1、中国式价值投资 序一投资里的辩证法 中国人会“做生意”，两千五百年前就有大家范蠡。“投资”却发达于西方，近几百年弄得世界风生水起，中国人现在几乎是全民皆投资。 用东方的“禅”诠释投资的辩证倒确实入木三分。投资充满禅机。制定投资规划，需要预期经济形势的“远与近”、计划投资周期的“长与短”；投资实践，需要掌握投资组合的“动与静”。获取更可能多的收益，是人之天性，既想追逐短期机会，又不愿放弃既定的长期战略，可实际情况往往事与愿违。频繁切换热门股、沉迷于市场的短期波动，常使我们左右相顾不暇，结果并未实现既定的目标。看似对立、难以取舍的正反两面，实质上常常是统一的。投资的实质是保障资本的安全，在获取尽可
2、能确定的收益同时，降低风险。比别人更早地发现价值洼地，并使成本具有安全边际，方是盈利之道，才是从整体上把握投资方向的出发点。再成熟的市场，短期波动甚至阶段性背离的情形，也是无法避免的。市场躁动恰如“风”动、“幡”动，它不应打乱全盘投资规划，“心动”，才是拿不住的真正原因。所以，等待是一种征服，静守是一种境界，惟有“心静”，才能于风浪间巍然不动，闲庭信步；以静制动，方能看准良机，动静结合，出奇制胜，得道入禅境。 在中国，许多做投资的人，有意无意间贯通“禅意”，将“禅”与投资结合起来，相得益彰。本书作者李驰先生在多年的实践、领悟后，形成了一套独有的“中国式价值投资”理论，不拘于经典价值投资理论本身
3、，在实践中找到最适合自己的投资方式，亦是禅之意境。 究竟投资为何物，直叫人眷恋如此？“投资”与市场经济同生，伴随实业的兴衰，走过人类几百年的历史长河，在西方源远流长。改革开放之后，“投资”二字，由西方引入中国寻常百姓家，至今时间不长，已是开花遍地。但是，虽然投资入门容易，举手之间就可以身临其境，把握起来方知常胜之难。这使我想到打高尔夫球。弹丸之物，一杆一球，随意挥洒，人人可行。可入得门来方知球道之高深莫测，总在似是而非间挣扎，别人的“成功”方法常是自己失败的陷阱。只有找到最适合自己的方式，才是成功的开始。“投资”也一样，因人而异，收益随着人们的喜怒哀乐，跌宕起伏，无定理可解。 岁月洗礼后，投资
4、大师的理论各有拥趸，但无论“价值投资”、“趋势投资”还是其他投资理论，投资哲学本身并无高下之分，本源相同，只是不同的人运用起来常有天壤之别，正所谓经书万卷只做眼界大开，见招拆招方显慧根深浅。对中国的普通投资者而言，投资虽是新生事物，但并非高不可攀，领会了投资大师的理论后，更重要的是研习自己，触类旁通，做到深入浅出，得心应手。 而价值投资在中国方兴未艾，其对中国资本市场的贡献，是直接或间接地培养了一大批运用价值投资理念进行投资的机构投资者，同时越来越多的普通投资者已逐步明白、或实践着这一理论。但事实上，在 200709 年市场的跌宕起伏的过程中，一些以价值投资为主导的资产管理人和投资者，表现却差
5、强人意。价值投资的有效性再次受到质疑，“在中国市场能坚持价值投资吗”成为一个盲人摸象的话题。 李驰认为，价值投资不等于死守投资也不等于随机投资。在中国，价值要通过具有中国特色的透视镜去观察和分析。在中国坚持价值投资是可行的也是有效的，但绝非机械地照搬或者简单复制。要结合中国市场的特殊性，准确领会价值投资的基本原理，辅以他书中介绍的观点和方法去发现和实现投资的最大价值。 成功投资的方法殊途同归，关键在于是否找到适合自己的，否则在错误的路上再怎么全力奔跑也没用。在中国，经过一段时间的投资实践，每个人都或多或少地有所领悟、有所收获。但无论“知”还是“行”，都存在一个“度”的区别，离沸点即便差上一度，
6、水也不会开。如写真画，看的全，却未必画得真，画得真也难得其神，境界眼光，千差万别，“度”不同也。 透过本书的肺腑之言，我们感受到的是李驰对不同的、甚至看起来对立的投资理念的融会贯通。“分别心”的舍弃，换来的是对本质的领悟。基于本质，结合实情，才能够因地制宜，真正把所学所知为我所用。李驰与我们分享的是他对众多投资大师的研究加上浸淫中国市场二十年的深刻感悟。他在书中所述的“中国式价值投资”，是西方投资理论与中国投资实践结合的尝试，字里行间，分享着寻求投资之道的心路历程、畅谈着源于独特视角的深刻理解、挥洒着那些记忆犹新的投资案例。对比作者的书中所述，您可以反观自己在相同背景下的投资节奏和取舍，重新认
