申银万国-2011 年环保行业投资策略.pdf

1、1行业及产业行业研究/行业深度公用事业/环保 2010 年 11 月 30 日 聚焦环保产业高端价值链 看好 2011 年环保行业投资策略 维持 相关研究 电力行业 10 年 2 月行业月报 2010 年 1 月 电力行业 10 年 1 月行业月报 2009 年 12 月 受益价格转轨 走向市值管理2010 年电力行业投资策略 2009 年 12 月 电力行业 09 年 12 月行业月报 2009 年 10 月 电力行业 09 年 11 月行业月报 2009 年 10 月 电力行业 09 年 10 月行业月报 2009 年 10 月 电力行业 09 年 9 月行业月报 2009 年 8 月 电

2、力行业 09 年 8 月行业月报 2009 年 7 月 电力行业 09 年 7 月行业月报 2009 年 7 月 火电盈利继续回升， 水电利润大幅增长 2009 年 6 月 看好水电，关注火电 2009 年 6 月 分析师 余海 A0230209120491 (8621)23297414 联系人 李洁 (8621)23297425 地址：上海市南京东路 99 号 电话： （ 8621） 23297818 上海申银万国证券研究所有限公司 http:/ 投资要点： 城镇化的深入和要素价格改革的加快将促进环保产业快速发展。 据世界银行报告，中国每年污染造成的损失占到 GDP 的 3%-8%，环境

3、约束成为继资源约束后又一束缚我国经济发展的重要因素。“十二五”期间城镇化的深入和要素价格改革会加快，中西部地区城镇化率的提高，需要环保等公用事业先行，同时要素价格改革也将把环保因素纳入考虑范围，环境税的开征是大概率事件。环保产业被提升至战略性新兴产业的高度，通过财政支持形成合理回报率来吸引产业资本进入环保产业，水、大气、固废等子领域的相关公司有望显著受益。 我国将迎来“环境十年”发展期，保守测算到 2015 年环保产业投资年均增速为 18%，到 2020 年年均增速为 15%。 我国环保投资从 2002 年起出现明显加速增长，环保投资占 GDP 比重从 2001 年的 1.01%攀升至 200

4、8 年的 1.49%。从时间上来看，环境库兹涅茨曲线攀升阶段主要的两大驱动因素（城市化、工业化）较长时间内还要持续，我国工业化进程仍将持续 10 年以上；从海外经验看，日本上世纪 70 年代环保投入/GDP 比从 0.8%攀升至 3%以上历时近 10 年。结合我国经济特征和环境污染情况， 如假设2010-2020年我国GDP保持8%的增速，随着各类环保支持政策的出台，2015、2020 年环保投资/GDP 从 1.49%分别提高到 2.6%、3.3%，到 2015 年年复合增长率为 18%，2016-2020 年年复合增长率为15%。 环保产业支持政策的出台将拓宽环保各子领域的发展空间。 “十

5、一五”规划中把二氧化硫和化学需氧量（COD）两个指标作为控制重点，催生了大气脱硫产业以及传统污水处理产业的快速发展。“十二五”规划将重点纳入污染空气的氮氧化物和导致水污染的氨氮指标。大气脱硝产业以及污水处理升级和工业污水治理将会成为最大受益领域。“十二五”期间，环保产业的财政支持政策仍将持续并会得以深化，环境税征收概率很大。预计将先选择部分重点城市进行试点，江西、湖南、湖北等省都可能成为环境税试点，试点方案成熟后，将加快环境税立法的推进。同时，我们认为国家可以从构建绿色贸易体系角度对环保产业进行支持。 聚焦环保产业高端价值链。 我们通过相对比较优势来寻找环保产业中具备高端价值链的子领域。污水处

6、理：中国具备规模庞大的污水处理厂，对其进行升级改造具备比较优势；中国煤化工、石油化工的发展世界规模领先，给该领域做配套工程的污水处理企业具备比较优势。大气污染治理：中国具备世界最大规模的发电厂和钢铁厂，针对其脱硫、脱硝的企业具备比较优势。固废处理：中国未来核电建设迎来大发展，核废料处理企业具备比较优势。 锁定环保高端价值链龙头，应对转型和通胀。 在通胀和转型成为未来经济特征的背景下，选择具备一定成长性的环保企业将既能受益于转型又能抵抗通胀。我们选择处于高端价值链中的环保企业，锁定高断价值链中细分龙头，我们看好万邦达、碧水源、九龙电力、桑德环境、先河环保，关注龙源技术、龙净环保、兴蓉投资。 本公

