1、1,结构型理财产品,Flilice,目 录,结构性产品介绍结构性产品定价及运作机制阳光理财结构性产品介绍目标客户及销售流程,结构性产品介绍 结构性产品的概念和原理结构性产品发展历史为什么投资结构性产品光大银行结构性产品业务介绍,4,Satyajit Das(2001)把结构性产品定义为由固定收益证券和衍生合约结合而成的产品“Strucutre note is a security that combines of the features of a fixed income instrument with the characteristics of a derivative transact
2、ion” 其中的衍生合约包括远期合约、期货合约、期权合约、互换合约。因此，结构性产品是隐含衍生金融产品的证券，常见的产品形式包括股价联动债券、信用联动债券、结构性存款、投资联接保单、商品联动债券、奇异期权嵌入债券等。 结构化产品通过内嵌的衍生品与特定标的相挂钩。挂钩标的包括：利率、汇率、股票价格（股票篮子价格）、商品价格（石油、黄金等）、指数（股价指数、商品价格指数）及风险（信用风险、通涨风险）等。结构化产品在全球范围内主要在场外OTC市场交易，包括集中交易，如台湾主要是在证券柜台买卖中心交易，以及通过各金融机构的渠道进行销售。这主要是因为，结构化产品大多是金融机构根据客户需求度身定做的非标准
3、化的产品。但在一些较为成熟的市场上，结构化产品也已经实现交易所挂牌交易。如美国证券交易所目前有380种上市交易的结构化产品，香港联合交易所也在2002年上市交易了与个股挂钩的结构化产品ELI (Equity-Linked Instruments)。,结构化产品概述,5,从构成的角度来看，目前市场上最为常见的结构性理财产品通常由无风险资产投资和期权交易两部分组成。投资于无风险资产是为了在期末达到既定的初始投资本金保护水平，这一部分投资的初始分配比例取决于市场的利率水平。而期权交易则是为了将投资者对于未来市场变化的预期转化为真实的投资行为。期权杠杆效应能够在投资者收益目标确定的情况下最大化无风险资
4、产的投资比例，从而使得投资者承担更少的风险；或者在保本水平确定的情况下最大化投资者的收益水平目标，结构化产品的设计过程实际上是投资者风险与回报平衡的过程。,常见结构化产品的构成原理,6,常见结构化产品的构成原理,名词解释零息债券： 以低于面值出售的债券，主要作用为在保本产品中提供本金保障功能，当产品到期时，零息债券面值也达到，所以可为投资者提供本金保障。参与率： 用同期存款利息所能购买的期权份数，对投资者来说也可理解为，相对挂钩资产的变动情况，投资者实际可得到的收益比例。举例：参与率为，挂钩资产价格上升，投资者便可以得到的回报。一般而言，保本率与参与率成反比关系，保本率越高，可以动用的资金用作
5、参与买卖挂钩资产的比率（即参与率）越低，反之亦然。另外，假如挂钩资产价格波动大，参与率也倾向下调，目的为减低投资亏损。常见的保本产品的参与率介于至之间历史测试（回溯测试、逆向测试）： 如果投资者在过去某一时段购买这个产品，按照此时段挂钩标的历史表现和约定的收益条款，计算出投资者到期所获得的收益。请注意历史测试收益不能解读为产品未来实际收益或被宣传为预期收益。,7,结构性产品的发展历史,结构性产品市场的发展，可以分为传统型产品和现代型产品两个阶段。传统型产品包括可转换证券(convertible securities)、可交换证券(exchangeable securities)、含有股权认股权
6、证的债务(debt with equity warrants)等。产品结构、交易机制都相对简单。现代结构性产品产生于20世纪80年代初期，90年代出现爆炸性成长，其根本原因在于市场利率持续走低，“微利时代”的来临使投资者寻找既能在市场发生不利变化时能够保证最低收益，又能分享市场上升收益的产品，结构型产品应运而生。,8,结构性产品的发展历史,初始发展期：19851990年结构化产品最早出现在二十世纪八十年代的美国，当时股市一路上升，使得所有人都希望能分享到股市的收益。银行因此设计出新的金融产品，提供给投资者参与牛市的机会，并规避市场波动的风险。首先出现的是用大额定期存单和其他固定收益证券设计的、
