1、,30,研究助理,管孟,证券研究报告 | 公司调研报告,工业,| 机械,审慎推荐-A（维持）,广日股份,600894.SH,当前股价：7.61 元2013 年 2 月 6 日基础数据,事件：,依托日立 快速成长,上证综指总股本（万股）已上市流通股（万股）总市值（亿元）流通市值（亿元）每股净资产（MRQ）ROE（TTM）资产负债率,2434788527624160582.3-21.448.3%,近期我们对广日股份进行了跟踪调研，交流了公司以及参股公司日立电梯经营情况和行业发展的看法。评论：2012 年电梯行业回顾及 2013 年发展展望。根据中国电梯协会初步统计，2012年我国电梯产量预计约为
2、52.5-53 万台，同比增长约 15%，其中出口预计约 5.69万台，同比增长 19%，表观消费量（产量-出口+进口）预计约为 47-47.5 万台，,主要股东主要股东持股比例股价表现,广州广日集团60.2%,同比增长 14%左右。我们认为行业仍保持较快的增速主要原因有：1、2012 年商品房竣工面积同比增长 7.3%，随着生活水平提高，电梯使用密度提升，因而电梯增速快于竣工面积增速；2、到 2012 年 10 月底，我国保障房基本完工套数,%绝对表现相对表现(%)40,1m2618广日股份,6m13-2,12m3020沪深 300,505 万套，较 2011 年 432 万套增长 16.9
3、%。我们认为今年电梯行业增速会有所下降，行业协会预计增长 10%左右，主要原因有 1、2011 年以来房地产调控导致新开工面积增速不断下降，从而使今年竣工面积可能增速下降；2、2013 年保障房开工和基本完工套数目标分别为 600 万套和 460 万套，分别低于 2012,年目标 14%和 8%。不过随着房地产销售和新开工回暖，今年新订单景气度预,2010,计回升。,0-10-20,公司整机业务和日立错位竞争。广日股份目前持有日立电梯（中国）30%股权，直接和间接持有日立电梯（上海）和日立楼宇设备（天津）30%的股权。之前,Jan-12,May-12,Sep-12,Dec-12,由于重点发展地
4、铁屏蔽门、立体停车场以及与日立配套的零部件、物流等业务，,资料来源：港澳资讯、招商证券相关报告1、广日股份（600894）电梯业务整 体上市 全力 拓展城市装备 2011/7刘荣0755-S1090511040001,因而虽然拥有 40 多年整机生产历史，到 2011 年直扶梯销量 4726 台，销量并不大，随着近几年公司依托配套体系的完善，通过加强在华南的区域优势和大力拓展二、三线城市业务，2009-2011 整机业务复合增长率达到 28.9%，2012年上半年同比增长 45.8%，预计全年在 32%左右，目前公司在手订单充裕，预计今年增速仍能超过行业。依托参股日立，建立零部件、物流包装配套
5、业务，实现共赢。广日股份凭借快速响应能力、较高的产品质量及灵活的服务进入日立电梯的供应商体系，建立并保持了 10 多年的战略共生合作关系，目前广日物流在广州、上海、天津、成都等日立电梯生产基地配套了物流中心，同时未来也将在昆山（2012 年 6 月开工建设，配套日立上海基地）、天津、成都建立类似广州工业园这样的零部件配套厂区。目前广日零部件、物流和包装业务收入 85%左右来自日立电梯及其子公司，占日立采购金额比例逐年提升，至 2011 年约 25%左右，同时公司也积极拓展了其他客户，包括奥的斯、约克空调、蒂森克虏伯等，不过根据公司的,生产布局以及和日立的战略关系，我们认为公司未来零部件及物流、
6、包装收入仍将主要来自日立电梯，受益日立的快速发展，增长确定性大。0755-82908619,,日立电梯情况介绍：,1、战略布局趋于完善、成长迅速。日立电梯作为最早进入中国市场的外资品牌之一，一直与奥迪斯、上海三菱位于第一梯队。目前拥有广州大石、广州敬请阅读末页的重要说明,公司研究科学城、上海、天津、成都（建设中，2013 年产能 5000 台，2015 年达产后可达 8000台）5 大制造基地，年产能约 7.1 万台，通过先后与万科、万达、富力、合生创展、华润置地、雅居乐等 20 多家房地产商建立战略合作关系，以及全国 58 家分公司的营销网络建设，日立电梯 2006-2011 年收入复合增长
