1、,年报宏观,周期展翅尾部疑,相关报告：2011 宏观年报：千里豪愿走单骑 霜冷长河饮马溪,后坐炸膛相煎急,东 篱,分析师,倍特期货经纪有限公司研发中心宏观经济上升周期前夜尾部风险扩大之 2013 年免责条款本报告中的信息均来源于公开可获得资料，倍特期货研发中心力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，据此投资，责任自负。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。本报告仅向特定客户传送，未经倍特期货研发中心授权许可，任何引用、转载以及向第三方传播的行为均可能承担法律责任。风险提示：本报告中的所
2、有观点仅代表个人看法，不作为直接入市投资依据。本报告中的所有数据和资料均来自网络和媒体的公开信息，不能保证数据和资料来源的准确性。若据此入市，应注意风险。作者和所在机构不承担由此产生的任何损失和风险。,一、全球经济2012 年，全球经济度过了低速但仍然增长的一年。尽管 2011 年一些政府官员、国际官方机构、市场力量等过分夸大经济风险，在 2012 年中期因美国上半年转弱、欧元区危机久拖不决、中国减速等原因再度提高了对经济风险的预估，但是，随着下半年美国经济一枝独秀、中国下滑放缓等影响，总体上 2012 年全球经济在增长疲弱的长期大背景下还是实现了平稳、平淡的增长，其中，欧元区在紧缩财政以应对
3、公共债务危机的压力下其经济衰退的程度也小于预期显得尤为突出，基本符合我们在 2011 年底及 2012 年的预期展望。在已经经历了 2011-2012 连续两年的全球经济低速增长之后，可能已经充分显示了当前全球经济基础之上的真实内生潜力，这种自持振荡、存在压力、平衡平淡、新兴经济体总体动能放缓的局面，导致关于经济增长的诸多预期分歧，又在此情形下提出各种施压货币、财政刺激的政策建议，实际上仅仅想重复已经验证只具有现今结果的真实潜力的框架，对于全球经济增长方式、发展路径、理论源头等更深层认识极为缺乏，能否在这些建议实施后取得中长期全球经济增长强劲的周期潜力改善，严重存疑。然而，在全球经济结构问题、
4、加大国际合作以换取全球增长红利方面，不仅基本未被触碰，反而背道而驰。事实上，既加大了对解决全球经济增长短期棘手问题的难度，又增加了对中长期周期增长动力释放的束缚。由结构引起的金融危机，本已给出了更作为金融源头的经济结构基础重要性方面的启迪，然而，四年过去之后，对全球经济结构的深层问题与相应改善不仅在认识上未被重视，反而在实际进程中倒退。在全球各个经济体均存在严重的结构性问题以及增长周期潜力被制约的现实前提下，除了中国将战略重点放在改善经济结构、转变增长方式方面之外，全球也只有极少数几个经济体在进行结构调整。2012年，除了贸易保护战更加如火如荼并扩大、深入至投资保护主义之外，货币战争也掀起了短
5、周期频繁之下的新一轮小高潮，将纠正全球失衡的手段，不是着手在深入所有经济体内部的结构调整基础之上进行国际间合作式平衡，反而是仅仅倚重类似实体经济领域的保护战、金融领域的货币战、地缘局势挑唆围堵战等等算术式零和游戏，对于全球经济以及各相关的经济体而言，均只有短期麻醉效果，乃至最终会显露出对全球经济的负面作用。在全球经济中期增长处于低速的大前提下，展望 2013 年，全球经济增长速度将明显好于 2012 年。将美、欧、日等重要地区的公共债务危机压力、新兴经济体延续 2012 年下滑势头后何时重拾动能且其力度尚存疑、欧元区整体还会延续轻度衰退及德法等核心经济体被压力传染、全球地缘局势复杂化及社会动荡
