1、7 月 3 日，博鳌21 世纪房地产论坛 2010 届年会在海南博鳌隆重举行，会议主题为地产考验中国：以制度创新求解效率与公平。聂梅生、任志强、 刘晓光、金岩石、易小迪、单伟豹、黄怒波、贾康等政策制定参与者、业界大腕与经济学家组成最强演讲阵容联袂出席，共同探讨新形势下中国地产行业的现状和未 来，为迷雾中的中国房地产业号脉、开方。新浪乐居作为独家门户网站支持，全程直播此次房地产界盛典。新浪地产讯 7 月 3 日，博鳌21 世纪房地产论坛 2010 届年会在海南博鳌隆重举行，会议主题为地产考验中国：以制度创新求解效率与公平。聂梅生、任志强(微博 博客)、刘晓光、金岩石、易小迪(微博 博客)、单伟豹
2、、黄怒波(博客)、贾康等政策制定参与者、业界大腕与经济学家组成最强演讲阵容联袂出席，共同探讨新形势下中国地产行业的现状和未来，为迷 雾中的中国房地产业号脉、开方。新浪乐居作为独家门户网站支持，全程直播此次房地产界盛典。以下是地产金融主题论坛现场文字实录：嘉宾主持：中国中科智担保投资集团副总裁 赵祥龙主持人：各位领导，各位来宾，女士们、先生们，非常高兴在 7 月流火的季节里面讨论房地产金融实践的问题，我们知道房地产是资本密集的行业，资本怎样进入 房地产，怎样退出房地产，这本身一房地产行业长期以来必须要面对的问题，在中国实践的背景下，我们发现有另外的一个特点，我国的房地产是一枝独秀的房地 产，我们
3、基本上从房地产业务类型来讲是以住宅投资为主的房地产，也就是房地产的发展非常的快速，在过去十多年里面，已经逐渐成为我国不是很提倡的说，但是 确实是实践当中经常有的一件事情，房地产已经成为支柱性的产业，但是其实作为借鉴国外的经验来讲，房地产金融其实是非常重要另外工作，房地产信托基金是我 们着重要提的，也是关于房地产金融的问题。在讨论之前有请建银精锐资产管理有限公司董事长李晓东先生演讲。演讲主题：启动民间投资，完善房地产投资，大家掌声欢迎。提要：7 月 3 日，博鳌21 世纪房地产论坛 2010 届年会在海南博鳌隆重举行，会议主题为地产考验中国：以制度创新求解效率与公平。聂梅生、任志 强、刘晓光、金
4、岩石、易小迪、单伟豹、黄怒波、贾康等政策制定参与者、业界大腕与经济学家组成最强演讲阵容联袂出席，共同探讨新形势下中国地产行业的现状 和未来，为迷雾中的中国房地产业号脉、开方。新浪乐居作为独家门户网站支持，全程直播此次房地产界盛典。李晓东： 大家好！今天在这里碰见了很多老朋友，因为过去 4-5 年是连续都参加了 21 世纪办博鳌房地产论坛，每次来到这里，房地产金融是非常受人瞩目的话题，过去几 年大家都在讲房地产的金融属性，今年在这么一个宏观调控新的敏感时刻，大家再聚集起来探讨房地产宏观调控的课题，就显得更为有现实的意义，可能是机械版本 的问题。我想大家都是开发商在一线，国十条颁布了以后，确实感觉
5、到房地产融资越来越紧，银行首先收紧房地产的贷款，除了银行以外，去年 以来房地产基金信托一直是备受大家关注的房地产的投资方式，银监会出台了政策，相应的收紧了房地产信托的投向，比较严格的要求就是市政齐全方面的内容。这些情况下，房地产调控虽然是短期内取得了一定的成效，但是长期如何持续，这都是我们今天想跟大家分享，研究的一些心得。今天题目是启动民间投资，完善房地产的调控。大概分三个方面的主要内容：一个简要分析宏观调控的原因，迄今为止一些效果。另外也想谈谈我们的观点，大力鼓励民间投资进入房地产开发领域，可能这个观点跟主流的观点有些不太相近的地方，我觉得还是有现实的意义；第三部分可以简 单的介绍一下我们在
6、做的事情，本轮房地产调控大家都觉得来得有些很快，我记得在调控政策出台之前，一个星期，当时国务院参事专门到房地产商会宴会上牵头组 织了部分企业代表听取即将出台政策的意见，刚刚征求完意见一个星期就正式发文了，我们也觉得来得非常的快，主要的背景是什么？一个是中国经济在经历了 2008 年国际金融危机冲击，从 2008 年下半年快速的下调到 2009 年一季度 GDP 增长率到 6.1%，从去年下半年开始，慢慢开始恢复增长，到今年一季 度已达到相对的高点，国家关注宏观的面不一样的，大家知道在经济快速下滑的时候，首先想到是启动房地产投资，出台了很多鼓励购房的政策，2008 年的时 候，现在基本面是变了，
