船舶行业研究报告.pdf

1、 敬请参阅最后一页之特别声明 1 行业研究报告 还有多少订单值得期待？ 历年船舶交付量01020304050607080196319661969197219751978198119841987199019931996199920022005单位：百万载重吨1976年，交船61百万载重吨，30年后，船舶行业再次站在了山顶上投资要点 我们从拆船、供求关系、产能和船厂泊位几个方面 分析未来船舶市场的走势，我们的结论是：从 07 年开始，新船成交量将呈下降趋势，但由于船厂泊位紧张的局面在 2010 年以后才有望缓解，未来几年中 船舶的定价权仍将掌握在船厂手中，目前处于高位的船价难以下跌： 根据我们构建

2、的航运行业供需指数显示，目前市场 处于供需均衡之中，未来随着运力的 上涨，供需关系逐渐由均衡向运力过剩的方向发展； 从产能扩张的角度分析， 2010 年全球造船产能预计达到 50 百万修正总吨，较目前增长 63%，而未来需求预测为 20-30 百万修正总吨，产能过剩的局面不可避 免。根据我们对国内主要船厂的在建产能统计，如果未来新船成交量恢复到 2003 年以前的正常水平，中国需要占据全球市场份额的 65%才能实现 100%的产能利用率，这也是中国造船行业长期发展中的隐患； 根据我们对全球船舶订单量交付的测算， 2006 年年底 304 百万载重吨的船舶订单需要延续到 2012 年才能逐渐消化

3、，船厂泊位紧张的局面中期内难以改变，这是支撑期船价格的重要因素； 我们对中国造船行业的长期发展趋势是乐观的，由于 2004 年以来的高价船订单将陆续交付，我们认为造船企业的盈 利水平将在 07 年创出新高，但此后船厂业绩增长的驱动力将主要来自于其未来产 能扩张的幅度，船舶类上市公司的长期投资价值取决于其产量和生产效率 的可提升空间。基于充足的在手订单量和船价中期内难以下跌的判断，我 们认为船舶类上市公司股票未来 2-3 年中风险较小，可长期持有； 目前的船舶行业正处在过去 30 年以来的景气高点，截至 2006 年 12 月，全球船舶在手订单为 304 百万载重吨，全球船队运力为 960 百万

4、载重吨，船舶行业船舶行业研究报告 长期竞争力评级 ： 等于市场均值市场数据 市场优化平均市盈率 39.56国金 A 股流通指数 3998.84上证指数 3720.53深证成指 10669.042007年05月09日 李孟滔 (8621)61038309 董亚光 (8621)61038289 联系人：赵莉 (8621)61038257 上海市黄浦区中山南路 969 号谷泰滨江大厦 15A 层（ 200011） 国金证券研究所 船舶行业研究报告 敬请参阅最后一页之特别声明 2未来 4 年运力年均复合增长率在 7%以上，而 06 年全球海事贸易增长率由05 年的 4%下降至 3.6%，未来运力

5、增速超过需求。 2007 年 1 季度，新船成交量再创同期历史新高，为 39 百万载重吨，同比增长 38.5%，我们希望通过此次对船舶行业发展历史的回顾与分析，帮助 投资者增加对未来行业走势的判断力，这是我们此次专题报告的主要目的； 船舶行业是一个非常典型的周期性行业，回顾两次行 业高峰的供求关系变化，我们发现海运行业的供求平衡在 1990 年以后被打破，在 2000 年以后发生反转，运力与贸易增速在时间上的不匹配是此次 行业进入景气周期的主要原因，而中国进出口贸易的快速增长则是其中的关键驱动因素； 主要风险：如果全球造船产能扩张速度，或者新船成 交量下滑速度超过我们预期，则船厂泊位紧张局面改

