《证 券研究》0419.doc

1、开利证券内参 第 1 页 机密开利财经【特别关注】“新兴产业规划”调研结束 各地方规划上报国务院【开利综合观察】新兴产业规划再次升温。日前，国家发改委副主任张晓强在国新办新闻发布会上透露：“中国正在大力培育和发展战略性新兴产业，考虑鼓励外商投资于新能源、新材料、生物医药、信息产业等领域。 ”在最近一次国务院常务会上，温家宝总理也曾表示要“大力发展战略性新兴产业” 。提及战略性新兴产业规划何时出台，张晓强表示：“年内应该会出台。 ”按照此前部署，日前由国家发改委及工信部、财政部等多部门起草的国务院关于加快培育战略性新兴产业的决定代拟稿正进行调研，力争 6 月前递交国务院。 战略性新兴产业发展十二

2、五规划也正在编制当中，有望于 9 月份推出。结束大调研“在广州调研，是此轮调研最后一站。 ”日前，国家发改委一位参与调研的人士这样表示。他表示，发改委多位领导非常重视调研，包括发改委主任张平、副主任张晓强等亲历多个地方，希望掌握制定战略性新兴产业规划的主动权。4 月初，战略性新兴产业总体思路研究部际协调小组（以下简称部际协调小组）就南下广州调研，之前已完成湖南、浙江、辽宁等地的区域调研。该部际小组由发改委会同科技部、工信部、财政部等 20 个部门和单位成立。与此同时，新兴产业规划文件起草组也相应成立，由发改委副主任张晓强任组长，负责研究起草国务院关于加快培育战略性新兴产业的决定和战略性新兴产业

3、发展“十二五”规划 。对此，发改委高新司一位官员透露：“既定的调研时间为 2 月到 4 月，涉及区域调研、重点行业调研和政策问题专题调研等系列活动。 ”调研之前由发改委上报的关于加快培育战略性新兴产业有关意见的报告 ，已获得国务院领导人的批示。在调研的同时，发改委还要求各地上报地方版的规划。四川省发改委副主任曲木史哈就表示：“规划思路已上报国家发改委。 ”据了解，前不久张晓强在长沙召集中西部地区 11 个省市发改委主要负责人开利证券内参 第 2 页 机密开利财经座谈会时，分别对四川、湖南、山西、安徽等省，就加快培育战略性新兴产业做了发言和探讨。当时，张晓强的观点是：各地要因地制宜，兼顾当前和长

4、远。在新兴战略产业上，各地方正竞相比拼。据了解，31 个省、直辖市与自治区纷纷出台“地方十二五战略性新兴产业发展规划” ，其规划思路已上报至国家发改委。新兴产业需要国家资金支持 地方暗战融资【开利综合观察】“新兴产业的发展，特别是前期发展，需要国家资金的支持。 ”发改委投资研究所原所长张汉亚说，各地都在为其酝酿新的投融资系统。从发改委了解到，有关部门正在抓紧研究提出促进战略性新兴产业发展的总体思路，设立创业投资基金支持新兴产业发展。 “去年 10 月，发改委、财政部启动实施新兴产业创投计划，首批设立 20 只创业投资基金，参与者包括上海在内有 7 省市。 ”发改委上述人士说。其中，发改委、财政

5、部与上海市共同发起设立 5 只基金，国家和上海分别出资 2.5 亿元，共吸引各类社会资金 17 亿元。“基金规模 30 亿元，首期 10 亿元已拨付到位。 ”某接近上海新能源基金的人士说， “目前生物医药、新材料、软件和信息服务业 3 只基金正式运作，新能源、集成电路 2 只基金，尽管稍微慢一些，但已经签订发起出资协议。 ”与上海相比，武汉更是狂飙突进。据悉，武汉酝酿的某大型金融控股集团的新兴战略性产业方案中表述称：“未来 3 年将设立大型产业投资基金 1 个，中等产业投资基金 2 个，基金规模达到 200 亿元以上；同时引进及设立私募股权投资基金公司 15 家，2015 年规模要达到 400