7、第二是通胀的压力逐渐显现了，今年前三个月，CPI 指数从 1.7%到 2.2%到 2.8%，4 月份到了更高的点，就逐月在走高，通胀 的隐约就出现了，部分的城市从去年下半年，特别是今年上半年房价快速的上涨，特别是北京、上海这些中心城市对房地产泡沫正在形成或者是堆积的担忧，我讲部 分的老百姓，老百姓反应房价高了，其实我觉得是一倍一倍，其实有很多房地产投资，或者是有房产的人并不是这么看的，有些反应激化社会矛盾，上升为政治问 题，这次宏观调控的措施有十条，总结几条，首先就是抑制不合理的住房需求，就是控制投机投资性的需求，提出实行严格的差别化住房信贷政策，提高首付比例， 提高二套房的贷款利率，停止第三
8、套住房按揭贷款，另外也提出了要发挥税收政策的调节作用，这主要是两块，加强对土地增值税的征管，另外就是研究房产税的出 台，房产税虽然没有正式的推出，这也是巨大的心理因素，这次调整提高住房的有效供给，提出增加供地，就要把计划明确出来，另外调整住房供应结构，提到增加 中小户型，中低收入住房，这些方面，另外讲到保障性安居房，2010 年的目标就是 580 万套，该数字非常大，如果能够真正的落实完成，同时也提到加强房地 产市场监管，包括对不能捂盘，只要拿到销售许可证，就必须一次性的销售等等这些方面，另外加强房地产企业购地和融资的监管，这些方面都对这次的房地产打击 的力度是比较大的，对这次调控效果的简要的
9、分析，我们个人认为推出时机是比较的及时，不管是否是房地产业内，今年上半年一季度的快速上涨，跟几个开发商在 一起聊天的时候，其实开发商自己也觉得这样是不正常的，不健康的，这样的法肯定是不可持续的，迟早就会出现问题，迅速推出房地产调控的措施，这应该是非常 的及时，否则再累积下去，调起来就更加的困难，在时机选择方面就更加的精准有效，跟以往的措施就比较有效一些，这次提出要增加供给，实现的效果怎样，也是 取得了一定的成效，也是这次的调控，首先房价上涨的趋势得到遏制，没有听到哪一个城市是在涨或者是很猛，部分城市出现下滑，成交量萎缩，随着时间的推移， 我个人认为，调控的负面影响存在着一些逐步的显现，有些措施
10、的矛盾性也是体现出来，有些政策出台，跟达到的政策有矛盾的，一方面增强有效的供给，另外一方 面马上收紧了对房地产开发贷款的等级。银行有些地方，在房地产贷款额度受到了大部分的削减，开发商的投资意愿开始下降，我们开闭幕会议 的时候，有些开发商就说，现在还是没有能够停都都停下来，大家都是在观望，其实房地产的开工和下降，另外对资金面紧张未来的预期，这是一种影响，一定会影 响后续的住房供给，现在的成交量萎缩，很多刚性需求在等待观望，刚性需求还是存在，随着时间的推移，将会逐步积累到一定程度后，一方面需求在不断的累积； 另外一方面供给在逐渐的减少，这种情况下打破脆弱平衡的时间点，如果不加以重视的话，这可能是未
11、来调控效果能否持续，是否出现以前的调控措施出台，房价停 涨，过一段时间又是报复性反弹，其实有很多年房地产调控走上了这么一条老路。经过研究提出一个观点，如果房地产投资的下降，将导致本轮 房地产调控的失败，投资投资一定的水准，实现供求平衡，不是在交易量萎缩的情况下形成，而是在大家都公认，目前的市场价，或者是略微降低一点的市场价，买 卖双方都能够接受的基础上，把成交量放出来，这才是可持续的调控，而不是大家都等在哪里，去年房地产的资金收紧大概十次，现在有一个数据就是两次不到，这 种局面所谓的成功就是不可持续的，首先国际金融危机并没有结束，外围的经济形势确实是雾里看花，谁也说不清楚，什么时候才叫结束，国
12、内经济仍然存在着一些 隐忧，也不排除，前期靠四万亿的刺激，很难想，在调结构，中国经济增长结构完成之前，房地产对整体经济的拉动作用仍然比较的明显，中国的经济靠投资拉动的 格局，改革开放三十年形成的投资拉动，外向出口拉动，这两种格局短期内很难改变，出口驱动这块的话，基本上就不要做太多的指望，去年外贸是负增长，对 GDP 的贡献是负的，去年 9.1%的增长，大部分是靠投资拉动的。房地产和相关行业占的 GDP 总量，带动了上下游，占到 GDP 总量的 20%以上，昨天提到这个观点，除了房地产和相关行业，除了基础设施大量的投入，将来回收要看房地产稳定发展实现的政府投入基础设施都是不赚钱的，都是效 率低下
13、的，为什么政府敢于投，因为基础设施投下去以后，就会带来地下的上升，包括政府融资平台，主要的抵押品就是未来的土地出让收益，如果这块，这些东西 的实现，一定要靠繁荣稳定房地产市场的存在，才能够坚持下去，否则的话，将来的基础设施投下去，一定会带来地方政府破产，将来中央政府救不起，或者要度过 支付危机，那就大量的印钞发展，那就可能形成新一轮政府负债集聚的上升或者是通货膨胀。而且房地产的投资下降，也会导致房地产供给的不 足，在需求相对刚性的情况下，也会增加房地产市场的供需矛盾，鼓励民间资本进入房地产开发，另外国家四万亿刺激计划，随后启动了地方政府的融资平台，扩大 了交通电力基础设施，这些部门，去年很重要
