1、第7章 外汇风险及其管理,吕随启：北京大学经济学院金融系电话：13901308838电子邮箱：,本章概要,外汇风险的来源是多方面的，政治、经济等各方面的变动都有可能影响到一国的汇率水平。尤其是现在大多数的国家都实行浮动汇率制，中央银行并没有义务去维持汇率的稳定，使经济的各方面的变动直接作用到汇率上，增强了汇率变动的不确定性。但是浮动汇率并不意味着对汇率的变动置之不理，相反在浮动汇率制下，对汇率的管理提出了更高的要求，尤其是对从事与汇率有关的人来说，这一点显得更加重要。本章从外汇风险的概念与种类入手，以具体的实例为依托，详细地分析了各种汇率风险。并与之相对应的给出了一些常用的外汇管理的方法。,学
2、习目标,1、掌握外汇风险的概念。2、熟悉外汇风险的分类和风险发生的原因。3、熟悉外汇风险管理的各种方法。,引言,有时担心的结果实际上没有出现，人们会由于为减少风险而采取了高昂的措施而感到遗憾。然而，重要的是要记住，所有出于不确定性而做的决策必须在这一不确定性出现之前做出。关键是你所做出的应当是就你当时所能获得的信息来说是最好的决策。每个人都是事后诸葛亮，没有人有完全的先见之明。 -兹维博迪、罗伯特C莫顿（Zvi Bodie and Robert CMerton，2000）,引言,外汇风险存在于涉及国外经济的一切经济活动之中。从事涉外贸易、投资、借贷等经济活动的主体，不可避免地会在国际范围内收付
3、大量外汇，或拥有以外币计值的债权和债务。当汇率发生变化时，一定数量某种外汇兑换成本国货币的数量就会发生变化，可能会增加也可能会减少，为外汇债权债务人带来不确定性。,引言,这种不确定性在1973年西方主要工业国家实行浮动汇率制度以来更加突出。自布雷顿森林体系解体后，主要货币的汇率经常大幅度地波动，而且相互之间的强弱地位也频繁地变换，通常是难以预料的。,引言,外汇风险有可能为外汇债权债务人获得收益，但也有可能遭受损失，因此，经营稳健的经济主体一般都不愿意让经营成果暴露于有可能遭受损失的风险之中，往往都会将外汇风险的防范和管理作为经营中的一个重要方面。,本章内容,第1节 外汇风险的概念与分类交易风险
4、折算风险 经济风险 第2节 外汇风险的管理内部管理 外部管理,第1节 外汇风险的概念与分类,外汇风险，又称汇率风险，是指经济主体在持有或运用外汇时，由于汇率的波动，可能遭受的本币价值的收益或损失的可能性。首先，外汇风险是由于经济主体持有外汇头寸而产生的，如果他持有的是本币头寸，则不涉及汇率变动而带来的风险。其次，外汇风险产生于汇率变动的不确定性。汇率既有可能向有利的方向变化，也可能向方向变化，是双面的，由此产生的结果也是双面的，有可能获得收益，有可能遭受损失。,第1节 外汇风险的概念与分类,这种不确定性是风险的源泉。如果是单一的，只有盈利或只有损失，结果是确定的，不被称为风险。在实际经营中，人
5、们谈到风险时，往往总是强调它可能带来的损失，以至风险被误认为是损失，这是需要澄清的。对外汇风险的准确解释是正确估价汇率变动对企业经营活动和财务状况影响的首要问题。一般人们将外汇风险分为三类：交易风险、折算风险和经济风险。,1交易风险,交易风险(Transaction Risk)，指在运用外币进行计价收付的交易中，在合同签订之日到债权债务得到清偿这段期间内，由于汇率变动而使这项交易的本币价值发生变动的可能性。这是最常见的、最容易理解的外汇风险。它可以起源于尚未结清的、以外币定值的应收或应付帐款；也可以起源于以外币计值的投资或借贷的债务债权等等。,1交易风险,例1，我国某公司从美国进口价值10万美