7、识自身特点，扬长避短，审时度势，“知行合一”。坚持价值投资之“道”，趁市场之“势”，拿捏有“度”，大器终成。 中国改革开放三十年，时间虽短，但浓缩了发达国家几百年的经济发展历程，中国经济的高速增长、资产的重新估值、通胀、宏观调控等等事件，以及市场短而快的周期，都是发达国家经济发展历程中的缩影。政府宏观调控的强大影响力，缺乏效率的市场，经济形势的快速切换，都给处于成长期的中国资本市场带来了巨大的发展机遇，同时也带来了比成熟市场高得多的风险。在成长、变革的时期，要分辨出具备经济护城河、能够长期续存、并保持增长性的上市公司，还要被二级市场认可，绝不是照搬经典书籍就能够完成的任务。经过市场的几番洗礼，
8、我们可以期待，在浪退沙尽的金色财富人生之后，找到一代集大成的具有中国特色的资本市场的驾驭者和思想家。 序二特“李”独行 媒体人称李驰是中国的巴菲特，我第一次见到他的时候，他穿一件白色的中式汗衫，个子很高，说话的语速很快，脸上偶尔掠过的笑容竟有几分顽皮。 我当时在想，如果中式小立领变成了高帽潮衣，如果再加上宽松的滑板裤、黑框眼镜和曼哈顿邮差包，他应该像个街头玩极限运动的嘻哈小子了。因为他脸上的笑容实在看不出巴菲特式的一丁点儿城府。每天和巨额金钱打交道的人至少应该是很深沉很狡黠、脸上每条皱纹里都写满经验和沧桑，如 K 线图般复杂难懂的范儿吧，可是他不是。他只有开怀大笑的时候脸上才有皱纹，而且笑的声
9、音很大，那种笑声会在高亢处打几个转儿，然后绵延开来，传染得你不得不跟着笑起来。 这种非主流的印象在我脑海里印记很深，以至于我现在回想起第一次采访李驰的过程，不知道用什么词来形容当时的感觉：错愕、惊艳、疑惑，好像都不是。因为这个人和我以前采访过的人太不同了，他像是一种特殊的生态，很难被定义和归类。 李驰自己也说，他是个永恒的乐天派，面对涨涨跌跌的股市早已修炼出了苏格拉底+阿 Q 式的心态。李驰的博客每天都有大量的网友跟贴，理解的不理解的，强烈支持和激烈反对的都有。李驰不紧不慢的的照单全收，对新朋旧友都不怠慢：该讲的道理一点不打折扣，该说的预测一点不留余地，该开的玩笑潇潇洒洒的开，大有“宠辱不惊闲
10、看庭前花开花落，去留无意漫随天外云卷云舒”的老道和圆熟。从这个意义上来说，李驰不是个愤青，他从不会急赤白脸的较劲和争辩，而是常常用一个让人忍俊不禁的调侃四两拨了千斤，其余的就交给时间了。都说成熟的谷穗会弯腰，如果成熟还保持腰不弯，这就是一棵特别的谷穗了，我想李驰就属于这种品种。 对于金钱，李驰有一个新鲜的说法，他认为钱是用麻袋来装的，所以有朋友戏称他为“麻袋李”。 李驰说他终身要做的事就是把越来越多的财富装在麻袋里，码在路边。在中国人的印象里，麻袋是用来装土豆萝卜等有份量没价值的俗物的，如果用来装轻飘飘的钱币，那得装多少才能满啊，这个有创意的说法显然在笨拙中透出机巧。我个人觉得用麻袋装钱是一件
11、很惬意美好的事，它让人产生了很多美妙质朴的遐想。试想一下把小小的钱夹换成生猛的麻袋，是人生何等快事？那些装满财富的又大又笨的麻袋，码得像长城一样壮观，是何等有趣又充满成就感？把赚钱的事弄得太复杂了，人生就无异于苦役，如果不需要太多技术含量，而简单快乐的如同做游戏一样，有谁会拒绝呢？我觉得“麻袋李”，提醒了我们一种生活的情怀，那就是简单有趣，道法自然。 李驰是一个深谙投资投机之道的人，早在 1985 年他还在读大学的时候，就开始“不务正业”研究当时可能是绝无仅有的没有定价的股票基本知识与实践了，至今那本 20 多年前的启蒙书他说他还完好地保存着。近二十年的投资实践和实战，终于让他练就了自己独特的
12、投资哲学：慢即快少即多，越不繁越不凡。我不想对他的投资理论和风格作过多的评述，我只是想说，一个人如果能够始终保持对生命的热爱和独立自由的精神，那他的人生价值就是完美的，值得让人心生敬意。 李驰的哲学，遵循的是自己的套路，这个套路也是有点“另类”的。他专注于投资，又不限于投资。他研究宇宙中的混沌，也研究中国传统的阴阳，他喜欢轻松的赵本山，也对严肃的爱因斯坦崇拜有加。他笑称自己是宇宙的黑洞，一切有营养的东西，都会迅速吸收转化为能量。他精力旺盛的好像对什么都感兴趣，但又都不求甚解，我以为这就是芒格“格栅”理论的李氏正解了。李驰用自己的投资哲学，实现了财富自由，但他一点都不物质。他对名牌了如指掌，因为
