中国平安并购深发展的经济后果研究_胡挺.pdf

1、2011 年11 月 （ 第 25 卷第 11 期 ） EastChinaEconomicManagement Nov. ， 2011 （Vol. 25 ， No. 11 ） 收稿日期 20110520 基金项目 国家自然科学基金项目 （70872116 ） ； 国家社科基金项目 （08BJY116 ） ； 广东省自然科学基金项目 （9451009001002715 ） 作 者 简 介 胡 挺 （1977 ） ， 男 ， 江 西 永 新 人 ， 讲 师 ， 中 山 大 学 金 融 投 资 中 心 特 邀 研 究 员 ， 博 士 ， 研 究 方 向 ： 金 融 投 资 ， 公 司财务 ； 饶富液

2、 （1989 ） ， 男 ，广东梅州人，本科生，研究方向 ： 公司财务 ； 郭 斯 （1987 ） ， 女 ，广东惠州人，本科生，研究方向 ： 公司财务 。 财经透视 【DOI 】 10.3969/j.issn.1007-5097.2011.11.012 中国平安并购深发展的经济后果研究 胡 挺 ， 饶富液， 郭 斯 （ 广东工业大学 管理学院 ，广东 广州 510520 ） 摘 要 文 章 从 资 本 市 场 的 市 场 反 应 和 财 务 指 标 变 动 趋 势 来 检 验 该 并 购 的 经 济 后 果 。 研 究 发 现 ， 在 并 购 公 告 期 间 中 国 平安的 累计超 额收益

3、率跑赢 了大市 ， 投资者 看好这 次并购 事件 ； 从财务 指标变 动趋势 发现 ， 中国平 安和深 发展的 盈利 能力稳 健 ， 成长能 力和营 运能力 逐渐增 强 ， 企业现 金流顺 畅 ， 财务风 险水平 下降 ， 长期将 产生协 同效应 。 并购双 方达 到了双 赢的经 济后果 ， 利好双 方 。 案例启 示 ： 并购为 金融企 业分散 经营风 险 、 实现综 合经营 和实现 外延式 增长提 供机 会； 综合经营战略下我国金融企业可以适时稳健地开展并购在内的资本运作 。 关键词 中国平安；深发展 ； 并购； 经济后果 中图分类号 F840.5 文献标志码 A 文章编号 1007 50

4、97 （2011 ）11 005706 TheStudyofMergersandAcquisitions EconomicEffectonPingAnInsurance(Group)in theAcquisitionofShenzhenDevelopmentBank HUTing ，RAOFu ye ，GUOSi （ School of Management ，Guangdong University of Technology ，Guangzhou510520，China ） Abstract: This paper studies the case of Ping An Insurance

5、 （Group ）Company of China buying Shenzhen Development Bank Limited Company. Firstly ，the paper estimates the wealth effect from capital markets; Secondly ，it confirms whether the M&A improve the bank value from the financial indicators. Research found that its cumulative abnormal returns have outper

6、formed the market. The change from the trend of financial indicators showed that Ping An Insurance （Group ）Company of China and Shenzhen Development Bank Limited Company have strong profitability. The growth and operations capacity gradually in creased ，the company s cash flow running smoothly ，the

7、level of financial risk is relatively low. In the long term ，Ping An In surance （Group ） Company of China will create synergies and greater value. At the same time ，the two sides achieve Win-Winconsequence.Finally ，throughthestudyitdrawsconclusionsandgivesthreesuggestions.First ，themergerprovides ac

8、hanceforthecitycommercialbanktorunariskdispersedly ，achievesthemixedoperationandtheoutwardgrowth.Second ， the financial holding organization form under the diversified management ，the financial industry can carry out capital manage mentwhichincludethemergersanelyintherighttime. Keywords:PingAnInsura

9、nce （Group ） ；ShenzhenDevelopmentBank ；M&A ；economiceffect 一、 引 言 兼 并 收 购 是 推 动 现 代 企 业 成 长 的 不 竭 动 力 ， 随 着 世 界 经 济 自 由 化 和 全 球 化 的 不 断 深 入 发 展 ， 金 融 行 业 逐 步 成 为 全 球 并 购 市 场 的 热 点 行 业 ， 银 行 跨 国 并 购 成 为 影 响 国 际 银 行 业 格 局 的 重 要 因 素 1 。 在2008 年 次 级 危 机 和 金 融 海 啸 的 大 环 境 下 ， 为 并 购 提 供 了 更 加 好 的 机 遇 。 我

