1、读书报告对代理问题的一些理解代理问题的出现是由于企业的所有权导致的，现代企业理论研究的两个方向一个就是由交易成本引起的，一个就是由代理问题引起的。法玛和詹森对现代公司的代理问题进行了研究，向我们阐述了公司的委托代理问题，对于公司所有权来说，最重要的就是剩余控制权和剩余索取权的分配问题，而如何使剩余控制权与剩余索取权尽可能的对应是公司治理结构的根本所在。不同的资本结构下产生的治理结构和激励机制也是我们要詹森和麦克林探讨的问题。我们知道，代理成本产生的根源在于经营者不是公司完全所有者这一事实。当企业中的决策由经理作出，而他们又不是企业的股东时，就产生了法玛所谓的“管理”与“风险”的问题，也就是委托
2、代理问题。在这种情况下，管理层的工作努力可能使他承担了全部成本而仅获得部分收益，或者说当他在职消费时，他可以享受全部好处而只承担了一部分成本。这样就造成了管理层的工作激励不高，公司的市场价值低于管理层是完全所有者时的市场价值，这两者之间的差额就是股权的代理成本。在法玛的代理问题和企业理论中，只是简要说明了由股权融资的情况下产生的代理成本。由于企业的股东一般不直接参与公司的日常经营活动，而是将经营权交给了经理层，会引起股东价值最大化和管理层价值最大化两者之间的冲突。在这样一个信息不对称，合约不完全的情况下如何设计最优的激励机制，建立最优的公司治理机制是公司运作的关键。法玛认为这种所有权与控制权的
3、分离可以解释为一种有效率的经济组织形式。对管理层进行约束来自己企业内部和外部两方面。法玛认为，虽然经理层当期的工资是不受现阶段团队业绩的影响，但是他所在的团队的成败却会影响他未来的工资，也就是我们平常所说的资本市场会折射出经理层的能力和行为。因为一个有效率的资本市场提供了企业的股票价值的信号，这体现经理层的经营业绩。两权分离的可行性内部原因是有很强的经理间监督，还有约束最高管理层的董事会，外部原因为经理劳动力市场对企业根据业绩挑选经理和支付报酬，即有效的资本市场的约束。法玛对工资进行的三个一般条件假设认证了由经理劳动力市场施加的工资调整可以解决所有权和控制权分离带来的问题：（1）由经理劳动力市
4、场提供关于经理当期和以前业绩的信息来了解经理的才能和消费偏好；（2）经理劳动力市场正确的使用当期和历史信息来修正未来的工资；（3）工资调整过程的权数足以解决与经理激励有关的任何问题。但是这些假定在现实世界里是不可能实现的，代理问题引起的激励和约束得不到满意的答案，因为存在信息不对称，逆向选择，道德风险和不完全契约等等。詹森和麦克林在明确了代理成本的概念基础之上，最早从理论上用代理成本探讨了公司主要利益相关者之间在各自利益最大化和最优化博弈中对最优资本结构的选择，明确地指出了两种在公司运营中存在的主要利益冲突及其代理成本，即股东与经理层之间的利益冲突和债权人与股东之间的利益冲突。詹森和麦克林考察
5、了两种不同的融资行为所导致的代理成本：股权融资和债权融资。把股东与经理层之间的利益冲突导致的代理成本界定为“外部股权的代理成本” ，把债权人与股东之间的利益冲突以及债券相伴产生的破产成本界定为“债券的代理成本” 。随着股权债务比率的变化，两种代理成本会呈现一种彼消此长的权衡关系：在管理层持有股权比例为既定的情况下，增加债务可以提高其所持有股份的收益，进而是减少公司股东持有股份的外部股权代理成本；詹森的“自由现金流量”假说认为债务的本息偿还压力和硬性偿付约束会减少可供管理层使用的自由现金流量，借此减弱管理层在职奢侈消费的可能性。在公司进行股权融资时，由于管理层不是公司的全资股东，存在收益的外部性
6、和成本的外部性。管理层就有动机去为了自己利益而不是股东利益而作出一些行为。在债券融资情况下，债权人由于是按固定的利息来取得报酬，所以债权人会希望企业选择风险较小的项目，而股东则愿意为了高回报率而选择高风险的项目，因为股东有承担有限责任的保护，而债权人最多只能得到本金和事前约定的利息，并且承担企业投资失败的风险，但却不能从承担风险中获得更多的收益，所以债权人和股东的利益是冲突的。詹森和麦克林主要考察了这两类利益冲突，认为债券可以缓解股东与管理层之间的利益冲突，尽管同时会带来后一种利益冲突，但是通过权衡企业可以确定一个点能使总代理成本最小的债务水平。具体来说，当外部股东拥有了公司股份后，经理股份稀
