1、机构投资者每周基金视野：对经济增长前景与次贷危机的担忧有所改观2007/12/10 ( 注：本周文中观点来自36家基金公司) 乐观看点：中国这样的大国必须在发展中解决存在的问题，增长明显放慢带来的社会和经济各个层面的矛盾是我们无法承受的（长盛）。当前除对市场经济结构性的局部矛盾需要下重手调控之外，总体发展的脚步是任何人也阻挡不住的（巨田/新世纪）。在新兴市场的推动下，世界经济仍处在高速扩张期。当前宏观环境足以支持企业盈利15%以上长期可持续的内生增长。考虑到投资收益以及部分企业未来资产注入和实施管理层激励释放业绩等因素，盈利预测未来仍有上调的可能（国海富兰克林）。中国对欧盟等地区的贸易占比上升
2、，明年中国的外需增长可能好于预期；内需的增长依然旺盛，投资增速不会大幅放缓；收入的增长、人民币升值的财富效应也将刺激国内消费的增长（国投瑞银）。我们对08年企业盈利乐观（东方），预计明年上市公司的净利润仍将保持3040的增速（益民）。未来美财政部的一揽子解决方案的核心可能就是“让美国人民尽情的消费，让全世界痛苦地买单”（长盛）。次贷危机引发的市场波动并没有投资者想象的严重。美联储及欧洲各国央行都在采取措施，来控制危机的蔓延。长期来看，美国金融企业仍然具有优势，这也将使得中国、中东等国巨大的外汇储备对全球金融的稳定性有很大的作用（交银施罗德）。中美利差已经为正，明年美联储还将继续降息，2008年
3、流动性过剩加剧。升值的政治压力多元化。上市公司业绩将有望在明年一季度和中期逐步释放出来，同时北京奥运会引发的奥运行情将开始从一季度末或二季度初启动（鹏华）。伴随本币持续升值和外贸顺差产生的占款持续流入下，资产价格的骤然下跌几乎不可能（东吴）。A股市场的大幅调整已经告一段落（汇添富）。市场不会回到2004 年的大熊市，走震荡慢牛的概率较大。大家的心态又逐渐回复平静。有的大市值板块估值已具有相当的吸引力（易方达）。尽管反弹不会一蹴而就，但其可能性已可以纳入视野（银河）。市场短期见底的可能性很大（长盛/招商）。 市场担忧：如果央行继续快速加息至正利率，银行主动性收缩信贷且实际贷款利率主动上扬，贸易顺
4、差增速出现3个月以上的滞涨，资本项目连续3个月以上的逆差以及经济指标连续两个季度的回落，则需警惕泡沫爆破即将来临（富国）。目前国内企业的净资产收益率决定了其对加息的承受能力有限（鹏华）。明年加大信贷调控、实行更严厉的紧缩性政策似乎成定局，无疑进一步打击了观望的投资者参与二级市场的信心（华安/益民/汇添富）。许多大型国企的发行仍在加速推进，表明了政府对当前市场的态度，市场仍然存在某种程度的泡沫，希望通过优质公司上市来不断撼实市场基石（巨田）。年末资金面不会有太多乐观的信号，基金营销所带来资金注入的效应显然已不及往日，尽管一级市场聚集着空前庞大的资金规模，但目前二级市场的状态缺少吸引这些资金回流的
5、氛围（银河）。估计2007年各种社会资金进入股市比较多，有些资金年底结算之前要回到其源头。企业要为明年减税做准备，2007年业绩超越预期的可能性较小（信诚）。按照我们对四季度业绩的判断，环比回落幅度大于预期的可能在增加，这将带来四季度的调整（鹏华/建信）。今年净资收益率则可能达到18%，这个数据已达到国际水平。如果净资产收益率不能进一步提升，那么企业赢利只能是外延式增长。明年的企业赢利增长速度很可能会恢复到平稳的水平（广发）。目前沪深300指数08年的估值已经达到了30倍左右，上涨的空间比较小（建信）。海外市场受美国降息预期影响出现一定的反弹，但近期经济数据仍然欠佳（博时）。若海外股市持续反弹
6、或赎回压力暂时减缓就可能促发市场出现反弹，不过这种反弹高度不宜乐观（国泰）。外部力量并不能从根本上改变目前大盘运行的趋势，近阶段市场仍将保持缩量阴跌的弱势运行格局（华安）。市场的心态仍然不稳定，还需要有个慢慢修复信心的过程（中海）。市场仍未摆脱中期调整的格局（申万巴黎）。投资者对上市公司盈利增速能否保持也存在较大分歧，预计市场反弹将不会一蹴而就（大成）。此轮调整的复杂形态在时间和空间上有可能超出投资者的普遍预期（上投摩根/中邮）。 配置风向：节能减排、环保、新能源成为市场主要论调，而人民币汇率问题越来越得到国际的关注，我们需要重新评估人民币升值效应以及其对各行业的影响（东方）。汇改将成为继股改