10、国 商 业 银 行 并 购 交 易 也 日趋活跃。 西 方 学 者 对 银 行 并 购 能 否 可 以 提 高 银 行 效 率 进 行 了 深 入 的 研 究 ， 主 要 研 究 方 法 包 括 事 件 研 究 法 和 业 绩 比 较 法 。Beitel 和Schiereck （2001 ） 系 统 回 顾 了 大 约100 篇 有 关 银 行 并 购 股 价 效 应 的 文 献 ， 发 现 大 约25% 的 研 究 得 出 并 购 使 价 值 增 值 的 结 论 ， 但 是 绝 大 部 分 研 究 表 明 ， 银 行 并 购 的 股 东 价 值 效 应 是 复 合 的 或 者 负 面 的 ，

11、 其 中 大 部 分 研 究 结 果 发 现 收 购 银 行 的 股 东 价 值 效 应 为 负 2 。 对 美 国 银 行 的 实 证 研 究 多 数 表 明 并 购 对 收 购 银 行 和 目 标 银 行 非 正 常 收 益 的 影 响 是 不 同 的 ， 但 目 标 银 行 的 非 正 常 收 益 常 常 被 收 购 银 行 负 的 非 正 常 收 益 所 抵 消 ， 因 而 使 总 体 的 市 场 价 值 效 应 变 化 不 大 3 。 欧 洲 的 实 证 研 究 与 美 国 有 一 定 差 异 ， 大 多 数 研 究 显 示 出 银 行 并 购 对 市 场 价 值 的 正 效 应 4

12、 。Beitel 和Schiereck （2001 ） 通 过1985 2000 的98 宗 大 型 银 行 并 购 案 例 ， 检 验 了 欧 洲 的 银 行 并 购 导 致 并 购 对 象 股 东 价 值 显 著 增 加 ， 收 购 银 行 的 股 东 价 值 因 时 间 窗 口 选 择 不 同 而有所增加或减少，但效果并不显著 5 。 57采 用 业 绩 比 较 法 的 研 究 文 献 同 样 没 有 得 出 一 致 的 结 论 。 一 些 学 者 认 为 ， 由 于 典 型 的 银 行 收 购 通 常 是 业 绩 较 差 的 银 行 被 业 绩 优 良 的 银 行 所 收 购 ， 因

13、此 ， 银 行 并 购 能 产 生 银 行 的 X 效 率 改 进 6 。 但 也 有 相 当 多 的 研 究 的 结 论 是 并 购 的 潜 在 效 率 收 益 几 乎 没 有 实 现 7-8 。 文 献 9-10 的 研 究 发 现 并 购 后 银 行 的 利 润 率 没 有 提 高 ； 文 献 11 发 现 银 行 控 股 公 司 并 购 后 市 场 的 反 应 是 消 极 的 。 欧 洲 银 行 并 购 的 效 率 研 究 与 美 国 相 似 ， 大 部 分 研 究 结 果 表 明 成 本 效 率 的 改 进 不 显 著 ， 而 利 润 效 率 有 一 定 改 进 12 。 国 外 学

14、 者 对 银 行 跨 国 并 购 绩 效 实 证 的 结果并没有一致的结果。 国 内 学 者 对 我 国 银 行 并 购 问 题 也 给 予 了 足 够 的 关 注 。 金 晓 武 （1999 ） 认 为 银 行 并 购 在 优 化 结 构 、 规 模 经 济 效 应 等 五 个 方 面 对 中 国 经 济 的 发 展 具 有 重 要 的 战 略 意 义 13 。 童 文 俊 （2005 ） 从 提 升 中 国 银 行 业 规 模 经 济 与 范 围 经 济 水 平 、 稳 定 中 国 金 融 体 系 、 优 化 中 国 银 行 业 市 场 结 构 和 提 升 中 国 银 行 业 对 外 竞