7、释，成本和收益并不由他完全承担，因此他的工作积极性会降低并伴随一些在职消费行为，这样企业的价值就会低于当他完全持有公司股份时假造的价值。当经理所拥有的股份越少，偷懒和在职奢侈消费会导致企业价值越低。直到企业的股份全部为外部股份的情况，也就相当于我们今天所讲的雇佣经理人，这样企业价值可能是最低的，当然这种情况是还没有考虑到企业所实施了监督和自律行为。这个时候，公司价值降低的金额就可以理解为是一种代理成本。经理承担这种代理成本，因为理性的外部投资人会考虑到经理的这利成本外部化的行为所导致企业价值的降低，因此他所支付的价格也会低于股份完全为经理持有时企业价值所得的股份价值。即经理在出让股份时，自己来
8、承担代理成本。因此，经理人有积极性尽量降低代理成本，如采取一些自律行为或者接受外部人的监督来提高企业的价值，当这些行为活动所导致的效用的损失低于企业能提高的价值时，这样的监督和自律就是值得的，经理也有激励这样去做，比如向股东提供会计报表，审计财务状况。另外一种融资方式就是负债。负债可以降低股票的代理成本，因为在既定的投资金额下，经理人债务融资越多，对股票融资的可能性就越小，经理人就可以更多的持有股份，由此产生的代理成本可以减少，企业的价值也就越大。但是债券融资也会产生代理成本。公司负债时，如果投资成功了，偿债后的全部收益是经理和其他股东的；如果投资失败了，在有限责任的情况下，经理人和其他股东只
9、需以自己出资为限承担责任，超过其出资部分的债务不必偿还。这将鼓励经理人和股东去选择风险高收益大的项目，这样所得的收益更多。于是就出现了股东与债权人之间的冲突，从而也就产生了债务融资的代理成本。此时我们仍然要考虑这一笔债务融资的代理成本会由谁来承担。理性和债权人在投资前也会预料到股东的这种投机行为，所以他有可能会采取措施，比如要求提高利率来补偿自己。因此借债的代理成本最后仍然要由股东来承担。所以经理人和股东会签订债务合同，事先做出承诺不投资风险高的项目，他会接受投资者的一些监督，比如财务检查等。但是债务合同也是不完全的，因此，负债率越高，债务融资所导致的代理成本就越大。综合考虑借债的代理成本和募
10、股的代理成本，公司所要做的就是如何使这两种代理成本之和变得最低。这考虑的是企业在进行外部融资时发生的问题，需要权衡的两种代理成本的高低。在企业面对内部现金流的处理问题时，债务可以通过限制自由现金流来减轻企业中的代理问题，因此在某种程度上说，负债也有助于提高企业的价值。詹森和麦克林还认为垄断行为造成了与价值最大化的较大偏离这一说法并不成立,垄断企业的所有者和竞争企业的所有者有一样的动机去最小化管理成本上升,因此他们各自进行的监督活动都将使边际监督成本等于由于降低了经理的在职消费而实现的边际财富的增加。但是从社会福利最大化的角度来看，当有垄断发生时，社会资源的配置方式不是最优的，因为有一部分消费者
11、的无谓损失发生。从这一点来看我不赞成詹森和麦克林的说法。在现代公司方面，资本结构与管理层的激励机制之间的关系一直是我们关注的重点，也是公司治理的难题所在。自从詹森和麦克林提出了资本结构的代理成本理论以来，我们就把资本的结构的选择作为公司所有者调控董事、总经理等高级管理层行为的一种有效激励机制。詹森和麦克林用经济学论证了资本结构的一个衡点，这时代理成本是最低的。但是这一点只存在于理想的世界里，在现实中，这样一个点是我们无法测量到的，公司只能找到最接近这一点的资本结构，使发生的边际监督成本等于这一点的代理成本，使公司价值最大化。由于代理成本是由于管理层、股东、债权人之间博弈而产生的自利行为，表现形式是隐含的和多样的，难以通过特定的指标来进行精确定义、测量和计算。所以对代理成本的研究最终是从公司的业绩来考察的，这无疑具有较大的局限性。对于中国来说，可以能面临的难题更多。由于大量国有公司的存在，代理成本就不仅是上面我们提到的两种情况了，还表现为各种共谋、寻租和资产的浪费与流失，这在程度会超过一般的标准代理成本。在进行融资的选择上，中国的债券市场发展不发达，相比股权融资的低成本而言，大部分公司是发行股票进行融资的，这在某种程度了也增加了股权代理成本。因此，在越来越发达的资本市场中，对公司资本结构的选择、对股东、经理层、债权人的约束问题的研究还有待发展。