6、元的货物，三个月后以美元结算。此时美元汇率1￥7.50。如果三个月后美元汇率上升为1￥7.60，那么外贸公司损失人民币1万元。对于进口商而言，合同以外币结算，当外汇汇率在支付外币货款时比签订贸易合同时上涨了，进口商会付出较多的本国货币。对于出口商来说，合同以外币结算，外汇汇率在支付外汇货款时比签订贸易合同时上涨了，出口商将会收到较多的本国货币。当外汇汇率降低时，上述影响正好相反。,例2：我国某金融机构为在瑞士发行价值6000万瑞士法郎的债券，当时瑞士法郎汇率1SF1.6000，该金融机构筹资约3,750万美元。如果债券期满时，瑞士法郎汇率上升为1SF1.2000，该金融机构支付5,000万美元
7、，额外支付1,250万美元。 在以外汇计值的外币债权债务关系中，若清偿时外汇汇率上升，高于债权债务关系发生时的水平，则债权人将收入较多的本国货币。这种关系对债务人来说是以外币计值的，外汇上升则会使债务人支付更多的本国货币。如果汇率水平下降，则上述影响正好相反。,1交易风险,例3：某日瑞士苏黎世外汇市场上，美元兑瑞士法郎的汇率1=SF1.2179/89。某银行按SF1.2189/ 的价格买入1000万美元，按SF1.2179/ 的价格卖出800万美元。该银行持有200万美元多头，价值243.78万瑞士法郎。第二天开市时，汇率1=SF1.2149/59 ，该外汇银行按SF1.2159/ 卖出200
8、万美元多头， 获得243.18万瑞士法郎，损失了6000瑞士法郎。,1交易风险,如果银行买入的外汇多于卖出的外汇，即持有外汇多头，当该种外汇汇率上升时，银行所持有的这笔外汇资产的本币价值就增加了；这种外汇贬值时，这笔外汇资产的本币价值就会降低了。如果银行卖出的外汇多于买入的外汇，即持有外汇空头，当这种外汇汇率上升时，银行持有的这笔外汇负债的本币价值就增加了，而当这种外汇贬值时，这笔外汇负债的本币价值就降低了。当银行轧平头寸时，就要蒙受少收或多付本国货币的风险。,2 折算风险,折算风险(Translation Risk)， 又称会计风险(Accounting Risk)，是指经济主体在对资产负债
9、进行会计处理的过程中，将功能货币转换成为记帐货币时，由于汇率变动而产生的帐面上的损益。功能货币：经济主体在日常经营活动中使用的货币。记帐货币：经济主体在编制财务报表时所采用的报告货币。,2 折算风险,功能货币与记帐货币不一致时，在编制财务报表时就需要进行一定的折算。如果汇率发生了变动，就会使报表中各项的价值发生变动。折算风险在跨国企业中表现得尤为突出。跨国公司的海外分公司或海外子公司，一方面在日常经营中使用的是东道国的货币，另一方面它属于母公司，其资产负债表需要定期呈报给母公司，这时需将东道国货币折算为母国货币。,2 折算风险,例如：美国某公司在瑞士的子公司拥有资产SF1,000,000。年初
10、汇率1SF1.2179，该公司的财务报表中这笔瑞士法郎价值821,085。年终汇率1SF1.2570，这时原来的 SF1,000,000在财务报表上价值 795,545，资产价值减少25,540。折算风险是站在母公司的角度来考虑的，而不是子公司本身。海外子公司的资产负债表在合并到母公司帐上时产生了变化，发生了收益或损失，但这并不一定代表企业的实际经济状况发生了变化。虽然当折算为母国货币时，海外子公司的资产负债发生了变化，但在东道国，该公司的实际经营并没有因此发生变化。,3 经济风险,经济风险(Economic Risk)， 又称经营风险(Operating Risk)，指意料之外的汇率变动对企