6、升级等等重要负向因素考虑在内，同时，对于正面因素，仅仅假定非洲新发动机、土耳其、东南亚地区、中亚等地增长的良好势头能维持住 2012 年的情形，那么，全球经济综合看来也会好于 2012 年；假如一些明显的负面因素如同 2012 年一样没有过大地造成对经济的杀伤力、以及未出现当前尚不能预料到的突发因素，那么，2013 年全球经济增长有可能出现自 2008 年金融危机之后的 5 年里（2009-2013）的一个新的增长小高峰。经济合作组织（OECD）2012 年 11 月预估 2013 年全球 GDP 增速,经济体 2013 年 GDP 增速%,前次预估% 2012 年%,经济体,2013 年 G
7、DP 增速%,前次预估%,2012 年%,全,球,3.4,4.2,2.9,德,国,0.6,2.0,0.9,OECD 整体,1.4,2.2,1.4,法,国,0.3,1.2,0.2,欧元区,-0.1,0.9,-0.4,意大利,-1.0,-0.4,-2.2,美,国,2.0,2.6,2.2,西班牙,-1.4,-0.8,-1.3,中日,国本,8.50.7,9.31.5,7.51.6,英巴,国西,0.94.0,1.94.2,-0.11.5,印,度,5.9,7.7,4.5,土耳其,4.1,4.6,2.9,倍特期货研发中心,月,度,从一些国际官方机构对 2013 年全球经济增长的预测看，尽管纷纷下调了 201
8、3 年的增长潜力，但是还是好于 2012 年的全球以主要经济体为主的总体增长速度。我们认为，这些国际官方机构还是大大低估了非洲、东南亚、中亚等新兴地区的经济增长。就全球金融市场以及全球企业而言，更是如同 2001-2003 年时的历史情形一样，对这些新兴地区所能给予全球经济增长活力的预判认识，还几乎处在陈旧的惯性思维之中。我们从重要的微观基础全球产业扩张周期的角度看，全球经济已经处在具备了新的增长周期启动的前夜，但是目前尚无法确切地判断在 2013 年全球企业生产活动会明显跳涨。谨慎看好的主要原因在于：其一，自 2011 年二季度开始的全球企业生产活动下滑，到 2012 年秋天，随着美国的强劲
9、之后中国自下滑中企稳、欧元区放缓了萎缩程度，全球产业的收缩周期已接近尾声。进入 2013 年，企业生产活动处于企稳、筑底、待变的状态，但是考虑到经济活动的自身惯性，以及去库存、资本投入等方面的时滞，2013 年上半年还存在一定的压力；其二，制造业在 2013 年复苏会较为领先或明显，但是服务业尽管在 2012 下半年强劲，2013 年服务业及连带就业复苏反而尚存压力，这会压抑宏观经济周期的明显向上爆发；其三，到 2012 年 11 月至 2013 年初，企业大多处于观望状态，主要是反映当今不仅宏观经济过度依赖货币、财政而缺乏真实内生动能的弊端，而且企业对于金融危机之后反复的金融债务、宏观政策压
10、力等恐惧进一步增大，限制了企业资本开支、增加库存、人力扩张。其中，对于美国财政断崖为主的美欧日公共债务危机的担忧加重，出现了众多企业增加派息以逃税、美日中等地企业资本开支（除军工外）进一步缩减等现象，这将削减或延缓 2013 年的全球企业生产活动。但从另一个角度看，即便美国财政危机放大以及欧元区意外地出现经济衰退扩大，虽然难免打击企业生产活动并使得微观、宏观经济可能增大或延长下滑的压力，但对于已经连续遭受打击而先行收缩的全球生产活动而言，这种极端情形的放大幅度可能也会小于预期，而持续的时期则可能才是不易确定的新问题。一般而言，在最坏的情形下，全球生产活动下滑的程度及持续时间不会太过放大（仅仅是
11、一次探底性质），主要因为是建立在企业生产活动已经持续收缩后从而具有韧性的基础之上的；全球PMIPMI总产出综合指数、全球制造业PMIPMI、全球服务业商务活动指数,78.073.068.063.058.053.048.043.038.033.0,数据：JPMorgan/NTC/ISM/Markit/IFPMM,注：涵盖全球GDP76% 以上的经济体,78.073.068.063.058.053.048.043.038.033.0,全球 PMI 总产出综合指数全球就业综合指数,全球制造业 PMI全球投入价格综合指数,全球服务业商务活动指数50 扩张线,全球新订单综合指数,倍特期货研发中心,70.