15、争 力 四 大 宏 观 动 因 出 发 ， 对 其 所 对 应 中 国 银 行 业 并 购 战 略 进 行 了 详 细 的 分 析 研 究 14 。 陈 璐 （2006 ） 对 中 国 银 行 业 特 殊 的 成 本 、 并 购 的 特 征 和 收 益 以 及 价 值 创 造 过 程 进 行 了 深 入 研 究 ， 但 主 要 是 考 察 了 外 资 参 股 中 小 商 业 银 行 以 及 股 份 制 商 业 银 行 对 地 方 中 小 金 融 机 构 的 收 购 15 。 肖 建 军 （2009 ） 以 汇 丰 银 行 并 购 为 例 ， 探 讨 了 商 业 银 行 资 产 规 模 对 经

16、营 业 绩 和 股 东 权 益 影 响 16 。 胡 挺 、 刘 娥 平 （2009 ） 对 招 商 银 行 并 购 永 隆银行的经济后果发现， 市场反应和财务绩效表现不同 17 。 综 上 所 述 ： 国 外 研 究 银 行 并 购 绩 效 的 文 献 比 较 丰 富 ， 但 是 国 内 银 行 并 购 特 点 以 及 其 背 景 与 海 外 银 行 并 购 有 所 不 同 ， 其 财 富 效 应 显 然 也 存 在 差 异 ； 本 文 试 图 通 过 中 国 平 安 并 购 案 例的剖析得出一些有价值的启示。 二、 案例分析 （ 一 ） 并购过程 2009 年6 月13 日 ， 中 国 平

17、 安 与 深 发 展 双 方 发 布 收 购 公 告 。 首 先 ， 深 发 展 向 平 安 寿 险 定 向 增 发 不 少 于3.7 亿 股 ， 但 不 超 过5.85 亿 股 的 股 份 。 认 股 价 格 为 董 事 会 决 议 公 告 日 前20 个 交 易 日 的 股 票 交 易 均 价 ， 即 每 股18.26 元 ， 锁 定 期36 个 月 ； 其 次 ， 深 发 展 第 一 大 股 东 新 桥 投 资 向 中 国 平 安 协 议 转 让 其 持 有 的5.2 亿 股 ， 该 股 数 占 深 发 展 目 前 总 股 本 的16.76 。 根 据 双 方 签 署 的 股 份 购 买

18、 协 议 ， 新 桥 投 资 有 权 按 照 协 议 约 定 “ 二 选 一 ” ， 即 让 中 国 平 安 全 部 以 现 金114.5 亿 元 支 付 ， 合 每 股 股 价22 元 ； 或 采 用 换 股 方 式 ， 即 中 国 平 安 向 新 桥 投 资 定 向 增 发2.99 亿 股H 股 ， 占 中 国 平 安 总 股 份 约4.1% （ 增 发 前 ） 。 交 易 完 成 后 ， 平 安 将 持 有 深 发 展 近30 股 权 ， 成 为 深 发展第一大股东 。 （ 二 ） 并购动机 中 国 平 安 是 一 家 综 合 性 金 融 服 务 集 团 ， 业 务 包 括 保 险 、

19、银 行 和 投 资 三 大 块 。 平 安 银 行 作 为 一 家 跨 区 域 经 营 的 股 份 制 商 业 银 行 ， 总 资 产 超 过1300 亿 元 。 从 平 安 发 展 史 上 看 ， 中 国 平 安 银 行 的 每 一 次 重 大 发 展 均 由 收 购 而 起 。 中 国 平 安 的 银 行 业 务 最 早 起 源 于2003 年 ， 中 国 平 安 通 过 与 香 港 上 海 汇 丰 银 行 共 同 收 购 福 建 亚 洲 银 行 ， 获 得 福 建 亚 洲 银 行73 的 股 权 。 此 后 福 建 亚 洲 银 行 更 名 为 平 安 银 行 ， 在2006 年 通 过

20、收 购 香 港 上 海 汇 丰 银 行 的27 的 股 权 ， 中 国 平 安 集 团 完 全 控 制 平 安 银 行 。2006 年7 月 ， 平 安 集 团49 亿 元 收 购 深 圳 市 商 业 银 行 89.24 股 权 ；2007 年6 月 ， 深 圳 市 商 业 银 行 吸 收 合 并 平 安 银 行 并 更 名 为 深 圳 平 安 银 行 ； 其 后 更 名 为 “ 平 安 银 行 ” 。 从 以 上 事 例 可 知 平 安 集 团 对 银 行 业 务 的 重 视 ， 平 安 高 层 也 曾 多 次 强 调 ， 目 前 以 寿 险 业 为 重 的 平 安 将 在 未 来 形 成