7、司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银 行或财务顾问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料 。客户应全面理解本报告结尾处的 “法律声明 “。 本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司() 使用。22010 年 11 月 行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 1 申万研究拓展您的价值 投资案件 投资评级与估值 环保产业被提升至战略性新兴产业的高度，环保产业支持政策即将出台，通过财政支持形成合理回报率来吸引产业资本进入，环保产业将迎来黄金发展期，我们

8、维持对行业的“看好”评级。 预计“十二五”规划将重点纳入污染空气的氮氧化物和导致水污染的氨氮指标，大气脱硝产业以及污水处理升级和工业污水治理将会成为最大受益领域。在通胀和转型成为未来经济特征的背景下，选择具备一定成长性的环保企业将既能受益于转型又能抵抗通胀。我们选择处于高端价值链中的环保企业，锁定高断价值链中细分龙头，我们看好万邦达、碧水源、九龙电力、桑德环境、先河环保，关注龙源技术、龙净环保、兴蓉投资。 关键假设点 国家开始加大力度转变经济增长模式，通过提高环保指标对落后产能进行淘汰。按照国外经验，结合我国经济特征和环境污染情况，假设随着各类环保支持政策的出台， 2015、 2020 年环保

9、投资 /GDP 从 1.49%分别提高到 2.6%、 3.3%，到 2015 年年复合增长率为 18%， 2016-2020 年年复合增长率为 15%。按照国家制定的减排规划，对污水、大气、固体废弃物领域进行减排。 有别于大众的认识 市场对环保产业出台财政支持政策已经不怀疑，但对支持力度大小，存在一定分歧。同时认为环保类企业估值有所偏高，高估值能否得以延续存在怀疑。 我们认为国家将会把环保指标进一步量化，并下放到各省，建立污染减排的责任制和问责制。并通过绿色信贷、环境税及构建绿色贸易体系对环保产业进行大力支持，环保投资占 GDP 比重将会超出市场预期。 同时市场没有意识到， “十二五”期间对环

10、保治理的投资也将仅能起到防止环境继续恶化的作用， “十三五”将继续加大对环保产业的投资，来达到改善环境质量的效果。环保领域属于能改善生存环境并存在商业化价值的领域，在未来十年将迎来政府的持续投入。环保各领域龙头企业具备优秀盈利模式 +资源关系 +政策支持的优势，目前的高估值更带有经济转型的原因，并且会随着未来业绩的增长而逐步消化。股价表现的催化剂 环保产业支持政策的逐步出台，国家对环保产业投资力度的进一步加大。 核心假设风险 为了保证经济增长率，降低对环保产业规划的各类减排政策的执行力度。 本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司() 使用。32010 年 11

11、月 行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 2 申万研究拓展您的价值 目 录 1. 环保产业被提升为战略性新兴产业 4 2. 在政策支持下环保产业发展空间巨大 5 2.1 环保产业在国外刚经历高速发展 5 2.2 政策支持对于环保产业的发展至关重要 .5 2.3 政策支持下我国环保产业将迎来“环境十年”发展期 .6 2.4 环保产业在中西部区域将得以深化 8 3. 环保产业子领域各有特色 9 3.1 污水处理领域产业链各环节处于不同发展周期 .9 3.1.1 污水处理上游向 MBR 方向进行技术升级 10 3.1.2 污水处理中游城市污水处理行业快速发展 11 3.1.3 污水处理中

12、游“十二五”期间工业废水领域投资巨大 12 3.1.4 污水处理下游污水之后看污泥 13 3.2 大气污染治理重点看脱硝 14 3.3 固废领域：垃圾治理要深化，核废料处理提上议事日程 .16 4. 聚焦环保产业高端价值链 16 4.1 万邦达工业废水处理市场空间巨大 .17 4.2 碧水源优秀的盈利模式 +资源关系 +政策支持 17 4.3 九龙电力把握脱硝与核废料处理领域的投资机会 .18 4.4 桑德环境固废处理领域龙头 18 4.5 兴蓉投资稳定增长 +资产注入 .19 本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司() 使用。42010 年 11 月 行业深度