7、之后贯穿本轮牛市的另一个关键词。随着财富积累，本国企业海外扩张的步伐将加快从而诞生植根于中国的国际级企业。两税合并也是下一阶段重要的投资线索，银行、煤炭、食品饮料、房地产等行业受益较大（汇添富）。关注已有底部迹象或走势相对独立的板块，如银行保险，以及与人民币升值密切相关的地产、航空（中邮）。权重股和银行股将率先反弹的概率较大（上投摩根）。银行、地产为首的受益人民币升值影响最大的行业将成为市场反弹的主力，而内需拉动的消费品、零售行业也将是12月甚至春节前的主要热点所在（中海）。最看好的板块是金融、地产、零售、消费品（国海富兰克林）。金融、地产、机械、食品、商业、电力、交通仍是投资的重点（建信）。
8、重点配置金融和地产，近期人民币升值和油价回落使得航空股的投资机会值得关注。受医改政策驱动，估值水平相对较低的医药行业值得关注。受创业板推出时机成熟推动，中小盘股可能会出现较好的交易型机会（招商）。部分二线蓝筹股及中小盘股估值目前已下降到相对合理水平，中短期继续看好电力、机械，金融服务、家用电器、医药、信息等板块也可能有较好表现（博时）。继续看好银行地产，看好医药和机械，看好煤炭、稀土、锡、钨等中国定价商品的未来前景（天治）。重点关注大金融、医药、消费类板块（大成）。重点关注银行、地产和估值偏低的消费品行业，航空及房地产业将较多地受益于人民币升值（国投瑞银）。零售业发展势头明显，我们认为行业未来
9、将会继续保持20的增速，并且开始步入快速发展期（海富通）。房价上涨的根本驱动因素需求并没有发生变化，在此基础上，受到本币升值、宏观经济向好、人口红利、城市化进程等因素的影响，房地产板块整体走强的动力仍然存在（银华）。钢价能够传递成本的前提是供求偏紧，今年4季度钢价的异常表现反映了当前国内钢材资源的紧张。只要本轮经济增长的长周期不结束，钢铁行业的景气就不会结束（中海）。基金研究员冶小梅2 / 17机构投资者12月-2007易方达基金 策略成长基金经理刘志奇：本轮市场从6124 点开始调整了一个多月，调整幅度达20%，其中个股调整幅度大大超过大盘调整深度，整个市场又有回到熊市的感觉。前瞻2008
10、年，毫无疑问投资的难度相比06、07 年大大增加了。从国际宏观局势到国内宏观经济走向，宏观调控的方向、方式方法都具有相当的不确定性，外围市场也处于较大的动荡之中，这些都为08 年的投资方向判断带来很大难度。尽管如此，我们还是有相当的信心，市场不会回到2004 年的大熊市，走震荡慢牛的概率较大。经过了一段时间的调整，大家的心态又逐渐回复平静，开始认真反省自己的投资思路和方式。的确，调整前的市场已显现相当的非理性化，投资风格趋于简单化，有些板块轮动已趋于依靠交易驱动，而非基本面因素驱动。市场已经开始把非经常性损益解读为永续经营收益；将矿产资源价格判断为持续上涨态势，而置之前的价格大周期波动于不顾给
11、予高估值；片面追求高增长而不认真分析增长的方式、实质和持续性；人为放大一些风险表象而不分析其实质原因，市场整体心态表现非常浮躁，这些都是市场即将进入依靠自身调整的信号。从这些方面来说，本轮调整是非常必要的，能将大家的心态回归理性，对未来的收益率预期调低，对市场风险有清醒认识。除以上因素之外，中石油的开盘定价过高，也是市场调整的一个重要原因。抛开中石油定价因素，有的大市值板块估值已具有相当的吸引力，相信曙光在前面。汇添富基金 上周，在港股大涨、汇率创新高、申购资金解冻的背景下，A股市场弱势依旧，随着大盘蓝筹股的加速下跌，沪指先后击破5000点以及半年线，后伴随外围股市展开了大幅反弹，但周五再陷调
12、整之中。投资者情绪日渐恐慌，基金赎回程度加剧，客观上导致了基金重仓股的调整，但买盘也开始逐步出现。具体来看，石化、钢铁、地产领跌大盘，通信、煤炭逆市上涨。上周也是十一月份的最后一周。十二月有两个重要的会议值得关注。其一是月初的中央经济工作会议，在“两防”基调的指引下对明年宏观经济进行布局；其二是中旬的第三次中美战略经济对话，关注中国在金融方面对外开放的承诺和行动，以及对人民币升值方面的现实影响。前者对于市场的冲击在于调控预期的增强，近期房地产板块跌幅居前，与此不无关系；后者对于市场的影响在于金融领域的逐步开放，其中人民币加快升值是重中之重。人民币升值并不仅仅是显现在与美元的兑换方面。近期，继法