13、这些名牌背后的商业价值和财富秘密是他认为值得研究的东西。但他从来不是一个被名牌“LOGO”人，他深谙自己需要什么。他的讲究有时细致到一个不经意的细节，但他的随意，有时又让人觉得，他就是一个平凡如你我一样的凡世俗人。 凡俗到频繁接触“地气”，人就会变得“非等闲”起来。 李驰爱到处“闲”逛，一年当中有大约五分之一的时间花在旅途上。记得有一次聊天，李驰说他刚到深圳时看过一部电影，影片中一个美国投资大亨早上睁开眼还没出被窝，第一件事就是喝着咖啡看当天的华尔街日报。这个无比惬意舒适的情景在他脑海里留下了深刻的印象，甚至冥冥中成了他日后人生的写照。 所不同的是，李驰喝咖啡的时间和地点发生了奇妙的变幻，他躺
14、着看报的那张“床”变得其大无比：可能是新西兰皇后镇数星星的小木屋，也可能是在非洲肯尼亚与黑犀牛、角马眉目传情的大草原，还有可能是在拉斯维加斯发现无处不在中国元素的 TaoClub，就连在南极和企鹅海豹相伴的日子里，那些无垠的冰雪和黑白也成了他感悟投资的奇妙温床。他很享受和自然亲密接触的时光，因为那个时候他觉得自己就是自然的一部分，他和所有植物、动物一样呼吸生存，懂得了感恩与敬畏，渺小和坚持。 我一直觉得，李驰就是一个自然本真的人，这可能是他的可爱之处，也是他不能回避的缺陷。他熟悉体制内的东西但是不够妥协，他在社会交道中洞察人情世故但不圆通，这让他显得有些傲气和孤独。他最大的妥协就是说：天黑，请
15、闭眼了。这是一种无奈，还是一种“顽冥不化”的智慧呢？ 李驰身上一直兼具了两种看似矛盾又统一的特质：他有时像个孩童般简单，有时又像入定的老僧一样看透凡尘；他有着江浙人的精明和灵活，也有着晋商的忠耿和诚信；他坚定地信奉巴菲特的价值投资真谛，同时他也从索罗斯身上吸收借鉴投机的魔法；他认为做到客观理性，赚钱就变得简单，他用理性的尺子丈量世界，也丈量自己的心胸、气度、错误和得失；同时，他又极致的感性，红绿大盘让他想到情色股市，想到月球上才有完美，想到最喜欢傍的大款是政府，想到功夫熊猫和天下无贼他的思维很发散，但归根结底都和投资有着千丝万缕的关联。从这一点来说，他极度执著和专注，把投资看做了他的生命。李驰
16、，木子马也。我的理解是，他的投资基因是天生的，父母在起名字的时候就注定了他日后的奇特宿命。虽然他不像巴菲特、索罗斯一样都属马，但是因为有了中国特色，就成为了独特的：木子马。 独特和不妥协，必定造成他的孤独，这份孤独是一个宝贵的自我的世界，无论如何，值得我们守护和尊重。 李驰说写完这本中国式价值投资的心情，是四个字：若有所失。我知道他失去之后，是重新的跋涉和探索。那些沿途的风景都是有灵性的生命，它们从来都不会消失，也一直在用一种特殊的语言说着话。 他们在说些什么呢？是木言马语么？有谁真正听懂了吗？ 但愿，你看到这本书，若有所思，若有所得。 自序“Yes”里的禅机 2009 年 6 月，北京，仲夏
17、夜。 财经节目主持人李南女士设宴款待乔治 o 索罗斯先生，我有幸赴宴，并当面向索罗斯请教。当我提出“在中国既学巴菲特又学索罗斯是不是可能”的问题后，索罗斯沉思片刻，郑重地说出了一个词-“Yes”。 索罗斯并没有展开说为什么 Yes，但能亲耳聆听到一代投机大师对此不知天高地厚问题的肯定答案，确实让人振奋。 关于投资的“YesorNo”，我其实从未停止过思考，用很具中国特色的说法就是：悟道。 回首我们投身中国证券市场近二十年的历程，从最初完全投机到价值投资，再从价值投资到再思考投机的核心价值，几乎一直都希望寻找到一个能颠覆传统观念“低风险，高回报”的盈利模式。投资究竟是矮子里选高个？还是鸡蛋里挑骨
18、头？是赚一世钱还是赚一时钱？是会买的仅是徒弟还是会卖的可当师傅？这些问题一直伴随着证券市场的涨跌互现而在我们脑海中反复萦绕。 2008 年初，我的以价值投资为主线的白话投资一书问世，当时国内几乎人人都自称为价值投资者。二年后的今天，在国内绝大部分大蓝筹的股价离上证指数最高点 6000 点仍然相当遥远时，价值投资在中国的有效性开始受到社会的广泛质疑。价值投资在中国市场是不是适用？能否寻找到更好的适合中国市场本土的投资方法？这些问题就显得特别紧迫和重要。 在经历了异常曲折的以在市场中交不菲学费为代价的不断试错之后，我今天似乎找到了适合于自己的独特盈利模式，悟出了索罗斯隐含于“Yes”中的禅机妙意。
19、这就是：以价值投资方法精选值得投资的股票，用周期投机理论指导买卖时机，在中国证券市场中打一套自成一体的“巴索组合拳”。这也就是我在本书中要详细阐释的“中国式价值投资”。 我认为巴菲特与索罗斯两人的最大共同之处就是十分注重本金安全，这应该是全球投资人或投机者必须严格遵循的法则。保本-“活着是最重要的”，也就是“留得青山在”，其实是无论什么时候无论怎么强调都不为过。遗憾的是，绝大多数炒股的人（仅仅能称之为炒股者，与投资投机均不沾边，倒是绝对与赌博无异）只是在发生巨亏之后才认识到“保本”是多么珍贵的警言。淡水之于城市日常生活中的人们似乎可有可无，因为有老火汤、有运动饮料、有醇酒、有可乐，但对于沙漠等