6、 亿元以上。 ”日前，武汉市发改委综合处一位人士更是放言：“金融控股集团，其资产过 2000 亿元。“据了解， “航天产业基金”已横空出世。该基金成立于 1 月 18 日， “首期募集资金 30.3 亿元。 ”在成立当日，发改委副主任张晓强等多位高官捧场。该基金是国内首只专注于航天产业发展的股权投资基金，基金投向涉及卫星、运载火箭、航天电子、航天育种等航天产品、航天技术应用产业、航天服务业及其相关领域，采用形式为“有限合伙制” 。随着国家对新兴产业战略定位的确立，创投和私募股权投资的投资正风生水起。清科研究中心数据显示，2009 年创投及私募股权投资机构在战略性新兴产业的投资金额高达 18.8

7、 亿美元，涉及信息产业、新能源产业、新材料产业、医药/保健品、生物工程等。“既然是新兴产业，原来的一些既有资金扶持渠道，就需要在一个新的层面上进行整合。 ”张汉亚说，现在各地都在关注新兴产业的投融资和项目引进。据接近发改委的一位专家分析，还有一个原因是：国家 4 万亿投资中，有相当部分用于基础设施建设，开工大批重工业项目，使得钢铁、水泥等产能更加过剩，原有的经济结构更加失衡。 “目前转变经济结构，刻不容缓。 ”在国新办会上，张晓强直言。开利证券内参 第 3 页 机密开利财经“4 万亿只解决当前问题，新兴产业解决长远问题。 ”张汉亚也认为，4 万亿投资以及十大振兴产业规划未能完全实现结构调整的目

8、标，中央只好推出新兴战略产业。【开利内参】融资融券渐成市场风向标 主题投资机会或来临【开利综合分析】与次前融资融券试探性的交易有所不同，上周机构开始了集中放量介入指标股的阶段。同时，值得注意的是，凡是机构大手笔融资买入的个股，尽管短线曾经被套，但随后往往都会出现较强走势，并成为市场热点，例如中国平安、中国太保等金融股尤其明显。主题投资机会初显随着融资融券交易日益活跃，机构融资买入的个股正越来越受到市场的关注。其实，上周机构重点买入的长江电力、中兴通讯和西山煤电等，都一度出现较强的走势。而在上周，这一特点更为明显，但凡被机构大手笔买入的个股，往往都出现较好的表现。分析人士认为，具备机构融资买入题

9、材的个股，其主题投资机会已经来临。那么，哪些个股在本周被机构看好，并融资大笔买入呢？很明显，都是 90只标的证券中的权重指标股。为何机构大手笔融资买入的个股，往往随后会出现板块性的走强？分析人士认为，主要还是由于这类个股受到了市场的认同。首先，作为能够率先参与融资融券的机构而言，肯定是券商中选优的客户，更是投资者群体中的佼佼者，因此他们的选择，往往会受到市场的高度关注。其次，这类个股往往都是大盘指标股，前期涨幅并不大，因此下跌的空间极为有限，也就是说相对风险较小。第三，在 A 股市场上，融资炒股一直都是操作上的大忌，在以往的混乱时期，很多损失惨重的投资者往往都是融资炒股的人。不过，到了现在的相

10、对成熟市场，这类机构借钱都敢买的个股，显然是经过机构慎重的研究之后，才做出的决定，因此自然短线会受到市场的追捧。分析人士认为，随着市场对融资融券关注度的日益提升，融资融券交易行为对市场的指导意义也明显加强。每当融资交易大幅放量时，如上周初期，表明市场短线看好后市，大盘反弹的概率也较高。而一旦融资买入量大幅萎缩，甚至开始集中偿还融资时，则意味着市场可能面临调整。基金一季度减仓千亿 华夏最凶猛【开利综合分析】Wind 资讯基金仓位测算数据表明，2009 年 12 月 31 日至2010 年 4 月 9 日，两市 350 只股票型和混合型基金共减仓 1059 亿元。在总体仓位微降的同时，它们的持仓结

11、构也有所调整。在此基础上研究发现，对于市场的未来走向，手握有 1.8 万亿市值的基金开利证券内参 第 4 页 机密开利财经经理们，已经不像年初那样充满乐观。华夏减仓最凶猛以减持金额计，华夏基金管理公司旗下基金似乎减仓最为坚决，3 个月减仓 160 亿元。此外，上投摩根、汇添富也是减持主力，旗下基金分别减仓 105亿元和 81 亿元；华宝兴业、景顺长城震荡市中加仓，分别增持 41 亿元和 25 亿元。而华夏基金旗下各基金经理的态度也并不一致。其中，罗泽萍管理的华夏行业精选减仓幅度最大，持仓比例由 2009 年年底时的 92.5%减至目前的80.2%；巩怀志管理的华夏优势增长、郑煜管理的华夏经典配

