1、在股指期货推出背景下的投资机会,2,主要内容:沪深300合约设计分析股指期货的市场影响可能的投资机会股指期货交易策略,3,主要内容:沪深300合约设计分析股指期货的市场影响可能的投资机会股指期货交易策略,4,沪深300_仿真交易合约,沪深300合约主要条款沪深300VS.新华富时A50,5,沪深300_股指期货合约构成要素,股指期货合约,合约主体要素,合约风险控制措施,合约交易规则,标的指数,价值及乘数,最小变动价位,合约月份,持仓限制,结算价格和方式,交易时间,交易保证金,价格限制,最后交易日,合约的设计开发是股指期货上市运作的首要问题恰当的合约设计可以体现政策导向和吸引目标投资者,6,沪深
2、300_仿真交易合约,7,沪深300_仿真交易合约,鼓励机构和有实力的专业大户入市强化风险控制措施,防止价格操纵保持适当的市场流动性,8,沪深300 _仿真交易合约,当前以散户为主的市场结构:95%的投资者资产规模都在10万元以下相对偏高的合约价值: 单个合约价值约45万元,一手近5万元价值太低，加大套保成本,价值过大，不利于流动性，有利于初期市场稳定流动性高是期货的特点之一，有利于实现期货交易功能海外市场：上市初期合约价值较高，再降低或推出MINI合约：E-MINI S&P500，2005年2.7亿手从股指长期看涨的角度，MINI产品是合适之选,目前意图：鼓励机构和大户入市,今后发展：价值1
3、0万左右的MINI型产品以及期权产品,9,沪深300 _仿真交易合约,目前意图：强化风险措施防止价格操纵,今后发展：随着市场及投资者成熟度逐渐调整,价格限制：中性偏保守，熔断机制加强风控持仓限制：偏保守,韩国KOSPI 200分阶段提高了限制幅度：1996年5月 5，1998年3月 7，1998年12月 10,成功的投资者教育是市场更为内在的推动力 ；分清发展阶段，合约设计更有针对性 ；关注股指期货合约要素的综合效应 ，保持交易规则制定的内在逻辑性和延续性,10,沪深300_标的指数,图1：沪深300指数总市值占比,资料来源：中证指数公司,11,沪深300_标的指数,新的自由流通股定义：公司总
4、股本中剔除以下基本不流通的股份后的股本比例：公司创建者、家族和高级管理者长期持有的股份；国有股；战略投资者持股；冻结股份；受限的员工持股；交叉持股等,按照原有的处理方法，成份股控股股东的股份限售期到期后，其权重会有较大变化，而超级大盘股的控股股东的股份限售期到期后，其对指数的影响会发生很大的变化，最新的自由流通股定义将减小这种变化,问题：对有权流通的国有股、创始人股在市场上抛售时是否对成份股的权重进行修正等没有明确的说法因此，很可能意味着今后中证指数公司对于部分股票在指数中的权重具有一定的自由裁量权,12,沪深300 VS. 新华富时中国A50 _合约设计,13,沪深300 VS. 新华富时中
5、国A50 _合约设计,14,沪深300 VS. 新华富时中国A50,沪深300：强调了在保持市场活跃的同时加强风险控制 新富A50：吸引海外大的机构投资者入市、合约设计和指数编制方法都更符合国际惯例、设计也更为大胆和富有进攻性，在抗风险性和防操纵性方面限制不多,不同的交易类型对合约条款有不同的需求套期保值：不可操纵性、成份股构成均衡、覆盖率高投机：合约价值小、最小变动单位不能过小、交易成本套利：市场有效性高、最小变动价位小,离岸股指期货的发展对本土市场是一个补充。沪深300和A50合约设计各有其特点，体现了设计者不同的运作目标 ,投资者可根据各自不同的投资策略、风险和收益价值取向灵活运用,沪深
6、300：更适合套期保值交易。新富A50：适合投机操作。,15,沪深300 VS. 新华富时中国A50 _跨市套利,真实地反映整体市场表现和市场主流投资的收益情况:均与两市高度相关、新富A50与沪深300高度相关,指数计算方法的不同：在成份股的加权比例、分级靠挡区间、及调整时间上都有很大不同,市场投资者构成和行为模式不同：国内VS国际,对未来行情判断的不同反应：跨市套利机会,SOURCE：WIND，中信建投证券,16,主要内容:沪深300合约设计分析股指期货的市场影响可能的投资机会股指期货交易策略,17,股指期货的市场影响,指数套利,CRASH,中长期来看不影响市场整体走势长期对现货市场波动性影