14、的特点，国有部门的增长超过了民间，去年整个是 31，其中国企的投资增长 40-50%，民间资本只增加了 27%，所以民间资本就被挤出和弱化的倾向，去年讲到国进民退，不是太好的趋势。自发的民间投资是推动经济增长最快内生动力，现在中国 也需要民间投资来揭露国有投资的接力棒，今年国务院出台了新 36 条关于民间的政策，同时也有很大的现实需要，民间的资金随着快速的发展，到现在的时点，居 民储蓄余额就会接近 30 万亿，如果缺乏投资渠道承接的话，特别是本轮调控中间，从楼市彻出大量资金，如果不加以合理的引导，例如进入其他的领域，例如炒大 蒜和绿豆，将来这种案例就会层出不穷，以前的民间资本投资的热点都是在限
15、制的话，如果只是用堵而不是用梳的方式就会存在比较大的问题。在这种情况下，房地产基金是民间资本进入房地产开发有效的途径，首先民间资本进入房地产开发就有巨大得好处，填补由于信贷收紧和开发商投资意愿下降造成的 投资空缺，第二从拉动住房需求炒楼到促进住房供给的开发环节，就把这个资金炒楼带动房地产的需求，现在把这些资金撤出来，通过基金的方式给一些渠道投到房 地产开发，从而增加房地产的供给，一方面政府供给增加，另外一方面增加房地产的投资，资金和土地双重堆积，就可以增加住房的有效供给。另外通过这些方式， 让民间资本可以参与分享房地产投资收益，摊薄房地产投资利用率，这样进去也有回报，从而平抑房地产的走势。目前
16、，民间资本进入房地产开发，缺乏有效的途径，当然银行也有房地产理财产品，推出了很多房地产信托，现在仍然是可行的渠道，在做这些方面，由于这一轮调控之后出台一些政策，以前有些能够在房地产早期进入的环节受到了一些限制，例如在市政齐全之前等受到了一定的限制。另外国家金融机构关注大企业，对于中小企业房地产的投资需求很难完全的涵盖或者是覆盖，中小企业融资比较的困难，房地产基金具有一定的优势，就对管理人 的约束和激励，有效的成本控制的机制，这是经过国内外的实践所证明，另相对比较灵活的投资方式，就可以用股权的方式，债券的方式，或者物业收购的方式，在 房地产开发的所有阶段，从拿地到开发，到后期，甚至是开发商还没有
17、卖出去的房源资金盘活上都能够起到作用。最近，通过银行理财对接信托，我们承担顾问的方式，为主要的股东提供资产管理业务外，根据现在目前的形势，也在推出做私募的房地产或者是人民币基金产品。首先分了几大系列：首先是精英系列的产品，对风险的偏好，或者是收益偏好都比较高的高精致的客户，主要是提供股权投资和 PE 投资。目前，产品研发出来，推向市场还是在等恰当时机，因为国内，特别是人民币 A 股的房地产企业，不管是上市还是借壳上市都存在着一些障碍，就会等到市场更加明确的时候，再面向市场推出。另外做进取性的投资，主要是固定加浮动收益的房地产项目。稳健收益性，基本上是做固定收益的房地产项目的投资，投资的形式有回
18、报的约定，例如开发商就会给我们一个最基础利润的保障，在这个基础上，根据项目的实 际收益，大家还有部分利润的分享，通过这样的方式进行股权投资，或者是开发商在投资的时候，就约定期间进行回扣，以固定的价格，阶段性的持有，这两种方式 比较多。另外委托贷款，有些资产做抵押的项目，另外付回扣物业的预售，市场部太好的时候，有些开发商手上有销售许可证，因为大家都等在哪里，有些这样的物业，我们可以用一定的价格约定，就先买下来，在适当的时候再回售回去给开发商，给开发商提供现有物业盘活的机会。我们对投资的回报要求大概每年达到 15-30%之间，根据不同的项目和项目风险制订，单个项目投资规模在 3000 万到 5 亿
19、之间，房地产基金大致的要求，主要投资的对象，我们希望一方面投资客户的来源，目前建设银行的一些优质客户，我们有建设银行的背景，他也有一些现有的客户在现有调控政策的影响下，不能 够按照原有的方式取得一些前期的融资，也希望通过基金的平台解决。另外也有商会的会员，今天在座有很多都是房地产商会的，作为房地产商会其中一个基金的平台，也有这方面的义务，为商会的会员提供，另外各地优质的房地产项目和房地产企业，就可以向我们申请。刚好前一段时间林毅夫讲了一句话，由于政府在基础设施领域高效投资与未来城市化进程带来巨大的基础投资性需求，房地产行业作为国民经济支柱性的产业，依 赖房地产的格局，短期是无法改变的，其实说得