6、善的时间将提前，因 此运力过剩将对期船价格造成较大的压力； 内容目录 处于景气高位的船舶行业 . 5 船舶行业是典型的周期性行业 . 5 现状： 30 年的轮回，船舶行业再次处于景气高位 . 5 供给：全球船队运力 1980 年以后增速放缓 . 6 需求：海事贸易量 1990 年以后恢复增长， 2000 年以后供需关系反转 7 海事贸易量增长的关键驱动因素来自中国 . 8 2006 年多个规则（标准）生效支撑船舶的需求 . 10 未来：运力大幅上升，新船成交量下降，泊位紧张因素支撑船价 . 10 供求：目前处于均衡状态，长期趋势将由供需平衡转为运力过剩 . 11 新船价格在船厂泊位紧张局面没有

7、明显改变之前，将继续维持在高位 12 造船产能利用率 09 年以后下降 中国船企能否有足够订单？ . 13 拆船高峰已过，全球船队船龄较低 15 我们对国内船舶行业股票投资的看法 . 16 行业数据显示 07 年船厂的盈利水平会再创新高 16 船舶上市公司的估值应参考韩国 17 中国在全球造船行业的市场份额仍会上升 “量增幅度”决定投资价值 . 19 人民币升值，中国船企在国际市场尚不具备定价权 . 20 细分子行业前景判断 20 油船 . 21 集装箱船 22 散货船 . 23 附录：船舶行业统计数据分类简介 . 24 船舶行业研究报告 敬请参阅最后一页之特别声明 3图表目录 图表 1：船舶

8、市场供需关系模型 5 图表 2：历年船舶订单交付情况 5 图表 3：历年全球船舶在手订单 5 图表 4：全球船队运力发展历史 6 图表 5：全球船队运力发展历史 2 6 图表 6：全球海事贸易量发展历史 . 7 图表 7：克拉克森航运行业运费综合指数 7 图表 8：三种代表船型船价走势 7 图表 9：阿芙拉油船新船价格与运费之间具有较强的相关性 . 8 图表 10：中国进出口总值变化 8 图表 11：中国海运进出口量变化 8 图表 12： 2004 年中国进口量占比前 10 名商品 . 8 图表 13： 2004 年中国出口量占比前 10 名商品 . 8 图表 14：“欧洲日本东南亚中国”的全

9、球进口循环周期 9 图表 15： 2000 年开始中国进出口增量对全球海事贸易影响显著 9 图表 16：近期生效的主要新规则、规范、标准 . 10 图表 17：全球 GDP 与海运贸易量同比增速 10 图表 18：历年 1 季度新船成交量 11 图表 19： 1 季度各类型船舶订单量 11 图表 20：航运供需指数历年走势 12 图表 21：航运公司盈利水平与三种代表船型价走势比较 . 13 图表 22：未来船舶订单生产与交付预测 13 图表 23：克拉克森未来造船产量预测 . 14 图表 24：全球造船产能预测 14 图表 25：中国主要船企未来产能扩张情况 14 图表 26： 1992-2

10、006 年新船接单量情况 15 图表 27：全球船队船龄分布 15 图表 28：各类型船舶平均船龄 15 图表 29：拆船量先后经历三次高峰期 . 16 图表 30：各年所签订单交付期时间表 . 17 图表 31：韩国、日本船舶类上市公司目前的估值水平 17 图表 32：韩国船舶类上市公司 PE 估值 18 图表 33：日本 Sasebo 造船股价与新船价格比较 18 图表 34：日本三井造船股价与新船价格比较 . 18 图表 35：韩国现代明浦造船股价与新船价格比较 . 18 图表 36：韩国 Hanjin 造船与新船价格比较 . 18 图表 37： 07 年 1 季度新船订单 . 19 船

11、舶行业研究报告 敬请参阅最后一页之特别声明 4图表 38：历年主要国家交船量按修正总吨计算所占比重 . 19 图表 39：中日韩造船竞争力因素对比 . 20 图表 40： 04、 06 年在手订单的产品结构 20 图表 41： 2020 年以前各种船型年均需求量预测 . 20 图表 42：全球油船队船龄分布 21 图表 43：各类型油船历年运费 21 图表 44：绝大多数单壳船都已经锁定更换订单 . 21 图表 45：油船运力与海运石油贸易量比较 22 图表 46：油船运力与海运石油贸易量增速比较 . 22 图表 47：全球集装箱船队运力供需增长与船价走势比较 . 22 图表 48： 2006

