1、第九章 企业价值评估（下）,第一节 收益途径及其方法在企业价值评估中的应用第二节 市场途径及其方法在企业价值评估中的应用第三节 资产基础途径及其具体方法在企业价值评估 中的应用,一、收益途径及其方法评估企业价值的核心问题 第一，要对企业的收益予以界定； 第二，要对企业的收益进行合理的预测； 第三，要选择合适的折现率。第8章单项选择题4.运用收益法进行企业价值评估，其前提条件是（ C ）。A 企业具有生产能力 B 企业各项资产完好C 企业能够持续经营 D 企业具有商誉,第一节收益途径及其方法在企业价值评估中的应用,二、收益途径中具体方法的说明 （一）永续经营假设前提下的具体方法 1.年金法 年金
2、法的公式为： P=A/r （91）其中：P企业评估价值；A企业每年的年金收益； r资本化率。,用于企业价值评估的年金法，是将已处于均衡状态，其未来收益具有充分的稳定性和可预测性的企业的收益进行年金化处理，然后再把已年金化的企业预期收益进行收益还原，估测企业的价值。因此，公式（91）又可以写成： （92）其中： 企业前n年预期收益折现值之和； 年金现值系数； r资本化率。,【例9-1】待估企业预计未来5年的预期收益额为100万元、120万元、110万元、130万元、120万元，假定资本本化率为10%，试用年金法估测待估企业价值。运用公式（92）有： =（1000.9091+1200.8264+1
3、100.7513+1300.6830+120 0.6209）（0.9091+0.8264+0.7513+0.6830+0.6209）10% =（91+99+83+89+75）3.790710% =4373.790710%=1 153（万元） 2.分段法 分段法是将持续经营的企业的收益预测分为前后两段。 将企业的收益预测分为前后两段的理由在于：,在企业发展的前一个期间，企业处于不稳定状态，因此企业的收益是不稳定的；而在该期间之后，企业处于均衡状态，其收益是稳定的或按某种规律进行变化。 对于前段企业的预期收益采取逐年预测，并折现累加的方法；而对于后段的企业收益，则针对企业具体情况并按企业的收益变化
4、规律，对企业后段的预期收益进行折现和还原处理。 将企业前后两段收益现值加在一起便构成企业的收益现值。 假设以前段最后一年的收益作为后段各年的年金收益，分段法的公式可写成： （93）,假设从（n1）年起的后段，企业预期年收益将按一固定比率（g）增长，则分段法的公式可写成： （94） 【例9-2】待估企业预计未来5年的预期收益额为100万元、120万元、150万元、160万元、200万元，并根据企业的实际情况推断，从第六年开始，企业的年收益额将维持在200万元水平上，假定资本化率为10%，使用分段法估测企业的价值。运用公式（93）有： =（1000.9091+1200.8264+1500.7513
5、+1600.683 +2000.6209）+200/10%0.6209 =536+2 0000.6209=1 778（万元）,承上例资料，假如评估人员根据企业的实际情况推断，企业从第六年起，收益额将在第五年的水平上以2%的增长率保持增长，其他条件不变，试估测待估企业的价值。 运用公式（94）有： =（1000.9091+1200.8264+1500.7513+1600.683 +2000.6209）+200（1+2%）/（10%-2%）0.6209 =536+204/8%0.6209=536+25500.6209 =536+1 583=2 119（万元）,单项选择题3.某待估企业未来3年的预期
6、收益额为100万元、120万元和130万元，根据企业实际情况推断，从第4年开始，企业的年预期收益额将在第3年的水平上以2%的增长率保持增长，假定折现率为8%，则该企业的评估值最接近于（ D ）万元。A 1600 B 1614C 1986 D 2050,计算题2.被估企业预计未来5年的预期收益为100万元、120万元、150万元、160万元和200万元。假定折现率和资本化率均为10%，企业经营期永续，试用年金法估测企业整体价值。另外，假定被估企业从未来第6年开始，企业的年收益维持在200万元的水平上，试采用分段法估测企业整体价值。,（1）运用年金法估测企业整体价值的计算过程如下：企业整体价值=（