21、银 行 、 保 险 、 资 产 管 理 三 大 支 柱 并 重 的 格 局 。 可 见 平 安 集 团 的 经 营 战 略 趋 向 了 多 元 化 ， 平 安 并 购 深 发 展 的 最 根 本 的 原 因 是 实 施 多 元 化 经营战略追求价值最大化。 三、 并购公告的市场反应 （ 一 ） 研究方法 本 文 将 通 过 计 算 平 安 的 超 额 收 益 率 整 体 情 况 来 进 一 步 判 断这一次并购事件对平安产生的经济后果。 通 过 事 件 研 究 法 考 察 中 国 平 安 并 购 深 发 展 的 市 场 效 应 。 具体步骤为： 第 一 ， 选 取 事 件 窗 口 ， 事 件

22、考 察 期 为 -30，30 ， 以 中 国平安并购深发展公告日2008 年6 月13 日为事件发生日 。 第 二 ， 在 估 计 市 场 模 型 参 数 时 ， 为 使 参 数 估 计 量 较 为 稳 定 ， 正 常 收 益 率 的 估 计 期 为 公 告 日 前150 个 交 易 日 为 参 数 估 计窗口。 第 三 ， 计 算 预 期 收 益 率 。 选 用 市 场 模 型 计 算 预 期 收 益 率 ， 采 用 上 证 指 数 作 为 市 场 指 数 计 算 市 场 收 益 率Rmt ， 将 中 国 平 安 的 日 收 益 率 作 为 被 解 释 变 量 ， 将 上 证 日 收 益 率

23、 作 为 解 释 变 量 ， 进 行 回 归 分 析 ， 得 到 中 国 平 安 日 收 益 率 与 市 场 日 收 益 率 变 化 之间的关系。其中回归方程分别为 ： Rt=-0.00087+1.2593Rmt 。 第四 、 计算超额收益率 （1 ） 计 算 日 超 额 收 益 率ARt ， 即 窗 口 期 内 个 股 的 日 实 际 收益率与日预期收益率之差： AR t =R t -ER t （2 ） 计 算 累 计 超 额 收 益 率CARt ， 即 单 只 股 票 在 窗 口 期 内 从第一个交易日至第t 个交 易日的日超额收益率之和 ： CAR t = 1 t AR t （3 ） 计

24、 算 平 均 超 额 收 益 率AARt ， 即 窗 口 期 中t 天 内 个 股 的日实际收益率之和的平均: AAR t = j =1 N AR jt N （ 二 ） 中国平安对并购公告的市场反应 图1 显 示 中 国 平 安 在 4/22/2009 ，7/27，2009 期 间 的 超 额 收 益 率 均 值 为0.22% ， 累 计 超 额 收 益 率 为13.02% 。 中 国 平 安 累 计 超 额 收 益 率 为 正 ， 这 说 明 平 安 在 此 期 间 是 跑 赢 了 上 证 指 数 的 整 体 收 益 水 平 ， 平 安 的 投 资 者 比 较 看 好 中 国 平 安 与 深

25、发展的协同效应。 图 1 中国平安在 A 股市场的超额收益率和 累计超额收益率趋势 （ 三 ） 深发展对并购公告的市场反应 以 并 购 交 易 宣 布 日6 月12 日 为 基 准 日 以 4/22/2009，7/ 27，2009 窗 口 区 间 ， 根 据 市 场 模 型 计 算 出 深 发 展 相 对 于 深 圳 成 指 的 回 归 方 程 为 ：Rt =-0.001+1.211 Rmt 。 计 算 结 果 显 58示 ， 在 -30，+30 窗 口 期 间 深 发 展 相 对 于 深 证 成 指 超 额 收 益 率 为1.57% 。 虽 然 可 个 正 值 不 大 ， 但 是 从 图2

26、中 可 以 看 出 市 场 是 比 较 能 接 受 这 次 的 并 购 的 ， 在 上 证 指 数 与 深 圳 成 指 相 关 性 为 正 的 前 提 下 ， 可 以 看 出 平 安 并 购 深 发 展 赢 得 了 资 本 市 场的首肯。 图 2 深发展在 A 股市场的超额收益率和超额收益率趋势 用AAR 与 CAR 来 做 进 一 步 的 分 析 ， 图3 的 结 果 表 明 ， 深 发 展 通 过 这 次 的 并 购 ， 能 够 为 企 业 创 造 并 购 价 值 。 深 发 展 在 观 察 期 （-30 ，30 ） 内CAR 在 时 间 窗 口 期 间 显 现 了 明 显 的 正 向 反