7、与S&P500指数挂钩的结构化产品。最早的一批产品是1987年春季大通银行的市场指数存款(Market Index CD)和北美信托银行的股指存款账户(Stock Index Account)。大通银行的一年期市场指数存款产品挂钩S&P500指数上涨幅度，并保证4%的利息。投资银行也在设计相似的产品，所罗门兄弟公司和其他一些国家的投行（如丹麦和奥地利）都发行了股票连接票据(Market Participation Notes)。这种结构化产品，期限一般为四到五年，支付给投资者当年S&P500指数上涨幅度100%的增长，并保证本金不受损失。这些产品吸引投资者的原因在于，在当时美国持续的低利率环境
8、下，很难找到如此高的收益率的投资品种。另外，投资者也可以利用结构化产品的期权性质，来对其持有资产的风险进行套期保值。不管怎样，投资者并没有得到一份免费的午餐。在金融市场上，总是会有风险与收益之间的平衡。他们放弃了普通存款应得的利息，作为回报，他们得到了参与市场上涨的机会而不用担心本金的损失。1987年10月19日美国股票市场发生崩盘，投资者对新发行的结构化产品的需求也急速下降，结构化产品的发展陷入困境。,9,结构性产品的发展历史,迅速发展期：1991年至今1991年1月，由高盛证券公司设计、奥地利共和国政府发行的1亿美元“股价指数成长票据(SIGN)”取得成功。它标志着结构化产品的发展进入了一
9、个新的阶段。这是一款保本型产品，在为期五年半的存续期间不支付任何利息，到期时的收益是S&P500指数在债券存续期内变动的100%。票据发行后在纽约证交所挂牌交易。1992年以来，各大银行重新推出各种结构性存款，券商的新产品亦在不断推出，如美林证券推出的使用不同挂钩指数的系列产品，所挂钩的基础资产包括为客户特别订制的国际市场一揽子股票。这些产品一般使用的指数都有很高的知名度，且被广泛使用。在股票市场好的时候，券商也会使用公司自己编制的指数。根据不同的到期日、参与比率以及所挂钩的相关指数，这些结构化产品有很大的差异，结构化产品市场也因为产品的不断创新而有了爆炸性的成长。90年代结构性产品进入亚洲市
10、场，在日本、新加坡、韩国、台湾地区发展较快，亚洲市场的产品以零售市场为主，产品结构比欧洲市场更加多样、复杂。过去十几年的利率谷底和低迷的股市使台湾、日本、韩国的机构投资者和个人投资者转向结构性产品和其他合成衍生工具。据估计，2005年，亚洲地区结构性产品市场规模已达到250亿美元。设计结构性产品并为其提供套期保值已成为投资银行最兴旺的业务之一。,10,为什么投资结构性产品,为什么使用衍生性产品 “衍生性产品就像电流如果操作失误会很危险，而它也能为人们带来极大的好处”美国证监会主席 Arthur Levitt,控制风险和收益的对等,承担可忍受的风险来降低费用,分散风险,获得更高的投资收益,衍生产
11、品,11,为什么投资结构性产品,从积极进取到稳固防守，从顺势而为到涨跌双赢，结构形式多种多样，把握不同市场环境下的投资机会；,12,为什么投资结构性产品,结合多种投资工具，可投资范围延伸至全球资本市场，充分利用不同资产类别此消彼长的关系，持续挖掘投资热点和潜力市场，分散投资风险；,13,为什么投资结构性产品,量身定做，满足不同风险偏好的投资者在期限、流动性、投资风格、市场观点等多方面的需求。福布斯杂志最近把结构性产品称为“自己设计的衍生品”，充分说明了这种金融衍生品的灵活性、多样性、复杂性特点,14,与直接投资基础资产类别的几方面比较：,投资风险角度：,为什么投资结构性产品,15,定价角度：,
12、收益实现：,为什么投资结构性产品,16,投资期限：,可选择投资方向：,为什么投资结构性产品,17,投资流动性：,入市时机选择：,为什么投资结构性产品,18,为什么投资结构性产品,银行可针对投资者的风险承受能力和投资目标的不同设计相应的结构性理财产品，以股票挂钩产品为例：,19,光大银行的结构性产品,2005年4月，中国光大银行在国内首家获得人民币交叉货币衍生交易资格，并在此基础上开发人民币结构性存款阳光理财A+计划，通过将人民币产品收益与国际金融市场变量相关联，为国内投资者提供崭新的投资渠道。继2006年国内首家推出信用联结理财产品和原油价格联结理财产品后，2007年又首家在国内推出复合资产投