20、绝地求生之人，有无淡水事关生死。如果你能有将证券市场时刻当沙漠对待的警觉心，就不会对保本这样平如淡水的老生常谈置若罔闻。 将钱长期存于银行与保本完全不是同一个概念，投资保本后的终极目标完全是为了增值。只有践行巴菲特所说的“别人恐惧我贪婪”，严格用四折的模糊价格购买一元模糊价值的优质公司，才可以确保所投本金的安全，才能做到“会买的也不仅仅是徒弟”。结果就是：下跌可守，熊市中用企业未来高分红来冲抵本金可能发生的暂时浮亏，优质公司未来业绩增长的确定性将促使预期市盈率的下降，并最终必然驱动股价回升，使得本金可以有绝对安全保障；上涨可攻，牛市中借助索罗斯所称的市场自强化过程来优化投资收益，最终让本金增值
21、的目标最大化。攻守自如，这就是我所理解的中国式价值投资的核心。 索罗斯在美国证券期货市场趋势自强化过程的实战成果，也适用于同样有着人类七情六欲的中国市场。我们完全可以实行“拿来主义”，将它应用于波动性更强的中国市场，让“会卖的是师傅”成为可能。毕竟我国的证券市场有低到十几倍高到五十多倍的平均市场市盈率波动区间，有自然人投资股票免缴所得税的政策，这与巴菲特、索罗斯所在的美国证券市场有非常显著的区别。美国市场短期买卖股票所得税高昂，并且其相对成熟的市场平均市盈率波动区间也明显窄于中国市场，这让投资人在中国证券市场完全可能打出漂亮的“巴索组合拳”，充分利用我国证券市场固有的周期波动特点与税收优势，让
22、取得超额收益成为可能。 在中国言必称巴菲特者多于言必称索罗斯者，但行投机事的人却远远多于做价值投资事的人。这种“怪”相，我认为和中国特殊的国情和文化有关。中国人行事一向有“说的不做，做的不说”的特点，于是说与做完全不同就十分易于理解了。但目前的标准现状是：那些希望做巴菲特价值投资事的人们买入时严重漠视了巴氏所强调安全边际的苛刻标准，于是才有了被深度套牢后认为“价值投资”在中国失灵的误判；而那些希望行投机事赚快钱的人们，完全看不清一个主要投机趋势的形成往往有数以年计的延续跨度周期，而日思夜想希望以日为单位完成“低吸高抛”的顶尖“投机”，实际上这与索罗斯的投机理论根本是风马牛不相及。无论是巴菲特的
23、理论，还是索罗斯的见解，如果不能充分理解和领会，并充分结合中国的证券市场实情，那么，只能是运用不得法、投资不入门。 还有一个“言必不称索罗斯”的原因也是显而易见的。以投机者形象见称的索罗斯在 1997 年东南亚金融危机时便受到了投机分子应有的对待。大马总理马哈蒂尔甚至称索罗斯为“带有很多钱的白痴”，可想而知“投机”的形象是多么的负面，于是投机渐渐就变成了一件“做得说不得的事情”了。 投机一词在今天的中国依然充满贬义色彩，这也是之前我所著的两本白话投资中主要论述价值投资而尽量避免投机一词出现的原因。但本意的投机一词 speculation，其实源自拉丁文的 speculari，是指古代的烽火台。
24、投机者speculator 则是指预先发现了危险并作出了适当反应的人，完全是个褒义词汇。2007 年 8 月上证指数 5000 点左右时，国内 A 股市场人声鼎沸得热火朝天，我庆幸自己成为那一小撮“发现了危险并作出了适当反应的人”，用我所理解的索罗斯市场自强化理论对当时的形势做出了适当的判断，卖出了全部股票，用自己多年的投资实践证明：十几年来形成独特运行规律的中国证券市场，确实可以成为有经验的证券交易者做超级“低买高卖”买卖的天堂。 运用同样的判断原理，我在等候了一年之久后的 2008 年 8 月，重新回到 A股市场。在不断下跌中完成建仓任务后，我再次选择了与我 2006 年时所做的完全一样的
25、工作：等待，“无为而治”不失为趋势发展与强化过程中的最佳策略，静观这一以通胀预期+人民币升值预期为双轮驱动主题的趋势继续向上，直到哪一天趋势出现明显转向信号为止。应用对趋势的预判来确定买卖时机，完全是我从索罗斯那里吸取的“烽火台瞭望者”式经验。 没有最好，只有更好。本书介绍的“中国式价值投资”可能不一定适用于所有的投资者，但如果通过阅读这本书，你能快捷地找到未来财富提款机的密码，那将令我感到十分欣慰。 最后衷心感谢田劲博士在百忙之中为本书作序，感谢为此书付梓付出辛勤劳动的天窗文化的孙海玉女士、何凌枫女士及各位工作人员，感谢高俊小姐、赵建中先生等朋友的大力支持，同时要特别感谢作为读者的你，未来财