27、 应 ， 且CAR 呈 现 明 显 的 上 升 趋 势 。AAR 在 窗 口 期 间 呈 现 了 正 收 益 的 波 动 性 ， 虽 然 波 动 性 比 较 明 显 的 ， 且 在 公 告 日 后ARR 显 现 了 略 微 向 下 的 波 动 性 ， 但ARR 始 终 为 正 值 。 图4 清 晰 的 说 明 要 约 收 购 信 息 宣 告 后 深 发 展 产 生 了 超 额 收 益 率 ， 市 场 对 并 购 公 告 有 明 显 的 正 面 反 应 ， 说 明 其 投 资 者 对 深 发 展 的发展前景依然是比较看 好的 。 图 3 深发 展的 AAR 与 CAR 分析 四 、 中 国 平

28、安 并 购 与 公 司 价 值 来 自 财 务 报 告的证据 （ 一 ） 盈利能力分析 来自杜邦分析的验证 由 于2008 年 欧 洲 金 融 集 团 富 通 （Fortis ） 的 股 份 出 现 巨 额 亏 损 ， 富 通 的 第 一 大 股 东 中 国 平 安 保 险 对 富 通 投 资 计 提 减 值 准 备 共 计228 亿 元 人 民 币 ， 直 接 导 致 平 安2008 年 净 利 润 锐 减99% 。 而 正 是 由 于 富 通 投 资 的 巨 额 亏 损 ， 导 致 中 国 平 安 2008 年 的 盈 利 状 况 收 到 极 大 冲 击 。 从 表1 的 数 据 可 以

29、看 到 ， 2009 年 的 盈 利 能 力 较2008 年 有 了 较 大 幅 度 的 提 高 ， 扭 转 了 2008 年 的 低 迷 状 况 ， 处 于 同 行 业 的 领 先 水 平 。 下 面 进 行 进 一 步的分析。 表1 中国平安整体盈利情况与同行业的对比 盈利指标 毛利率 （% ） 成本费用 利润率 （% ） 净资产 收益率 （% ） 每股收益 （ 元 ） 中国平安 2010 11.78 69.15 15.45 2.26 2009 13.25 80.12 16.34 1.89 2008 1.65 -16.20 8.4 0.09 2007 7.14 97.38 14.1 2.0

30、5 中国人寿 （2010 ） 10.54 182.60 16.11 1.19 中国太保 （2010 ） 7.54 66.15 10.66 1.00 数据来源：根据WIND 数 据整理 （ 以下各表同 ） 。 首 先 ， 从 盈 利 能 力 角 度 来 看 ， 截 止2009 年 底 ， 平 安 营 业 收 入 高 达1478 亿 元 ， 比 上 年 同 期 增 长36.2% ， ； 实 现 归 属 于 平 安 股 东 净 利 润139 亿 元 ， 同 比 增 长879% 亿 元 ；EPS 为1.89 元 ， 远 超 市 场 预 期 ； 公 司 净 资 产 为917.43 亿 元 ， 较2008

31、 年 底 增 长36.6% ； 基 本 每 股 收 益1.89 元 ， 同 比 增 长894.7 ； 净 利 息 收 入 由2008 年 的38.14 亿 元 减 少10.2% 至2009 年 的34.25 亿 元 ， 净 利 差 由2008 年 的2.66% 收 窄 至2009 年 的1.77% ， 主 要 原 因 是 央 行 在2008 年 下 半 年 多 次 大 幅 度 下 调 存 、 贷 款 利 率 ， 其 滞 后 影 响 导 致2009 年 净 利 差 有 较 大 幅 度 收 窄 。 归 属 于 平 安 股 东 的 平 均 总 资 产 收 益 率 （ROAA ）1.5477% ， 比

32、 上 年 同 期 提 高1.4503 个 百 分 点 ； 归 属 于 本 行 股 东 的 平 均 净 资 产 收 益 率 （ROAE ）16.74% ， 比 上 年 同 期 提 高15.9 个 百 分 点 。 银 行 业 务 规 模 快 速 增 长 的 同 时 ， 资 产 质 量 保 持 行 业 领 先 水 平 。 截 至 2009 年 底 ， 平 安 银 行 总 资 产 达2 ，206.81 亿 元 ， 较2008 年 底 增 幅 达51.2% ； 存 、 贷 款 总 额 较2008 年 底 增 幅 分 别 达39.6% 和48.4% ， 增 速 位 于 同 业 前 列 ； 信 用 卡 总