7、响不大，同时关注到期日效应吸引场外资金入市机构投资者和海外投资资金比重将增加,18,股指期货的市场影响_对市场走势的影响,CRASH,06/05/1986, HSI was published,21/04/1982, S&P500 was published,03/05/1996, KOSPI200 was published,21/07/1998, TAIEX was published,03/09/1988, NIKKEI225 was published,Source: Bloomberg，中信建投证券,19,股指期货的市场影响_对市场走势的影响,CRASH,21/04/1982, S&
8、P500 was published,23/11/1990, DAX was published,Source: Bloomberg，中信建投证券,20,股指期货的市场影响_对市场走势的影响,启示：股指期货不会改变市场本身运行趋势和规律，而是加速和促进它的发现和形成，要更FOCUS到内在因素的研判,助涨：杠杆投资放大了投资者参与市场定价的权利。在具有非常确定的市场看法时，投资者可以以十倍于可用资金的规模投资于股票市场,助跌：股指期货允许投资者在没有现货的情况下做空，继而通过套利机制传导到现货市场,有助涨助跌作用，但对现货市场趋势没有根本性影响。总体经济环境和基本面的分析更为重要，上市公司盈利能
9、力是根本,总体经济环境是根本：S亚洲金融危机前后 ,大企业过度投资,引发外债偿付危机,21,股指期货的市场影响_期现两市波动性基本一致,指数套利,CRASH,Source: Bloomberg，中信建投证券,22,股指期货的市场影响_上市前后现货市场波动性基本不变,指数套利,CRASH,Source: Bloomberg ，中信建投证券,23,股指期货的市场影响_到期日现象,CRASH,在期货合约到期前夕，套利者和避险者都要考虑是否继续避险或者将原先已避险之部位了结，因而使得期现两市交易量增加,若此时股票现货市场不能提供足够的流动性，则交易不平衡的情况将会发生，使得价格波动较为激烈,到期日现象
10、,市场波动性风险有足够认识，从长期来看，股指期货的存在通常情况下并不会增大股票指数的波动，但在合约到期日前夕波动可能加剧,24,股指期货的市场影响_现货市场资金量有所调整,交易成本低、流动性高e.g.交易成本估计, 12亿美元股票投资组合的交易成本约161万美元，而利用S&P500指数期货只需1万美元,吸引传统股票投资者进行避险性投资吸引高风险偏好投资者进行套利性投机,现有投资者可能需要调出部分资金进行风险配置，从而减少对股票的直接投资；也可能吸引更多场外资金进入,形成场内资金与场外资金、投资者与投机者在股票现货和股指期货等产品上资金的重新配置，提高存量资金利用效率，增加现货市场深度，同时吸引
11、场外资金入市。长期来看，吸引场外资金入场可能性更大，促进股市活跃。,丰富投资手段，完善投资策略：快速资产配置、调整投资组合、套期保值,25,股指期货的市场影响_机构投资者和国外投资比重将增加,指数套利,CRASH,个人投资者占比由2001 年的70左右降至2005 年的40左右，虽然比例下降了将近一半，但是绝对量上仍然处于绝对的优势政策上放开限制后，证券公司、外国投资者的交易量从2001 年到2005 年一直保持着递增的态势，这对该市场的活跃、规范起到了很大的促进作用,韩国交易所投资者构成,股指期货交易相对复杂，机构投资者拥有相对丰富的人力、设备及信息来源，更能发挥所长，故在股指期货市场建立后
12、，以散户为主的投资结构将会逐渐转由资源较为丰富的法人机构所取代国外资金也因为有了避险以改变组合配置的工具，增加了投资该市场的兴趣，更愿意将资金投入该市场,Source: Bloomberg, 中信建投证券,26,主要内容:沪深300合约设计分析股指期货的市场影响可能的投资机会股指期货交易策略,27,可能的投资机会,指数套利,CRASH,大盘蓝筹股中小成长股代表性好的ETF、大盘蓝筹指数基金,28,可能的投资机会_成份股与非成份股之间的差异会越来越大,指数套利,CRASH,Source: Bloomberg, 中信建投证券,海外市场研究表明:股指期货上市以后，选择股指期货成份股与选择非成份股之间