26、富滚雪球路上有缘同行，善哉！ 前言投资，千万次的问 做为职业投资人，我今天仍然经常在思考这样一个问题：投资到底是怎样的一门生意？有趣的是，在人生的每一个阶段，我的答案都有所不同。 慢与快 我绝不是一个智商高的人，童年和青春期甚至过得很平淡。在老师和同学的印象里我是一个不爱说话、独来独往、没什么特别好也没什么不好的孩子。我唯一骄傲的地方是数学学得还不错。记得上初中时，有一次老师让我介绍学习数学的经验，我上讲台后紧张得说不出话来，硬是把老师辛辛苦苦张罗的一次很有形式和意义的活动给搞砸了。这件事让我印象极深，也让我后来变得更不爱说话。我把想说的话都记在本子上，记日记成为一种习惯直至演化成做投资笔记，
27、最终演变为我现在的新浪博客。 回想起来，我对文字的推敲应该就是从那时开始的，完全不是因为对文学的兴趣，只是觉得我的想法可以通过文字准确的记录下来，它让我有了一个私人空间，不需要面对大庭广众，而只需要面对惟一一个真实而可以自赏的“自我”。 而“自我”究竟是什么，大多数的时候，是看不清楚的。 上世纪 90 年代初，我接触到一本没有书号也没有定价的证券投资入门书籍，也有幸在深圳接触到“小荷才露尖尖角”的中国证券市场，那时出现了中国证券史上的第二波上升行情，那时的深圳几乎人人皆炒股，市场越来越热闹的时候我也不甘寂寞，热血沸腾地进场去小试牛刀。刚开始投入的资金量很小，算是谨慎下水吧。和大多数初涉股市的投
28、资者一样，我买卖频繁不断换股，总是希望买到中短期涨得更快的股票，一旦套住了就死等，赚了钱后就以为是自己的选股水平高。在当时的牛市普涨行情中，我确实赚到了来得容易的“快”钱，但到了 1993 年下半年开始的熊市后，这一招就失效了。可是我完全没有意识到，反而依然信心满满甚至还加大了炒股的资金量，结果我的获利慢慢地全部吐回。一直到 1996 年年中，我都属于“套牢盼解放一族”。那是我经历的第一个证券市场牛熊转换周期，应该说根本没找到市场感觉，赚不到钱是必然的下场。 有了一些人生的阅历之后，再回头看，就会发现老子所说的“后其身而身先，外其身而身存。以其无私，故能成其私”是何等的人生智慧。只是在曾经年少
29、的日子，我们都太看重似乎可以天下无敌的自我，都太渴望成功捷径之快，而忽略了慢和少的价值。早与迟 和许多投资者相比，我应该算是最早进入证券市场的那批人了。因为早，我一路摸爬滚打摔了不少跟头，也因为早，我数度折腾而积累出投资中最具价值的长期实战经验，才有了今天跳出框框看淡市场起伏的平静度量和心态。 1996 年底我被派驻香港工作，有机会接触香港证券市场，尽管当时的心态还是“炒一把”，但我其时已开始学会小心行事，这一次我选择了以为会稳赚不赔的方式-打新股。记得当时买的是四川成渝高速公司 H 股，算上发行佣金它的发行价是一块五毛多、不到一块六（港元）。没想到第一天上市就深幅跌破发行价。在深圳股市上，我
30、从来没有见过有新股跌破发行价的事，绝对股价这么便宜的股票如果在深圳上市，第一天应该是涨到天上去。如果说进入市场要交学费的话，这就是再一次交学费了。但我这次从国际市场上买回来的宝贵财富受用终身：我认识到股票绝对价格的高低与股票的贵贱没有任何关系。我相信在今天的中国证券市场上依然有不少参与者还不明白这个简单的道理。 那时我对香港证券市场并不十分了解，贸然出手后就遇到了亚洲金融风暴。正是在回归前后的香港，我见识了真正的资本市场，也得到更残酷的教训，1998 年那种市场一开盘即跳空跌去千点的惊心动魄令我终身难忘，当时我感觉受此重创的香港市场似乎永远也涨不起来了，但后来的实际情况竟然是：不到两年时间，香
31、港恒生指数在 1999 年底就又创出亚洲金融风暴后的新高。 在再一次被亚洲金融风暴“打回原形”之后，我开始有意识地总结和积累经验教训，不服输的个性和爱学习的习惯让我很快从书中找到了继续投资的力量。1999 年初我再一次认真研读早在 1991 年我就在蛇口图书馆读过的彼得 o林奇的中文版 oneuponwallstreet（选股战略），再读才让我找到相见恨晚的感觉，受益终身。 “每人都有炒股赚钱的脑力，但不是每人都有这样的度量。如果你动不动就闻风出逃，就不要碰股票。”彼得 o 林奇的话至今我依然记得清晰，我庆幸自己年轻时早早已经“埋身”于股市，尽管屡战屡败但从没有屈服放弃。终于在迟到的和投资大师