13、国总统萨科齐结束首次中国之行后，欧元集团主席、欧洲中央央行行长和欧盟委员会经济与货币事务委员也联袂访华，一时间欧洲的身影在中国频频出现，其深层次的原因就在于日益扩大的中欧贸易顺差。欧洲相关领导人也改变了此前对于汇率的保守立场，敦促中国政府采取更加灵活的政策，改变目前人民币对欧元贬值的局面，这也意味着欧美首次在人民币升值方面达成了统一立场。可以这样认为，汇改将成为继股改之后贯穿本轮牛市的另一个关键词。一般意义而言，本币升值过程中本国产品竞争力下降从而对出口型企业造成负面冲击，但另一方面随着财富积累，本国企业海外扩张的步伐将加快从而诞生植根于中国的国际级企业。工商银行收购南非标准银行、中国平安参股
14、富通集团就是其中的缩影。我们赞同有实力的企业大胆走出国门，并认为将成为引导2008年投资的主要方向。两税合并也是下一阶段重要的投资线索。上周三，国务院常务会议审议并原则通过了中华人民共和国企业所得税法实施条例（草案），其中明确规定居民企业投资上市公司的流通股票超过2年将免税。专家分析，这将平抑股市短期波动，鼓励长期持有，对我国A股市场是一大利好。此外，新的企业所得税法实施后将提升2008年上市公司盈利4-6个百分点，银行、煤炭、食品饮料、房地产等行业受益较大。此外，中石油的价值中枢定位依然是市场关注的焦点话题。不过，与上期不同的是，我们更加乐观，偏向于认为在目前阶段其余板块个股的上涨将抵消中石
15、油可能调整所造成的负面冲击，结构性投资机会凸显。更为准确的定义，我们认为A股市场的大幅调整已经告一段落，投资者可以保持积极的心态面对证券市场。我们依然将保持“行业相对均衡、个股适度集中”的配置思路，进行投资组合结构调整，积极为2008年布局。景顺长城 近期市场的调整从内因来看，整个市场估值较高，不支持大盘的持续上涨；从外因来看主要是受宏观调控预期和外围市场大幅回落的影响，导致投资者信心不足，资金面趋紧，因此出现了牛市以来最严重的调整但我们认为，股仍然处于牛市的轨道之中，2008 年支撑A 股市场的积极因素依然存在：中国经济仍将维持高速增长；对A 股公司未来业绩表现的预期依然乐观，此外企业所得税
16、法获得原则通过并将于08 年1 月1 日实施，税率的并轨也将大大提升上市公司赢利能力。我们基金的仓位较前期略有降低，但仍都维持在上限水平，我们仍然坚持前期的投资策略，主要仍配置在那些成长性好；估值相对便宜的板块坚持在金融、钢铁、地产、消费及优质的制造业的核心投资。博时基金 博时精选股票基金基金经理陈丰：从近期宏观环境来看，海外市场受美国降息预期影响出现一定的反弹，但近期经济数据仍然欠佳；国内市场则继续受中央对宏观经济调控强调的负面压力，同时近两个月的连续调整对市场的信心仍然有较大的打压。从未来的市场走势看，我们认为市场经历一定幅度下跌后，做空动力逐步释放，部分质优重点公司估值基本合理，中短期大
17、幅下跌的可能性相对较小；但部分权重股仍有一定的估值压力，更长期仍存在一定的调整空间。从市场投资机会来看，我们仍然认为部分二线蓝筹股及中小盘股估值目前已下降到相对合理水平；具体行业投资机会来看，中短期我们继续看好电力、机械等估值相对不高而面临高成长机会等的板块，更长期来看，广义的消费类板块也可能有较好表现，主要包括金融服务、家用电器、医药、信息等板块。 交银施罗德 次贷危机是一个经过长期累积爆发的问题，不是短期可以立即全面解决的。但次贷危机引发的市场波动并没有投资者想象的那样令人担忧。我们可以看到，有两个信号值得投资者注意：其一，美联储以及欧洲各国央行都在采取措施，来控制这个危机的蔓延，这对经济
18、的稳定有非常大的帮助。其二就是阿布扎比投资局75亿美元入股花旗集团。长期来看，美国金融企业仍然具有优势，这是阿布扎比投资局等机构愿意购买美国金融资产的原因。在国内，也可以看到中投公司的动作，看到平安、工行等公司收购海外银行，这也将使得中国、中东等国巨大的外汇储备对全球金融的稳定性有很大的作用。过去一个月，或者更长时间，港股中受到冲击的主要是国企股。如果看看香港本地股，恒生银行、和记黄埔、太古轮船、新隆基地产等本地股，实际上没有怎么下跌。还有一个需要注意的是香港的联系汇率制度。港币与美元挂钩，在美元持续走弱的情况下，香港的通胀会增速，地产价格也将上升，这些都会支持和黄等本地企业的业绩（雷贤达）。