12、置，也有 11%的减仓幅度。但华夏旗下最著名的基金经理王亚伟，仓位基本保持稳定。其管理的华夏大盘精选持股比例仍占净值的 92.2%，与 2009 年年底相比仅下降 0.8%。他管理的另一只基金华夏策略精选，股票仓位甚至略有增加，从年初的 74.46%增至目前的 74.69%。这一测算结果与华夏基金管理公司 4 月 8 日公布的“一季度开放式基金运作回顾”基本吻合。这份报告称， “一季度股市以震荡格局为主基调，局部热点集中于区域板块和高科技板块。华夏大盘精选保持较高股票仓位，灵活把握结构性投资机会。 ”如果以市值计算，华夏红利无疑是华夏旗下减持最大的基金，其仓位由年初的 90.4%降至 83.2

13、7%，减持金额约 67 亿元。在上述报告中华夏称：“华夏红利较早地减持了采掘、金属等周期性股票，增持了消费、信息技术等行业。 ”小基金公司增仓忙在大牌基金公司忙减持的同时，一些规模偏小或成立较晚的基金公司却在积极加仓。统计显示，华宝兴业基金管理公司旗下基金一季度增仓 41 亿元，名列各基金管理公司榜首。其中，华宝兴业动力组合一季度新买入医药股康恩贝227 万股，华宝兴业收益增长增持康恩贝 490 万股至 612 万股，仅两只基金就在一只个股上增仓 1.15 亿元。而在隶属于机械设备行业的银河动力上，华宝兴业表现出看淡意向，一季度末持仓由 200 万股减至 165 万股。景顺长城基金以 25 亿

14、元的增仓额名列第二。其中景顺长城增长、景顺长城增长 2 号增仓幅度最大，仓位由年初的 78%和 80%双双增至 95%。上市公司一季报显示，景顺长城精选蓝筹 3 个月内增仓隶属于石油、化学、塑胶行业板块的海螺型材达 242 万股，景顺长城内需增长 2 号继续看好文化传播板块的博瑞传播，持仓由年初的 849 万股增至 941 万股。历来号称“择股不择时”的中邮基金管理公司旗下的中邮核心成长却意外减仓，减仓幅度 5.8%，仓位降至 88.91%。公司旗下另一只基金中邮核心优选，则仓位微增 0.79%至 95%。公司一季报显示，这两只基金分别在武汉塑料、武汉凡谷上增仓 100 万股和 330 万股，

15、而此前两只基金均未曾在十大流通股东中露面。据了解，这两家公司分别隶属于石油化学和信息技术业。开利证券内参 第 5 页 机密开利财经公募、私募集体低仓位 二季度可能存年内最后机会【开利综合分析】2009 年指数基金大放异彩，而今年一季度以来中小板却在 A 股市场当之无愧地当起了主角。而重仓中小盘股的基金，其净值也随之水涨船高。面对二季度可能来临的政策之变，公募及私募的经理人们会怎样抉择？风格转换关键在资金面从截至目前已经公布的公募基金公司策略报告来看，基金公司对二季度行情持乐观态度的占据主流，但是在私下交流中，公募基金经理们则近乎一致地认为二季度“很难做” ，蓝筹行情、抗通胀、新兴产业等等词汇被

16、众多公募基金反复提及。而私募基金公司中，意见分歧似乎更大。 “二季度可能是今年最后的机会，如果抓不住，就很难做。 ”一位投资总监表示。虽然近期市场将焦点都集中在了“风格转换”四个字上，但据统计，在公募基金中，年初至今表现排名前五的基金都是因为重仓了中小盘股。据统计，今年 1 月 1 日至目前，嘉实主题精选和大摩领先优势两只基金领跑所有公募基金，复权单位净值增长率分别为 12.85%和 12.33%。在大摩领先优势成立之初，该基金经理项志群面对调整震荡行情直言：“调整对于我来说是好事，上涨时很多股票我觉得贵，跌下来的时候正好买。 ”另一只去年底成立的中小盘基金，信达澳银中小盘在该时间段内复权净值