32、林奇的精神邂逅里，找到了坚持下去的理由，可以说，如果没有这本明灯般著作的指引，我相信我现在一定不是干“资金管理”这一行。误与悟 投资中，机会和风险无处不在。过错和错过都是让人扼腕的事。 2000 年之前 A 股涨幅巨大，但 B 股几乎一直未动，同一家上市公司的A、B 股存在巨大价差，有好友告诉我，同股同权的应该买便宜的，但我未明就里自然没有留下强烈的印象，也基本上没有重仓参与 B 股。等到 2001 年 B 股对内开放后，这位朋友全仓退出，我发现他两次重仓买到了林奇所说tenbagger（能涨 10 倍的股票）的 B 股。错过 B 股这班车后我开始反思，机会其实一直在眼前，为什么我没有做到？怎
33、样的投资方法才是可复制的？如何才能保住投资战果？原始积累完成后如何才能够在二十年甚至更长时间内让资产持续不断地增值？ 正是从这个时候起，三十几年让资产稳定地翻了三千多倍的美国富豪沃伦o 巴菲特进入了我的视野。我开始反复研究巴菲特的投资方法，通过认真阅读巴菲特怎样选择成长股这本书，发觉巴菲特也好、林奇也好，他们成功投资的道理都非常简单：买未来有可能变得更大的优秀公司股票，只有它们的股价才可能有持续向上的原动力。 2000 年年中，中国股市随外围股市一起涨到了一个非理性的高度，市场平均市盈率达到 50 多倍。投资者很疯狂，互联网泡沫越来越大，甚至出现了用市梦率一词来评价传统方法没法评价的高高在上的
34、股票估值，凭借早年积累的直觉经验，我感觉股市与 1993 年的 A 股市场和 1997 年的港股市场的情形十分相似。 于是，我选择了退出 A 股市场，结果幸运地逃离了互联网泡沫破灭后的全球股灾。现在回头看，我更愿意将这一次“胜利大逃亡”归因于“经验+运气”。也许，这就是慢吞吞的时间老人给我的馈赠。如今我参悟到的结论是：任何人如果能在三十岁时拥有七十岁老人的投资风险意识，那么股票市场就是一台提之不尽的提款机而不是赌场的老虎机。孔子“三十而立”的说法，可能指的就是三十岁之后一定要对什么是风险有所感觉和领悟吧。知与行 市场永远是公平的，它不管你投资水平的段数到了几级，好机会似乎永远都会不定期出现在大
35、路中央，而陷阱也永远一次比一次更蛊惑诱人。 退出 A 股市场后，我重新回到已经熟悉的香港市场。这时我的心态已经转变，我的投资理念和哲学开始逐渐形成：投资需要精确，更需要模糊，要化繁为简、深入简出。投资需要常识与理性、需要耐心、需要定力，少即多，慢即快，等等。评估你准备配置的资产、确认买入卖出的估值区间、评估能承担的最大风险，严格保持理性和独立判断。除此之外，买入之后你要做的惟一事情就是等待了，等待时间来证明你的判断正确和收获财富成果。 2003 年是我投资生涯的重大转折之年，也是我应用自己形成的投资理念进行重仓实践的出道初年。互联网泡沫后，9o11、伊拉克战事、再加上非典的最后一击，恐慌弥漫的
36、香港股市上到处是价格诱人的便宜股票，同股同权的 A、H股之间出现了巨大价差，许多大型蓝筹股的 PE（市盈率）竟然都跌到了个位数，机会真是特别多。我再次好运地买到了“世纪大底”附近（香港恒生指数最低跌至 8300 点）。这一役我不再只是赚点外快零花钱，投资收益俨然已经成为我惟一的“主营业务收入”。 我开始运用价值投资，选择非常优秀的公司买入后耐心持有，投资目标不再多元化，而是集中兵力打歼灭战，然后把精力集中在发现和挖掘新的投资机会上，不再去关注个股每日的涨涨跌跌了。需要的仅是以足够的耐心和信心去等待收获时刻的到来。 自此以后，我的投资称得上是“走上正道”，我越做越有自信，越做越中规中矩。资金也如
37、滚雪球般迅速增大，切实做到了低风险下的高回报，我终于尝到了这一基于价值选股投资法则的甜头。从 2000 年退出 A 股市场起，我从容地合上了市场涨跌的节奏。 2005 年，我重新回到一别五年的 A 股市场。这一年“五一”前夕启动的股权分置改革，等于让 A 股市场的整体 PE 迅速打了个七折，使 A 股市场出现了久违的估值“洼地”，部分股票的性价比开始比香港市场的更有吸引力。同年 7月 21 日启动的人民币浮动汇率制等于为日后人民币升值预期对金融、地产股的影响埋下了金种子，我从 2006 年初就研究清楚了这一蝴蝶效应的因果关系，并在同年底的博客上公开了观点。 这一次从一开始起，我在 A 股市场就
