1、宏观深度报告2012 年 4 月 15 日宏观深度报告中国当前经济形势分析,许江山,首席宏观研究员,电话：020- 38456725eMail：要点：初步测算，一季度国内生产总值 107995 亿元，按可比价格计算，同比增长 8.1%。分产业看，第一产业增加值 6922 亿元，同比增长3.8%；第二产业增加值 51451 亿元，增长 9.1%；第三产业增加值49622 亿元，增长 7.5%。从环比看，一季度国内生产总值增长 1.8%。1 季度数据无疑是让人失望的，但是 3 月的诸多数据又给了一些希望，尤其是新增贷款和财政性存款减少额等数据。政策主导的数据，比如上述的新增贷款和财政性存款在季月的
2、减少额度等，都表现较好；而落实到经济自身的一些数据，比如固定资产投资，工业增加值等则令人担忧。笔者认为这种政策主导型的数据和经济基本面的数据的分化可能会在 2 季度更为明显。本报告中所有观点仅供参考，请务必阅读正文之后的免责声明。,宏观深度报告目录中国当前经济形势分析 . 1固定资产投资增速下滑 . 4工业增加值增速低位徘徊 . 5从近期数据出发对中国经济的几点看法 . 7,Page 2 of 9,http:/,4/15/2012,宏观深度报告中国当前经济形势分析1 季度及 3 月宏观数据点评初步测算，一季度国内生产总值 107995 亿元，按可比价格计算，同比增长 8.1%。分产业看，第一产
3、业增加值 6922 亿元，同比增长 3.8%；第二产业增加值 51451 亿元，增长 9.1%；第三产业增加值 49622 亿元，增长 7.5%。从环比看，一季度国内生产总值增长 1.8%。1 季度数据无疑是让人失望的，但是 3 月的诸多数据又给了一些希望，尤其是新增贷款和财政性存款减少额等数据。政策主导的数据，比如上述的新增贷款和财政性存款在季月的减少额度等，都表现较好；而落实到经济自身的一些数据，比如固定资产投资，工业增加值等则令人担忧。笔者认为这种政策主导型的数据和经济基本面的数据的分化可能会在 2 季度更为明显。,图 1 ：GDP 下滑速度超出预期数据来源：广发期货发展研究中心,图 2
4、 ： GDP 同比涨幅,Page 3 of 9,http:/,4/15/2012,3,宏观深度报告,图 3 ：GDP 下滑速度超出预期,图 4 ：三大需求对 GDP 的贡献,数据来源：广发期货发展研究中心固定资产投资增速下滑3 月份固定资产投资累计同比增长 20.9%，当月同比增速为20.4%，较 1-2 月的累计同比增速 21.5%有所下降（图 5），下降的主要推手是房地产投资的大幅下滑。制造业投资基本稳定，基础设施投资显著回升。3 月房地产开发投资完成额累计同比增长 23.5%， 月当月同比增速 19.5，较 1-2 月累计同比增速 27.8%大幅回落。3 月房屋新开工面积累计同比增长 0
5、.3%，当月同比下降 4.11%，较 1-2 月的 5.1%明显回落。其中，住宅新开工面积累计同比下降 5.2%，当月同比下降 9.96%，呈现大幅放缓态势。商品房销售面积累计同比下降 13.6%（1-2 月同比下降 14.0%），销售额累计同比下降14.6%（1-2 月同比下降 20.9%），土地购臵面积累计同比下降 3.9%（1-2 月同比下降 0.5%）。向前看，我们认为房地产调控政策短期内不会显著放松，未来房地产销售和投资增速将维持低位。3月制造业当月同比增长 24.9%，较 1-2 月累计同比增速（24.7%）有所回升，高于总体固定资产投资增速，成为带动投资的主要力量，显示制造业投资
6、已经企稳，这与 3 月信贷投放超预期所反映的情况相一致。 月基础设施类固定资产投资当月同比增速 5.7%，较 1-2 月份的-2.4%显著回升，主要反映两会后随着财政预算的通过，基建项目审批加快，基建投资开始提速。针对 2 月的固定资产投资数据，笔者在上期报告中强调了其维持在当前一个相对较高的增长水平主要是因为房地产投资增速仍维持高水平，而掩盖了制造业和基建类固定资产投资增速回落幅度已然较大的事实。而在 3 月的数据中，房地产投资的增速下滑较为明显，而固,Page 4 of 9,http:/,4/15/2012,宏观深度报告定资产投资增速也应声下跌。笔者认为房地产投资增速将持续下滑，在此背景下