20、要转变经济增长方式和经济结构，这是有长期和痛苦的进程，现在已经形成政府增长的模式，只能是逐步的改善，要 完全的改变就是很困难的。由于供求决定房地产一定是稀缺性，其他行业面临就是产能过剩，或者是市场不振，其实房地产更多政府担心就是供不应求，每次就会造成房价自身性的上升。经济持续增长，城市化进程，收入水平增长，以及土地稀缺，这是四大驱动力，逐条分析，实际上长期存在，只要四大驱动力存在，房地产发展整体趋势就不会变的，只是在不同的时期，由于政策不断的调整，就有一些波动。现在基金投资的时机，刚刚所说各方面银行贷款，房地产市场的融资都受到严格的限制，房地产寻求其他的融资渠道，这是基金可挑选的优质项目是比较
21、多的，这是比较好的投资机会。融资渠道受限后，开发商融资成本目前上升是比较快的，今年的融资成本的上升，民间部分的融资，我们了解到至少增长了 50%以上，跟去年相比，这样的话，某种意义上提高了投资房地产基金的人，同时提高了吸引力。另外国家出台扶持民间的政策，设立房地产基金的时候，应该没有受到任何的限制。后面简单的花一点的时间介绍我们的背景。我们是由建设银行全资，建银国际跟房地产商会合作，搭建的一个房地产投融资平台，初衷希望在房地产金融机构和房地产企业之间搭建一个更为顺畅的投资平台，大家可在这个平台上有些更多的交流，在项目和资金上提供更多的帮助。成立以来，通过帮助房地产企业，在建设银行，还有其他的银
22、行取得了一些融资。现在推出的基金，也是考虑双方的优质情况下，建设银行就有募集的优势，房地产商会可能提供优质的项目，建行自身也有很多的优质客户，可能长期优质客户找 到很好的项目，但是由于政策受限，就无法解决，通过我们这样的平台做一些前期的融资，等到满足银行的固定后，我们再撤出，银行再介入，增加了我们对房地产 投资项目的保障，后续银行就会介入，这样半途而废的风险也是减少了。我们致力于给企业提供一条龙的资金解决方案，从前期拿地开始，我们就会前期介入，当然建行也好，其他银行跟我们合作，也是通过这样，提前锁定一些优质的客户和优质的项目，大家都是互惠互利的做法。我们基金的投资委员会是业内顶尖的专家，例如聂
23、会长是我们的主任委员。基本上结合了业内的精英，到目前为止，我们管理几十亿的项目，自身管理基金规模达到是 16 点几亿，作为管理顾问做到基金的话，可能做了好几十个亿，作为信托计划管理顾问的方式参与进去。这是正在发行稳健系列基金简要的案例，稳健收益系列提供就是固定收益，客户是固定收益，我们投资到房地产企业，我们向房地产企业要的也是一个固定收益。当前时期，客户普通对房地产未来的前景比较担心的情况下，我们几大系列产品，目前这一款就是卖得最好的，给客户的回报在现有的市场还是有竞争力。同时存在相应的优势，目前为止还是非常好的。今天由于时间的关系，就讲这么多。每年跟大家分享一下最近正在做的事情，也希望跟大家
24、更多的交流。谢谢！主持人： 感谢李董做了精彩的介绍，其实主要是告诉大家在房地产行业投资上面做的简单的金融工具，简单的来说就是利用信托的平台，合伙制基金的方式，就是让民间资本 参与进来，对房地产认识来说，如果我有钱的话，我一方面通过投资方面获利，另一方面通过基金的模式投资其他的房地产，同时获得我的收益，这对于大型和中性 的房地产企业，对自身现金流管理是非常有效的工具。我们谈完的基本房地产政策的判断和可用比较新的金融工具，房地产投资基金。下面企业可以融资，企业的信用和融资的成本之间是怎样的关系？股权再融资这个闸门证监会关掉，在资本市场上世界获得融资的渠道只有一样就是房地产企业发 债，在这个发债过程
25、当中跟债务发行人的成本是密切相关，在座的各位你们有小的企业，特别是大的企业，这个内容就帮助大家理解怎样做房地产企业发展。另外结合我国的实践，中小企业集合发债，这是有同样的案例，银监会和证监会今年年底推出新的政策就是私募基金的发行，通过认购的方式，为一些特定的企业发行企业债，这个机会在今年年底，经过 4 年的研讨会有新的突破，这种政策落实下来就会帮助到中小型的房地产企业。中国诚信信用管理有限公司母润昌演讲。提要：7 月 3 日，博鳌21 世纪房地产论坛 2010 届年会在海南博鳌隆重举行，会议主题为地产考验中国：以制度创新求解效率与公平。聂梅生、任志 强、刘晓光、金岩石、易小迪、单伟豹、黄怒波、