7、率达到 20.3%，至 2011 年收入约 100亿，电梯销量约 4.2 万台，成长迅速。2、广日股份受益日立高成长。根据日立电梯官网 2012 年 12 月份公告，“公司营业收入突破 130 亿，电梯年产量超过 6 万台”，由此预计其 2012 年收入增长率约为 30%，远好于行业，日立电梯近年净利润率较为稳定，预计净利润增长也为 30%左右。广日股份除了享受股权投资收益外（近几年投资收益占公司营业利润 57%左右），由于零部件、物流包装业务主要为日立配套（约 85%收入来自日立电梯），2012 年上半年这部分收入综合增长率达到 38.7%，预计全年也能保持这个增速。3、中日关系对日立电梯目
8、前影响不大。市场担心中日钓鱼岛事件会不会对日系电梯产生影响，根据我们调研了解以及网上查证，除保利、融侨集团等少数地产商表示抵制外，其他并没有跟进，日立电梯所受影响不大。我们认为这是因为电梯与汽车有比较大的差别，汽车受两国国民关注度高，抵制能够产生很好的宣示效果，而电梯则没有这种属性，因而受影响不明显。LED 业务拓展可期。子公司广日电气 LED 业务由为日立电梯内饰配套起步，向公共照明发展，产品定位中高端，主要优势有：1、与欧司朗成为战略合作伙伴，后者提供芯片等关键零部件，保证产品性能；2、目前产品已经成功应用于武冈市、昆山市等部分路段的照明或节能改造工程，并是广东省首批六家绿色照明示范城市指
9、定使用 LED 路灯产品之一，依托股东背景有望分享广东省路灯改造部分工程项目；3、2012 年 9 月公司在澳门成立了子公司，正式进军澳门 LED 照明市场，拓展市场了范围。我们预计2012 年公司 LED 照明收入约 5000 万左右，今年公司目标 1.5 亿，由于国内 LED 照明处于成长期，结合公司订单情况我们认为这一目标有望实现。广钢股份 1-4 月份经营情况及广日股份业绩测算：2012 年上半年，广日股份实现主营业务收入 15.26 亿元；根据会计准则，广日股份 2012 年中报数据包含了广钢股份原钢铁资产 1-4 月份的经营数据，可知广钢股份原钢铁资产 1-4 月份实现收入约 12
10、.67 亿元，亏损 2.49 亿元。公司公告 2012 年实现归属于上市公司股东的净利润为 4.1 亿元左右，则置入资产实现归属上市公司股东的净利润约为 6.59 亿元，同比增长 110%，扣除 2亿元 LED 政府补贴，同比增长约为 53.1%。首批土地补偿预付款收到。公司位于广州天河区广州大道北 920 号地块老厂区，目前正在进行“三旧”改造，地块权属用地面积 9.68 万，根据规划，其中二类居住用地面积 3.33 万，容积率为 3.0，商业金融用地面积 2.77 万，容积率为 5.0，合计容积率面积达 23.84 万，其余为公共用地。按照公告，满足出让条件后，广州土地开发中心将支付补偿预
11、付款 5.79 亿元，目前根据进度，公司已收到了首期补偿预付款 2 亿元。公司最终土地收益为获得地块出让成交价的 65%，该连片地块同区域已难得一见，属于优质资源，我们保守估计公司最终土地出让收益大概约 10-15 亿元，合每股 1.3-19.元。维持“审慎推荐-A”投资评级。根据会计准则，2012 年广日年报盈利预测中包含了广钢股份 1-4 月份亏损 2.49 亿元，2012 年公司收到 2 亿元 LED 补贴并确认了部分土地出让收益（首期补偿款 2 亿，预计确认费用为 1 亿左右），由于土地出让收益确认存在不确定性，2013-2014 盈利预测中未考虑，综上我们预计 2012-2014 年
12、报表 EPS 分,敬请阅读末页的重要说明,Page 2,公司研究别为 0.52、0.57 和 0.67 元。从持续经营角度出发，不考虑广钢股份 1-4 月份的盈利数据、LED 补贴和土地出让收益，广日股份电梯业务（包含日立电梯等投资收益）2012-2014 年 EPS 分别为 0.49、0.57 和 0.67 元，假设土地收益折中按照 12.5 亿元计算，合每股 1.59 元，股价中扣除土地出让收益，对应 2012-2014 年 PE 分别为 12.1、10.6 和 9.0 倍，维持“审慎推荐-A”投资评级。风险因素：房地产调控对电梯需求放缓；近年对日立电梯等投资收益占公司营业利润比例约 57
13、%，同时零部件、包装物流收入 85%左右来自日立电梯，业务关联性强，容易受日立电梯经营波动影响；中日关系持续恶化背景下对日立电梯业绩影响。财务数据与估值,会计年度,2010,2011 2012E（年报）,2012E,2013E,2014E,主营收入(百万元)同比增长营业利润(百万元)同比增长净利润(百万元)同比增长每股收益(元)PEPB,183826%27436%24728%0.3124.34.0,255539%34626%31327%0.4019.23.3,475386%260-25%41031%0.5214.72.9,334531%43325%659111%0.849.12.9,39211