7、，固定资产投资增速整体稳步下滑将是上半年的大概率事件。,图 5 ：固定资产和房地产投资增速数据来源：广发期货发展研究中心图 7 ：中央项目持续下滑,图 6 ：新增固定资产投资图 8 ： 新项目数额较少,数据来源：广发期货发展研究中心工业增加值增速低位徘徊3 月工业增加值同比增长 11.9%，比 1-2 月的 11.4%有所回升；季调后环比 1.22%，较 2 月的 0.84%和 1 月的 0.63%显著回升，显示经济增长势头平稳，经济环比增速可能已在 1 季度见底。从工业增加值分行业数据看，大部分行业同比增速都出现改,Page 5 of 9,http:/,4/15/2012,宏观深度报告善，其
8、中下游汽车和纺织的改善幅度较大，化工和非金属矿物制品业增速出现下滑。总体而言，工业增加值同比增速上升，幅度超出我们预期。近期统计局经济领先指标、制造业 PMI 和其他经济领先指标均出现了一定程度的改善。在此情况下，4 月 9 日周一专刊中我们指出工业增加值同比增速有上升可能，未来上升趋势能否持续需要继续观察。,图 9：工业增加值累计同比涨幅数据来源：广发期货发展研究中心图 11 ：不同体制企业工业增加值数据来源：广发期货发展研究中心,图 10：轻重工业增加值累计同比图 12 ：不同体制企业工业增加值,Page 6 of 9,http:/,4/15/2012,宏观深度报告从近期数据出发对中国经济
9、的几点看法基于今年 1 季度的经济数据，我们对当前中国经济有如下几点看法。第一，结合月度增长数据（比如工业增加值）和价格数据（CPI），中国经济已经步入了小衰退周期。而在下阶段如何演变，较大程度取决于固定资产投资回落的速度和欧洲经济对出口的影响。正如前文的分析，固定资产投资增速并未出现大幅下滑，主要是因为房地产投资的支撑，而当前房地产行业的销售和库存情况都为这种投资的继续高速增长带来了较大压力。而温总理在记者招待会上关于房地产调控政策的陈述，我们认为 2 季度固定资产投资增速出现回落的风险很大。若如此，对于中国经济的担忧将会逐渐占据投资者的心理，进而对 2 季度风险资产、大宗商品价格带来明显压
10、力。第二，中国的产业结构调整或已经有了一些效果，但新增长点还未出现。从出口数据来看，一些低附加值的商品出口回落较为明显，而高新、机电类产品出口持稳。从这一点来看，可能是中国的产业结构调整、产业升级逐渐传导至生产线的终端。而从工业增加值的分项数据还难以看出存在某个领域成为新增长点的可能。第三，到目前为止，货币政策的调整力度和频度基本符合我们之前的预期，但我们预计 2 季度的调整力度或加大。如果房地产的调控未有放松，我们认为货币政策的放松可能会在之前的基础上加快速度、力度。之前我们的观点是上半年三次“降准”，不会出现降息。现在我们认为 2 季度还存在两次“降准”，与此同时降息的可能性在增加。从近期
11、的贸易净额和 FDI 数据来看，外汇占款未能维持在偏低的水平，这是两次“降准”的主要原因。而在房地产政策不放松的前提下，固定资产投资增速很难维持，进而对于经济担忧将会促使降息的提早出现。从经济的角度来看，调整货币政策的必要性加大，而结合通胀和存款利率（也即实际存款利率）的角度来看，今年的通胀水平应该在 1 年期存款利率 3.5%以下，因而实际存款利率将逐渐转正，因而从这一角度的调整必要性在下降。图13：当前的小衰退周期,Page 7 of 9,http:/,4/15/2012,宏观深度报告数据来源：广发期货发展研究中心,Page 8 of 9,http:/,4/15/2012,宏观深度报告免责
12、声明本报告中的信息均来源于被广发期货有限公司认为可靠的已公开资料，但广发期货对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发期货证券或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。在任何情况下，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述品种买卖的出价或询价，投资者据此投资，风险自担。本报告旨在发送给广发期货特定客户及其他专业人士，版权归广发期货所有，未经广发期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“广发期货”，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。广发期货有限公司提醒广大投资者：期市有风险 入市需谨慎！相关信息广发期货发展研究中心http:/电话：020-38456888地址：广州市天河区体育西路 57 号红盾大厦 14 楼邮政编码：510620,Page 9 of 9,http:/,4/15/2012,