12、 年 12 月 1 日全球集装箱船队运力与造船规模统计 22 图表 49：散货船历史船价走势 23 图表 50：散货贸船运利预测 23 图表 51： 2006 年 12 月 1 日全球干散货船队运力与造船规模统计 23 图表 52：国际机构使用船舶吨位情况 . 24 图表 53：载重吨与总吨转换系数表 . 25 图表 54：载重吨和总吨与修正总吨修正系数表 . 25 船舶行业研究报告 敬请参阅最后一页之特别声明 5处于景气高位的船舶行业 船舶行业是典型的周期性行业 影响船价的因素来自于全球船队运力（供给）与海事 贸易量（需求）两方面，当两者的增长速度不相匹配或者变化的时间不同 步时，供求之间的

13、平衡关系就会被打破，直接表现为船价和运费的剧烈波 动，因此研究船舶行业发展的历史对判断未来船价的走势非常重要； 图表 1：船舶市场供需关系模型 船价供需 平衡 海事贸易需 求 全球船队运力 新订 单 拆 船 承运人 船 东 运费来源：国金证券研究所 现状： 30 年的轮回，船舶行业再次处于景气高位 图表 2：历年船舶订单交付情况 单位 :百万载重吨 图表 3：历年全球船舶在手订单 单位：百万载重吨 010203040506070809019631965196719691971197319751977197919811983198519871989199119931995199719992001

14、20032005订单交付量 拆船量1976年，交船61百万载重吨，30年后，船舶行业再次站在了山顶上70年代生产的船舶已陆续淘汰050100150200250300198319841985198619871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006LNGLPGMPP集装箱船综合类油船散货船全球船舶在手订单较2002年翻了一倍来源： Clarkson，国金证券研究所 船舶行业上一 次的景气高点发生在 1969-1977 年之间， 1976 年全球船舶交付量达到最高点，为 61.8 百万载重

15、吨，随后全行业经历了 15 年的低谷。 1992 年行业开始回暖， 2006 年全球船舶交付量达到 76.4 百万载重吨，创下新的历史记录； 从拆船量的历史数据来看，在行业景气高位时，往往 因为运输企业盈利能力较强而延长船舶的使用时间，在行业进入低谷时， 由于维修成本高企，船舶淘汰迎来高峰； 根据克拉克森的统计数据， 06 年全球造船产量同比增长 5.6%，截至 2006年年底，全球船企在手订单为 304 百万载重吨，较 2002 年翻了一倍，相船舶行业研究报告 敬请参阅最后一页之特别声明 6当于目前全球船队运力（ 960 百万载重吨）的 31.7%，以 2006 年全球产量计算，目前的订单需

16、要 4.3 年才能全部完成，交船周期直至 2011 年！那么造成船舶行业景气不断上升的原因究竟是什么呢？ 供给：全球船队运力 1980 年以后增速放缓 根据劳氏船级社的统计数据，全球船队运力在 1950-1980 年间始终处于快速增长的状态，而自 1980 开始，运力增速开始放缓， 1980-1990 年的年均复合增长率仅为 0.09%， 2000-2005 年的增长率也只有 3.58%； 图表 4：全球船队运力发展历史（统计口径： 100 总吨 GT 以上） 1970-1980：6.32%0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,00019

17、50195219541956195819601962196419661968197019721974197619781980198219841986198819901992199419961998200020022004单位：千总吨0%1%2%3%4%5%6%7%全球船队运力 复合年均增长率（10年周期）1950-1960：4.37%1960-1970：5.77%1980-1990：0.09%1990-2000：2.41%2000-2005：3.58%1970-1980：6.32%来源： Lloyds Register of Shipping “World Fleet Statistics“，