17、增长率达到了 7%，在普通股票型基金中排名第四。其基金经理黄敬东表示：“风格转换最近媒体说的比较多。我认为，风格转换并不是简单的小盘股向大盘股转换。即使大盘真的出现风格转换，也无非是下跌过程中小盘股多跌，大盘股少跌，然后反弹时，仍将延续小盘股涨幅大于大盘股的趋势。 ”日前，在第一届私募尖峰论坛上，2009 年度私募冠军-广东新价值投资总监罗伟广表示：“目前市场风格能否转变关键在于市场的资金面变化，这需要一个契机，如果二季度不改变，我肯定会等到三季度为止。如果指数继续涨，可能出现的情况是大盘蓝筹走强，中小盘的泡沫也不会破灭，而一旦指数见顶，中小盘的泡沫就非破不可。 ”集体选择低仓位流动性，还是流

18、动性。自从退出政策实施以来，大盘再没走出像样的行情。据了解，CPI 涨幅达到 3%将加息的观点甚为流行，今年 2 月份我国的 CPI 月度涨幅已达 2.7%，逼近 3%的水平，此外人民币将在短期内升值的可能性也对基金的参与热情形成了一定的打压。在此情况下，公募及私募基金开始集体降低仓位。据统计，相对一个月之前，日前基金的整体仓位降低了 1.16%。信诚、华富、国投瑞银的减仓幅度甚至超过了 10%。目前除了中邮基金仓位保持在 90%以上外，大部分基金都在缓慢减仓，仓位最低的银河基金仅持仓 56.3%。一位在最近大幅加仓的基金经理表示，民营企业的成长性相对来说较强。“我还是买中小盘股，有业绩支撑。

19、 ”该基金经理表示。开利证券内参 第 6 页 机密开利财经在仓位上，李泽刚表示：“现今仓位在六成到七成，但可能很快会调整，对二季度的行情还是比较乐观。 ”主板与创业板存在流动性溢价 分拆上市带来投资机遇【开利综合分析】证监会目前允许境内上市公司分拆子公司到创业板上市。可以在创业板分拆上市子公司的主板公司需满足 6 个条件：1、上市公司公开募集资金未投向发行人业务；2、上市公司最近三年盈利，经营正常；3、上市公司与发行人不存在同业竞争且出具未来不竞争承诺，不存在严重关联交易；4、发行人净利润占上市公司净利润不超过 50%；5、发行人净资产占上市公司净资产不超过 30%；6、上市公司及下属企业董、

20、监、高及亲属持有发行人发行前股份不超过 10%。除了满足以上六个条件以外，子公司还必须是高科技和自主创新型企业。从上周二起，市场纷纷开始挖掘具备上述条件的上市公司，相应上市公司的股价也开始攀升。以辽宁成大为例，招商证券认为，辽宁成大的子公司成大生物预计 2010 年净利润达 6 亿，分拆后按医药行业 30-40 倍的市盈率，辽宁成大持有的市值约 120-160 亿元，基本翻倍。辽宁成大在看好声中节节走高。除了辽宁成大，另一只大牛股也因同样的逻辑而走强。根据创元科技 2009年年报显示，公司持有苏净集团 91.93%的股份，苏净集团是国内一家市场份额领先的洁净技术和净化设备设计、研发、制造企业。

21、市场认为，与同类上市公司(合加资源、万邦达等)的市值相比，创元科技目前约 40 亿元的市值规模有被低估的嫌疑。根据深圳交易所公开信息，近期创元科技股价大幅走高，正是因为机构的集中买入。分拆上市为何能够引爆股价在分拆上市之前，对于主板上市公司子公司的估值，市场一般采用的是比较保守的估算方式，或者是将子公司与主板同类型同规模的上市公司估值作类比，或者是采用行业平均估值作为基准。但是，由于其子公司的股权毕竟没有流通，因此这种保守的估值方式往往还会被打上一个折扣。然而，资产一旦经历了从不可流通到可流通这个过程，价格往往会从折价变成溢价。这就好比私募股权基金在收购一家未上市公司时，收购价往往是五六倍或者