38、只买了两只当时没有人喜欢的“白马股”：招商银行和万科 A。2007 年 5 月，我又买入中信证券。2006 年2007 年是历史少有的大牛市，两年间我持股不动。同时，将注意力放在了阅读、研究宏观经济和跟踪个股以及研究其它市场的投资机会上。 在此期间，我潜心研究索罗斯的理论，尤其是对他的“测不准原理”和市场自强化理论，深为赞赏。我将它运用在国内市场，得出的结论是：如果绝大多数投资者对股票高市盈率不是拒绝而是接受，并以为永远应该就是那样合理，那么市场就离新的平衡点被破坏的日子不远了。 2007 年 8 月，上证指数接近 5000 点，我判断“市场离新的平衡点被破坏的日子可能不远了”，于是卖出了仅有
39、的三只 A 股，分别获得了1000%、500%、100%以上的投资回报。然后开车去新疆“闲晃”了二十多天。 几乎多年全胜的战绩总让人沾沾自喜，于是 2007 年底折让巨大的海通证券增发股成为我多年不败后的“滑铁卢”，全球金融危机让证券市场遭受到重挫，2008 年底海通证券增发股可流通后的价格与一年前我买入的增发价比较几乎是腰斩，这一次牛尾甩中了我一小鞭，十分幸运的是我的仓位并不算高。“不是永远都不犯错误，而是勿犯致命的错误”也是我现在常常唠叨的“投资学”老生常谈了。 2008 年股市下跌到 2700 点后，我在 A 股市场又找回到当年香港两次股灾后的市场感觉。我重新在大众恐慌情绪不断加重的 A
40、 股市场满怀信心地进场买入，越跌越买，到 2000 点左右重仓持有。这个过程中，市场仍在继续下跌。但我确信：好东西，那些低价卖掉它们的人，迟早会回头在更高价抢着再买回去，在本书出版时，这样的事情已经发生。 从 2006 年到现在已有的三年多的股票投资全过程，在我的新浪博客上有完整的公开记录。当年用于自赏的日记现在已经成为了人人可以读的博客，“评论”里的言论充分反映出当时市场的疯狂或恐惧情绪，它也成了我探测“市场先生”体温的最佳温度计。 可以说，正是对从彼得 o 林奇到巴菲特再到索罗斯等大师理论的认真研究和吸收，加上自己对国内与香港市场的理解和近十八年的投资实践，让我摸索出现在这条“以价值为准绳
41、选择投资目标，以大众恐慌贪婪的反面去识别合适的买卖时机”的中国式价值投资路，投资之路渐行渐坦。 其实选择出优秀的上市公司并不难，辨别出买卖的时点也不难。难的是要无惧重仓买进后市场继续下跌，难的是要果断卖出而不怕错过市场可能继续上涨的获利机会，难的是持股期间有足够的耐心和定力，难的是如何战胜人性中天生固有的弱点，难的是坚持做到知行合一。 无与有 在投资路上，我有幸在书籍中与彼得 o 林奇、巴菲特神交，有幸与索罗斯相遇并当面请教投资与投机的真谛。到现在这一刻，我慢慢厘清出自己从“无中生有”到“有中生无”的投资理念和模式。 从无中到有，我摸索了 18 年，形成了自己独特的证券市场赢利模式。 从有中生
42、无，我在巴菲特、索罗斯等投资大师身上汲取营养，创造出“中国式价值投资”的新利器。 我用巴菲特复利滚雪球一样的方法获得了正道上的财富，我可以说有，但是对于无涯的天地和广袤的宇宙来说，我是微不足道的，可以说无。 我在钱生钱的游戏中破解了一些密码，但是人生更大的谜还在等待我去探索，在这个过程中我获得了生命的成长和精神的超越与尊严，这种快感远远超越了金钱的价值，从这个意义上来说，我也可以说有。 世上本没有路，走的人多了就有了路。 财富之路没有终点，连着历史和未来的这条财富大道上空，充满了貌似神秘莫测而无序的气场，但这个实际上有序而充满 Power 的气场，对坚信价值投资的人们而言，是真实意义上的有，否
43、则证券市场就仅是大多数人的虚与无。 千万次的问，答案藏在书中的每个角落里价值投资中国版 学习巴菲特的灵魂 2006 年2007 年的大牛市之中，投资者言必称价值投资，并浓缩为一句经典的“买入并持有”（BuyandHold）。可是经过 2008 年熊市之后，面对高达70%的下跌幅度，这一价值投资理念遭到了空前的挑战。 关键是，什么是价值投资？价值投资理论从来没有讲过蓝筹不问价格什么时候都可以买入并长期持有。所以，价值投资在应用方面是必须要有一些简单的技巧的，如果脱离了这些简单的技巧，单说蓝筹股、绩优股都值得投资，这样一句话是有缺陷的。 重新领会价值投资精华 国内很多自称为价值投资者的投资人士，学
44、习的其实是早期巴菲特的言行，但真正应该学习的，应该是现在的巴菲特。 老当益壮的巴菲特与时俱进，迅速纠正当年为避税而可能错失卖出良机的错误。他后来几次提到可口可乐（(KO.NYSE)，都好像有一点后悔，当年估值那么高了（1998 年该股股价高近 90 美元，现价约 55 美元），为什么没有卖掉？ 在中国石油股份（0857.HK）上，原来的“终生持有”演绎成更为成功的“低买高卖”。在 2007 年 7 月减持中石油，也证明了巴菲特从来没有说过永远不卖，高估的时候为什么不卖？而在当时，巴菲特的这一操作“失误”，被普遍认为是“廉颇老矣”。 我也正是在同一时间段内出清持有 A 股，因为我觉得 5000