7、1000.90911200.82641500.75131600.68302000.6209） （PA ，10%，5）10%=（9199.168112.695109.28124.18）3.790810%=536.323 3.790810 %=141.48010%=1 414.80（万元）,（2）采用分段法估测企业整体价值的评估过程如下：企业整体价值=1000.90911200.82641500.75131600.68302000.620920010%(1+10%)-5 =536.3232 0000.6209=536.3231241.8=1 778（万元）,（二）企业有限持续经营假设前提下的具体方
8、法 一般而言，对企业价值的评估应该在持续经营前提下进行。只有在特殊的情况下，才能在有限持续经营假设前提下对企业价值进行评估。 对于有限持续经营假设前提下企业价值评估具体方法，其评估思路与分段法类似。其数学表达式为： （95) 其中：Pn为第n年企业资产的变现值；其他符号含义同前。,三、企业收益及其预测 （一）企业收益额 在资产评估中，收益额是根据投资回报的原理，资产在正常情况下所能得到的归产权主体的所得额。 （二）关于收益额的口径 从投资回报的角度，企业收益的边界是可以明确的。企业净利润是所有者的权益，利息是债权人的权益。多项选择题3.一般而言，可用于企业价值评估的收益额通常包括(ABC )。
9、A 息前净现金流量 B 无负债净利润C 净利润 D 利润总额,可作为分析判断企业获利能力参考依据的财务指标主要有：企业资金利润率、投资资本利润率、净资产利润率、成本利润率、销售收入利润率、企业资金收益率、投资资本收益率、净资产收益率、成本收益率、销售收入收益率等。第8章多项选择题3.用于衡量和判断被评估企业现实获利能力的财务指标主要有（ ABCD ）。A 净资产利润率 B 净资产报酬率C 投资资本报酬率 D 资金利润率,企业资金利润率与企业资金收益率之间的区别是，前者是企业的利润总额与企业资金占用额之比，而后者是企业净利润与企业资金占用额之比。其他各对应项利润率与收益率之间的差别同上，也是分子
10、项上的利润总额与净利润之间的差别。判断题 2.企业的净资产收益率与净资产利润率之间的区别是，前者是以企业的利润总额与企业资金占用额之比，而后者是企业净利润与企业资金占用额之比。 ( ),企业收益预测不能简单地等同于企业利润表或现金流量表的编制，而是利用利润表或现金流量表的已有栏目或项目，通过对影响企业收益的各种因素变动情况的分析，在评估基准日企业收益水平的基础上，对应表内各项目（栏目）进行合理的测算、汇总分析得到所测年份的各年企业收益。 企业201204年收益预测表（见下表）是一张可供借鉴的企业收益预测表。,表 9-1 企业201-204年收益预测表 单位：万元,四、折现率和资本化率及其估测
11、折现率，是将未来有限期收益还原或转换为现值的比率。 资本化率，是指将未来非有限期（永续期）收益转换为现值的比率。 资本化率在资产评估业务中有着不同的称谓：资本化率、本金化率、还原利率等。 折现率和资本化率在本质上是相同的，都属于投资报酬率。判断题 3.资本化率在资产评估业务中有着不同的称谓：资本化率、本金化率、还原利率等。但其本质都是相同的，都属于投资报酬率。 ( ),作为投资报酬率通常由两部分组成： 一是，无风险报酬率（正常投资报酬率）； 二是，风险投资报酬率。 风险报酬率的高低主要取决于投资风险的大小，风险大的投资，要求的风险报酬率就高。,从理论上讲，折现率与资本化率并不一定是一个恒等不变