12、0,其四，2012 年全球尤其是西方主要经济体的货币、财政政策具有负面作用，但也不排除 2013 年经济规律不以人之意志为转移却引爆意外的一幕。不仅全球宏观经济已经进入了暴露根基性弊端的历史时期，而且西方经济体货币、财政政策不但不纠错，反而变本加厉地对经济的支持功能更为扭曲，已经适得其反。本该进入无为而治时期以催生全球企业独立评估前景，也就是增加全球经济内生动力方面的微观基础，然而，极端的货币、财政举措令企业更为依赖货币、财政等手段，才导致对于已经发生公共债务危机的欧元区关于节支的迟疑争论、对于美国财政紧缩的“末日”性质担忧、企业缩减资本开支、人为降低现金杠杆等异常现象已经出现。当前，正处于宏
13、观依赖下的预期同实际活动之间的恶性循环，正是西方宏观政策杠杆对于全球企业生产、库存、就业等周期影响负有雪上加霜的罪过。由于这种局面的形成是长期的，改变也将并非一日之功，因此尚无法过于乐观。全球产业总扩张指数、逆转周期指标472565.0422560.0372555.0322550.0272545.0,222517251225,40.035.030.0,数 据 研 究 ： 倍特期货东篱,月,度,全球产业总扩张指数,就业对通胀的影响,通胀对就业的影响,扩张基准线,逆转周期指标,然而，正是基于相同根源所形成的不确定性的反面考虑，假如 2013 年宏观层面事实上未出现大幅变动、假如类似美国财政断崖为主
14、的美欧日公共债务危机担忧并未被放大、或者随着这些不确定因素能被明显消除，那么，至少 2013 年下半年就可能出现全球企业生产活动大幅上升的意外一幕，真正推动已经具备低速的周期性上升潜力的微观经济、宏观经济周期的实现。鉴于不确定因素基本上会在上半年就逐步明朗，那么，很可能 2013年不仅金融市场走势大出意外，而且全球宏观经济也会出人意料，而全球企业很可能因为预期准备不足而出现下半年在生产、库存、人力等方面的“手忙脚乱”一幕。甚至，就宏观经济循环而言，在经历消费持续疲软之后的中国因为消费信心已开始扩张、在收入不算差的背景下美国消费支出与储蓄经历了 2012 年震荡反复之后、陷入经济衰退的欧元区/英
15、国/日本等地压力可能减缓、家庭债务过高的加拿大/韩国等地经历了限制性低迷之后，2013 年全球消费支出也可能出现上升并抵消对于政府支出的过度依赖。中国宏观经济周期经历了两年半的持续下滑之后，尽管面临中长期经济增速降低的限制，但是 2013 年将明显好于 2012 年，且具有中级周期上升前转折期的特性。到 2012 年 9 月份，宏观经济周期指标连续四个月低位持平，10 月份，出现明显的跳升，预示着 2013 年将进入上升期。但考虑还有低位反复的过程，预计 2013 年上半年还难以体现出明显的宏观周期上升。其中，二季度可能存在宏观经济压力，如果出现，将是连续三年出现二季度低迷，这一改变中国经济历
16、史规律的情形，尽管原因不明，但可能与中国经济结构变化及其相应的经济发展受到消费内需等方面影响正在倍特期货研发中心,1996年=100,宏观经济周期指标,上证综合指数,19,9,191-01,9,191-0,97,192-01,9,192-07,9,193-01,9,193-07,9,194-01,9,194-07,9,195-01,9,195-07,9,196-0,91,196-07,9,197-01,9,197-07,9,198-01,9,198-07,9,199-01,9,209-07,0,200-01,0,200-0,07,201-01,0,201-07,0,202-01,0,202-0
17、7,0,203-01,0,203-07,0,204-01,0,204-07,0,205-0,01,205-07,0,206-01,0,206-07,0,207-01,0,207-07,0,208-01,0,208-07,0,209-01,0,209-0,17,200-01,1,200-07,1,201-01,1,201-07,1,202-01,1,202-07,13,-0,1,加强并对企业生产、库存等活动产生作用的缘故。总体上，经历上半年的压力之后，2013 年下半年应该进入明显的周期性复苏时期，只是力度及持续性还有待观察。此外，就经济数据而言，由于 2012 年二季度后实施统计数据直报在数字