26、贾康等政策制定参与者、业界大腕与经济学家组成最强演讲阵容联袂出席，共同探讨新形势下中国地产行业的现状 和未来，为迷雾中的中国房地产业号脉、开方。新浪乐居作为独家门户网站支持，全程直播此次房地产界盛典。母润昌： 尊敬的各位来宾，尊敬的各位女士，大家下午好！我是非常荣幸，也是非常高兴参加 21 世纪第十届的博鳌地产论坛，在此之前做从事 16 年的期货，对大众商品做 了十几年的研究，在不同的场合，也做过不同的演讲，过去的演讲主要是谈商品价格的走势，或者是宏观经济的走势，今天让我谈谈关于房地产投资和信用有些怎样 的关系，在此之前我想跟大家简要的谈谈对于2008 现下半年到目前整个经济的情况，从周期的角
27、度来讲分析一下，因为目前的房地产状况之所以到今天，这跟整 个经济周期分不开的，简要的谈谈房地产的融资的方式，房地产通过发行债券融资，其实就简要的讲讲，信用评级采用相关的办法。红色代表 1970 年美国增长的情况，绿颜色线是全世界美国国家 GDP 增长的情况。经济增长就有波动性，段的 2-3 年，长的 7-8 年，经济就有一定的下滑，快速下滑之前，经济都经历快速的增长，从这张图上可以经济有波动性，经济周期性的，带来经济的波动。哪些周期带来波动呢？这样经济增长图是由几个经济周期共同作用的结果，只不过不同的阶段，叠加产生不同的效果，跟大家简单介绍一下，到目前为止，我们通 常能够检验的周期有那么几种，
28、第一就是朱格拉投资周期，实际上中国经济就是典型的投资周期十年左右的时间。基钦周期，当石油 147 美元大幅度下滑时，开始 清库存的时候，就是下一个阶段，另一个就是库兹涅茨周期，从1998 年开始住房大量的商品房这个周期从中国的经济反应不出来，美国经济在在 1933 年的时 候，房地产经济研究的时候，就研究芝加哥的土地，从 1833 年到 1933 年 100 年土地的价值和房地产的价格和房屋建造的量，就发现有十几年的周期。之所 以要谈三个周期，2008 年下半年，股市大幅度的下滑，房地产价格大幅度的下滑，在座都体会到了，同时在 2008 年下半年的时候，全球经济GDP 是快速下 滑的，到 20
29、08 年底的时候，很多经济学家，包括百年不遇的金融危机来了，到 2009 年目前来讲，其实有很多人想到 1929 年，1933 年四年的大萧条， 为什么如此快的箫条没有看到，房地产就有快速的上涨，我想跟大家解释一下，经济周期就可以叠加的，美国的房地产，次贷危机这是美国房价下跌带来的，美国的 房地产从 2007 年初进入下跌的周期，房屋的价格在减少，房地产销售量在减少，新房开工量在减少，由于美国房地产价格的下跌，引起次贷危机，引起整个美国 需求的减少，部分的地方的经济进入了经济减弱，从紧的货币政策和财政政策，使得中国的投资从 2007 年下半年开始首紧，中国的GDP 在 2008 年四季度一 路
30、下滑，以中国为代表的经济从 2008 年开始下滑周期，大家印象最深刻的是 2008 年 7 月份石油价格上涨到 140 美元，在此过程中有人说石油会上涨到 200 美元，此时石油下降了，大宗商品价格从 7 月份到 10 月份下降了多少，在此过程中，大家在清库存的过程中，货多拿一天就多赔一天，大家纷纷甩货的时 候，2008 年下半年全球经济增长的速度急速下滑，各种资产价格急速下滑，房地产在这个过程当中，其实没有任何的调控，就是经济周期带来这样的一些调整， 这次的调整，这次充分的调整，这个市场调整到一定的阶段。两年前就是温和的上涨，到 2008 年四季度的时候，由于经济的急速下滑，所有的政府采取是
31、积极的 财政政策和宽松的货币政策，典型的凯恩斯的主义为什么这样办，二次世界大战以后，所有的经济体在发生经济危机的时候，采取都是这个办法，任何一届政府就不 能允许经济衰退，一旦经济衰退，失业率上升，经济下滑的时候，做不住的，就要下台，从政治的层面来讲，所有采取都是一种刺激经济，这个时候从 2009 年初 开始，库存由中国开始买石油，买铜，我们在做期货的过程当中，我们客户过程当中就有很多铜的，包括从国际市场上买铜，国际市场上买原材料，价格开始上升， 投资也开始启动，所有的四万亿，尽管有很大部分的资金进入到房地产市场里面，至少整个投资来讲，不管铁公鸡也好，中国为代表的投资周期开始启动，在这个过 程当