13、资理财产品，将现代投资学中通过有效的资产配置理念引入结构化产品设计2007年下半年推出的境内A股联结理财产品已经成为除股票二级市场和股票型基金以外投资者投资境内A股市场的又一重要渠道,20,光大银行结构性产品所获部分奖项,经过不断的努力与发展，阳光理财A计划、A+计划以及大同中国同升系列产品已经成为目前国内市场最受欢迎的结构性理财产品品牌。2007年中国光大银行结构化产品发行规模总计227亿元人民币，同年，阳光理财“同升”系列理财产品在搜狐网举办的理财产品评选中“最具投资价值银行人民币理财产品奖”。,21,小结及提问,重点内容结构性产品的构成原理几个重点名词的解释结构性产品的优势提问请解释参与
14、率的概念？ 10分请回答到期保本的产品如果提前赎回为什么不能保证本金？ 10分请向客户讲解期权的概念？ 15分请描述结构性产品的构成原理 30分,结构性产品定价及运作机制,23,普通期权（Vanilla Options）,期权是赋予其投资者在既定日期（欧式期权）或既定日期以前（美式期权）以一个固定价格（Strike Price，执行价格，即期初定盘价）购买或出售挂钩资产的权利、而非义务的合约。 期权使投资者能够在不必购买挂钩资产本身的情况下，获得资产杠杆投资的收益。 期权有不同的类型：从最简单的普通期权（Vanilla Options） 到最复杂的异型期权（Exotic Options）。由于
15、期权赋予了投资者一项权利，投资者需支付一笔购买费用，即期权金。 欧式期权时购买者能够在既定日期（即到期日）执行的期权；美式期权是购买者能够在既定时期内的任何时候（起息日至到期日间）执行的期权。参考需持有到期的产品和可提前赎回型的产品。 期权执行价格与挂钩资产即期价格（Spot Price）之间的差额为期权的内在价值（Intrinsic Value）。以看涨期权为例 ，当执行价格即期价格时，期权被称为处于价内（In-the-money），当执行价格=即期价格时，期权被称为处于平价（At-the-money），当执行价格 =0.25步骤3：计算无风险组合价值期末投资组合价值 = 22*0.25 1
16、 = 18 * 0.25 = 4.5期初投资组合价值 = 期末投资组合价值的折现值 4.5 / （1+5%） = 4.37 步骤4：计算期权期初价值20 * 0.25 f = 4.37 = f = 0.63在无套利机会情况下，期权的当前价值一定为0.63（Delta）是一个数字，即为了构造一个无风险对冲，对每一个卖空的期权头寸风险我们应该持有的股票数目。构造无风险对冲也称之为Delta对冲（Delta hedging）。,31,举例：多步二叉树模型,结论：多个时间步的例子说明，Delta值随时间和股票价格而变化。这意味着利用期权和标的股票来保持一个无风险对冲，我们需要定期调整我们所持有的股票数
17、量,32,选择挂钩标的为期货时对期权定价的影响,时间,价格,期货价格高于现货价格,现货价格,期货价格,时间,价格,现货价格高于期货价格,期货价格,现货价格,远期价格曲线-升水（小麦）,远期价格曲线-贴水（铜）,套利机会：1.卖出期货合约2.买入资产3.进行交割,套利机会：1.买入期货合约2.卖出资产3.进行交割,如果我们的挂钩标的是期货，那么卖出期权方需要用期货合约进行Delta对冲。由于运用期货合约将面临远期价格的升贴水风险（或基差风险），所以反应在期权定价中，远期呈现升水的挂钩标的较贵，而远期呈现贴水的挂钩标的较便宜。,33,基本定价方法2Black-Sholes期权定价模型,结构化理财产