11、业未来的收益或现金流的本币价值产生影响的可能性。收益一般指税后利润， 现金流等于税后利润加上折旧。意料之外的汇率变动通过影响企业的生产成本、销售价格、销售数量等方面影响了企业的盈利状况，是长期性的影响，其重要性超过了一次性的交易风险和折算风险。,3 经济风险,例如，假定我国某来料加工公司，2006年生产200万单位产品，内销外销各占一半，单位售价7.5元（相当于1.00美元），单位成本3元，其中进口原材料2.40元（相当于0.32美元），工资成本0.6元，共耗原材料200万单位。另外，每年折旧48万元， 企业年所得税率50%。在以上条件下，2006年该企业的年现金流量如表7.1所示。,表7.1
12、 2006年公司现金流量表,3 经济风险,如果汇率不发生变化，2007年的现金流与2006年相同。假定2007年人民币对美元意外贬值，由原来的1￥7.50降为1￥8.00，这使得该公司的生产和销售都发生了变化。首先，由于美元升值，进口原材料涨价了，0.32美元的原料现在价值2.56元人民币， 生产成本增加到每单位3.16元。其次，该公司面临较为激烈的进口竞争，由于美元升值，进口的同类产品价格上升，该公司的产品价格也有所上涨，比如上涨到7.8元。最后，在7.8元的价格上，该产品的美元价格有所下降，由原来的1.00美元下降至0.975美元，这使外销量有所增加，比如增加到110万单位。因此该公司20
13、07年的现金流量如表72所示。,表7.2 2007年公司现金流量表,3 经济风险,从上述两表中可以看出，由于人民币的贬值，使得该公司在生产成本、销售价格、销售产量等诸多方面都发生了变化，最终使公司的税后利润、现金流量都产生了变化。当然， 在其它情况下，汇率的变动也会使公司蒙受损失。,第2节 外汇风险的管理,交易风险、折算风险和经济风险都会引起企业的关注，并采取相应的措施避免可能带来的损失。交易风险和经济风险都会引起企业真实的盈利的损失，对之重视是理所当然的。折算风险虽然并不体现企业经营中的现实盈亏，但企业对它同样也给予了极大的重视，因为资产负债的变化体现了公司管理者的业绩，直接与其自身利益相关
14、。如在19751981年间，许多美国的跨国公司把对折算风险的管理放在首位。然而，随着新的企业会计制度的实施，折算风险对企业来说已不很重要了，企业把更多的精力转移到企业有长期而深刻影响的经济风险上了。,1 经济风险的管理,对经济风险的管理相当不容易，十分复杂。经济风险不单来自国际经济合同签订之后，而且早在跨国公司决定在海外投资设立分公司起，就已经面临着经济风险了。因此，对经济风险的管理需要从长期入手，从经营的不同侧面全面考虑企业的发展。一般对它的管理可以通过使它的经营活动多样化来达到。,1 经济风险的管理,1、经营多样化：跨国公司在生产、销售等方面实行分散化策略。这种策略可以使跨国公司面临的经济
15、隐险自动减低。 例如，美国公司在瑞士的子公司由于欧元升值而失去了部分世界市场，同时，瑞士子公司却由于瑞士法郎贬值而增加了部分世界市场，这时跨国公司总体来说，不过是市场在其内部的重新分配，从而避免了损失。,1、经营多样化,这种经营方针对经济风险的降低作用还体现在主动调整经营结构上。当汇率出现了意外变化，比较不同国家或地区的子公司的生产和销售状况，据此迅速调整总公司内部的生产基地和销售市场，增加富有竞争力的子公司的份额，减少竞争能力削弱的子公司份额，使整个公司竞争力增强，从而避免了单一生产经营可能遭受的经济损失。,2、融资多样化,融资多样化-在多个资金市场上寻求多种资金来源和资金去向，在筹资和投资