33、交 易 金 额 超 过360 亿 元 ， 交 易 金 额 市 场 份 额 由2008 年1.1% 跃 升 至2.2% ， 累 计 流 通 卡 量 已 突 破340 万 张 ， 其 中 新 发 信 用 卡 的56.5% 来 自 交 叉销售的贡献 。2009 年，中国平安盈利能力稳步提升。 通 过 表2 杜 邦 指 标 来 进 一 步 分 析 盈 利 状 况 。 中 国 平 安 2009 下 半 年 的 净 资 产 收 益 率 比2009 上 半 年 有 明 显 上 升 ， 盈 利 能 力 良 好 ， 一 直 有 上 升 的 趋 势 。 总 资 产 收 益 率 有 了 较 大 的 的 提 高 ，

34、在2009 年 底 时 达 到 了1.55% 的 较 高 水 平 。 导 致 这 样 结 果 的 原 因 是 销 售 净 利 率 有 和 资 产 总 转 率 在2009 年 下 半 年 有 了 较 明 显 的 提 高 。 通 过 从2009 年 下 半 年 的 数 据 显 示 可 以 看 出 ， 总 体 中 国 平 安 的 盈 利 能 力 仍 然 稳 健 ， 并 且 朝 着 较 好 的 方 向 发展。 表2 中国平安并购前后杜邦分析指标汇总表 （% ） 盈利指标 净资产 收益率 销售净 利率 资产 周转率 总资产 收益率 2008/9 -0.94 -0.68 0.1582 -0.9441 20

35、08/12 0.84 0.47 0.2058 0.0974 2009/3 2 2.95 0.0759 0.2242 2009/6 4.80 3.92 0.1442 0.5653 2009/9 7.60 4.31 0.2034 0.876 2009/12 16.74 939 0.1799 1.5477 从 表3 杜 邦 指 标 分 析 看 到 ， 深 发 展2009 下 半 年 的 净 资 产 收 益 率 比 上 半 年 有 叫 明 显 的 上 升 ， 盈 利 能 力 良 好 ， 一 直 保 持 上 升 的 趋 势 。 总 资 产 收 益 率 也 有 一 定 程 度 的 上 升 。 导 致 这

36、样 结 果 的 原 因 是 销 售 净 利 率 有 和 资 产 总 转 率 的 提 高 。 可 以 看 出，深发展的盈利能力稳健 ，有着良好的发展态势。 表3 深发展并购前后杜邦分析指标汇总表 （% ） 盈利指标 净资产 收益率 销售净 利率 资产 周转率 总资产 收益率 2008/9 17.98 30.8804 0.0271 0.8355 2008/12 3.74 4.2309 0.0351 0.1485 2009/3 6.57 29.8377 0.0075 0.2252 2009/6 12.85 30.8562 0.0148 0.4551 2009/9 19.06 32.7284 0.02

37、16 0.7072 2009/12 24.58 33.2843 0.0285 0.9472 59（ 二 ） 成长能 力分析 从 表4 看 出 ， 无 论 从 主 营 业 务 收 入 还 是 净 利 润 来 看 ， 中 国 平 安2009 年 下 半 年 比 上 半 年 都 有 明 显 的 增 长 。 截 止2009 年 底 的 平 安 主 营 业 务 收 入1478 亿 元 ， 同 比 增 长36.2% ； 净 利 润139 亿 元 ， 比 上 年 底 增 长879% ， 远 远 高 于 同 行 业 水 平 。 这 说 明 了 平 安 并 购 深 发 展 后 具 有 较 强 的 成 长 能 力

38、 ， 具 有 良 好 的 发 展 前 景 。 表4 中国平安并购前后成长能力指标汇总表 （% ） 成长能力指标 主营业务增长率 净利润增长率 净资产增长率 总资产增长率 2008/6 -14.95 -11.92 -13.32 10.37 2008/9 -19.28 -106.04 -27.67 6.84 2008/12 -15.38 -95.61 -26.56 8.68 2009/3 44.11 -66.36 -12.02 18.41 2009/6 55.09 -38.79 11.58 29.00 2009/9 54.29 1475.094 21.23 31.04 2009/12 5.75 1