18、上比实际情形拉低了 GDP，进入 2013 年二季度后可能体现出经济数据在数字上有上推的作用，因此，数字上也会体现出 2013 年中国经济增长会好于 2012 年。我们预计 2013年中国 GDP 增速在 8.2%-8.7%之间。中国宏观经济景气指数6050,145135,5850565054505250,50504850,预警指数,125,465044504250,1151059585756555,405038503650345032503050285026502450225020501850165014501250105085065045025050,先行指数同步指数滞后指数上证综合指数,
19、数据：中国国家统计局及高盛之“中国经济景气监测中心”,月,度,2013 年，中国经济增长的主要动力来自于：服务业初见成效后的继续增强、农业及农村经济与农村消费在连续投入后的增长成效、新兴战略性产业增长具有活力、工业生产活动有所恢复与适度上升、政府投资维持平稳增速下企业开支将增加、投资体制改革适度激发民间资本投入、具有中长期爆发力的城镇化因为在实施起步阶段还不会在 2013 年显现明显作用、改革红利及其部分抵消作用也对 2013 年宏观经济增长影响有效。货币政策、财政政策保持稳健，难以有剧烈的变化。由于 2012 年中国错过了最佳的价格机制改革时间窗，2013 年货币政策难以大幅变动，但是在宏观
20、经济不必要主动大幅变动货币政策的背景下（即不会走在市场经济前面），货币政策滞后配合经济的微调仍将延续 2012 年的特性（即会走在经济后面）。同时，金融综合改革与市场化会加深、拓宽。财政政策变动在 2013 年也将延续 2012 年的结构性特征，但因为 2013 年比 2012 年收入制约情形更好，财政结构性支出对宏观经济的支持有望适度扩大。2013 年将扩大在 2012年基础之上的营业税改革范围以及对服务业的延续或进一步倾斜支持，事实上加大了财政收支对经济支持的市场化程度，在这种积极作用延续的同时，难以实施行政性质的普遍性大规模刺激。在消费内需刺激方面，除了延续 2012 年的结构性、小规模
21、、多领域的特征外，有望适度扩大规模、拓宽结构。在勉强缓解中度过 2012 年之后，无论是面临机制性约束还是现实条件约束，地方财政及其投融资平台在 2013 年均还难以解除瓶颈，而财税体制性改革还可能滞后，这对整体宏观经济增长具有压制。其中，延续 2012 年暴露的诸多企业风险事件被地方政府兜底从而并未释放压力的情形，2013 年上半年地方政府及金融杠杆过高企业的风险依然存在。倍特期货研发中心,广义金融泡沫指数、济动能,经,经济相对于过剩流动性之间的,强弱程度,72,67,62,57,周,0 界线,二、金融市场（一）金融市场去杠杆如果说全球经济 2013 年已处于一轮上升周期呼之欲出的前夜，但是
22、因为系列的中长期问题积累并未实质解决从而令尾部风险是否集中释放的情形可变，可能令全球经济增长转折还具有短期的较大不确定，那么，2013 年的全球金融市场的变数将更大。一方面有反映宏观经济周期的影响，另一方面则是金融市场自身周期规律发挥更大的独立作用，并不一定完全受制于宏观经济、宏观政策预期或其实际的影响。如果说全球经济增长的焦点在上半年就会变得相对清晰，乃至一季度后期就可能看出端倪，那么，金融市场自身走势的更大变数则可能贯穿全年，并需要提高警惕与跟随市场形势转变观点。其实，这种市场自身规律的体现及偏差，在 2012 年已经做了提前的预演。回顾 2012年的全球金融市场，真可谓“霜冷长河饮马溪”
23、的波段频发、停顿、逆转之组合。除了二季度因为预期美国经济相对回软造成金融市场整体走势较为吻合之外，在全年担忧欧债危机的背景下，市场并未走出相应的极端走势；三季度在明知美国及全球企业业绩下滑的背景下，主要股指却涨势强劲；夏天后因为欧元央行承诺大举购债以捍卫欧元、从市场预期美联储 QE3 到最终实施，尽管推升金融市场出现了 2012 年度最大的一轮快速涨势，但 9月份开始便出现了市场的快速逆转；临近 2012 年年末前，尽管明知美国财政断崖将是一个巨大的未知的坎，但金融市场的风险承受意愿却悄然增强。金融系统之所以可能出现自身独立收缩及背离走势，是因为自 2008 年金融危机后全球金融系统膨胀主要靠