19、巨田基金 上周，占上证指数权重23的中石油继续向下寻底，拖累大盘弱势下行，即使周四上证指数反弹幅度高达200点，但也是昙花一现，周五继续出现了130点的跌幅，大盘仍无法摆脱下降通道压制。可见市场调整并未真正结束，短期后市仍将振荡探底。此次上证指数时间长达一个半月、跌幅超过20的调整，可谓是市场大起后的大落，但沿用前期的话说，仍然是我国空前大牛市中的“杂曲”，只是此首“杂曲”较长，“听”起来较烦人，但细想也是一首再好不过的投资者教育“交响曲”。中国石油的价值回归之路也就是投资者寻找投资真谛、返归价值投资的真正开始。未来中国经济保持又好又快的发展是无庸置疑的，人民币升值也罢、防控经济过热也罢，都是
20、为了服务于当前经济发展的大局，服务于和谐社会的建设。我们判断，当前除对市场经济结构性的局部矛盾需要下重手调控之外，总体发展的脚步是任何人也阻挡不住的。论市展望后市，市场供需面仍然左右着调整的时间与空间。我们看到，虽然大盘出现了深度调整，市场泡沫被不断挤压，但许多大型国企的发行仍在加速推进，表明了政府对当前市场的态度，市场仍然存在某种程度的泡沫，希望通过优质公司上市来不断撼实市场基石。从操作层面看，大盘可能经过再次寻底后，会出现某些积极的因素，特别是临近年底，公司业绩趋于明朗，使得市场人气趋于活跃，个股机会也会逐步显现。国海富兰克林 国海收益基金：我们11月份主要进行了如下调整：资产配置上一直控
21、制在60%左右；减持了周期性的股票；增持了IT和医药类的股票。我们依然看好2008年A股的走势，其高估值将持续。从基本面考虑，全球经济小幅放缓，通胀压力得以缓解。在新兴市场的推动下，世界经济仍处在高速扩张期。预计中国经济增长依然强劲，企业盈利增速逐渐向长期趋势增长回落，08年增长的绝对数仍高。流动性方面，国内实际利率依然偏低。中国将是美国减息和美元贬值下的国际资金流向的受益者。另一方面，企业盈利环境仍然乐观。剔除08年企业所得税改革的一次性效应后，企业利润增长的主要贡献来自于主营业务。当前宏观环境足以支持企业盈利15%以上长期可持续的内生增长。进一步考虑到投资收益的贡献，以及部分企业未来资产注
22、入和实施管理层激励释放业绩等因素，盈利预测未来仍有上调的可能。尽管盈利增速有所放缓，但是可持续性更高，且有超预期的可能性。因此，估值水平下调的风险不大。关于投资策略，我们最看好的板块是金融、低产、零售、消费品。广发基金 朱平：股市从6000多点到现在已快调整20%，但这并不出乎意料，就象周润发在满城尽带黄金甲中对周杰伦讲的那句台词，皇位迟早是你的，但你不要抢，要抢，我就不给你。其实从价值投资的角度看，投资的收益全部来自企业价值的提升和分红回报。所以对投资者来说，只要企业赢利存在，回报就一定存在，投资者只需耐心等待。但如果投资者总是眼红别人手中上涨的股票，总是后悔已经错过的上涨机会，总是抢进抢出
23、，赢利其实反而会越行越远。而作为专业投资者的基金管理人，其实并不能给投资者创造价值，也无法回避股市下跌的系统风险。基金管理人只是更懂得从宏观上说。投资的收益只是来自已企业价值本身这个道理，他们的工作就是通过训练、纪律和合作，来更好地把握这种收益。根据对美国股市的统计，几十年来，美国股市的年平均收益约为10%，而基金的收益约为7%，但一般投资者的收益只有3%。所以，投资者无需对已经下跌的股票追悔不已，也不必奢望通过炒作就可以获得超高收益，投资最重要的是关注企业的赢利本身。过去两年股市的高回报，一方面来自估值的提升，一方面来自企业赢利的快速增长。两年前国内上市公司的净资产收益率只有10%左右，今年
24、净资收益率则可能达到18%，这个数据已达到国际水平。而如果净资产收益率不能进一步提升，那么企业赢利只能是外延式增长。这表明明年的企业赢利增长速度很可能会恢复到平稳的水平，而这也将从根本上决定了股市的回报。长盛基金 长盛同智基金经理肖强：自2005 年以来的持续上涨行情（牛市）走到今天，尤其是近期市场出现了较大幅度的下跌、调整后，整个市场各方面参与主体对未来方向开始迷茫，投资者情绪开始焦躁不安。从行为心理学角度讲，这是大众的普遍正常反应，这个时候，我们有必要回顾一下本轮牛市的起因，我认为，2005 年从1000 点（上证指数）开始的牛市是基于三个基本因素的叠加作用使然。第一、真实的经济基础。改革
25、开放二十多年来，中国经济取得了举世瞩目的成就，整个工业企业和上市公司的业绩也持续向好，ROE 水平近五年保持在10%以上，净利润增长水平稳步提高。但是在2005年以前，股市却是长达数年的熊市。从长期看，一个经济体的资本市场必然会反映其经济发展景况，不可能长时间背离。因此，中国的牛市来临是必然的，只是需要某种契机。第二、革新的制度基础：契机就是股权分置改革。在中国股票市场创立之初，因为当时对所有制的认识问题，在最初制度设计是占上市公司60%-70%的大股东的股份不能流通，其真实的财富和价值不能在市场经济条件下充分体现。这种二元割裂的制度设计严重违背了市场原则，首先损害了作为上市公司主导的大股东的