39、997.13 12.61 32.23 从 表5 看 出 ， 深 发 展 的 主 营 业 务 增 长 率 在 并 购 事 件 发 生 后 ， 有 了 略 微 的 下 降 ； 而 净 利 润 增 长 率 就 有 了 极 大 幅 度 的 提 高 ， 特 别 是 在09 年 的 四 季 度 。 这 说 明 深 发 展 的 发 展 态 势 依 然 良 好 ， 深 发 展 在 保 持 量 的 逐 步 提 升 的 同 时 更 注 重 了 质 的 提 高 。 净 利 润 增 长 率 的 上 升 是 导 致 净 资 产 增 长 率 在 并 购 后 的09 年的第四季度里提高到24.81% 的根本原因。 表5 深

40、发展并购前后成长能力指标汇总 表 （% ） 成长能力指标 主营业务增长率 净利润增长率 净资产增长率 总资产增长率 Mar-08 51.07 87.67 97.60 42.35 Jun-08 45.48 90.74 120.09 40.68 Sep-08 38.29 77.04 119.70 29.64 Dec-08 34.29 -76.83 26.10 34.58 Mar-09 5.84 11.74 21.58 27.45 Jun-09 5.28 7.82 6.16 22.50 Sep-09 3.47 9.66 3.88 25.55 Dec-09 4.14 719.29 24.81 23.9

41、0 （ 三 ） 营运能 力分析 从 图4 可 以 看 出 ， 并 购 前 ， 中 国 平 安 和 深 发 展 的 总 资 产 周 转 率 在2008 年 底 到2009 年 的3 月 份 间 是 呈 下 降 趋 势 的 ， 然 后 三 月 份 逐 渐 呈 现 上 升 的 趋 势 ， 并 购 后2009 年 的 第 三 季 度 平 安 和 深 发 展 的 总 资 产 周 转 率 都 有 了 较 明 显 的 提 高 。 由 于 中 国 平 安 并 购 深 发 展 只 是 涉 及 到 本 身 业 务 的 横 向 发 展 ， 涉 及 到 两 个 金 融 企 业 间 的 协 调 ， 因 此 其 整 合

42、难 度 较 小 ， 而 平 安 正 是 出 于 需 要 利 用 扩 大 银 行 业 务 来 促 进 自 身 的 多 元 化 发 展 来 提 升 公 司整体的盈利能力和营运能力。 图 4 中国平安和深发展 在并购前后的 资产周转率的变动趋势 （ 四 ） 现金流量指标分析 从 图5 中 可 以 看 出 ， 平 安2008 年 的 现 金 及 现 金 等 价 物 净 增 加 额 是 为 负 值 的 ， 平 安 资 金 问 题 捉 襟 见 肘 ， 造 成 这 个 问 题 的 主 要 原 因 是 由 于 富 通 投 资 的 巨 额 亏 损 。 从2009 年 开 始 ， 现 金 净 增 加 额 的 变

43、化 呈 现 出 上 升 的 趋 势 ， 整 体 都 为 正 值 ， 并 且 在2009 年 的 第 二 季 度 ， 即 在 并 购 公 告 发 布 的 的 该 月 现 金 净 增 加 额 达 到 了 最 大 值 ， 然 后 趋 向 于 平 稳 。 从 这 个 角 度 可 以 看 出 并 购 后 ， 对 平 安 而 言 ， 资 金 问 题 得 到 了 较 好 的 解 决 ， 摆 脱 了 2008 年的资金压力困境，现金流的周转变得顺畅充盈。 图 5 中国平安并购前后现金及等价物绝对数变化趋势 表6 综 合 现 金 流 量 各 个 方 面 的 数 据 揭 露 ， 平 安 在 并 购 后 各 指 标

44、 呈 现 上 升 的 趋 势 ， 都 有 所 增 长 ， 现 金 流 的 周 转 顺 畅 充 足，表明了平安具有较强的现金支 付能力。 表6 中国平安并购前后现金流量指标汇总表 现金流量指标 每股经营现金净流量( 元) 资产的经营现金流量回报率(%) 净利润现金含量 经营现金净流量对负债的比率 经营活动产生的现金净流量增长率 营业活动收益质量 主营业务现金比率 现金流量结构比率 2008/3 - 0.01 - 0.01 -0.77 0.7 0.1 -0.12 2008/6 - 0.03 - 0.04 0.06 2.97 0.3 -0.76 2008/9 - 0.06 - 0.07 0.96 -