24、货币、财政等宏观杠杆的扩大支撑，金融系统已经提前反应了各种预期贡献的影响，宏观杠杆在 2013 年的影响将非常有限。正因如此，金融市场及官方机构、政客才对于 2012 年施压央行刺激如此热衷以及对于美国 2013 年初的财政平衡的断崖透出巨大的担忧。就全球金融市场膨胀程度而言，并未超越 2008 年金融危机前的峰值，这主要是因为在只有西方发达经济体持续扩大央行资产负债表杠杆的同时，新兴市场仅在 2009 年明显采用了急剧的宏观杠杆扩大，新兴金融市场在 2011 年中期达到峰值之后，还经历了先行的持续金融市场收缩。全球市场广义金融泡沫指数、隐含经济动能、流动性效果,524742373227221
25、71272-3-8-13-18-23-28-33-38-43-48-53-58-63-68-73-78,75.6032008/05/16=12439.70,2011/09/02=12028.18,2012/09/28=11344.11,11000900070005000,-83-88-93-98,2012/09/28=-110.266,3000,-103-108-113-118,数 据 基 础 ：金融市场,数 据 研 究 ：倍特期货东篱,2011/08/19=-110.065,1000,倍特期货研发中心,经济与过剩流动性之间的正负缺口状况(滞后指标 ),全球市场广义金融泡沫指数,隐含经济动能(
26、领先指标 ),实体经济相对于过剩流动性之间的,强弱程度,金融泡沫指数、济动能,经,周,2012 年，在经历了欧元区财政开支紧缩、全球企业资本支出总体增长乏力、新兴经济体企业去库存明显、一些家庭债务过高国家的消费者去杠杆等经济行为压力的背景下，全球金融市场还能维系住历史高位的膨胀程度，已经算是一种奇迹了。金融系统自身是否在 2013 年先于央行们承诺的 2014 年退出前戳破泡沫，已成为市场本身的最大变数了。以 2012 年全球金融系统的表现来看，2013 年出现金融市场去杠杆甚至泡沫急剧破灭，都已经是大概率事件。全球系统在 2012 年仅以复杂、蠕动式的方式向上维持膨胀，西方发达市场则在 9
27、月 14 日一周美联储 QE3 出台时就成为高点并随后展开一轮温和的自我“秋杀”行为，都已经是 2013 年的前瞻信号，即便在 2013 年全球金融系统继续膨胀至历史新高的程度，也将难以持续维系。因此，全球金融市场自身存在 2013 年剧烈波动的倾向。西方主要市场金融泡沫指数、隐含经济动能、流动性效果,20120913,8000000,460,美 联 储 QE3,7000000,320,20120726ECB德 拉 吉 誓 言竭尽所能购债,20121107美 国 大 选6000000,18040-100,以拯救欧元,50000004000000,-2403000000-3802000000-5
28、201000000-660,-800,数 据 基 础 ：金融市场,数 据 研 究 ：倍特期货东篱,0,实体经济与过剩流动性之间的正负缺口状况(滞后指标 ),0 界线,西方主要市场金融泡沫指数,隐含经济动能 (领先指标 ),事实上，要 2013 年的金融系统泡沫不至于破灭，存在三种可能的条件并且需要其中至少一种成为现实才行。其一，全球央行们尤其是西方央行至少在现有的巨大资产负债表基础上再扩大 50%规模以上；其二，全球经济不仅快速体现出进入上升周期，还得经济增速比 2012 年大幅提高；其三，新兴经济体大多数能采取货币政策大幅放松。仅以目前的形势看，这三种条件在 2013 年均不容易满足。其中，
29、唯有新兴经济体在先行经历经济下滑、市场去杠杆之后，相对以货币宽松刺激较为合理。然而，新兴经济体总体上通胀下降过程并不理想，尚未达到所需要的低位区，因此还存在现实制约。假如 2013 年初美国财政危机爆发推低金融市场，在去泡沫先行发生、经济先减速并压低全球尤其是新兴经济体通胀之后，那么，下半年新兴经济体大多数采用货币刺激，更加可能。如果出现 2013 年全球金融系统去杠杆，最可能的导火索存在两个。一是年初的美国财政断崖处理不力并演变为负面影响扩大；二是下半年（时间上或有提前与推后）全球通胀的走升。如果 2013 年事实上开始金融系统去杠杆，我们认为在方式上、幅度及剧烈的程度一般不会超越 2007