22、更低的市盈率，而一旦上市，市盈率就少则十几倍，多则几十倍。中国证监会此次允许上市公司分拆子公司到创业板上市，其引发的估值变化爆发力可能更为强劲。这主要是因为，目前主板市场的静态平均市盈率约为30 倍，而现在创业板市场上大部分个股的市盈率达到 70-80 倍。这种资产估值方法的改变，无须等待基本面逐渐改善来推动，一切似乎都发生在一夜之间，只看市场是不是认同这种逻辑。因此，一旦市场接受了这种逻辑，有分拆子公司到创业板上市意向的上市公司股价就可能在短期内快速上涨。挖掘机会的同时要小心地雷根据中国证监会给出的硬性条件，挖掘这样的上市公司或许并不难，但挖开利证券内参 第 7 页 机密开利财经掘出来的上市

23、公司可能并非个个都会上涨。一方面，由于这种估值的改变并不是子公司基本面明显改善引起的，即便有这个预期，还要看母公司是否有将子公司分拆的意愿。如果母公司最终没有这种意愿，子公司的上市预期无法兑现，高估值可能就难以获得支撑。另一方面，在符合条件的很多上市公司中，有相当一部分属于创投概念股。它们在创业板推出前期已经被充分的炒作，包含了参股子公司登陆创业板的高估值预期，因此价值重估的空间也就相对有限。总之，分拆子公司上市是股权的二次溢价或流动性溢价，对于投资者来说，确实能够带来交易性机会，但在甄选上市公司的时候，不能眉毛胡子一把抓。不然的话，挑选过程中很可能会踩中地雷。监管层“窗口指导”创业板 只是开

24、始还有更多手段【开利综合分析】一位基金经理透露，4 月 12 日她曾看到监管层下发的文件，通知基金在限定条件下不能买卖创业板或中小板股票。这并非证券监管部门首次对基金经理进行有关创业板投资的“窗口指导” ，她表示，创业板的投机性、估值都比较高，加上年报、一季报的数据显示成长性没有预期高，泡沫化比较严重。 “监管层如果要调节市场，窗口指导只是一种手段，还有很多手段也可能采用。 ”监管层再下文警示4 月 13 日，创业板放量大跌，申万创业板指数下跌 7.76%，8 只创业板股票跌停，21 只创业板股票跌幅超过 9%，成交量也创出 213.86 万的新高。“上证报当天的头版头条刊登了境内上市公司可分

25、拆子公司创业板上市的文章，成为当天大跌的导火索。 ”北京一位基金经理指出，13 日同时发布了今年以来创业板第一份一季报，同花顺的报表显示，其股东变动情况散户化特征明显，净利润同比增速 51.81%，明显低于年报的 94.90%，这加重了投资者对创业板高成长性的担忧。据了解，4 月份创业板股票供给增加、股指期货上市对资金的分流、主力资金的获利回吐，加上监管部门加强对基金公司“窗口指导” ，将会让创业板“击鼓传花”游戏难以继续。一位上海基金公司的基金经理表示，现在监管部门对基金公司投资创业板股票监管很严， “最近我分批买了一只创业板股票 4.8万股，证监局就打来电话告诫不要再加仓了。 ”他透露，4

26、 月 12 日他曾看到监管层下发的一个文件，大致是通知基金公司在创业板和中小板新上市几天的股票不能买；创业板个股涨幅超过 5%不能买等。“但创业板火爆不是我们干的呀，管住基金公司没有用。 ”上述基金经理指出，基金要炒作创业板的股票从资金规模上看很简单，比如一只 100 亿元规模的基金，拿出 10%也就是 10 亿元来做创业板股票， “那就会把这只股票的价格炒到天上去。但有什么用？到时候不一定能卖出去，而且被监管层整天盯着，基金经理冒这种违规风险得不偿失。 ”开利证券内参 第 8 页 机密开利财经【股指期货】股指期货首日走势奇异 价格预期高涨成挡箭牌【开利综合分析】中国沪深 300 指数期货于上