45、10.24 0.37 -0.98 2008/12 8.49 0.09 - 0.1 1.36 -27.03 0.45 -1.96 2009/3 7.81 0.07 8.37 0.08 1.7 7.83 0.52 1.58 2009/6 0.93 0.01 - 0.01 -0.61 1.96 0.14 -0.92 2009/9 8.74 0.07 4.18 0.08 0.65 5.94 0.4 2.22 2009/12 12.70 0.1 1.97 0.11 0.5 4.76 0.63 3.42 60从 深 发 展 角 度 分 析 ， 由 图6 可 以 看 出 ， 深 发 展 的 现 金 流 的

46、周 转 可 以 说 是 比 较 顺 畅 ， 调 度 比 较 到 位 的 ， 但 现 金 净 增 加 额 的 变 化 是 有 较 大 的 波 动 性 的 ， 除 了2009 年 的 第 一 季 度 的 现 金 及 现 金 等 价 物 净 增 加 额 出 现 负 值 外 ， 在 其 他 的 时 间 段 现 金 净 增 加 额 都 为 正 值 ， 再 结 合 深 发 展 的 期 初 和 期 末 的 现 金 及 其 等 价 物 的 余 额 可 以 看 出 深 发 展 整 体 上 的 现 金 流 是 还 是 比 较 稳 定 的 。 而 且 在 平 安 并 购 深 发 展 后 ， 现 金 净 增 加 额

47、在2009 年 下 半 年 有 了 较 明 显 的 上 升 趋 势 ， 从 各 方 面 的 数 据 可 以 看 出 ， 并 购事件对深发展的现金流产生的影 响是正向的。 图 6 深发展并购前后现金及等价物绝对数变化趋势 （ 五 ） 银行风险水 平指标分析 从 表7 不 良 贷 款 率 来 分 析 银 行 风 险 水 平 ， 在2009 年 第 三 季 度 ， 上 市 银 行 业 资 产 质 量 明 显 提 高 。 截 至2009 年9 月 末 ， 不 良 贷 款 余 额 和 不 良 贷 款 比 例 都 出 都 有 不 同 程 度 的 下 降 。 银 监 会 公 布 的 数 据 显 示 ， 截

48、至2009 年9 月 末 ， 我 国 境 内 商 业 银 行 不 良 贷 款 率 为1.66% ， 从 表7 中 看 出 ， 平 安 的 不 良 贷 款 比 例 在 银 行 业 中 处 于 偏 低 的 水 平 ， 行 业 内 能 接 近 这 个 数 字 的 极 少 ， 平 安 的 不 良 贷 款 率 在2009 年9 月 末 只 有0.44 个 百 分 点 。 2007 年 平 安 的 不 良 贷 款 率 为0.8% 而 不 良 贷 款 余 额 却 比2008 年6 月 底 的 只 有0.5 个 百 分 点 的 不 良 贷 款 率 的 不 良 贷 款 余 额 低 的 主 要 原 因 是 ， 平

49、 安 大 力 拓 展 了 优 质 客 户 贷 款 ， 完 善 风 险 管 理 ， 加 强 对 不 良 资 产 的 预 警 、 监 测 、 信 用 风 险 得 到 了 良 好 的 控制所致。这将有利于平安并购后的进一步发展。 在2009 年9 月 底 深 发 展 的 不 良 贷 款 率 比 上 年 同 期 有 了 较 大 幅 度 的 下 降 ， 从4.28 个 百 分 点 降 到 了2009 年3 季 度 的0.65 个 百 分 点 。 截 至2009 年9 月30 日 ， 该 行 不 良 贷 款 余 额23.5 亿 元 ， 较 上 季 减 少1.22 亿 元 ， 减 幅4.92 ； 较 年 初 增 加4.22 亿 元 ， 增 幅21.9 ； 较 上 年 同 期 减 少87.31 亿 元 ， 减 幅78.8 。 不 良 贷 款 比 率0.65 ， 较 上 季 下 降0.07 个 百 分 点 ， 较 年 初 下 降0.03 个 百 分 点 ， 较 上 年 同 期 下 降3.63 个 百 分