13、的差异会越来越大。对于机构投资者而言，投资选股策略侧重于基本面及整体态势，常常会依个股所占权重来决定持股结构,29,可能的投资机会_成份股与非成份股之间的差异会越来越大,Source:中证指数公司,中信建投证券,30,可能的投资机会_成份股与非成份股之间的差异会越来越大,CRASH,市盈率,市净率,2006年中报主营业务收入和净利润为16.08万亿元和899.35亿元，占沪深上市公司总额的72.09和85.44 2005年和2006年沪深300指数成份股分红超过市场分红总额的80，显示沪深300指数更重视回报投资者从估值水平来看，沪深300指数成份股的的市盈率(18)与市净率等估值指标明显低于
14、市场平均水平(26.39)，凸显出良好的投资机会SHARPE RATIO 也显示了沪深300良好的风险收益情况总的来说,从价值基础来看,沪深成份股票的盈利能力、资产质量和成长性均优于市场平均,Source:中证指数公司,中信建投证券,31,可能的投资机会_蓝筹股稀缺性价值得到提升,CRASH,Source: WIND, 中信建投证券,32,可能的投资机会_蓝筹股稀缺性价值得到提升,对市场上大市值品种的投资需求,沪深300指数和市场整体的高度相关性,相关的成份股的流动性会有较大的提高，且波幅会有所加大；其成交量在市场中的占比会加大，尤其是大市值权重股；市场二八甚至一九现象加剧蓝筹股稀缺性价值得到
15、提升，可以预见，沪深300指数将会吸纳更多新的大盘蓝筹股，指数也会更有效地体现中国经济增长的客观实际,蓝筹股稀缺性价值得到提升,市场对战略性筹码的需求,指数类的基金的成交会趋于活跃,大盘蓝筹股,对大市值权重股，机构通过调控此类股票的股价来影响指数的情况出现的可能性很大,股指期货和ETF及其他指数基金之间套利关系的存在,成为融资融券标的股票的预期机构投资行为模式：价值投资理念、注重业绩长期稳定、流动性好,33,可能的投资机会_中小成长股及基金,蓝筹行情外溢至中小成长股,大盘行情对中小盘股的资金挤出效应,逢震荡买入中小成长股：软件、医药、先进制造业等；基金投资快速、费用低、操作性强,代表性高的ET
16、F，大盘蓝筹指数基金,构建现货：完全复制和抽样复制的成本较高，选择相关性高的基金的可能性大。上证50ETF、上证180 ETF、深证100 ETF与沪深300指数相关系数均在0.9以上 。嘉实沪深300（包括备选股和新股）、大成沪深300（完全复制）,选择封基净值与大盘相关性较高,目前折价高,历史业绩好。基金普惠、基金同益,封闭基金折价率缩小,34,主要内容:沪深300合约设计分析股指期货的市场影响可能的投资机会股指期货交易策略,35,股指期货交易策略_交易目的和功能,避险（HEDGING）（1）价格风险（2）时间风险（3）选股风险 投资组合管理 投机 价格发现 促进资本市场完善和发展,36,
17、股指期货交易策略_基本交易策略,避险交易（1）多头避险（2）空头避险 价差交易（1）市场内（跨月）价差交易（2）市场间（跨市）价差交易（3）商品间（跨品种）价差交易 套利交易 套利与投机,37,股指期货交易策略_避险交易,避险交易（HEDGING）目的：通过买卖股指期货来保持现货资产价值 股票投资风险=系统风险+非系统风险实质：用基差风险取代现货市场风险要点：现市与期市高度相关,38,基金对股指期货的需求,套期保值快速配置资产套利交易套利基金产品的开发,39,股指期货的应用,套期保值-应用相对较多（预期市场有下跌风险时）快速资产配置-行情快速转向时（突发事件、趋势判断失误时的纠错）套利-大有可
18、为（交易，产品开发）投机-只可能小规模,40,套期保值的主要风险,基差风险：投资组合与股指期货的走势不一致套保时间与合约交割期不一致转仓成本合约交易不活跃（交易量、价格）策略套期保值品种选择和比率确定是重点监控与跟综，及时调整套保比率,41,套利交易,1、期现套利（基差） 2、跨期套利 对利率的变化较为敏感3、期货、期权、现货之间的套利 不同组合间的价格失衡情况较多，最有前途的套利方法，最有研究分析价值,42,期现套利的主要风险,投资组合的跟踪误差难点确定合适的投资组合准确预计未来的跟踪误差,43,跨期套利的主要风险,利率变化突发事件例：香港金融保卫战港府沽远买近，1998年8月28日9月合约比8月合约低600点。,44,跨市场或跨品种套利,风险较大例1987年索罗斯做多美国股市做空日本股市,45,使用资金杠杆套利,过度使用资金杠杆可能造成很大风险例LTCM,46,基金进行套利的优势与劣势,优势：有足够的现货头寸可以从现有持仓中组建投资组合资金成本低劣势交易佣金比券商高,47,策略选择,主动性投资的股票型（包括混合型）基金预期市场下跌时，空头套期保值预期将收到资金而市场又可能上扬时，多头套保快速资产配置/调整套利,48,END,