32、中，房地产资金进入到市场里面，2009 年的时候上半年，甚至 2009 年三个投资周期，库存周期，房地产周期上涨阶段开始叠加，就使得 2009 年以来 的各种资产价格上涨速度有史以来就是短期之内最快的，房地产什么时候想涨得那么快，半年之内就翻了一倍，我们看到经济的增长，在 2009 年初快速上了七 年，整个下来就是九点几，全球经济基本上稳住了，这次房地产，包括资产的上涨，这是经济周期叠加的结果，箫条的背后是繁荣，政府之所以要出台调控的措施， 这是其中的原因，因为房地产上涨的速度太快了，这个快不具有持续性，因为任何不正常的事情就是常规，这个大家就一定要体会，市场一定要调下来，调下来以后 就持续的
33、上涨，只有这样对中国经济来讲，才是一个持续稳定有效的，从整个房地产来看，从这张图，过去十年，房地产占整个投资的比重，这大家都非常的清楚， 房地产的税收占到整个税收的比重，事实上房地产长期支柱在未来很多年是不可更改的，所以经营企业来讲，政府也是经营企业，主要给自己带来的收入就很大，改 变增长方式改变结构，那是一个过程，这是一个长期的目标，不是短期能够实现，支柱性的地位，任何一个地方政府在未来的几年之内，十年内都不会改变，从长远 来讲就有信心，短期来讲，前途是光明，道路是曲折的。这个过程当中，就有一些的困难，这里面谈到周期的叠加，周期的叠加就使得房地产快速的下滑和快速的上涨。从过去来看快速的下滑和
34、快速的上涨，不同经济周期的角度来解释，我们是很难解释的，从融资的方式，从资金来源来看，一个是长期的资金，再一个就有短期的 资金，长期的资金就是内部资金，外延融资就有长期的负债，这叫信托资金，短期的商业信用，从长期负债来讲，还有就是债券的。这种股权融资，从资金是否需要 偿还来划分，我们可以划分为股权融资和债务融资，股权融资就有缺点，股权融资来讲长期来讲就不用还的，资金投了以后，除非在流通市场上转让，基本上也不能 收回来，再一个我们企业来讲，你是没有负担的，债务融资来讲到期就必须要还，同时需要承担相应的利息，从融资的成本的情况来看，债务的利息具有避税的效 应，这里面如果是股本来讲，股本分红的时候，
35、需要上所得税以后，就需要双重的纳税，还有监督的成本，如果融入的了股本，就是要监督我或者是派什么财务顾问 和财务总监，这里面监督的成本是比较高的，作为管理层来说，新的股东进来了，对我进行了很多干涉，从融资来讲，出资人借债相对是比较的安全，投资做股东有 可能，如果企业经营不好，可能存在着全部的可能性。信托基金这块只是我简单提一下，目前来讲，这个规模还不是很大的。从债权融资的成本 和信用评级，这是 2007 年以来，所有的企业融资的情况，从这张图来看，我们可以看到这张图，评级越高，发行的利益越低，这里面要求债券评级的时候，就希 望评得级别高一些，需要付的利息要低，房地产债券融资比起其他的债券来讲，我
36、们的利率要高一些，债券评级越高，债券的利润越低，融资的规模越大的话，利率 低一点，付出的成本就会更好一些。 有几分钟的时间，因为目前来讲无论是上市公司，大型的国企，要发行债券时需要信用评级，在这里面可能不了解，就有很多不同的看法，其实我来的时候，21 世 纪报道，看到信用评级，其实国际掌握的话语权，其实这里面就有夸大其词，其实信用评级有很多资料，对上市公司来讲就是公开的材料，不存在着话语权或者是商 业机密，信用评级就是比较中立的，评级的原则，定性分析和定量相结合，就是以定量为主，我们要注重历史考察和现状的分析和长远的展望相结合。另外我们注重现金流，注重国内的一次性，就是以行业为主，在经济周期里
37、面，收入、资本结构，这是评级资本的原则，从评级的分析思路，就要考虑你未来偿还 债务的能力，这里面要做什么分析，就要做内外部分析，新增债务的情况，还有预计资金的来源，考虑未来总的债务规模是多少，未来总的现金流是多少，根据现金 流和总的债务判断偿付能力，从框架来看，我的评级，级别怎样给出来，我们就要分析经营的风险和财务风险，考虑到宏观环境，周期性，房地产当前是怎样的，是 调控还是鼓励，考虑企业的竞争地位，还有管理层水平，还有效率，这是整个经营风险，财务风险就是考虑盈利的能力，还有财务的弹性，从外部讲就要看战略的定 位，就要看企业在行业里面处于怎样的地位，还有所有者的结构，在一个政府是否支持，还有其