26、利益，也必然造成上市公司大股东根本没有主观能动性去发展好上市公司，甚至是把上市公司当作提款机，掏空上市公司。经过多年的市场实践，决策层和市场各个方面已经高度统一了认识，在中国证监会的主导下对证券市场进行了“全流通”制度改革。在上市公司各个大、小股东利益高度一致的制度安排下，摆脱了沉重历史羁绊的中国股市，随后展开凤凰涅磐式的上涨行情。第三、充分的流动性基础：全球流动性的充裕是造就牛市的直接动因，在中国表现的也非常明显。其一。中国经济的持续强劲增长，尤其是外贸出口竞争力的持续提高，造成外贸顺差的大幅增长，国家的结售汇制度使得央行释出大量基础货币。其二，在低利率或者负利率环境下，存款从银行搬家、寻求
27、更高回报的冲动非常强大。其三，在实际是受到保护的政策环境里，风险和收益的不匹配，使得银行的信贷创造冲动是难以遏止的。那么，上述三个因素有改变吗？没有。虽然2008 年市场普遍预期经济增长将略微放缓，但GDP10%的增长是经济成长的惯性，也是政治考量的必然选择。中国这样的大国必须在发展中解决存在的问题，增长明显放慢带来的社会和经济各个层面的矛盾是我们无法承受的。在全流通制度下，国有企业和民营企业基于利益最大化的整体上市、兼并收购等方兴未艾。全球流动性充裕的情况没有根本改变。综上所述，牛市的基础没有根本改变，我们应该对2008 年的行情充满信心。近期，从国际因素看，美国次级债问题将暂时告一段落。未
28、来美财政部的一揽子解决方案的核心可能就是“让美国人民尽情的消费，让全世界痛苦地买单”。从资本市场角度讲，未来全球的流动性泛滥可能远未结束。从国内因素看，股市调整了20%后，短期风险已经充分释放，上证指数已经回到半年线附近，市场短期见底的可能性很大，我们同样没理由那么悲观。中海基金 能源策略基金经理朱晓明：本周周初大盘出现了连续下跌的走势，尽管期间美国周一出现了一次反弹，但是国内市场不顾周边市场走暖的影响，仍然疲态尽现连续走弱。周三美国强劲反弹后，国内A股市场终于在压抑数周之后爆发，周四全天指数上涨4%多，前期调整较深的银行地产为首的大盘蓝筹股票带动指数以前天最高点报收。周五大盘走的是一个反抽确
29、认底部的走势，反映了市场的心态仍然不稳定，还需要有个慢慢修复信心的过程。我们综观全周的市场表现，大盘蓝筹股票在经过了前期的调整以后，已经进入了风险较低的价值投资区域，只不过在市场目前的心态下面资金还不敢大举介入，而小市值股票在月初热闹了一阵以后，还是因为资金容量的问题不能激起主流机构的热情。我们判断后面市场的演绎，仍然会受到美国经济数据及政策的重大影响，以银行、地产为首的受益人民币升值影响最大的行业将成为市场反弹的主力，而内需拉动的消费品、零售行业也将是12月甚至春节前的主要热点所在。 行业分析师顾耀强：我们注意到近期国内钢价呈现加速上涨态势。与过去几年相比，今年钢价4季度的异常强劲升势显得相
30、当异常。由于4季度是传统的钢材消费淡季，2004年以来，4季度的钢价都是比较疲软的（05年甚至出现了显著下跌）。但是今年出现了强烈的异常，而且从短期看来，钢价强劲上涨的趋势仍未变化。许多分析人士认为，钢价上涨更多为成本上涨所推动。过去一段时间里，现货铁矿石、焦炭、海运费等的确都出现了明显的涨势。但是观察过去三年4季度的钢价走势，我们注意到，虽然每年4季度都面临铁矿石等原料涨价的预期影响，成本压力都在增大，但都未对钢价产生明显的支撑。因此，我们认为，成本因素并不能很好的解释今年4季度钢价的异常上扬。我们的观点是：钢价能够传递成本的前提是供求偏紧，今年4季度钢价的异常表现反映了当前国内钢材资源的紧
31、张。过去数年，产能过剩一直是行业主要的担心。为什么近期会出现供求偏紧的状况呢？一个合理的解释是成本上升压缩了行业的利润空间，特别是小钢厂，开始被迫减停产。从市场上反馈的消息也证实了这种判断，河北小钢厂被迫减停产已经成为事实。成本因素并不能很好的解释今年4季度钢价的异常上扬。我们的观点是：钢价能够传递成本的前提是供求偏紧，今年4季度钢价的异常表现反映了当前国内钢材资源的紧张。以宝钢为例，全部铁矿石进口、锁定了大部分铁矿石运输费用使得公司铁矿石到岸价基本控制在75美元/吨左右，而河北市场铁矿石到岸价已经升至1400元/吨以上。宝钢的成本仅矿石就比采用现货铁矿石的钢厂低500元/吨以上。此外像鞍钢，