18、国金证券研究所 图表 5：全球船队运力发展历史 2（统计口径： 10,000 载重吨 dwt 以上） 01002003004005006007008009001,0001960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005单位：百万载重吨-1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%全球船队运力 复合年均增长率（10年周期）1960-1970：7.64%1970-1980：6.26%1980-1990：-0.46%1990-2000：1.61%2000-2005：4.04%来源： Clarkson，国金证券研究所 我们同样比较了克拉克森的统计数据，尽

19、管平均增速 有所不同，但趋势是相同的，即 1980 年以前运力快速增长、之后经历衰退、复苏； 海运行业的供求平衡在 1990 年以后被打破，在 2000 年以后发生反转，运力与贸易增速在时间上的不匹配是此次行业进入景气周期的主要原因，而中国则是关键的驱动因素 船舶行业研究报告 敬请参阅最后一页之特别声明 7需求：海事贸易量 1990 年以后恢复增长， 2000 年以后供需关系反转 全球海事贸易量在 1950-1970 年间始终快速增长，这也是全球船队运力高速增长的时期， 1970-1980 年间海事贸易量的增速明显低于运力增长，1980-1990 年间年均复合增长率仅有 1.13%，但 199

20、0 年开始海事贸易量的增速超过运力的增长， 1990-2005 的 15 年中，海事贸易量年均复合增速为 3.89%，而运力增速仅为 2.57-2.99%之间（克拉克森和劳氏船级社的数据），供需缺口因此而产生； 图表 6：全球海事贸易量发展历史 单位：百万吨 01000200030004000500060007000800019501952195419561958196019621964196619681970197219741976197819801982198419861988199019921994199619982000200220040%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%海事

21、贸易量 复合年均增长率（10年周期）1950-1960：7.26%1960-1970：8.84%1970-1980：3.64%1980-1990：1.13%1990-2000：4.24%2000-2005：3.52%来源： Clarkson “World Shipbuilding 2006”，国金证券研究所；注：包括原油、成品油、干散货的装载和卸载量； 图表 7 是克拉克森根据航运业日均运费水平构建的综合指数，我们可以看出尽管海事贸易量自 1990 年开始恢复增长，但航运行业运力大于需求的状况在 1990-2000 年之间并没有改变， 因为这期间运费水平始终处于低位。从 2000 年以后过剩运

22、力才逐渐被消化，供需关系逐渐反转，航运企业的盈利状况得到改善， 2004 年 11 月达到高点，运输企业日均收入为41,284 美元 /天， 06 年平均为 23,521 美元 /天，较 05 年平均水平下降11.1%； 图表 7：克拉克森航运行业运费综合指数 图表 8：三种代表船型船价走势 单位：百万美元 0510152025303540451990年1月1991年1月1992年1月1993年1月1994年1月1995年1月1996年1月1997年1月1998年1月1999年1月2000年1月2001年1月2002年1月2003年1月2004年1月2005年1月2006年1月2007年1月千

23、美元/天01020304050607080901990年1月1990年7月1991年1月1991年7月1992年1月1992年7月1993年1月1993年7月1994年1月1994年7月1995年1月1995年7月1996年1月1996年7月1997年1月1997年7月1998年1月1998年7月1999年1月1999年7月2000年1月2000年7月2001年1月2001年7月2002年1月2002年7月2003年1月2003年7月2004年1月2004年7月2005年1月2005年7月2006年1月2006年7月2007年1月巴拿马散货船 阿芙拉油船 好望角散货船来源： Clarkson，

24、 Fearnleys，国金证券研究所；注：综合运费指数包括油船、散货船、集装箱船、气体船四种船型 过剩运力直到 2000 年以后才逐渐被消化，供需关系反转，2004 年 11 月达到高点，而 06年平均运费指数较 04 年的高点已下降 43%左右； 船舶行业研究报告 敬请参阅最后一页之特别声明 8 图表 8 中三种代表船型的船价走势给出的信息基本一致：船价在 2002 年年底开始大幅上升。此外，我们还可以看出船价与运 费之间具有较高的相关性，在图表 9 中以阿芙拉油船的船价和运费的对比非常明显。 图表 9：阿芙拉油船新船价格与运费之间具有较强的相关性 010203040506070197919