16、两方面都做到多样化。（1）在筹资方面，须从汇率和利率两方面考虑。从货币趋于贬值的国家借款进取性姿态，如果跨国公司预期正确，就可以从中获得好处； 从多个国家的金融市场借入多种货币保守性姿态，多种货币中有的升值，有的贬值，互相抵消，使外汇风险有所降低。,2、融资多样化,（2）投资方面，公司同样应向各个国家投资，创造多种货币的现金流。这使在汇率变动时，所收入的外汇有的升值有的贬值，互相抵销，降低外汇风险。多种货币计值的债务与投资之间也可以相互匹配，避免了可能遭受的外汇风险。,2 交易风险的管理,交易风险是能在现实中引起盈亏的风险，跨国公司对它的管理由来已久，主要可分为内部管理和外部管理两大块。1、内
17、部管理：交易风险作为企业日常管理的一个组成部分，尽量减少或防止风险性净外汇头寸的产生。2、外部管理：当内部管理不足以消除净外汇头寸时，利用金融市场进行避免外汇风险的交易。,1、内部管理,（1）净额结算 （2）配对管理 （3）提前或错后结汇 （4）货币的选择,（1）净额结算(Netting),净额结算，又称冲抵，主要用于跨国公司内部。在跨国公司清偿因贸易所产生的债权债务时，各下属公司将就应收帐款和应付帐款进行划转和冲抵，仅以净额支付。这种结算方法可以在两个下属公司内，也可以在多个下属公司内进行。,（1）净额结算,例如，某个美国跨国公司在英国的子公司欠在瑞士的子公司价值550万美元的债务，而瑞士子
18、公司也欠英国子公司价值280万美元的货款。它们可以安排双边净额结算，只由英国子公司向瑞士子公司支付270万美元。当然具体支付的币种是由美元，还是由英镑或瑞士法郎表示，双方可以进行协商。这一结算方法大大减少了两个公司所需兑换的货币额，减少了汇率风险，也节约了交易费用。多个下属公司之间也可以安排净额结算，只是较为复杂，需要总公司积极安排、协调和组织。,（2）配对管理(Matching),配对管理-使外币的流入和流出在币种、金额和时间上相互平衡的作法。既可以运用于跨国公司内部，又能够适用于与其它公司的交易。配对管理可分为自然配对和平行配对两种。,自然配对(Natural Matching),自然配对
19、-将某种外币收入用于该种外币的支出，即收入某种外币时，并不把它换成本币，而是以该外币直接用于支付。这样，就避免了汇率变动可能带来的外汇损益。例如，我国某公司三个月后将收入一笔美元外汇，为避免外汇风险，该公司在进口原材料时争取以美元付款，付款时间与收汇时间大致相同，从而避免了收汇换汇可能遭到的汇率风险。,平行配对(Parallel Matching),平行配对-指收入和支出的不是同一种货币，但这两种货币的汇率通常是呈固定的或稳定的关系 。例如，在被欧元取代之前，西班牙的货币比塞塔与葡萄牙的货币埃斯库多有稳定的正相关关系，因此，如果有比塞塔收入，也可用埃斯库多的支付来配对， 二者同升同降，避免较大
20、汇率风险。这种配对没有使风险完全消除，如果这些货币之间的关系出现了偏离，那么配对的预期结果将无法实现。当然，若果两国货币呈稳定的负相关关系，同时保有两国货币的多头或两国货币的空头，也可避免风险，减少损失。,（2）配对管理,配对管理大大减少了在外汇市场上买卖外汇的必要性，但配对管理要求跨国公司内部或跨国公司与其它公司之间存在双向性的资金流动。这种资金流动的双向性一旦遇到破坏，对方不能如期支付，配对管理就处于困境，企业面临融资困难。另外配对管理还影响本币资金的周转。,（3）提前或错后结汇(Leads & Lags),当跨国公司预期某种货币将要升值或贬值时，将收付外汇的结算日期提前或错后，以达到避免