12、的量，它们既可以相等也可以不相等，这取决于资产评估师对企业未来有限经营期与永续经营期风险的判断。 因此，必须强调折现率与资本化率并不一定是一个恒等不变的值。判断题 1.在企业价值评估的年金法中，折现率恒等于资本化率。 ( ),（一）企业评估中选择折现率的基本原则 1.折现率不低于投资的机会成本； 2.行业基准收益率不宜直接作为折现率，但行业平均收益率可作为确定折现率的重要参考指标； 3.贴现率不宜直接作为折现率。多项选择题2.下列各项中，不宜作为企业价值评估中折现率的经济参数包括( BD ) 。A 社会平均投资报酬率 B 行业基准收益率C 行业平均收益率 D 银行贴现率,（二）风险报酬率及折现
13、率的测算 无风险报酬率的选择相对比较容易一些，通常是以政府债券利率和银行储蓄利率为参考依据。而风险报酬率的测度相对比较困难。 风险报酬率可通过以下两种方法估测： 1风险累加法。用数学公式表示为： （96） 2.系数法。 系数法用于估算企业所在行业的风险报酬率。,系数法估算风险报酬率的步骤为： （1）将社会平均收益率扣除无风险报酬率，求出社会平均风险报酬率； （2）将企业所在行业的平均风险与社会平均风险进行比较，求出企业所在行业的系数； （3）用社会平均风险报酬率乘以企业所在行业的系数，便可得到被评估企业所在行业的风险报酬率。 用数学公式表示为： Rr = ( Rm Rg ) （97）,其中：
14、Rr 被评估企业所在行业的风险报酬率； Rm 社会平均收益率； Rg 无风险报酬率； 被评估企业所在行业的系数。 在评估某一个具体的企业价值时，应再考虑企业的规模、经营状况及财务状况，确定企业在其所在的行业中的地位系数（），然后与企业所在行业的风险报酬率相乘，得到该企业的风险报酬率。用数学公式表示为： Rr = ( Rm Rg ) （98） （三）折现率的测算 1.累加法。 累加法，是采用无风险报酬率加风险报酬率的方式确定折现率或资本化率。,累加法测算折现率的数学公式为： R=Rf+ Rr （99） 式中：R 企业价值评估中的折现率 Rf 无风险报酬率 Rr 风险报酬率 2.加权平均资本成本模
15、型。 加权平均资本成本模型，是以企业的所有者权益和企业负债所构成的全部资本，以及全部资本所需求的回报率，经加权平均计算来获得企业评估所需折现率的一种数学模型。,有时也使用企业的所有者权益与长期负债所构成的投资资本，以及投资资本所要求的回报率，经加权平均获得企业价值评估所需折现率。用数学公式表示为： （910） 其中： （911） 负债成本，是指扣除了所得税后的长期负债成本。,单项选择题 4.假定社会平均收益率为10%，企业所在行业基准收益率为12%，国债收益率为4%。待估企业的投资资本所有者权益和长期负债两部分构成，其中所有者权益占投资资本的比重为60%，长期负债占40%，利息率为6%，待评估
16、企业的行业风险系数()为1.2。该待评估企业投资资本的折现率最接近于（ C ）。A 11.2% B 9.53%C 9.12% D 12.86%,五、收益额与折现率口径一致问题 在运用收益法评估企业价值时，必须注意收益额与计算折现率所使用的收益额之间结构与口径上的匹配和协调，以保证评估结果合理且有意义。单项选择题 1.运用直接法评估企业价值，选择什么口径的收益额作为评估参数应当依据（ B ）。A 企业价值评估的方法 B 企业价值评估的价值目标C 企业价值评估的假设条件 D 企业价值评估的价值标准,第二节市场途径及其方法在企业价值评估中的应用,一、市场途径及其方法在企业价值评估中的应用 市场途径及
17、其方法在企业价值评估中的应用是通过在市场上找出一个或几个与被评估企业相同或相似的参照企业，分析、比较被评估企业和参照企业的重要指标，在此基础上，修正、调整参照企业的市场价值，最后确定被评估企业价值的评估技术思路与实现该技术思路的方法。,市场途径中常用的两种具体方法是参考企业比较法和并购案例比较法。 参考企业比较法，是指通过对资本市场上与被评估企业处于相同或相似行业的上市公司的经营和财务数据进行分析，计算适当的价值比率或经济指标，在与被评估企业比较分析的基础上，得出评估对象价值的方法。 并购案例比较法，是指通过分析与被评估企业处于相同或相似行业的公司的买卖、收购及合并案例，获取并分析这些交易案例