25、8019811982198319841985198619871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201005,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000船价（左轴，百万美元） 运费（右轴，千美元/天）来源： Clarkson，国金证券研究所 海事贸易量增长的关键驱动因素来自中国 中国海事贸易增长从 1994 年开始启动，在 98 年经历亚洲金融危机之后，海运进口量从 2000 年开始加速增长。根据国家统计局的数据，我国进

26、出口主要产品中，铁矿石、原油、成品油、钢材、煤炭 等上游原材料的进出口量占比超过 50%，这些商品的运输主要由散货船和油船承担。根据克拉克森 2004 年的统计数据，中国已占全球干散货贸易量的 20%、占全球海事贸易量的 10%； 图表 10：中国进出口总值变化 单位：亿美元 图表 11：中国海运进出口量变化 单位：百万吨 0200040006000800010000120001980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001

27、2002 2003 2004 2005 200602000400060008000100001200014000160001800020000出口总值 进口总值 进出口总值0100200300400500600700198019811982198319841985198619871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200401002003004005006007008009001000海运进口量 海运出口量 海运进出口总量图表 12： 2004 年中国进口量占比前 10 名商品 图表 13： 2004

28、年中国出口量占比前 10 名商品 1%1%2%2%3%3%5%6%19%33%0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%食用植物油纸浆谷物及谷物粉肥料(自然吨)煤大豆钢材成品油原油铁矿砂及其精矿2%2%2%2%2%2%4%5%5%28%0% 5% 10% 15% 20% 25% 30%蔬菜谷物及谷物粉原油钢坯及粗锻件塑料制品水泥成品油钢材焦炭、半焦炭煤尽管 2004 年中国海事贸易量仅占全球的 10%，但此前 5 年里，全球海事贸易的增量中约 40-60%是由中国贡献的，这是驱动近年来海事贸易量增长的关键因素； 船舶行业研究报告 敬请参阅最后一页之特别声明 9来源：国家统计局，

29、中国海关， Clarkson，国金证券研究所 图表 14：“欧洲 日本 东南亚 中国”的全球进口循环周期 来源： Clarkson，“ China in Transition; Its impact on shipping in the last decade and the next” 根据克拉克森的研究观点，二战之后的欧洲重建和 60 年代以后的日本崛起都重复着同样的进口模式：即重工业进程中大量进 口高质量的原材料，每一轮周期都会产生快速的海运贸易增长，目前的中 国也在重复这样的周期。尽管 2004 年中国海事贸易量仅占全球的 10%，但过去 5 年里，全球海事贸易的增量中约 40-60%

30、是由中国贡 献的，这是驱动近年来海事贸易量增长的关键因素； 我们将中国进出口每年增量与全球海事贸易增量 进行了对比，可以看出2000 年中国进口增量迅速上升， 03 年因“非典”略有波动， 2004 年已占全球海事贸易增量的 49%，与克拉克森的观点一致； 图表 15： 2000 年开始中国进出口增量对全球海事贸易影响显著 单位：亿吨-300-200-10001002003004005001990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004中国进出口增量 全球海事贸易增量来源：中国海关， CLARK

31、SON，国金证券研究所 船舶行业研究报告 敬请参阅最后一页之特别声明 102006 年多个规则（标准）生效支撑船舶的需求 图表 16：近期生效的主要新规则、规范、标准 规范、规则、标准名称 主管机构 使用对象 生效时间及范围 不利影响 对市场影响共同结构规范（CSR） IACS 油船、散货船2006年4月1日后签约的船增加钢材用量，提高建造成本对油船、散货船影响大压载舱涂层标准（PCSC ） IACS 油船、散货船2006年12月8日后签约的船提高建造成本，延长建造周期对油船、散货船影响大压载舱涂层标准（PCSC ） IMO 各类船舶2008年7月1日后签约的船提高建造成本，延长建造周期200