21、外汇汇率变动风险或获取外汇汇率变动收益的目的。提前或错后结汇的基本原则是：当预料外币将升值时，在债务到期前就支付外币款项；当外币贬值时，就延期到外币贬值后再支付外币款项。具体操作如表73所示。,（3）提前或错后结汇,（3）提前或错后结汇,由于提前或错后结汇变更了结算日期，这种方法一般更常见于跨国公司内部。跨国公司内部的提前或错后结汇显然是从母公司利益出发的，而且这会使有些子公司的利益受到损失，另一些子公司的利益却增加了，最终在母公司的总体范围来看，利益有所增加。另外，这种措施在资金的筹集和运用方面也带来一些问题，一方面提前支付和延期收汇的企业必须为此筹措所需资金，另一方面，延期支付和提前收汇的
22、企业也必须及时为这笔资金找到合适的运用渠道。最后，提前或错后支付会影响有关国家的国际收支，因此往往受到国家的限制。,（4）货币的选择(Choice of Invoicing Currency),货币的选择通过对合同货币的选择或搭配来避免外汇风险。 采取本国货币作为合同货币； 外汇头寸状况与支付方式；选择对自己有利的合同货币；调整价格和利率；在合同中加列保值条款。,采取本国货币作为合同货币,如果经济主体希望完全消除外汇风险，最安全的方法当然是采取本国货币作为合同货币。其实质是将外汇风险转嫁给了交易对手，由于以本币作为结算货币，不存在清偿时外币与本币的兑换问题，因而外汇风险也就无从产生。这一方法主
23、要适用于货币可自由兑换的国家。如果本国货币（如人民币）是不可兑换的，则很难要求交易对手以本国货币结算。,外汇头寸状况与支付方式,如果经济主体无法以本币作为合同货币，那么可以按照下列选择来选择支付方式：买方可以根据自己已持有的外汇来支付；卖方可选择已支付的外汇作出收取的币种。,选择对自己有利的合同货币,可以选择硬币作为出口或资本输出的货币，选择软币作为进口或资本输入的货币。所谓硬币是指其汇率将上升的货币，软币是指其汇率将下浮的货币。如果出口商或债权人以硬币作为合同货币，当合同到期时，外币已比合同签订时有所升值，出口商或债权人将收回更多的本币。如果进口商和债务人以软币为合同货币，合同到期时，外币已
24、比合同签订时有所贬值，进口商或债务人只需付出较少的本币。在使用这种措施时，需注意的是，硬币和软币不是绝对的，在浮动汇率制度下，汇率的频繁波动更使货币的软和硬极有可能发生倒转，因此，采用这种方法时尤需慎重。,调整价格和利率,如果经济主体没有争取到对自己有利的合同货币，可以适当地调整价格和利率来减少可能遭到的损失。比如要求适当提高以软币计值的出口价格或贷款利率；或者要求适当降低以硬币计值的进口价格或借款利率。,在合同中加列保值条款,货币保值是以币值稳定但与合同货币不同的货币表示合同金额，在结算时，以合同货币来支付保值货币所表示的金额。这种方法主要用于长期合同。目前，货币保值条款主要采用“一篮子”货
25、币，有特别提款权、欧洲货币单位或自主选择的软硬搭配的多种货币。由于一篮子货币是多种货币的组合，当汇率发生变动时，软硬货币相互抵消，使篮子货币能保持较稳定的价值，在结算清偿时，不会受到太大的损失。,2、外部管理,外汇风险的外部管理是指经济主体通过在外界的金融市场上签订合同避免外汇风险。可利用外汇市场和货币市场上的交易,（二）外部管理,货币市场的套期保值：通过货币市场上的借贷来抵销已有的债权和债务的外汇风险例1：美国某公司已知90天后(12.28)需支付SF1,000,000的进口货款当天(9.28)在美国货币市场或欧洲美元市场上借入一定数额的美元在即期外汇市场上将之兑换成瑞士法郎，以瑞士法郎投资