30、 年次贷危机及 2008 年的金融危机，而是震荡反复。这是由于：其一，美国已经基本确定延缓金融机构资本新规方面的“巴塞尔协议 III”的实施，欧盟也可能步美国后尘，以放松改革来延缓压力，不仅有利于应对经济低速增长的短期现实，也直接减轻金融系统的压力；其二，欧美金融机构尽管有所反复，但过去几年已经主动地收缩了金融杠杆，而 2012 年实体经济领域也在大多数地区经历了一定程度的去杠杆，不会倍特期货研发中心,美元指数偏离系数,美元指数,系统周期领先指标,13,12,11,10,9,8,7,QE3,6,5,4,3,因为无准备而进一步叠加到金融市场系统自身的去杠杆周期；其三，全球经济已具备韧性乃至存在低
31、速背景下的上升期，也会削弱金融市场的影响并适度抵消其力度。不管 2013 年去杠杆发生在全球金融市场还是仅限于西方发达金融市场，其对 2013年的市场走势影响会变得相对复杂。1、结构性分化加剧不可避免，乃至“相煎何太急”；2、整体波动将在 2012 年事实上因为分化低迷而波动不大的基础上，2013 年放大市场波动；3、至于是否频繁反向等市场持续性问题，具有综合因素作用下的不确定性。我们认为：全球股指、基础大宗商品等市场很可能出现市场频繁反向的几率较高；4、值得一提的是：全球金融市场及发达与新兴金融市场系统的领先指标与滞后指标在 2012 年下半年出现同步的情形增多，那么，其意义在于市场接近某种
32、平衡点，一方面系统性去杠杆几率升高，另一方面则是与西方央行们所宣讲的不同，通胀已经成为隐含的最大变量并可能演变出戏剧性的极端2013 年全球通胀周期要么走向通缩、要么通胀加速。（二）美元指数2012 年美元指数基本延续了 2011 年下半年后的震荡上行，压抑了大宗商品以及道指，但因为美元未出现大幅波动，商品及西方股指有能力上下拉锯波动，其中道指因为处于相对高位的市场自我扩张阶段，受美元总体影响更小。尽管欧元央行及美联储均实施宽松刺激以及英国、日本追加量化宽松、澳大利亚央行降息，但均未能大幅压低或推高美元指数，这基本符合我们的动态预期。在 2011 年美元指数大部分时间作为金融市场的从变量而淡化
33、美元的综合影响之后，我们在 2011 年末的宏观年报中对于 2012 年的美元走势给予了高度警惕，当时担心美元的主导性会增强，在 2012 年，基于对美元指数的适度反应，在各个时期对于美元指数的阶段性波段走势，我们也给出了大致相符的判断。美元指数及系统领先指标,17161514,125123121,美元指数偏离系数-16.18-6.182.61813.82系统周期领先指标,0-13.82-2.6186.18美元指数,2011/09美联储QE2.5卖短买长2010/08美联储QE1.5到期再投入,119117115113111109,2009/12美联储在近零利率及公开市场常规举措后QE1201
34、0/11美联储,2012/09美联储 假如此处不QE？,107105103,210-1-2-3-4-5-6-7-8-9-10-11,QE2,假如此处再QE？2012/11月,1019997959391898785838179,-12-13-14-15-16-17,数据研究：倍特期货东篱,月,7775737169,在 2013 年全球金融体系有市场自身独立去杠杆倾向的大背景下，理应给予美元指数更高的关注。作为金融市场重要的综合指标之一，所影响的也不再仅限于大宗商品，事实上，全球大宗商品市场价格受到中国因素及人民币汇率的影响逐步提升，美元的相对影响在下降。倍特期货研发中心,美元指数在 2013 年
35、同样存在较大变数，既有作为全球经济及金融市场从变量的原因从而与 2013 年全球金融市场整体复杂多变的倾向相符，又有美元自身独立因变量发挥影响的原因。我们以当前形势预计：至少在 2013 年上半年，美元指数将延续 2012 年以来的相对独立性不强、更多是金融市场从变量综合指标的特性；但到 2013 年下半年，很可能美元的独立因变量作用会凸显，对金融体系及金融市场发挥巨大的影响。但是，这种时间配置上的规律，可能存在经济、金融、财政等宏观因素尤其是突发转变事件的相关影响而加以改变，因此，前期的美元走势如果偏离，后续的走势也将相应变化。重点在一季度，如果美国财政问题处理焦点演变为风险，将先大幅、快速