14、7%50918%452-31%0.5713.32.5,452315%59817%53017%0.6711.32.1,资料来源：公司数据、招商证券注：“2012（年报）”预测包含了广钢股份 2012 年 1-4 月的经营数据；“2012E”盈利预测包含了 2 亿元 LED政府补贴、2 亿土地补偿款（扣除相应费用）；2013-2014 年盈利预测未包括土地补偿款收益,图1：公司近年销售收入增长示意图,图2：公司近年净利润增长示意图,3000,营业收入（百万）毛利率,收入增长率,50%,3000,营业收入（百万）毛利率,收入增长率,50%,25002000150010005000,40%30%20%
15、10%0%,25002000150010005000,40%30%20%10%0%,2009,2010,2011,2012H,2009,2010,2011,2012H,资料来源：公司公告，招商证券图3：日立电梯产量情况,资料来源：公司公告，招商证券图4：日立电梯收入增长情况,70000,电梯销量（万台）,增长率,50%,140,收入（百万）,净利润率,10%,6000050000400003000020000100000,40%30%20%10%0%,120100806040200,8%6%4%2%0%,20062007 200820092010 2011 12E资料来源：公司公告，招商证券敬
16、请阅读末页的重要说明,2006 2007 2008 2009 2010 2011 12E资料来源：公司公告，招商证券Page 3,05-02,05-07,05-12,06-06,06-11,07-05,07-10,08-04,08-09,09-03,09-08,10-02,10-07,10-12,11-06,11-11,12-05,12-10,-,-,-,-10,6,-50,公司研究,图5：我国保障房开工及竣工套数情况,图6：2005-2012年我国商品房建设同比增长情况,12001000,万套,开工,基本建成,120%100%80%,房屋竣工面积-累计同比房屋新开工面积-累计同比商品房销售面
17、积-累计同比,8006004002000,60%40%20%0%-20%,2010,2011,2012,2013E,-40%,资料来源：住建部，招商证券表 1：2012 年前 3 季度电梯上市公司盈利情况对比表,资料来源：Wind，招商证券,盈利能力,财务状况,营运能力,成长能力,上市公司康力电梯江南嘉捷博林特,毛利率25.5%22.9%29.3%,净利率9.8%7.3%4.9%,期间费用率13.3%14.4%24.9%,净资产收益率8.6%8.1%6.0%,流动比率2.052.061.77,速冻比率1.511.731.31,资产负债率37.9%41.3%53.9%,存货周转率1.904.19
18、1.50,应收账款周转率6.673.402.08,总资产周转率53.6%80.6%39.1%,收入增长率17.6%22.3%8.0%,净利润增长率15.5%14.8%51.0%,经营活动产生的净现金流增长率759.8%70.9%75.6%,广日股份,9.3%,7.2%,11.2%,14.8%,1.21,0.86,49.3%,3.30,10.71,97.6%,上海机电,18.9%,7.7%,12.3%,10.2%,1.20,0.91,69.5%,2.82,7.56,65.4%,-2.3%,14.8%,185.8%,资料来源：Wind、招商证券表 2：电梯上市公司估值对比表,股价,EPS（元）,盈
19、利增长率（%）,PE,PB,ROE,市值,公司,2-06,11,12E 13E,11,12E,13E,11,12E,13E,(MRQ),(TTM),（亿元）,康力电梯江南嘉捷博林特上海机电广日股份,9.9212.587.228.657.61,0.400.580.400.700.40,0.470.690.430.820.49,0.580.790.500.960.57,26.1%-5.8%114.1%6.9%27.0%,18.4%18.3%8.7%18.5%25.0%,23.4%14.5%16.3%15.9%16.0%,24.9921.5618.2512.4319.03,21.1118.2316.