32、可以从集团以一定优惠价采购铁矿石；而武钢近期也陆续锁定了接近五成的铁矿石运费，协议运费也大大低于市场水平。在原料价格上涨从而不断提高行业盈亏平衡点的过程中，大钢厂坐收渔翁之利。虽然短期市场对明年的经济增长和投资存有一定担心，我们的态度依然偏乐观。只要本轮经济增长的长周期不结束，钢铁行业的景气就不会结束。至少从当下来看，中期配置大钢厂具备良好的基本面支撑。银华基金 中国石油仍处于价值回归的道路中，拖累股指特征明显。受政府持续调控政策（包括税收、信贷等政策）影响，房地产板块自9 月份以来一直处于调整阶段。但我们认为这种现象的产生除了因为个别城市前期房价涨幅过高以外，银行对信贷的紧缩也使得成交量大幅
33、下降。因此，未来房价上涨的根本驱动因素需求并没有发生变化，在此基础上，受到本币升值、宏观经济向好、人口红利、城市化进程等因素的影响，房地产板块整体走强的动力仍然存在。欧元集团主席容克上周三表示，欧盟已经与中国达成共识，即人民币对欧元应当加速升值，因此我们认为人民币的升值速度将会适度加快。华安基金 上周从消息面上来看相对比较平静，不过针对宏观经济过热的定调无论是在政治局经济工作会议上还是在监管部门内部会议上都给予了非常高的重视，明年加大信贷调控、实行更严厉的紧缩性政策似乎已成为定局，这对于处于观望状态的投资者来说，无疑进一步打击了其参与二级市场的信心，因此从全周五个交易日大盘运行的走势来看，基本
34、呈现无量阴跌的弱势格局。从本周外部环境来看，受美国减息预期的刺激，由美国市场带动，国际主要股市均出现了幅度较大的反弹，不过就其对国内市场的影响来看，除周四外，总体对投资者信心的提振效果并不明显，这也从一个方面反映出外部力量并不能从根本上改变目前大盘运行的趋势，近阶段市场仍将保持缩量阴跌的弱势运行格局。就大盘下跌的动力来看，石油、石化、钢铁、房地产、商业等机构重仓品种领跌市场，表明原本规模相对稳定的基金在遭到了持续的并且呈上升趋势的赎回压力，这对于短期大盘的平稳运行将是极为不利的。从技术图形上来看，半年线以及5日均线在4900点附近交汇，本周多空双方围绕该点位展开了初步的争夺，不过目前看来尚没有
35、明显的方向性，未来将进一步考验该区域的支撑力度。成交量依然是判断短期大盘强弱的重要标准，不过考虑到下周有多只新股发行，尤其是周三国投新集和中海集运两只新股发行规模较大，将再次对资金面提出考验。 信诚基金 从大盘蓝筹和一些明年看好的板块近期走势来看，部分个股和板块的下跌已经反映了估值水平偏高后的修正必要、以及行业风险如调控等不确定因素，因此短期可能具备一定的技术反弹要求。不过，能否大幅回升，还要看未来各种因素的综合作用。盈利面上，因为企业要为明年减税做准备，所以判断2007年业绩超越预期的可能性较小，市场也因此缺乏大幅反弹或创新高的动力。另外估计2007年各种社会资金进入股市比较多，有些资金年底
36、结算之前要回到其源头，加之市场波动使投资者申购基金的意愿减弱，所以整体判断市场会在目前的水平上下反复一段时间，不排除市场由于信心缺失、资金入市意愿不强等因素还有创出新低的可能。在中期回调释放风险之后，明年的投资机会仍然较为丰富，因此，借调整之机，我们正积极布局2008，挖掘并把握长期投资的机会。华夏基金 上期周报，对本轮调整的内在动因进行了分析，认为今年年底的调整是牛市中的一次正常调整，是为明年的牛市做更好的准备；本期周报则意图通过与周边市场的对比，来探讨股市牛转熊的背景，彻底粉碎熊市论。1、日本是中国的亚洲近邻，日本股市的几次牛熊分界线比较明显，多次被不同机构用来对比A股市场，有很强的借鉴作
37、用。众所周知，日经指数在1989年底曾经一度高达39000点，当时日本投资者情绪高昂，大家都盼望着90年代的更大行情，认为日经指数会继续冲破4万点，甚至5万点。但实际情况是，到了1992年，日经指数一路下跌到14000点，下跌近三分之二。造成日本股市那次由牛转熊的直接原因应该是银行为首的金融业由于风险控制不严，利润持续下滑，投资者对金融业的未来开始极度悲观。但反观中国的银行业，虽然银行业绩的增幅可能有所回落，但仍会维持在较高水平，目前各机构普遍预期上市银行08年和09年的整体平均净利润增速分别在50和30以上。况且，部分银行明年受到税收政策变化的影响，业绩将会进一步提高；而未来的混业经营概念也