18、品的定价在很大程度上将参考期权定价模型所计算出的期权价格，即完全规避潜在风险所需要的成本。1973年，费雪布莱克（Fischer Black） 和梅隆斯科尔斯Myron Scholes发表了期权定价和公司债务（the pricing of options and corporate liabilities.）一文，在这篇文章中，他们给出了期权定价公式，即著名的布莱克斯科尔斯期权定价模型(Black Scholes Option Pricing Model)，为包括股票、债券、货币、商品在内的新兴衍生金融市场的各种以市场价格价格变动为基础定价的衍生金融工具的合理定价奠定了基础。外资银行现在所应用
19、的定价模型都是建立在以Black-Scholes期权定价模型为核心的进一步演变和推导。在Black-Scholes期权定价模型的假设条件下，看涨期权的价值p和看跌期权的价值c分别为：,其中：,看涨期权价值：,看跌期权价值：,，,S = 关联股票价格；K = 执行价格； = 关联股票波动率；T = 到期时间；r = 无风险利率；N = 标准正态累积分布函数,34,从上述公式中我们可以看到，决定期权价格的5个主要变量（S, K, T,r）中仅有（即波动率，表示标的证券波动率的微小变动所导致的期权价格的变动）为未知变量，需要交易员通过对标的资产的历史波动率（historical volatility
20、）和隐含波动率（implied volatility）的模拟计算获得。如果我们以看涨期权为例将公式稍作整理可以得出以下较便于理解的形式：C = S * N(d1) X * e-r(T-t) * N(d2) = e-r(T-t) * S * er(T-t) * N(d1) X * N(d2) = e-r(T-t) * S(T) * N(d1) X * N(d2) = 贴现值 股票远期价格 * 概率(1) - 行权价 * 概率(2) N(d1)表示在风险中性世界中期权执行的概率，所以X * N(d2)是执行价格乘以支付执行价格的概率。 S * er(T-t) * N(d1)是如下变量的期望值：即在
21、风险中性世界中当S(T)X时该变量等于S(T)，其他情况下该变量都等于零。,期权价内的概率, = Delta,35,Black-Scholes公式的局限：1. 对波动率恒定的假设2. 无法准确衡量correlation（相关性）对期权价值的影响,期权存续期间波动率随其内在价值和期限变动的情况,相关性示意图,36,Delta Hedge的基本原理,买入股票的数量为 。由于关联股票价格以及时间不断变动，为对冲期权风险而持有的股票数额也在不断变动，因此称为动态风险对冲（Dynamic Hedging或Delta避险） 。Delta避险的目的是使期权报价商的整个投资组合不会受关联股票价格波动的影响，并
22、且是交易成本最低的避险方式。如何做 Delta Hedging : 每天随时观察股票的变动做交易，并参考其它影响期权价值变量进行微调。,卖出看涨期权后的Delta Hedge,37,期权的敏感性和对冲方法,交易所,OTC/对冲基金,无法对冲，和Gamma的trade-off,利率掉期,OTC/对冲基金/公司客户,对冲方法,Delta,Gamma,Theta,Rho,Vega,期权价格对股价的敏感度,Delta对股价的敏感度,期权价格对时间的敏感度,期权价格对利率的敏感度,期权价格对波动率的敏感度,期权的内涵风险（敏感度）,定义,38,结构性产品设计流程,在产品设计过程中，光大银行始终坚持以客户
23、需求和产品收益为根本，产品创新为推动力的产品设计理念。充分了解不同客户群体的投资期限偏好、投资机会成本偏好以及风险承受能力等全方位投资需求，结合市场热点，加大研究力度，通过严谨的产品设计流程进行控制，力求将最优化的产品方案呈现给广大投资者。,39,阳光理财结构性产品的运作模式,40,阳光理财结构性产品的运作流程,我行向理财客户发行结构性产品，募集理财资金；我行与外资银行签订掉期交易协议，以同期存款利息作为期权费买入关联篮子股票的结构化收益；外资银行的交易部门以我行支付的期权费作为成本向其内部融资，并将融入的资金投资于二级市场的关联篮子股票当中以对冲由卖出期权所带来的风险敞口；产品存续期间，交易