36、地推高美元，从而缓解全球通胀，为下半年的全球刺激尤其是新兴经济体大多货币刺激提供条件。其间，道指及大宗商品会相对一致地大幅受伤；之后，两大市场代表将从低位起涨，力度及时机届时要视美国、中国及全球经济重现复苏的情形。如果美元在一季度或上半年先快速走高，成为再一次的事件推动型跳涨，不太可能持续，之后仍将如过去一样震荡回落。,在美元的周期指标已经明确中长期看涨的大背景下， 2013 年本应是美元转折点兑现的时期，但加入了全球经济尤其是美国、中国经济存在上升周期基础上的突发因素扰动，以及加入了金融市场对通胀预期处在朝向要么通缩、要么通胀的十字路口平衡点，将给美元指数的实际走势增加难度。假如按照美元自身
37、独立运行，在 2013 年上半年美元相对疲软，因其波动不大将给予道指、大宗商品市场充分的独立性，因此，我们认为此种情形对应或反映的是美国年初关于财政断崖之焦点处理较好或者其对于金融市场的影响不大，那么，道指及大宗商品市场将就此大幅推高，而且力度、速度都可能在良久压抑之后释放得很猛，但因为经济基本面尚未完全跟上以及对美国财政事实上存在某种不可回避的或大或小收缩的预期，道指及大宗商品还难以在上升趋势中避免震荡调整期。不过，对全年而言，这种走势并非理想的选择，因为当上半年风险事件影响不大之后下半年全球经济将兑现自身周期下的强劲，而此时的道指为代表的全球股指及大宗商品市场指数可能已在高位，将出现“经济
38、强劲之下的涨跌两难”，或者上涨以一种缓慢、震荡的方式进行，市场实际价值打折扣。这主要是因为：其一，股指及商品指数均已经先行涨至高位，远远领先经济周期，市场还是会出现轻微的去杠杆以等待经济来适应、支撑泡沫的平衡点；其二，美元可能步入其自身正轨下的上升期。,此外，2013 年可能仍然难以甩掉量化宽松这样的非常规变态对美元本身以及金融市场和全球经济的困扰。事实上，不仅金融市场在 2012 年 9 月 13 日美联储 QE3 之后几天就开始掀起了 QE4 的期盼与讨论，而且到 2012 年 12 月初不止一位美联储委员开始公开讨论支持 QE4。对比美联储的五度量化宽松实际举措与美元自身系统周期指标的关
39、系，可以发现美联储几乎每次时机均打在周期指标的看涨点附近，因此，无法排除美联储延续此种恶习而在 2013 年 6-7 月份在关键点上再度压低美元的可能性。如果届时美联储果真再出极端，必然引起金融市场巨大反应，但是在 2012 年 9 月 QE3 之后金融系统反而出现一轮去杠杆的事实之后，市场实际影响难料。但有一点可以肯定的是：即便 2013 年初美国财政断崖先实现了美国及全球的通缩，届时也可能不管金融市场如何都在现实社会中迅速逆转为真实的通胀，尽管美联储意在压制美元以不断拖延展期，但美联储将自身难保，并为 2014 年全球可能推后发生的巨大金融危机打下伏笔。就美元的长期大势而言，远端美元不再仅
40、限于过去的经济、金融定价，地缘局势的影响将不断升高，美国在全球面临是仅丢掉美元指数还是丢掉霸权地位的战略选择，这是美联储无法左右的历史进程。就货币战争而言，尽管这可能是未来的常态，但实际上 2013 年的实际程度会降低。因为全球经济压力减轻的几率在增加后，刻意的货币战争理应降低，且市场在更多关注经济基本面之后的争论也会减少。在 2012 年 9 月美联储量化宽松之后掀起的亚洲货币战争，只是一个小高峰，不仅只是限于港元、韩元等局部地区，而且预计持续时间有限。,倍特期货研发中心,中国经济内生动力指数,1,7,1,7,1,7,1,7,1,7,1,7,1,7,1,7,1,7,1,7,1,7,1,7,1
41、,7,1,7,1,7,1,7,1,7,1,7,1,7,1,7,1,7,1,7,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,-0,1,1,2,2,3,3,4,4,5,5,6,6,7,7,8,8,9,9,0,0,1,1,2,2,3,3,4,4,5,5,6,6,7,7,8,8,9,9,0,0,1,1,2,2,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,0,0,0