38、会带来超额收益。此外，一般认为造成日本股市那次由牛转熊的深层次原因是日本部分产业国际竞争力衰退，企业创新不足。而我国现在的情况是，不少产业的国际竞争力不断提升，而“十七大”又明确提出“提高自主创新能力、建设创新型国家”，中国出口产品的结构将更加优化，技术含量将得到提升，前景值得乐观。2、中国的台湾地区，由于两岸都是中国人，台湾地区的股市表现和投资者心态值得研究。台湾股市发展初期，股市规模较小，大量的资金追逐有限的股票，造成股市泡沫越吹越大。可能是中国人的投机偏好较为严重，台湾股市犹如过山车，经历了三起三落。1985年7月，台湾股市开启大牛市的序幕，第一波从600多点到87年10月触及4600多
39、点，股市到达第一个高峰后开始转向暴跌，接连狂跌了近3个月指数下跌了50，到2300多点；随后展开第二轮牛市，88年9月26日到达第二个高点8870点，但9月29日台湾股时又开始第二次爆跌，指数跌去37，这次由于入市资金庞大，因而不少投资者损失惨重；后来又掀起一波行情，一度达到 12000多点，90年2月又开始转入漫长熊市，仅半年时间就跌了8000多点，最低跌到2000多点，现在仍然没有恢复。台湾股市的暴涨暴跌是前车之鉴，也是这次管理层出台各种紧缩政策，希望A股市场走得更加稳健，试图将A股从“快牛”转为“慢牛”的原因之一。台湾股市的大起大落，一方面是因为散户投机严重、政策法规不健全；另一方面是上
40、市公司太少，且盈利增幅远远落后于股价的涨幅。而在目前的中国大陆地区，机构投资者已占据半壁江山，价值投资的理念不断深入人心，A股上市公司的数量日益庞大，覆盖的行业更加广泛；经过今年年底的调整后，A股的投资价值更加显现，上市公司的盈利增幅和资产注入预期可以支撑股价未来的上涨空间。股市近期的调整，只会使得牛市的步伐放慢，给新入场投资者一个学习股市规律的机会，但不会改变中国A股市场的牛市轨迹。3、东南亚国家，如泰国、马来西亚等在1997年亚洲金融危机后，股市也陷入了较长的熊市期。东南亚国家的股市由牛转熊，直接原因是国际金融大鳄的攻击，但其根本原因是国内的货币政策过于宽松，且消费超前，外贸逆差激增，银行
41、坏帐增加。中国现在的经济状况是：消费刚开始启动，还远未达到超前消费的水平；而贸易顺差非常庞大，需要政府主动压制。预期中国经济明年的增速还将维持在两位数以上，上市公司的盈利继续增长已成为业内共识。没有理由对未来的股市过于悲观，明年的A股市场依旧会维持牛市格局。国泰基金 上周表现最突出的是航空板块，在人民币加速升值和原油价格持续回落的双重利好刺激下逆市上涨，同样受益于人民币升值的造纸行业也涨幅靠前。黑色金属、房地产和有色金属行业的跌幅较大，主要是受到宏观调控压力会更大的影响，市场对上游行业的盈利前景比较担忧，导致这些行业跌幅靠前。前期有过补涨表现的传播文化和批发零售行业在本周也是有所回落，反映出近
42、期市场整体偏弱，缺乏能够持续表现的行业和板块。我们预期的反弹显得过于疲弱。我们认为，由于市场心态已经走弱，若没有明显的利好消息刺激，市场将很难摆脱目前的下降通道。但考虑到近期累计跌幅偏大，市场仍然具备技术性反弹的动力，基金赎回压力减弱及海外股市的回升是主要促发因素。前期报告一直提到要关注新基金发行的情况，但从最新数据看，新基金明显进入滞销状态，一度火爆的场面不复存在，所以新基金发行对市场的影响力明显减弱。相反的是，基金赎回压力开始显现，尤其是市场在跌破5000点及半年线4900点后并没有表现出明显的支撑力度，投资者的信心在受到极大的打击后开始加大赎回力度，所以近期这种赎回情况的数据对市场的影响
43、作用将明显大于新基金发行的效果。从最新数据看，基金行业的赎回压力比较大，因而市场短期很难出现大幅反弹的可能。近期海外股市的波动率明显加大，次级债问题的影响继续显现，海外投资者的情绪在残酷的经济数据和对利率政策的期望中徘徊，而在国内投资者也比较迷茫的时候，海外股市的波动就成为了国内股市的风向标。美国股市在经历了上周的大幅反弹后，下周出现回落的概率比较大，尤其是在美联储12月份会议降息后可能出现利好兑现的下跌走势，所以海外股市对A股的负面影响还会比较大。总体上，A股市场近期弱势格局很难改变，但由于近期持续跌幅比较大，所以市场仍然存在技术性反弹的动力，若海外股市持续反弹或赎回压力暂时减缓就可能促发市