26、90天到期使收回的瑞士法郎本息和恰好等于SF1,000,000，以偿付进口货款,（二）外部管理,即期汇率 1SF1.217990天远期汇率1SF1.2025美国货币市场90天利率(年率)13%德国货币市场90天利率(年率)8%,（二）外部管理,使90天后连本带息收到SF1,000,000，当日投资： SF1,000,000(18%90/360)SF980,392现在想得到SF980,392，需借入美元： SF980,392SF1.2179/804,986今天借入804,986，则90天后需还本息和： 804,986(113%90/360)831,148,（二）外部管理,我们利用远期外汇市场也可
27、以避免外汇风险，在上例中，该公司可以用SF1.2025/的90天期汇买入SF1,000,000，到期需要支付： SF1,000,000SF1.2025/831,601在该例中，利用两个市场进行套期保值的成本是有差异的，原因是利率平价没有成立，即瑞士法郎与美元之间的升( 贴 )水率与同期瑞士法郎与美元的投资收益率差异没有保持平衡。在现实中，这种情况并不是永远不会存在。有的经济学家认为，对于公司来说，运用短期货币市场套期保值往往比运用同时期外汇银行提供的三至五年的远期合同要有利。,（二）外部管理,例2：9月28日，某英国出口商已知3个月后将收到货款SF8,000,000，该出口商利用货币市场套期保
28、值：即期汇率1SF1.66023个月远期汇率1SF1.6655瑞士货币市场利率(年率)：11.325% 英国货币市场利率(年率)：10.55%,（二）外部管理,英国出口商提前借入一笔瑞士法郎，3个月后的本息和是SF8,000,000，则现值应为 将这笔瑞士法郎立即在现汇市场上兑换为英镑 SF7,779,736SF1.6602=4,686,023 在英国货币市场上以这笔英镑投资3个月，得本息和,（二）外部管理,在这个例子中，我们也利用远期外汇市场也可以避免外汇风险。该公司以3个月的远期汇率1=1.6655卖出SF8,000,000期汇，到期后可以得到：SF8,000,000SF1.6655/=
29、4,803,362,（二）外部管理,利用外部管理法还可通过提前出售有关外币票据的方式转移风险，避免损失外币应收票据贴现外币应收帐款让售“福费廷”业务,外币应收票据贴现,远期汇票的持有者可以在承兑后，在汇票到期日前通过背书将汇票拿到银行去贴现。在银行按一定贴现率扣除贴现利息后，持票人便可提前获得外币，将外币在即期市场出售，就可获得本币，从而免除了外汇风险 贴现由于出口商的背书而在法律上负有连带偿还责任。,福费廷业务(Forfaiting),出口商把经过进口商承兑的中长期票据以无追索权的方式向当地银行或大金融公司贴现。出口商因此可提前获得货款，在即期外汇市场上兑换成本币，从而减少外汇风险福费廷是一种卖断，银行或金融公司无追索权福费廷涉及的多是大型成套设备的进口贸易，交易金额巨大，付款期限较长，一般在大企业和大银行或大金融公司间进行，由国家银行、保险公司在票据上签章，对其支付进行担保或直接出具保函,外币应收帐款让售(Factoring),指企业把应收帐款出让给专业承购应收帐款的财务公司和信贷机构，由它们负责向购货客户索取货款让售：出口商把代表应收帐的单据(如提单、发票等)卖断给财务公司，并通过客户直接将货款支付给财务公司让售不负有连带偿还责任，财务公司无追索权。这就使财务公司承担了融资成本、信用风险和外汇风险，因此，出口商必须支付较高的费用才能取得这种权利,