42、,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,1,1,1,1,1,1,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,9,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,0,1,1,1,1,1,1,1,1,1,1,1,1,1,1,1,1,1,1,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,0,1,3,-0,1,国际国内商品期货综合指数,三、市场展望如果仅依据全球经济基本面，2013 年至少相对比 2012 年转好，2013 年全球主要股
43、指及大宗商品指数均可以实现泡沫性大幅上涨（如果再之后经济能持续追赶市场就不是泡沫了），考虑全球尤其是西方金融市场去杠杆的复杂化影响，主要股指及全球大宗商品也能实现大幅震荡中总体偏多的趋势；但是，一是因为市场实际受多方面因素综合影响，二是一些可预见的欧、美、日危机焦点和全球范围的不可预料因素尚存在变数，对于 2013 年主要金融市场的实际走势需要保持警惕，尤其是在结构分化可能加深、波动放大且频率可变的一般性预期基调之下，适宜非简单单边趋势的应对策略。中 国 经 济 内 生 动 力 指 数 、 商 品 期 货 CRB指 数 、 国 内 期 货 文 华 商 品 指 数,-5 0 0,中 国 经 济
44、内 生 动 力 指 数,国 际 商 品 期 货 CRB指 数,国 内 期 货 文 华 商 品 指 数,650,-1 0 0 0-1 5 0 0-2 0 0 0-2 5 0 0-3 0 0 0-3 5 0 0-4 0 0 0-4 5 0 0-5 0 0 0-5 5 0 0,600550500450400350300250200150,数 据 基 础 ： 中 国 国 家 统 计 局 及 高 盛 之 经 济 景 气 监 测 中 心 、 期 货 市 场,数 据 研 究 ： 倍 特 期 货 东 篱,月,度,尽管市场实际并非按自然时间演变，但仍然可以对主要的相关市场做出大致的预期：2013 年一季度：以
45、2013 年 1 月 1 日美国是否进入政府自动节支为焦点的财政断崖，系 2013 年金融市场的开篇因素。一般而言，一季度金融市场相对压抑或风险较高，道指及主要大宗商品仍存在下跌压力。长期的赤字财政膨胀扶助经济，在已经进入削弱长期经济增长动力的同时遭遇必须收缩的“碰壁时点”，无论达成怎样的协议，无外乎均在增税与减少政府开支之间进行调和，只是对于美国经济及全球出口与消费的影响程度有大有小而已，并不能消除经济完全不受影响，而金融市场的利空反应及持续时间可能远大于宏观经济。在经济模式及金融市场均严重依赖财政透支的模式下，实体经济实际利空影响并没有那么大，这是因为：自 2011 年下半年以来，美国政府
46、已经减少了财政对经济的支持，转而完全靠美联储扩大杠杆撑住经济和就业，美国政府直接开支对经济和就业的增速的贡献为零或很低了；但金融市场对此的依赖不仅限于央行货币杠杆的黑洞展期以换来 GDP，无论是心理还是市场利益均还严重依赖美国财政，金融市场乃至企业的看法是：政府不大手大脚花钱（或加点儿税）就是无法运转的经济末日。唯有美国政府与国会达成将此问题完全展期拖延，才可能不对 2013 年当期发生利空影响，市场尤其是道指、大宗商品将大幅上涨。不过，鉴于问题终将碰壁，无法预料是否市场会反复地提前对未来担忧。如果结果只是很短期的展期，市场只能短期地乐观反应。我们认为展期的几率不高，因此，道指、大宗商品下跌的几率也就很高。因为，与2011 年 8 月初的上调债务上限不同，按照当前情形，对于执政的民主党相当有利，民主党可以置之不理共和党，就将在 2013 年 1 月 1 日自动进入增税、节支程序，达到当前民主党的诉求与理念了。连与共和党谈判的必要都没有，只让共和党去自找没趣而已。2013 年二季度：倍特期货研发中心10,1,7,1,7,1,7,4,-,9901,4,-0,99,7,5,-,1,9901,5,1,-,9907,6,-,1,9901,6,-,1,9907,7,1,-,9901,7,-,1,9907,8,-,1,9901,8,1,