13、报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 3 申万研究拓展您的价值 图表目录 图 1：改革开放以来中国 经济保持高速增长 4 图 2：我国废水排放总量逐年提升 4 图 3：中国工业废气排放 增长率一直在高位 4 图 4：工业固体废弃物产 量持续上升 4 图 5：日本环保投入上升期近 10 年，拐点在 3.1% 5 图 6：环保行业投资及占 GDP 比例在逐步提高 7 图 7：中国环保投资从 02 年开始提速. 7 图 8：中国环保产业正进入“环境十年” 7 图 9：环保行业投资及占 GDP 比例在逐步提高 8 图 10：中国环保投资从 0 2 年开始提速 8 图 11：中国环保产业正 进入“环

14、境十年”. 8 图 12：城市水务系统日益完善 9 图 13：活性污泥法为我国城镇 污水处理主流技术 10 图 14：MBR 技术以膜单元取代二沉池 10 图 15：09-11 年国内新增 MBR 处理 能力有望实现年均翻番 11 图 16：我国污水处理能 力不断增强 12 图 17：我国污水处理率 大幅提高 12 图 18：污水处理行业财务指标 波动相对较大 12 图 19：污水处理行业正 处于成长期 12 图 20：2020 年我国工业废水排放量 将达到 305.6 亿吨 . 13 表1： “十二五”期间工业废水处理领域总投入 有望超过 8000 亿元. 13 图 21：大多数污泥未经 过

15、稳定处理 14 图 22：31%的污泥处置方 法为简单的土地填埋. 14 图 23：电力行业是氮氧化物的主要来源 15 图 24：未来火电氮氧化物排放 量将继续快速增加 15 表 2：SCR 为脱硝技术主流 . 15 表3： “十一五”生活垃圾处理投资 增速最高 16 图 25：2010-2015 年公司 EPC 订单前景广阔 17 图 26：公司未来 5 年收入增速 CAGR 为 80% . 18 图 27：公司毛利率将小 幅度下降 18 表 4：2010-2015 年脱硝催化剂需求约在 15 万立方米/年 . 18 图 28：行业投资提速进一步推 动固废收入增长 19 图 29：核心竞争力

16、保证固废业务高毛利 19 图 30：公司污水处理厂负荷率稳步提升 19 图 31：目前中西部省份污水处 理率相对较低 19 表 5：主要环保类公司业 务领域分布. 20 表 6：盈利预测与估值 20 本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司() 使用。52010 年 11 月 行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 4 申万研究拓展您的价值 1. 环保产业被提升为战略性新兴产业 多年以来我国经济的快速发展对环境造成了巨大的压力， “三废” （废水、废气、固体废气物）排放量逐年增加，环境污染问题日益严重。据世界银行报告，中国每年污染造成的损失占到 GDP

17、的 3%-8%，环境约束成为继资源约束后又一束缚我国经济发展的重要因素。 图 1：改革开放以来中国经济保持高速增长 图 2：我国废水排放总量逐年提升 资料来源：国家统计局，申万研究 资料来源：国家统计局，申万研究 图 3：中国工业废气排放增长率一直在高位 图 4：工业固体废弃物产量持续上升 资料来源：国家统计局，申万研究 资料来源：国家统计局，申万研究 在此背景下，我国的环保产业发展得到前所未有的重视，十二五规划中把节能环保提升到战略性新兴产业地位，相应配套的支持政策即将出台。 十二五提到要把建设资源节约型、环境友好型社会作为加快转变经济发展方式的重要着力点。单位GDP 二氧化碳排放量下降 2

18、0%、清洁利用煤炭比例提高 10%、空气质量标准达到二级的城市比例提高到 82%以上，七大水系国控断面好于 5 类比例提高到 60%，这些指标的达到需要环保产业极大的投入。 050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,0001989年1990年1991年1992年1993年1994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%工业废气排放总量_(亿标立方米)

19、同比增长020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,000200,0001989年1990年1991年1992年1993年1994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%工业固体废物产生量_(万吨) 同比增长01002003004005006002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008亿吨0%1%2%3%4%5%