27、周五挂牌，标志着中国期货业踏入新一页。不少评论认为，中国市场缺乏投资渠道，新产品的推出能增加选择，对金融行业是正面发展。作为期货从业员，看到中国期货业发展再进一步，固然喜上眉梢，但对股指期货首日的价格走势，却实在是百思不得其解。投资者担心中国将收紧货币政策，中央更于上周五推出多项措施抑压房地产市场，令股市下跌。然而，作为新产品的股指期货，却像众多新股般于首日急升。以现货及期货的最高位比较，相差达 100 点，而以收市价计则相差约 60 点。投资者可能认为，期货市场出现高低水见怪不怪，但令人啧啧称奇的是，明明是从同一个价格基础起步，为何会出现一升一跌的情况呢？先假设没有除净的效应（除净实际上会令

28、期货价格更低，正如现时五月期指相对现货出现超过 200 点子的低水） ，即使将期货市场内的利息成本计算在内，似乎也不应出现约 2%的差距吧！无论是现货带动期货，还是期货带动现货，投资者应该明白两者是存在非常密切的关系，尽管当中允许少许变动。以正常的期货计价模式，股指期货价格相等于现货价格加以利息持有成本减以预期派息，再加上一个可正可负的季节性因素或价格预期。从股指期货推出第一日的价格走势，大概只能用价格预期高涨作为挡箭牌，总不能说是因为投资者盲目追捧新产品，却不懂计价吧。股指期货帮助中国深化股改【开利综合分析】在证券市场的发展上，中国向来是摸着石头过河。1986年，第一家证券公司开业，4 年之

29、后，首家证券交易所成立。但直到 1999 年 7月，中国政府才出台了一部正式的证券法，对证券发行和交易进行管理。此次仅推出了沪深 300 指数期货合约这一种产品沪深 300 指数涵盖沪深两市最具代表性的蓝筹股，而严格的资格标准，应会将那些不受欢迎的投资者（包括大部分散户投资者，眼下还包括外国投资者）拒之门外。与此同时，中国还启动了融资融券业务试点项目，这些业务同样也受到了严格的管控。如果一切运转还算顺利，限制也逐渐放松，这些举措应该会有助于深化国内股市改革，就像在由散户占主导的台湾和印度股市那样。进一步讲，衡量成功的最佳标准，或许是 A 股与 H 股之间的价差。过去 5年，没有做空机制的内地股

30、票的价格，比可以做空的香港红筹股平均高出了 30%。不过，今年迄今为止，在一些改革措施的影响下，溢价水平已减半至开利证券内参 第 9 页 机密开利财经11%。A 股仍不对外国人开放，除非购买的量极少，而中国人又没有别的投资渠道，这必然会抬高其价格。但 A 股/H 股价差进一步持续缩小，将有力地证明中国股市已变得更加微妙和完善。管理层担心风险 股指期货改变市场不会一蹴而就【开利综合分析】随着股指期货交易上周五的正式推出，中国在经济市场化进程中跨过了一个具有历史意义的里程碑。经过 3 年的演练之后，中国的股市监管机构正式开始允许有资格的大陆投资者在本国市场中交易股票衍生品。股指期货的推出是中国今年

31、更广泛的股市改革的一部分：融资融券也在 3月 31 日试推出。这些工具让投资者们不但可以从股市上涨时，也可以在股市下跌中获利，帮助他们对冲市场风险。股指期货合同允许买卖双方在某一指定日根据事先同意的价格买进或迈出一个股指。中国首个股指期货产品基于沪深 300 指数。该指数涵盖沪深两市最具代表性的蓝筹股。首批上市合约为 2010 年 5 月、6 月、9 月和 12 月合约。股指期货的推出是一个“里程碑” ，将起到稳定市场的作用，帮助市场从繁荣迈向成熟。但是，北京方面对股指期货可能带来的风险的担忧是如此之深，使得监管机构计划将大部分投资者拒之门外，起码是在最开始的时候。中国官员们表示，目前，预防风

32、险是他们的首要任务。 人民日报日前刊文表示：“期货等衍生品是一把双刃剑 ，既是管理风险的工具，使用不当也会成为引发风险的源头。 ”股市监管机构对股指期货投资者的资格有严格限制，以排除投机分子。投资者们必须要通过一项考试有点儿像英国的驾照考试还必须在教育背景、信用记录、月薪、和流动性资产方面达标。开户人必须起码拥有 50 万元储蓄，并且证明他们已经完成了 20 次以上模拟股指期货交易，或者在过去三年内执行过 10 次以上大宗商品期货交易。对于5 月和 6 月合约，他们必须支付相当于合约价值 15%的保证金；对于更长期合约，必须支付相当于合约机制 18%保证金。外国人不能交易股指期货。这些限制主要