38、他的支持，有各级评级和政府评级，你是三 A，两 A，评级出来的， 我们分析来看，分析宏观经济的情况，行业和监管的分析，管理层的素质，公司结构和债务结构。从宏观经济分析来看，就要分析整个宏观经济 发展的趋势，整个宏观的经济，区域经济水平，从行业监管的环境就要看行业的周期基本的因素，竞争格局和企业竞争优势，从企业自身来看，就看管理上的目标和 目的，商业和财务的确定是什么，还有管理层，整个经营的历史如何，经营的亮点是什么，考虑成本的结构，还有你的市场定位，还有市场的份额，资产的素质和利 用率这样的前景，再公司的结构和所有的权，这点也是非常重要的，所有权的结构，在财务管理方面的影响力，大型的国有做股东
39、，这样支持的力度就会大一些，发 债机构跟母公司之间的关系，再一个是债务机构是否有抵押或者是无抵押，是否倾向于优先权，我们得出就是整体的情况，应该来说，从政府来讲我们看就是大力发 展债券市场，现在很有可能在微量的 1-2 年，可能就私募债券，私募债券定向发行的机构，人数就不能超过 200 人，这是非公开性的，这是利率的，这又在一定 的范围之内，发展起来对房地产企业和其他的企业融资渠道增加又是很大的一块。主持人：非常感谢母总 做了信息量非常大，内容非常饱满，也是非常研究实证普及性的东西，就让我们看到，这是我们另外一个方向上面，原来资本市场还有另外的，我希望他今天的演讲 可以帮到在座的各位，也是说私
40、募债券的发行在这点上愿意和大家做一个探讨，在这里面就打一个小小的擦边球，大家注意每个人桌上都有一份宣传的介绍材料，中 科智资本作为赞助主要的协办这次论坛的举办方，现在推出一个新的产品， 针对物业的中小企业购买办公用房和特殊信托的计划，商业地产在投资上面就有管制性的文件，首付 50%，最长贷款期限不超过 10 年，在这个上面来说，其实很 多的中小企业就会面临最大的困境，就没有办法用到银行的杠杆增加自己的固定资产，因为不能够增加自己的固定资产，也就降低了整个信用的级别，就是说没有信 用，没有固定资产，我们做的产品，最大的受益人应该是哪些发展商业地产的发展商，你在做销售的同时，你可以通过发行这种中小
41、企业消费信贷，相当于刺激信贷 按揭的方式，我们提供 20%的贷款，达到准入条件，也就是说我们的房地产企业在销售上可能会实现新的创新，通过金融服务工具支撑商铺和写字楼，乃至工业厂 房的销售，这是一个点题，也就是我们所讲这些东西，最核心的一点，金融资本将通过和产业资本的结合实现双赢，也助推或者是加速整个产业的发展成型。下面有请整个产业界的各位嘉宾跟大家做一个讨论，也就是说房地产金融在中国的实践过程中间怎样去看待项目，怎样建立融资方式，融资方式决定企业该怎样的面对怎样和金融资本打交道。下面有请李晓东、魏松、董苍山、邹俊、李明、陈绍平嘉宾上台。接下来的圆桌对话可能是围绕这三个问题来谈得比较好的，因为比
42、较自由的，同时在这个结束过程中间就会留 15 分钟左右的时间和大家互动，我们非常欢迎在座 的各位能够举手和我们一起探讨问题，因为今天是做房地产金融的讨论，所以基本上围绕着三个核心问题来讨论，第一个是最当前宏观调控的认识谈一点看法以及这 种看法对房地产企业融资方式或者是融资规模渠道上的一种转变，这是第二个问题。第二个问题回到博鳌大会所说的，制度创新这块，可能将来的房地产企业所面临金融产业的管制政策或者是融资政策来讲。大家可以介绍自己的公司，以及看待问题的方式。首先有请李晓东来谈一下。提要：7 月 3 日，博鳌21 世纪房地产论坛 2010 届年会在海南博鳌隆重举行，会议主题为地产考验中国：以制度
43、创新求解效率与公平。聂梅生、任志 强、刘晓光、金岩石、易小迪、单伟豹、黄怒波、贾康等政策制定参与者、业界大腕与经济学家组成最强演讲阵容联袂出席，共同探讨新形势下中国地产行业的现状 和未来，为迷雾中的中国房地产业号脉、开方。新浪乐居作为独家门户网站支持，全程直播此次房地产界盛典。李晓东： 其实主要是谈房地产调控，业界的判断，持续的时间就要比前面几次要长一些，但是也取决于周边的形式，因为每次的房地产调控时间点的问题都会跟国际上的经济 形势有一个重叠的地方，上次就是讲如果大家还记得就有很多人讲国际的金融危机救了中国的房地产，因为在 2008 年那次的话，如果没有突如其来的国际金融危 机造成的国际市场
44、中国出口的全面受阻，不会那么快从政策，从抑制从打压逐步就转到扶持和拉动的环节，今年这次实际上政府也是左看看，右看看，中国经济基本 上走出谷底，开始探底回升，外贸出口也逐步恢复过程当中，加上确实也有一些个别事件的刺激，在北京拍地的时候，就有几个央企就高价拿地就出台了这样一些政 策，应该来讲，在这些政策出的时候，可能未来能够在多大程度上维持，是否有进一步调控政策，大家都要紧密的关注周边的经营形势，欧美是我国排名第一的出口 市场，如果说后续的国际金融危机在深化，现在好几个国家都会有点大大小小的问题，除了在希腊以外，在西班牙，在意大利、原来还是讲到匈牙利，有些国家都会 有些方面，最后危机会演化到怎样的