32、8年将对各类船舶影响大燃油舱双壳保护规则 IMO各类船舶（燃油舱容积600立方米以上）2006年3月批准2007年8月1日后签约的船增加钢材用量，减少货舱容积对集装箱船及其他高速船影响大新破舱稳性要求 IMO各类船舶（主要是滚装船、汽车运输船）2009年1月1日后开工的船减少载重能力，降低装卸效率较小来源：中国船舶报，国金证券研究所；注： IACS 为国际船级社协会， IMO 为国际海事组织 除去行业内部的供需关系影响之外， 06 年也是规则、标准频频生效的一年，这些规则、标准的实施会增加投资成本，延长船 舶建造周期等，进而抬高船价，为此许多船东为规避风险而在这些规则、 标准生效前集中投放订单

33、，从而支撑了 06 年船舶市场火爆的局面； 未来：运力大幅上升，新船成交量下降，泊位紧张因素支撑船价 “ 2006 年，全球海运量增长率由 05 年的 4%下降至 3.6%；运力增长率由 05 年的 7.1%上升至 7.7%。”（中国船舶报， 2007 年 1 月 5 日） 联合国经济和社会事务部发表的世界经济形 势与展望报告中，预计2007 年全球经济增速回落约 0.5 个百分点，为 3.2%，那么与全球经济紧密关联的海运贸易至少不会出现太多惊喜； 按照目前全球船舶手持订单 301 百万载重吨、未来 4 年全部完成、全球船队运力 960 百万载重吨计算，在不考虑拆船大幅上升的情况下，未来 4

34、 年内全球运力年均复合增长率约为 7.06%，可以肯定的是未来三年内运力增速将超过海事贸易量的增长； 图表 17：全球 GDP 与海运贸易量同比增速 -1%0%1%2%3%4%5%6%7%19701971197219731974197519761977197819791980198119821983198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007-10%-5%0%5%10%15%GDP（左轴） 海事贸易量同比增速（右轴）来源： Clarkson，国金证

35、券研究所 船舶行业研究报告 敬请参阅最后一页之特别声明 11 行业内的观点：欧洲船企认为从历史趋势看，未来 船舶行业步入下降周期的可能性很大；亚洲船企认为船舶行业未来会有调整，但预计在 2010 年以后海事贸易再次复苏，目前船厂凭借手中充足的 订单，能够渡过此次周期性调整的低谷； 图表 18：历年 1 季度新船成交量 单位：万载重吨 图表 19： 1 季度各类型船舶订单量 单位：万载重吨 1,4608402,4902,5402,3102,8303,92005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002001年 2002年 2003年 2004年 200

36、5年 2006年 2007年2801,9802503201,9701,27031037005001000150020002500散货船 液货船 集装箱船 其他2006年1-3月 2007年1-3月来源： CLARKSON，国金证券研究所 2007 年 1 季度，全球新船成交量再次创下新高，全球合计签订 3,920 万载重吨新船，同比增长 38.5%，受中国铁矿石和印度谷物需求上升的影响，06 年订单较少的散货船成为增长的主要船型，共成交 1,970 万载重吨，是06 年同期的 6 倍，而液货船则同比减少 35.9%； 船舶市场究竟还 有多少订单值得我们期待呢？根据“船舶供求关系运费航运公司盈利

37、船 价”的逻辑关系，我们将从供求关系、航运公司盈利、船厂泊位、产能和拆船几个方面分析未来船舶市场的走势： 供求：目前处于均衡状态，长期趋势将由供需平衡转为运力过剩 为衡量海运市场运力与需求的配比关系，我们构建了 一个航运供需指数，供需指数 =当年海事贸易量 /当年船舶运力。该指数升高，说明市场向需求大于供给的方向发展，该指数降低，说明市场向 供给大于需求的方向发展； 船舶行业研究报告 敬请参阅最后一页之特别声明 12图表 20：航运供需指数历年走势 5.05.56.06.57.07.58.08.59.09.510.01960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995