20、6%7%8%9%10%废水排放总量(LHS)增速(RHS)02468101214161980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008%GDP增速本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司() 使用。62010 年 11 月 行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 5 申万研究拓展您的价值 同时未来要素价格改革的逐步深入也将把环境因素纳入考虑范围 。十二五规划提出改革煤、电、油、气、水、矿产等资源类产品的价格机制，这将减少对工业部门的隐性补贴，促使更多资源流向

21、环保和服务业，有助于经济再平衡的目标。 2. 在政策支持下环保产业发展空间巨大 2.1 环保产业在国外刚经历高速发展 近年来，环保作为新兴产业在全世界范围内发展迅猛。据统计，全球环保产业市场规模从 1992 年的 2500 亿美元增加到 2007 年的 7000 亿美元，年均增长率 7.1%，远远超过全球经济增长率。 国际经验表明，环保投资占 GDP 的比重最高会达到 3%左右。日本在 20 世纪 70年代，环保投入 /GDP 从 0.8%攀升至 3.1%，其中增长最快时期在 72 到 75 年，环保投入占比从 1.8%提升到 2.9%。 英国在 1970 年 1990 年间的环保行业投资占

22、GDP 比重从 0.9%上升到 2.4%。德国 1990 年环保投资占比达到 2.8%，丹麦 1993 年占比达到2.6%。 图 5：日本环保投入上升期近 10 年，拐点在 3.1% 生活水平 /时间环保投入 /GDP污染水平1967 1971污染拐点3.1%环境库兹涅茨曲线约 1.5%0.8%1975约资料来源：申万研究 2.2 政策支持对于环保产业的发展至关重要 为了引导和扶持环保产业的发展，国务院于 1992 年发布了关于促进环境保护产业发展的若干措施。进入 21 世纪，国家经贸委等八部门联合发布了关于加快发展环保产业的意见。 2003 年出台的关于推进城市污水、垃圾处理产业化发展的意见

23、对于环保产业中包括环保设备、环保技术和废物处理市场等方面产生了重要的推动作用。近年来，政策引导环保产业发展的最为典型的例子莫过于 2007 年开始本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司() 使用。72010 年 11 月 行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 6 申万研究拓展您的价值 实施的燃煤发电机组脱硫电价及脱硫设施运行管理办法催生了我国电厂脱硫市场的快速发展。 从控制指标角度看： “十一五”规划中把二氧化硫和化学需氧量（ COD）两个指标作为控制重点，催生了大气脱硫产业以及传统污水处理产业的快速发展。 “十二五”规划将重点纳入污染空气的氮氧化物

24、和导致水污染的氨氮指标。大气脱硝产业以及污水处理升级和工业污水治理将会成为最大受益领域。 从财政支持政策角度看： “十二五”期间，我们认为针对环保产业的财政支持政策仍将持续并将深化，环境税征收概率很大。预计将先选择部分重点城市进行试点，江西、湖南、湖北等省都可能成为环境税试点，试点方案成熟后，将加快环境税立法的推进。 同时，我们认为国家可以从构建绿色贸易体系角度对环保产业进行支持。 从国际分工看，中国在国际产业链中大多处于低端，因而以资源环境密集型产品出口为导向的、以量取胜的粗放型贸易增长模式在中国仍是主流，而这一外贸增长模式成为中国目前粗放而不可持续生产和消费方式的加速器，加剧了中国资源环境

25、压力。虽然中国对外贸易经济价值核算是顺差但部分行业的资源环境核算上却在产生“逆差”。据统计我国目前约 30%的二氧化硫、 25%的烟尘和 20%的化学需氧量的排放源于出口贸易，承担了发达国家巨大的转移排放。我们认为可以在进出口方面加一个可调节的环境保护“闸门”，限制资源环境密集产品出口， 鼓励资源环境密集产品进口，充分利用“两个市场、两种资源”。我们预计“闸门”可能设置在以下三个环节：进出口环境关税、市场准入环节、投资环节。 2.3 政策支持下我国环保产业将迎来“环境十年”发展期 从城镇化进程看， 2020 年前后我国城镇化率有望达到最高值。从经济发展阶段看， 2010-2020 年以后我国正