45、程度，就像次贷危机开始爆发的时候，谁也没有想到到底有多少的严重，后来发现问题就越来越大，欧元的危机也是这样的，开 始计划就是 400 多亿，现在就要提高到几千亿欧元的计划，所以我想这方面来讲还是有待于观察，这次调控一个很重要是对房地产的融资，每次的调控都有一些收 紧，实际上这种收紧，不见得是为了让房地产供给减少，站在金融机构自身的风险情况，银监会做过一个统计，跟房地产直接或者是间接的贷款接近30%，剩下就 是房地产做抵押的，与房地产相关资产做抵押的，达到 50%的程度，这样的话，房价未来的走势肯定对银行未来资产质量就有很大的压力，加上现在政府平台的融 资，大家都普遍的判断，未来过几年，中国银行
46、整体的资产质量肯定会有一个下降的过程，从这个角度来讲，不光光顺应宏观调控，可能更多的是站在维护银行体 系，整体安全的情况，可以看出未来间接融资，这种银行的贷款方面不是一个很宽松的形式。解决方案是什么？还是这么多年连续呼吁的，这块 不是很大增长空间的时候，还要增加民间直接融资的渠道，让企业能够从资本市场或者是私募的市场取得一些资本，从资金面考虑的话，房地产企业应该有一个长远 的规划和打算，逐步适应前几年一直讲的房地产金融化，逐渐就要跟房地产投资主体打交道，我觉得这是非常重要的。魏松： 自我介绍一下，我们是一家总部位于香港，专注于在亚洲做另类投资的管理机构，这个机构现在在整个亚洲还是以中国为主，管
47、理的资产规模已经超过 50 亿美金 了，从 2005 年到现在，在中国的房地产市场一共投资了 25个项目，总的投资金额超过 10 亿美元，近期，我们在国内的市场还是在积极的寻找积极的调控政 策。希望的调控就是房地产根本的制度就有一些良性的变化，让房地产市场的发展更加可持续。周期波动更小一点，这样就更容易作出理性的判断，可以做一些长期 的投资，从国内的发展来讲，整个看法还是非常的积极，基本面就没有太大的变化，还讲几驱动的因素，中国还是房地产活跃的市场，还未发生根本性方向的时候， 都是因为长期的看好，在中国是否能够做更为长期的投资，这真的跟制度变革有关系的，因为现在的周期波动太平凡了，很难做一些长
48、期的预测判断，无论在企业股 权方面的投资，还是在项目层面都会碰到这样的挑战，我们专注于在国内做房地产的投资，使用的方式比较的灵活，根据周期波进行调整，还是希望市场能够更加的 稳定，更加持续的发展，这是从我们机构角度五年多在国内的操作资储基本的经验，也是一个期望。董苍山： 前景投资也是在香港的，主要业务就是分两块，一个是自有投资这块就是体育用品，以及部分网站的投资，关于地产这块，其实主要是配合魏总这样的机构在中国做 投资，包括住宅、包括商业物业，2004 年成立到现在做了大概 2 个亿多一点的美金，今年就做了人民币的项目，但是我一会儿就会谈到做比较有意思的案例，关 于宏观的调控，一直出台了各种各
49、样的政策，这种调控的结果没有达到初衷的话，政策制订者如何反思，其实我个人的原因是这段时间大家都在看世界杯，裁判在场 上踢几脚的话，比赛会怎样的进行，整个房地产市场里面，这是很大的利益的参与者，这样的决策注定了整个政策制订时，很难独立客观的判断市场，这是我的一个 观点。要调控市场，这是一个综合的体系，包括金融的手段，包括其他相关的措施，另外很多时候，为什么从金融着手，中国的金融市场在改革 开放以来，改革一直是落后于其他一些相关领域，相应的金融机构不够多，一方面市场参与者非常需要资金投资与这个项目，另外一方面需要流动性资金跑来跑去， 对于这样的结果，就使得市场是畸形的，站在这样的角度，怎样宏观调控，如果不从制度建设上，不把自己的独立性位置摆正的话，我想最后的结果还是一样的，关 于调控的话，还要看看国际金融市场的变化，国际市场上宏观数据的改善，这是比较两难的问题，这个数据出台了以后，等到第四季度就会发生一些变化，其实不一 定能够预测到，但是会有所改变，这是我的观点。陈绍平：我是太平性房地产基金公司，我们总部就是在 新加坡基金，在2005 年的时候进入中国市场，在上海投资了，取得了一些业绩，对于目前的房地产市场，我个人的看法，前一段时间，土地的供应，2008 年 金融危机，开发商开工量不足，导致市场供应没有跟上，需求方面这么多的货币供应出来，因此导致需求增加很