33、旨在将小散户们挡在门外。这些股民构成了中国震荡股市中的主要力量，但也最具投机性。目前新开股指期货账户只有 6 千个左右，大部分由已经有期货交易经验的大宗商品交易员们设立。因此，大部分市场分析师认为，股指期货推出之初不会给市场带来太大影响。“我不认为一开始交易量会很大， ”法国期货经纪商 Newedge 上海首席代表迪安欧文说。 “但未来看上去很光明， ”他补充道。 “随着时间推移，如果市场运作正常的话，监管者可能会降低市场准入的门槛。 ”经纪商们希望随着时间的推移，监管机构会鼓励更多的投资者参与进股指期货交易，方法包括推出“迷你版”股指期货合约（比如美国的标准普尔 500股指期货“迷你版” ）

34、 ，或者降低开户所需的资本金要求。“第一步是准备好工具箱， ”摩根士丹利策略师娄刚说。 “然后人们会习惯使用这些工具，最后会充分利用这些工具。这可能要历时数年，不过方向是对开利证券内参 第 10 页 机密开利财经的。 ”市场改革的目标是改进中国经济中的资本配置，让中国股市更加贴近西方的做法，这也是中国在 2020 年前将上海建成国际金融中心所作努力的一部分。中国监管机构非常希望通过推出此类更为复杂的交易能够提升市场的稳定性，尽管在西方市场，这类交易的存在并没有在全球金融危机中起到这样的作用。中国券商们预测，股指期货交易将大大提升中国股市的交易量。他们称，中国可能会超越美国，成为以交易量算全球最

35、大股市。对冲基金以及其它机构投资者会对股指期货更感兴趣，因为后者能够帮助他们对冲风险。摩根士丹利称，台湾和日本股市的经验表明，长远来看，股指期货能够将交易量提升之多 50%。但是监管机构禁止外国投资者在中国进行股指期货交易，凸显了一个常为外人所忽略的事实：即中国股市只有不到 1%的市值对外国投资者开放。中国仍然很大程度地与外部世界隔绝。推出更复杂的交易工具并不会改变这个事实起码不会在一夜之间如此。根据印度发展期指的经验，在推出期指之后，在对冲活动之下，现货市场会更为稳定。分析估计，在股指期货推出大约一年之后左右，将有其他新的衍生工具出现，但能否成事，要视乎是否做好结算制度等配套。高层监管太严

36、对冲基金的发展或在未来几年爆发【开利综合分析】随着融资融券于 3 月底启动，以及股指期货 4 月 16 日正式运作，这标志着中国金融市场已经进入了新纪元，而对冲基金亦迈进名副其实的年代。虽然在开始时期，由于监管严格和限制性大，国内对冲基金并未立即受惠，致令其象征性的意义远超于实际的影响；但很多国内对冲基金已经在磨拳擦掌，为股指期货和融资融券所带来的机遇作足准备。起初融资融券是以试点型式进行，首批试点的券商有六家，而沪深股票有九十只，全为深证成指和上证 50 指数成分股。首批参与者以个人投资者为主，反而最有潜质和能力运用融资融券，作投资或作对冲的一众对冲基金经理则没有获得真正参与资格。据了解，融

37、资的利率开始时为 7.86 厘，融券（做空）的利率则在 9-10 厘之间。同时融资融券规定了保证金比例不得低于 50%，而为控制风险，初期保证金更提高至 60%以上，限期六个月。以 60%保证金计算，即每 1 元保证金约可投资 1.67 元（1/0.6） ，而信用账户需维持担保比例不得低于 130%。由于借贷成本高、期限短，担保比例高，融资融券不可作为长线投资，只适宜用作套利和伺机性的短线操作。所以在这开始阶段，对冲基金不能用融资融券也没有太大损失。到将来当融资融券的运作愈趋成熟，对冲基金亦批准采用时，相信海外广泛使用的一些对冲基金投资策略如股票长短仓，购并套利、成对交易、特殊事件套利等策略都会慢慢在国内冒起来。