24、员根据内部系统（定价系统，风险管理系统等）计算的期权的风险特征，市场变化情况，综合自己对后市的研判不断调整持仓对冲期权内涵风险；到期后因对冲所产生的结构性产品收益通过掉期交易支付给我行，而因内部系统系统原因和交易员自身观点带来的额外损益由外资银行自己承担。光大银行根据产品结构，将期权产生的或有收益及本金偿还投资者。 掉期交易协议中包含的条款包含了产品说明书中的所有条款，除此以外，还对光大银行提前终止的最低金额作出了规定（一般为200万美元以上）。 单个客户提出终止时我行需承担的风险 1. 按照双方约定，产品到期我行必须支付期权金，客户提前终止=生息资产没了=应给的期权金没了=光大银行承担？ 2
25、. 期权在该时点的价值期权到期时的价值=风险敞口=光大银行承担？,41,内嵌人民币与外汇掉期（高收益A计划）产品运作模式,理财产品发行及存续期,资金部,理财产品投资者,清算结算中心,财富管理中心,1.产品,2.外币本金,3.掉期委托,4.掉期交易,5.资金清算,6.人民币本金,7.人民币投资,理财产品到期,2.掉期与即期委托,4.资金清算,5.外币本金与收益,1.人民币投资本金与收益,6.外币本金与收益,3.掉期与即期交易,客户投资收益构成,外币本金,本币,即期汇率,存续期运作,收益币,远期汇率,到期日即期汇率,外币,外币本金,汇兑,+,理财收益,本币,投资产品,内部交易或银行间市场,资金部,
26、理财产品投资者,清算结算中心,财富管理中心,投资产品,内部交易或银行间市场,42,内嵌人民币与外汇掉期（高收益A计划）产品运作流程,光大银行财富管理中心根据人民币投资方式与结构，结合银行间人民币与外币掉期交易报价，设计内嵌人民币与外汇掉期的外币理财产品并组织发行。光大银行网点负责客户销售。理财起息日，财富管理中心汇总外币理财金额，光大银行资金部负责掉期交易执行，清算结算中心负责本外币资金划转。理财存续期，财富管理中心外币兑换的人民币进行投资。理财到期日，财富管理中心确定人民币投资回报，资金部负责将人民币本金及投资收益进行售汇，其中，本金部分按掉期所约定的汇率兑换为外币，收益部分按照当天即期汇率
27、兑换为外币。理财清算日，客户获得外币本金及理财收益，收益分为掉期交易产生的收益与人民币投资回报期末兑换美元所获得的收益,由财富管理中心确定综合收益率,由网点负责客户兑付工作。,43,普通A计划运作模式,阳光理财结构性产品简介,45,敲入敲出式期权在普通期权上增加执行条件,敲入式(Knock-In)双重区间敲入式(Double Knock-In)如果标的物价格在期权到期日之前触及预先设定的激活障碍值，期权生效敲出式(Knock-Out)双重区间敲出式(Double Knock-Out)如果标的物价格在期权到期日之前触及预先设定的出局障碍值，期权失效敲入敲出式(Knock-In Knock-Out
28、)如果标的物价格在期权到期日之前触及预先设定的激活障碍值，并始终未触及预先设定的出局障碍值，期权生效,46,敲入敲出式期权生效方式,47,数字式期权在普通期权上增加执行条件,数字式期权（Digital Option），又称两值期权，是一种到期回报不连续的期权，即在支付金额要么是一个固定数额，要么是零。在到期日，如果挂钩标的价格低于执行价格，该期权没有价值。 数字式期权与敲入敲出条件组合构造期权策略触及式（One Touch）、不触及式（No Touch）、双边触及式（Double Touch）双边必触式（Double Must Touch）、双边不触及式（Double No Touch） 两值
29、期权的特征：篮子股票的相关性越高，波动性越高，执行价格（临界值）越低，全部股票触及执行价格（临界值）的概率就越高，买入期权价格也就越贵；反之则期权的价格越便宜。,48,总结同升18号,49,50,0.25年,股票涨跌幅,140%135%130%125%120%115%110%105%100%95%90%85%80%75%70%65%60%,理财期限,0.5年,1.25年,1年,1.5年,股票1 股票2 股票3 股票4,0.75年,触发自动赎回机制，产品提前终止,100%保本区间,收益计算区间,自动赎回区间,符合该观察期收益实现条件,符合自动赎回实现条件,数字式期权0%或20%(24%)年化收益