20、7910.4915.22,17.1015.9214.449.0513.32,2.42.01.81.62.9,10.7%11.4%11.7%12.6%17.4%,37.326.222.387.460.5,平均,33.7%,17.8%,17.2%,19.25,16.37,13.93,2.0,11.6%,资料来源：Wind、招商证券,图 7：广日股份历史 PE Band(元)10,图 8：广日股份历史 PB Band(元)20,8420Feb-10 Aug-10 Feb-11 Aug-11 Feb-12 Aug-12,100Feb-10 Aug-10 Feb-11 Aug-11 Feb-12 Aug
21、-12-20-30-40,2.3x-2.7x-7.7x-12.7x-17.6x,资料来源：港澳资讯、招商证券敬请阅读末页的重要说明,资料来源：港澳资讯、招商证券,Page 4,公司研究附：财务预测表,资产负债表,利润表,单位：百万元流动资产现金交易性投资应收票据应收款项其它应收款存货其他非流动资产长期股权投资固定资产无形资产其他资产总计流动负债短期借款应付账款预收账款,201010534490621453317141482913418106462535960111422308,20111624662037360624485616661083447104333291112981546415,20
22、12E1874778010380100536711961130044510411238361363150723429,2013E2239952012445118630832137140449710513143771570150851504,2014E26811196014514136726962362151658910515150431780150980581,单位：百万元营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益投资收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益母公司所有者净利润EPS（元）,201018381458942212220
23、161274642752125582470.31,201125552055216425971019834613035937322103130.40,2012E3345267827843341917024843341510074875673136590.84,2013E3921315031102392125028050913451852466144520.57,2014E452336313611345233031459813460761546165300.67,其他,120,87,62,65,69,长期负债,8,305,305,305,305,主要财务比率,长期借款,0,0,0,0,0,2010
24、,2011,2012E,2013E,2014E,其他,8,305,305,305,305,年成长率,负债合计股本资本公积金,9696837,14347881080,16687881080,18757881080,20857881080,营业收入营业利润净利润,26%36%28%,39%26%27%,31%25%111%,17%18%-31%,15%17%17%,留存收益,833,(61),236,557,996,获利能力,少数股东权益母公司所有者权益负债及权益合计,5215152535,6017983291,7320943836,8724154377,10428545043,毛利率净利率ROE
25、,20.7%13.4%16.3%,19.5%12.2%17.4%,19.9%19.7%31.5%,19.7%11.5%18.7%,19.7%11.7%18.6%,ROIC,15.2%,16.3%,17.6%,17.7%,17.4%,现金流量表,偿债能力,单位：百万元经营活动现金流净利润折旧摊销,2010195,201170,2012E52965953,2013E27245255,2014E31753062,资产负债率净负债比率流动比率速动比率,38.2%4.4%1.10.8,43.6%2.5%1.41.0,43.5%3.9%1.41.0,42.8%3.4%1.41.0,41.3%3.0%1.5
26、1.1,财务费用,19,12,3,营运能力,投资收益营运资金变动其它,(248)3014,(280)1222,(314)927,资产周转率存货周转率应收帐款周转率,0.75.511.0,0.85.48.9,0.95.49.0,0.95.49.5,0.95.49.4,投资活动现金流,(39),(66),(348),(235),(293),应付帐款周转率,4.2,4.2,4.2,4.0,4.0,资本支出,(131),(131),(181),每股资料(元),其他投资,(217),(104),(112),每股收益,0.31,0.40,0.84,0.57,0.67,筹资活动现金流借款变动普通股增加,(1
27、6),210,(65)690,13600,22000,每股经营现金每股净资产每股股利,0.251.920.00,0.092.280.00,0.672.660.08,0.353.060.17,0.403.620.11,资本公积增加,0,0,0,估值比率,股利分配其他,(363)228,(132)268,(90)311,PEPB,24.34.0,19.23.3,9.12.9,13.32.5,11.32.1,现金净增加额,140,213,116,174,244,EV/EBITDA,38.1,30.7,23.9,21.0,18.3,资料来源：公司数据、招商证券,敬请阅读末页的重要说明,Page 5,公
28、司研究分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。刘荣，招商证券机械行业首席分析师，执行董事。连续 6 年上榜新财富机械行业最佳分析师，连续两年第一名,三年第二名。连续三年水晶球卖方最佳分析师机械行业第一名。福布斯中国最佳分析师 50 强。管孟， 北京大学和香港大学管理学和金融学双硕士、清华大学水利水电工程专业学士，2011 年 7 月加盟招商证券。投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深 300 指数）的表
29、现为标准：强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数 20%以上审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数 5-20%之间,中性：回避：,公司股价变动幅度相对基准指数介于5%之间公司股价表现弱于基准指数 5%以上,公司长期评级A：公司长期竞争力高于行业平均水平B：公司长期竞争力与行业平均水平一致C：公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制
30、。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。,敬请阅读末页的重要说明,Page 6,