26、处于从工业化中期进入工业化后期迈进的关键时期，产业结构不断升级，节能减排与环境治理的压力巨大，将成为中国的“环境十年”。 近几年来，我国环境污染投资总额占国内生产总值的比重逐渐提升，但变化的幅度并不是很大，而且始终没有跨越 1.0% 1.5%这个范围。也就是说我国近几年的环境治理只停留在控制污染恶化阶段，并没有明显的改善环境的成效，环保资金的投入仍然相对较少。 本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司() 使用。82010 年 11 月 行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 7 申万研究拓展您的价值 图 6：环保行业投资及占 GDP 比例在逐步提高 资

27、料来源：国家统计局，申万研究 我国环保投资从 2002 年起出现明显加速增长，环保投资占 GDP 比重从 2001 年的 1.01%攀升至 2008 年的 1.49%。从时间上来看，环境库兹涅茨曲线攀升阶段主要的两大驱动因素（城市化、工业化）较长时间内还要持续，我国工业化进程仍将持续10 年以上；从海外经验看，日本上世纪 70 年代环保投入 /GDP 比从 0.8%攀升至 3%以上历时近 10 年。 结合我国经济发展特征和目前污染情况，在假设 2010-2020 年我国 GDP 保持 8%的增速， 2015、 2020 年环保投资 /GDP 从 1.49%分别提高到 2.6%、3.5%，到 2

28、015 年年复合增长率为 18%，到 2020 年年复合增长率为 15%。 我国环境污染已进入结构性、复合型污染特征的阶段，未来治理更加困难。 环保投资与污染水平双攀升，显示我国开始进入了环保投入曲线攀升的初期。 图 7：中国环保投资从 02 年开始提速 图 8：中国环保产业正进入“环境十年” 1.1%1.0%1.1%1.2% 1.2%1.3%1.2%1.4%1.5%1.6%1.8%010002000300040005000600070002000 2002 2004 2006 2008 2010E0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%1.8%2.0%环境污染治理投资总额（亿元） 占GDP比

29、重生活水平 /时间环保投入 /GDP污染水平2001 2008污染拐点投资拐点： 3%左右环境库兹涅茨曲线环保投入曲线黄金发展期1.0%1.49%生活水平环保投入污染水平污染拐点左右环境库兹涅茨曲线环保投入曲线黄金发展期资料来源 :中国环境统计年鉴 ,申万研究 资料来源：申万研究 050010001500200025003000350040004500500019811982198319841985198619871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720080.000.2

30、00.400.600.801.001.201.401.60环保投资（亿元） 环保投资占GDP比例（%）本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司() 使用。92010 年 11 月 行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 8 申万研究拓展您的价值 图 9：环保行业投资及占 GDP 比例在逐步提高 0500010000150002000025000300002006 2007 2008 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E0.00%0.50%1.00%1

31、.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%环保投资（亿元） 占GDP比例资料来源：国家统计局，申万研究 2.4 环保产业在中西部区域将得以深化 统计数据显示在 2009 年底，东部城镇化率已达到 63%，远高于西部的 40%和中部的 43%。产能向中、西部转移是未来区域经济发展的必然。配套的污水处理、大气治理、 固废处理等公用事业的发展需要先行。 看好处于中西部区域的传统污水处理厂、传统大气治理等企业。 图 10：中国环保投资从 02 年开始提速 图 11：中国环保产业正进入“环境十年” 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%1989年1

32、990年1991年1992年1993年1994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年中部 西部 东部0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%东部 中部 西部城市污水处理率 生活垃圾无害化处理率资料来源 :中国环境统计年鉴 ,申万研究 资料来源：申万研究 本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司() 使用。102010 年 11 月 行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 9 申万研究拓展您的价值

33、 3. 环保产业子领域各有特色 3.1 污水处理领域产业链各环节处于不同发展周期 用水需求的迅速增加推动了我国城市水务系统的不断发展与完善。 我国城市水务系统发展至今，已经基本形成了原水生产、自来水生产与供应、污水回收与处理、再生水生产与分销等主要组成部分。 图 12：城市水务系统日益完善 资料来源：申万研究 从产业特征角度来看， 污水处理行业资产密集度高 ，用“资本 /收入”来衡量资本密集程度，高资本密集程度和资本投向决定高固定成本是该行业成本结构特点。 资产沉淀性强 ，水务产业资产数量庞大而且专用性强，高沉淀成本使得水务产业存在很高的进入和退出壁垒。 具备地方自然垄断特征， 网络性， 规模