45、点之上已经没有值得投资的品种了，超出我的估值区间。于是给自己放假，远赴新疆。当年的9 月 13 日之夜，我在塔克拉玛干沙漠中度过。仰视浩瀚银河，俯察沙漠起伏，顿觉市场涨跌、人生起落，寒暑冷暖，月缺月圆，皆同理也。 所以，如果说我们在中国的价值投资实践过程曾经犯错并将继续犯错，错的绝对不是价值投资的原则与准则在中国水土不服，错的是我们在短短几年内并没有能够对价值投资原则全面深刻领悟理解。 一个“终身持有”，引多少英雄折腰！ 如何理解巴菲特部分股票“终身持有”？研究研究美国的税法与我国税法的重大差异吧！ 武汉科技大学文法与经济学院的董登新教授撰文指出，根据美国税收法规定，股市投资的资本所得分为两种
46、类型：长期资本所得与短期资本所得。 （1）短期资本所得，即持有期不超过 1 年的资本所得，按普通所得税率计算，最高不超过 35%。也就是说，短期资本所得被视作普通所得，须缴付个人所得税。2011 年，美国联邦税务局将会将短期资本所得税税率提高至 20%，并设定为统一比例税率。这一计划是在 2003 年做出的。 （2）长期资本所得，即持有期超过 1 年的资本所得，纳税人处在 10%和 15%两个普通所得税级的按 5%缴付资本所得税；纳税人处在 25%、28%、33%和 35%四个普通所得税级的均按 15%缴付资本所得税。 由此可见，不是万不得已，一般要尽可能满足长期资本所得税的条件。 巴菲特总倾
47、向于不卖甚至错过了一些好的卖出时机，是因为在美国股票卖出后要交一笔高昂的所得税，而我国是个人卖出股票所得税全免。区别十分重大！ 所以“终身持有”这句话需要辩证地看。 学习巴菲特，是学习他的投资原理与灵魂，是学其神韵而不是其外形。另一位投资大师比尔 o 米勒说过，“低买高卖”是商业市场上积聚财富的普遍原则。中国的税制决定了投资者的交易成本较美国低得多，为什么不充分利用呢？在好公司的估值被严重高估时，我一定会卖出。 选股选时皆重要 我的基本投资法就是四个字：低买高卖，如果再加以具体解释，就是 14 个字，别人恐惧我贪婪，别人贪婪我恐惧，这是巴菲特说出的最容易理解的两句话。为了实现投资活动收益最大化
48、的目标，选时选股同样重要。 巴菲特从来没有说不选时，他的 14 个字就是他的选时心得。所以巴菲特在2008 年 10 月份左右，在美国呼吁民众买股，但是大家认为他这是爱国，没有觉得他是在做一个选时情况下的买股。结果回头一看，那是一个最好的买入时机。同样，巴菲特在 2007 年下半年，包括我在当年 8 月份卖出股票，也是应用了一些选时的原理，就是“别人贪婪我恐惧”。如果你能够严格做到这点，这就是价值投资需要做的选时的工作，巴菲特已经无私地告诉了我们，我觉得也非常简单地可以应用。因为这几个字，随便谁都能感受得到，是很简单的应用。巴菲特所说的“0.4 元买 1 元价值”的买入原则，今时此刻的国内流通
49、股市场上，有几个所谓的价值投资人在严格执行？全世界的聪明人都永远有“我们完全可以比巴菲特高出一筹”的想法。 知易行难。最近的两年牛市、一年熊市，让大家迅速知道了要真正拿自己的真金白银重仓去实践“别人恐惧时我贪婪，别人贪婪时我恐惧”何其难！ “听到知更鸟叫的时候，春天已经过去.”-等多数基金经理们认为股市的艳阳春来了的时候，股市的春天又即将过去！ 许多年前流传过一个段子。话说一位在证券营业部门前守自行车的大爷，如果看到停放的自行车越来越多，他就卖股票。如果看到停放的自行车没有了，门可罗雀，他就买股票。如此这番，这位大爷还赚了不少钱。 你可千万别将这个段子当作玩笑，仔细咀嚼趣味无穷，它与巴菲特的“十四字经”异曲同工啊。炒股千万不要“宝马进去，自行车出来”，或者是将垃圾股终身持有，终于在长期被套后“炒股炒成股东”，这样做股东可是笑不出来的一件事。 卡拉曼的声音 要是你觉得巴菲特“过气”了，那听听安全边际的作者塞思 o 卡拉曼怎么说的，在过去的 25 年里，塞思 o 卡拉曼所管理的基金年复合回报率为20%，客户当初的 1 美元如今已经超过 95 美元。他与巴菲特有着同样的声音。 如果你今天想购买的某只股票永久损失的可能性很小，而五年内翻番的可能性很大的话，你应该着手去做。（我的批注：由于害怕 1664 点后再往下跌，许多“感觉到几年