38、 2000 2005 2010E供需均衡状态供需平衡转为运力紧张供需平衡转为运力过剩1976年新船交付量达到顶峰，此后运力开始过剩1997年供需指数超过8，持续3年后海运费开始上升，2004年创下41,284美元/天的新高目前供需指数回落至均衡区间，海运费高位震荡来源：国金证券研究所 通过历史数据的比较，我们认为供需指数在 6.2-7.9 之间属于供需均衡状态，超过 7.9 则表明运力正逐渐紧张，而低于 6.2 时，则表明运力处于过剩状态； 上个世纪 70 年代船舶行业的第一次景气高峰之前，供需指数在 8 以上持续了 10 年，随着交船量的上升，供需紧张局面得到缓解； 1997 年起供需指数再

39、次上升至 8 以上，持续三年之后海运费开始大幅上升， 2004 年创出历史新高； 我们对 2007-2010 年供需指数预测的关键假设是运力按 照年均复合7%左右的速度增长，海 事贸易量的年均增速为 3.6%，未来拆船量不会大幅上升； 我们认为 07 年以后船舶订单量将呈下降趋势； 2006 年年底，供需指数为 7.7，按照未来海运贸易和运力增长的预测， 2010 年该指数将回落至 6.7，整个市场处于均衡之中，但供需指数呈现持续下滑的趋势； 因此我们认为 07 年以后，船舶订单量将呈现逐渐下降的长期趋势（乐观预测 07 年新船订单为 100 百万载重吨，同比下降 33%）； 新船价格：在船厂

40、泊位紧张局面没有明显改变之前，将继续维持在高位 船价的走势受供求关系影响，最终体现为船厂和船东 之间的博弈，话语权并不是始终掌握在一方的手里：在行业的低谷期船东 拥有较强的定价权，但日、韩两国的船企在历史上也曾凭借钢价上涨 和货币升值的理由而涨价。而目前船厂凭借手中充足的订单和造船规则、标 准升级带来成本上升的理由拥有较强的议价能力； 图表 21 是三种代表型船舶价格与 6 家航运类上市公司盈利水平的走势比较，与船价和运费的关联性一致，航运公司盈利能力 的高低与船舶订单价格呈现明显的正相关性。 07 年以来航运市场由于散货运输需求增长，运费再次上升， 3 月 30 日克拉克森运费综合指数为 2

41、9,689 美元 /天，较 06 年底上升 33%，航运公司盈利能力仍处于高位，直接导致好望角型散货船的船价较 06 年底上涨 16%； 船舶行业研究报告 敬请参阅最后一页之特别声明 13图表 21：航运公司盈利水平与三种代表船型价走势比较 010203040506070802000年 2001年 2002年 2003年 2004年 2005年 2006年单位：百万美元0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%Panamax bulker Aframax tanker Capesize 毛利率 净利率来源： Clarkson， Bloomberg，国金证 券研究所；注：航运公司毛

42、利率和净利率数据取自彭博 6 家全球航运类上市公司年报，包括 OVERSEAS SHIPHOLDING GROUP、 ALEXANDER & BALDWIN INC、 KIRBY CORP、 OMI CORP、 GENERAL MARITIME CORP、 INTL SHIPHOLDING CORP； 根据克拉克森 07 年 3 月份的船舶市场分析报告，目前船厂 2010 年的泊位约 75%已被锁定。我们假设全球造船产能 2010 年以前以年均复合增长 13%计算， 2010 年新船成交量恢复至每年 4,000 万载重吨的正常水平，则 2006 年年底 30,426 万载重吨的船舶订单需要延续