44、场出现反弹，不过这种反弹高度不宜乐观。中邮创业 上周市场周四的反弹与国际市场大涨有关，但政策面仍无利好、本周新股发行又较集中，导致反弹难以持续，市场又处于弱势当中。本轮调整时间较长、幅度很大，并且现在又临近年底，股指期货推出的时间一直悬而未决，国际市场的走势也在反复之中，种种因素导致此次股指的底部构筑过程可能相对复杂。投资者此时的仓位控制十分关键，可关注已有底部迹象或走势相对独立的板块，如银行、保险等金融股，以及与人民币升值密切相关的地产、航空等板块。鹏华基金 上周大盘破位下行，沪深300指数及深成指今年首次击穿半年线,沪指跌破5000点支撑,两市股指均以长阴报收。沪深300指数下跌3.03%
45、,两市成交依然低迷，日均仅975亿元。我公司共成交37亿元，占市场总量的 0.76%.其中买入17亿元 ，卖出20亿元，净卖出3亿元。盘面来看,以中石油为首的权重股再度成为拖累股指的主导力量.但全周个股依然保持一定的活跃度,两市上涨个股占42%,上涨个股以低价小市值股为主.从中小板指数周涨幅1.61%也可见一斑.行业板块方面,有色金属、金融、地产板块继续领跌市场，其中金融板块中银行股跌幅放缓，保险及券商股呈加速下跌之势，跌幅均在5%以上。其余多数板块表现强于大盘，表现最好的是航天航空板块和以中国联通为首的通信板块。对下一步股市走势的判断，我们认为，支持股市趋势的核心因素在于上市公司的业绩增长预
46、期。按照我们对四季度业绩的判断，环比回落幅度大于预期的可能在增加，这将带来四季度的调整。但上市公司的业绩将有望在明年一季度和中期逐步释放出来，从而呈现高于预期的增长速度，有望触发和带动新的行情。另外，北京奥运会引发的奥运行情将开始从一季度末或二季度初启动。在奥运情绪的影响下，上证指数有望迎来新的高点。但指数的这种涨幅已经不可与今年相比。考虑到奥运成功举办引发的调整，全年出现的指数收益应该不显著。我们期待08年的理想方式是个股、行业、板块的牛市。 加息周期下企业的承受能力：目前国内企业的净资产收益率决定了其对加息的承受能力有限。从2007年3季度制造业上市公司的数据来看，虽然净资产收益率增长幅度
47、较快，但是目前3至5年期贷款利率已经达到7.65的水平，很明显加息周期下企业的融资成本将出现上升，企业的盈利会受到影响。2002年以来的数据显示，我国非金融类机构贷款比重一直都在80%以上，资本结构的单一性也会使企业在加息周期下面临资金成本快速上升的困难。经济增长的驱动力是否已发生改变？目前来看，投资是拉动经济增长的最主要驱动力这一点并没有改变。今年前三季度投资对经济增长的贡献率为41.6%，消费对经济增长的贡献率为37%，净出口对经济增长的贡献率为21.4%。资金供求：流动性流量下降。市场成交额在8、9月份回升，10、11月份萎缩，11月份两市日均成交额合计为1284亿元。A股与基金新开户数
48、与成交额数据相仿，逐月下降，与此同时，中国神华、中国石油等大盘股发行上市，自己需求大幅上升，市场流动性流量下降。人民币升值压力空前。中美利差已经为正，明年美联储还将继续降息，热钱将加速流入中国，2008年流动性过剩加剧。为平抑输入型通胀、降低贸易顺差，人民币升值加快是必然选择。同时人民币目前对非美货币基本贬值，升值的政治压力多元化。上投摩根 宏观调控手段很可能改变以往“以货币政策为主,财政政策为辅”的调控模式。在继续采取稳中偏紧的货币政策同时,比如提高存款准备金率,发行央行票据和特别国债等数量型工具;加息等价格型工具;以及窗口指导和信贷指引的行政性手段;明年稳健的财政政策和灵活的汇率政策很有可
49、能得到进一步强化,以达到多种调控政策的组合效果。这样的调控模式的转变有其合理性。首先,今年被频繁加以实施的货币工具已经没有太多的展转空间了。由于美联储连续降低联邦基金利率和再贴现利率,实际上封杀了人民币的进一步加息空间;存款准备金率经过连续小幅上调,目前已经位于历史最高水平的13.5%,进一步上调对于回收流动性的边际效应将显著降低;而公开市场操作中的连续大规模特别国债和央票发行也会加大财政负担。因此,央行手中的牌只剩下窗口指导和信贷指引这样的行政性手段。其次,灵活的汇率政策对于抑制国内通货膨胀和改善对外失衡的作用再一次受到关注。 上周,中国政府与美国财长保尔森以及欧盟的高级代表达成了关于人民币汇率将增强灵活性的共识。市场对此作出了迅速反应。人民币升值步伐突然加速,人民币询价市场上的美元对人民币汇价连续突破7.40和7.39整数关,在改写了