34、经济与范围经济。 从控制指标角度看： “十二五”期间，全国重点流域所有市、县污水处理厂要求达到一级 B 标准； 重点流域省会城市及重点地市的污水处理厂要求达到一级 A 标准；排入封闭式水域及对近岸海域水质有直接影响的地区污水处理厂应选用具有强化除磷脱氮功能的处理工艺。 从污水处理产业链的角度， 我们认为可以将其分为上游、中游、下游三个部分，并对相应的上市公司进行了一定的归类整理： 属于污水处理领域上游的有：污水处理设备制造、污水处理技术升级、水环境监测，其中污水处理技术升级和水环境检测属于垄断竞争，参与企业毛利率和 ROE 水平较高，对应的公司有碧水源、先河环保。处于污水处理中游的有市政污水处

35、理和工水源 供水 用水 排水 污水处理水资源环境 汇出水城外汇入水漏损节水消耗蒸散发降水再生水原水生产自来水生产与供应污水回收与处理再生水生产与分销本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司() 使用。112010 年 11 月 行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 10 申万研究 拓展您的价值 业废水处理，市政污水处理企业区域特征显著， ROE 比较稳定，能够胜出的企业一般是具备区域优势，该领域参与企业众多，我们更看好有区域优势的兴蓉投资。工业污水处理领域壁垒较高，先进入者具备竞争优势，我们看好在煤化工、石油化工污水处理领域具备独特竞争优势的万邦达。

36、污水处理领域下游， 目前主要是污泥处置方面，目前参与的主要上市公司有兴蓉投资。 3.1.1 污水处理上游向 MBR 方向进行技术升级 迄今为止，国内外通行的城市污水处理工艺为二级（强化）生物处理工艺，应用最为广泛的是活性污泥法及其衍生技术，其存在的一个主要问题就是活性污泥的流失，二沉池中泥水分离的效率完全依赖于活性污泥的沉降特性。此外，淡水资源的短缺使得废水的再生和回用成为迫切要求，而二沉池的出水尚无法达到中水回用的标准，这样便催生了 MBR 技术的诞生。膜生物反应器以膜单元（超 /微滤膜）取代二沉池， 在压力驱动下实现溶液和溶质的有效分离， 延长污泥龄， 成倍提高污水处理效率，使出水直接达到

37、再生水标准，相比传统的活性污泥法具有较为显著的优势。 图 13：活性污泥法为我国城镇污水处理主流技术 资料来源：中国水网，申万研究 图 14： MBR 技术以膜单元取代二沉池 本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司() 使用。122010 年 11 月 行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 11 申万研究 拓展您的价值 资料来源：申万研究 国内污水处理 MBR 应用市场前景广阔， 10-11 年新增处理能力有望实现年均翻番的增速水平。 图 15： 09-11 年国内新增 MBR 处理能力有望实现年均翻番 资料来源： 膜产业分析报告 ，申万研究 3.1

38、.2 污水处理中游 城市污水处理行业快速发展 整体来看，我国城市污水处理行业仍处于快速成长期， 1991-2008 年污水处理量的复合增长率为 10.8%，远远高于污水排放量的增速 1.2%，同期的污水处理率也从14.9%提高到 70.2%。尽管如此，我们距离发达国家 90%的处理率水平仍有一定差距。 01000002000003000004000005000006000002003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011Capacity(m3/d)TotalMunicipal本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司() 使

39、用。132010 年 11 月 行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 12 申万研究 拓展您的价值 图 16：我国污水处理能力不断增强 图 17：我国污水处理率大幅提高 资料来源： 中国城市建设统计年鉴 ，申万研究 资料来源： 中国城市建设统计年鉴 ，申万研究 污水处理行业近些年来财务指标的波动仍然较大， 企业数量与营业收入都呈现出高速增长的态势， 行业正处于典型的成长期。 由于排污费较低、 价格恶性竞争等因素，整个污水处理行业的盈利能力暂时还不强， 2008 年的亏损面为 29%。 图 18：污水处理行业财务指标波动相对较大 图 19：污水处理行业正处于成长期 资料来源： 中国城