43、到 2012年才能逐渐消化，船厂泊位紧张的局面中期内难以改变； 图表 22：未来船舶订单生产与交付预测 单位：万载重吨 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年期初在手订单 30,426 32,784 32,149 28,390 21,364 14,337+新接订单量 10,000 8,000 6,000 4,000 4,000 4,000-船舶交付量 7,642 8,635 9,758 11,027 11,027 11,027期末在手订单 32,784 32,149 28,390 21,364 14,337 7,311来源：国金证券研究所 因此我们认为，船舶定价

44、权仍将掌握在船厂手中， 船价仍将维持在高位，船舶行业呈现“量减价平”的走势； 产能：造船产能利用率 09 年以后下降 中国船企能否有足够订单？ 船舶行业研究报告 敬请参阅最后一页之特别声明 14图表 23：克拉克森未来造船产量预测 图表 24：全球造船产能预测 单位：万修正总吨 051015202530354019751977197919811983198519871989199119931995199719992001200320052007E2009E单位：百万修正总吨中国韩国日本欧洲其余2,1382,2152,4602,9603,0603,570 3,45001,0002,0003,00

45、04,0005,0006,0002002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年E 2008年E 2010年E2010年全球产能：5000万CGT日本：1000万CGT韩国：1580万CGT中国：1470万CGT过去几年全球船舶完工量及未来造船需求预测来源： Clarkson， JECKU 2006，国金证券研究所 根据克拉克森的统计， 2006 年全球造船产量为 30.6 百万修正总吨，预计07-09 年造船产量在 33-34 百万修正总吨左右；根据第 15 届日、欧、中、韩、美造船高峰会议（ JECKU）上日本代表团的预测，全球造船产能2010 年将达到 50 百万修

46、正总吨，较 2006 年产量增长 63.4%，产能利用率约在 68%左右；在经历 09 年以前的订单排产高峰之后，全球造船产能利用率将出现下降； 图表 25：中国主要船企未来产能扩张情况 单位：万载重吨 大连船舶重工集团有限公司 中船重工 250 250上海外高桥造船有限公司 中船集团 300 80沪东中华造船（集团）有限公司 中船集团 200江苏新世纪造船股份有限公司 76 24江南造船（集团）有限责任公司 中船集团 60渤海船舶重工有限责任公司 中船重工 60南通中远川崎船舶工程有限公司 中远集团 70 250广州广船国际股份有限公司 中船集团 49上船澄西船舶有限公司 中船集团 50 5

47、0中国长江航运集团金陵船厂 中国长江航运 25 33广州中船龙穴造船有限公司 中船集团 212青岛北海船舶重工有限责任公司 中船重工 318天津新港船厂 中船重工 300中船重工山海关船厂 中船重工 72中远旅顺船厂 中远集团 107全国产能合计 1400 1674 2356 3096目前产能2006年产量2007年新增产能2008年新增产能企业名称 所属集团2010年新增产能来源：国金证券研究所 根据船舶工业中长期发展规划，我国到 2010 年造船能力将达到 2,300万载重吨，年产量 1,700 万载重吨。但根据我们查阅互联网关于国内主要船厂的产能扩张计划，以 2006 年产量为基准，到

48、2008 年全国造船能力就将达到 2,356 万载重吨，到 2010 年将达到 3,096 万载重吨的生产能力； 按照目前中国主要船企的产能规划，到 2008 年全国造船能力就将达到 2,356 万载重吨，到2010 年将达到 3,096 万载重吨，按照船舶行业正常的接船水平，到 2010 年中国需要占据全球市场份额的 65%才能实现100%的产能利用率，未来中国造船行业产能过剩的可能性很大； 船舶行业研究报告 敬请参阅最后一页之特别声明 15图表 26： 1992-2006 年新船接单量情况 单位：百万载重吨 020004000600080001000012000140001992年1993年1994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年03年船舶行业进入接船高峰期以前的10年中，平均每年新船接单量为4741万载重吨来源： UNCTAD,“ Review of Maritime Trade 1992-2006”，国金证券研究所；注：统计口径为大于 300 总吨的所有新船订单； 而根据历年新船接单量的统计数据，在 2003 年进入接船高峰期之前，19