18、的数据资料，计算适当的价值比率或经济指标，在与被评估企业比较分析的基础上，得出评估对象价值的方法。,运用市场途径及其具体方法对企业价值进行评估，不能基于直接比较的简单思路，而要通过间接比较分析影响企业价值的相关因素，对企业价值进行评估。其思路可用公式表示如下： 即： （915）,（914）,其中：V1是被评估企业价值； V2是可比企业价值； X1是被评估企业与企业价值相关的可比指标； X2是可比企业与企业价值相关的可比指标。 通常又称为可比价值倍数。 式中X参数通常选用的财务变量有： （1）利息、折旧和税收前利润，即EBIDT； （2）无负债的净现金流量； （3）销售收入； (4)净利润； （
19、5）净现金流量； （6）净资产等。,由于企业的个体差异始终存在，把某一个相似企业的某个关键参数作为比较的唯一的标准，往往会产生一定的误差。为了降低单一样本、单一参数所带来的误差和变异性，目前国际上比较通用的办法是采用多样本、多参数的综合方法。 例如评估W公司的价值，我们从市场上找到了三个（一般为三个以上的样本）相似的公司A、B、C，然后分别计算各公司的市场价值（格）与销售额的比率、与账面价值的比率以及与净现金流量的比率，这里的比率即为可比价值倍数（V/X）,得到结果见表99：,把三个样本公司的各项可比价值倍数分别进行平均，就得到了应用于W公司评估的3个倍数。 需要注意的是，计算出来的各个公司的
20、比率或倍数在数值上相对接近是十分重要的。如果它们差别很大，就意味着平均数附近的离差相对较大，所选样本公司与目标公司在某项特征上就存在着较大的差异性，此时的可比性就会受到影响，需要重新筛选样本公司。,表9-9相似公司比率汇总表,如表99所示，得出的数值结果具有较强的可比性。 此时假设W公司的年销售额为1亿元，账面价值为6 000万元，净现金流量为500万元，然后我们使用从上表得到的三个倍数计算出W公司的初步价值，再将三个指示价值进行算术平均，见表910。,表910W公司的评估价值 金额单位：万元,上表中得到的三个可比价值倍数分别是1.0、1.5、20，然后分别以W公司的三个指标10 000万元、
21、6 000万元、500万元分别乘以三个可比价值倍数，得到W公司的三个初步价值10 000万元、9 000万元、10 000万元，将三个初步价值进行平均得到W公司的评估价值，为9 700万元。 判断题 4.目前我国企业产权交易市场的有限性，决定了企业价值评估只能采用非市场价值基础。 ( ),第三节资产基础途径及其具体方法在企业价值评估中的应用,企业价值评估中的资产基础途径，是指在合理评估企业各项资产价值和负债的基础上确定企业价值的评估思路与实现该评估思路的各种评估具体技术方法的总称。,一、资产加和法在企业价值评估中的应用 资产加和法，具体是指将构成企业的各种要素资产的评估值加总求得企业价值的方法
22、。 在不同的假设前提下，运用资产加和法评估出的企业价值是有区别的。对于持续经营假设前提下的单项资产的评估,应按贡献原则评估其价值；而对于非持续经营假设前提下的单项资产的评估，则按变现原则进行价值评估。 在正常情况下，运用资产加和法评估持续经营的企业应同时运用收益途径及其方法进行验证。,单项选择题2.在持续经营假设前提下，运用资产基础法评估企业价值时，各个单项资产的评估,应按（ D ）原则确定其价值。A 变现 B 预期C 替代 D 贡献,二、有形资产评估值之和加整体无形资产价值法 有形资产评估值之和加整体无形资产价值法是将企业价值分为两个部分： 其一，是企业的所有有形资产价值； 其二，是企业的所有无形资产价值。 企业的所有有形资产的评估可以采取单项资产评估值加总的方式，具体方式方法如前面所述资产加和法。,多项选择题1.如果在对各企业各单项资产实施评估并将评估值加和后，再运用收益法评估企业价值，这样做可以 ( BCD )。A 比较判断哪一种方法是正确的B 判断企业是否存在着商誉C 判断企业是否存在经济性贬值D 为确定企业的最终评估价值提供更多的信息,多项选择题5.运用收益法评估企业价值与运用资产基础法评估企业价值之间的差额可能是( CD )A 功能性贬值 B 实体性贬值C 商誉 D 经济性贬值,