40、市建设统计年鉴 ，申万研究 资料来源： 中国城市建设统计年鉴 ，申万研究 3.1.3 污水处理中游“十二五 ”期间工业废水领域投资巨大 根据国家环保总局的相关预测，即便在国家规划控制目标下，未来我国工业废水排放量仍将逐年提升，到 2020 年预计将达到 305.6 亿吨。随着工业废水处理率以及污染物去除率的不断提高，工业废水的治理难度逐渐加大，在该领域的投入仍然是我国废水治理投资的重点。 针对具体行业而言，化工、有色、石化、农副食品、纺织等 8 个行业氨氮排放量占工业排放总量的 85.9，化工行业占总排放量的 40以上。我们认为针对化工行业的污水治理是工业污水治理的重点。 0200400600

41、800100012001981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007座0100020003000400050006000700080009000万立方米/日污水处理厂数量(LHS)污水处理能力(RHS)050100150200250300350400199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008亿立方米01020304050607080%污水排放量(LHS)污水处理量(LHS)污水处理率(RHS)-5%0%

42、5%10%15%20%25%30%35%2003 2004 2005 2006 2007 2008毛利率 期间费用率 税前利润率0204060801001201401602003 2004 2005 2006 2007 2008个0500100015002000250030003500400045005000百万元企业单位数(LHS)营业收入(RHS)本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司() 使用。142010 年 11 月 行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 13 申万研究 拓展您的价值 图 20： 2020 年我国工业废水排放量将达到 305

43、.6 亿吨 资料来源：国家环保总局，申万研究 如果按照规划控制目标进行投资测算， 2011-2020 年我国在工业废水处理领域的投资将继续保持在较高水平，“十二五”期间的总投入将达到 8324 亿元，“十三五”期间进一步提升至 9733 亿元。其中，治理投资和运营费用将分别在 2011-2015 和2016-2020 年迎来各自的高峰。 表 1： “十二五”期间工业废水处理领域总投入有望超过 8000 亿元 资料来源：国家环保总局，申万研究 3.1.4 污水处理下游污水之后看污泥 污泥是在污水处理过程中产生的固体废物，其产量约占整个处理水量的0.3%-0.5%（按含水量 97%测算）。污泥中通

44、常含有大量的有毒有害物质，如果不能及时有效处理就会造成二次污染，大幅降低污水处理带来的环境效益。 近年来，我国污水处理行业快速发展，处理率显著提高，随之排放的污泥大多未经过稳定处理后便简单填埋，给垃圾填埋场造成了极大的压力。近年来，我国政府已经认识到污泥污染的严重性，并于 09 年 2 月出台了城镇污水处理厂污泥处理处置及污染防治技术政策（试行 ），要求通 过污水处理费、财政补贴等途径落实污泥处0501001502002503003502000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2010E 2015E 2020E亿吨工业废水排放量工业废水处理投入

45、治理投资 运行费用 合计单位 亿元 亿元 亿元2008 796 493 12892010 783 599 13822015 978 932 19102020 847 1341 21882011-2015 4386 3938 83242016-2020 3903 5830 9733本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司() 使用。152010 年 11 月 行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 14 申万研究 拓展您的价值 理处置费用，该文件的发布是我国污泥处置市场正式启动的重大政策信号，这一领域也有望成为下一轮环保投资的重点。 预计到 2015 年需处置干污泥量约 1.2 万吨 /日，卫生填埋法污泥综合处置投资约为 180 亿元，运行费用约 20 亿元。污泥焚烧投资约为 400 亿元，新增项目运行费用约 290 亿元。 图 21：大多数污泥未经过稳定处理 图 22： 31%的污泥处置方法为简单的土地填埋 资料来源： 污泥处理处置技术 ，申万研究 资料来源： 污泥处理处置技术 ，申万研究 3.2 大气污染治理重点看脱硝 “十二五”大气治理目标： 以改善城市环境质量为中心，把二氧化硫、氮氧化物和