30、,敲入式期权若触及期初价60%该期权生效,51,同升18号结构示意图（郑州分行）,数字式期权0%或20%(24%)年化收益,敲入式期权若触及期初价60%该期权生效,敲入式期权生效后的收益条款,52,牛市看涨结构不封顶看涨,53,执行价,牛市看涨结构封顶表现,54,牛市看涨结构ELN,55,牛市看涨结构封顶看涨,56,牛市看涨结构平均表现,57,中性策略涨跌双赢,58,中性策略涨跌双赢,59,中性策略双边不触,60,中性策略优化配置,61,62,中性策略每日计息,63,熊市看跌结构优胜表现,目标客户及销售流程,65,结构性产品的客户范围,66,适合结构性产品的零售客户在哪里？,传统定位： 资金量
31、大的高端客户 有风险承受能力的客户 中年以上客户 熟悉金融衍生品的客户 有过海外市场投资经验 更广定位： 受过高等教育的客户 在国外工作或学习过的客户 在外资企业工作的客户 金融领域工作的客户 ,67,投资者教育,投资者教育是一项事业，成功的投资者教育可以影响整个中国投资市场，推动中国理财市场走向更成熟的阶段。,68,结构性产品销售流程,风险属性评估问卷,深度KYC,结构性产品原理介绍,具体产品推荐,具体产品的客户适合度问卷,签署说明书和协议,投资标的表现定期沟通，还可从资产配置角度帮助客户搭配其它产品,大多数结构性产品为中等或较高等级风险程度，适合平衡型以上的客户,了解客户投资经历，资产配置
32、情况，合理推荐产品,作为基础资产类别的另类投资方式，介绍其灵活性、多样性,根据客户的喜好，选择风险、收益、投资标的均令客户满意的产品，仔细讲解说明书各项条款。,后续服务及营销,购买产品前必须完成的步骤，非常重要,留下多种联系方式、提醒关注官方网站,69,结构性产品的销售提示,请注意产品是否能提前赎回或提前终止 由于大多数结构性产品在条款中明确规定不能提前终止，所以要提前向客户说明，本产品流动性不高，并请客户确定理财期间内不会用到这部分资金。结构性产品的保本率为“到期保本率” 由于结构性产品的特殊构成原理，使得结构性产品承诺的保本率均为“到期”保本率模式，如果由于投资者原因要在产品到期前终止产品
33、，投资者有可能面临不同程度本金亏损的可能。产品宣传的收益是保证的还是模拟的 请仔细阅读产品说明书，确定产品收益实现的最好情况和最差情况，请再三提醒客户不要将宣传品中的最好收益理解为保证收益。请确认客户是否了解投资标的，是否知道去哪里查询相关信息 结构性产品投资标的范围非常广泛，有些时候挂钩标的并不为广大投资者所熟知，所以要提前确认客户熟悉投资标的，且能够比较容易地查询到有关投资标的的公开信息。,70,结构性产品销售提示,强调结构性产品是一种工具，而非单一产品 结构性产品归根结底是要依托于股票、债券、商品等基础资产，只是它能够运用衍生工具让基础资产的风险和收益达到客户满意的配比，而且形式更灵活、
34、更多样。所以要求我们的客户要像购买股票、债券、商品一样对所挂钩的基础资产有很好的理解和投资经验。正确比较结构性产品收益的方法是直接与挂钩标的相比较，而非单独看结构性产品自身收益率为多少，或者与其他理财产品例如：T计划、新股产品、B计划相比。一定要让客户自己做决定 结构性产品的运作机理相对普通产品来说不易于理解和监督，更容易被客户质疑，所以在销售过程中要尤为注意，一定要摒弃目前存在的“替客户做主”的理财产品销售方法，要再三确认客户明白结构性产品运作原理，认可产品的风险、流动性和收益实现条款，做到“对客户负责、对自己负责、保护自己、保护银行”。,71,热点问题答疑释惑,如果产品在到期前提前终止，为什么不能按约定保本率给付？是收取手续费吗？怎么计算？产品到期收益比挂钩标的上涨幅度低，差额是不是被银行扣了？ ( A+计划06年第四期产品，挂钩石油，石油已经上涨很高了，为什么产品收益是固定的4.25%）假如产品的参与率为70%，是不是说另外30%是银行要留的利润或费用？为什么结构性产品有的算存款、有的算一半存款、有的不算存款？结构性产品市场现在遇到这么多外部质疑，客户也不认可，为什么我行还要持续发展此类产品？,
