万科管理层的反收购手段以及可行性分析.doc

1、万科管理层的反收购手段以及可行性分析一 、 万 科 股 权 现 状入股目的分析：宝能：恶意收购取得控制权 2、财务投资，资产大幅增值（目的已经达到）安邦系：或为财务投资？基金、券商、中小散户：不希望参与定增，维护公司现有市值，股价上扬二 、 万 科 董 事 会 分 析根 据 万 科 2015 年 半 年 报 ， 目 前 华 润 加 万 科 共 有 6 人 在 万 科 董 事 会 ， 分 别 为 王 石 、郁 亮 、 王 文 金 、 乔 世 波 、 陈 鹰 和 魏 斌 ， 占 万 科 董 事 会 11 人 中 的 一 半 以 上 。 另 外 的 5人 中 ， 4 人 是 独 立 董 事 ， 1

2、人 (孙 建 一 )是 其 他 公 司 高 管 。 根 据 公 司 章 程 ， 万 科 本 届 董事 会 任 期 到 2017 年 3 月 。若 要 临 时 增 加 董 事 ， 需 要 经 过 提 请 召 开 股 东 大 会 ， 还 有 可 能 修 改 董 事 任 期 ， 甚 至 修改 公 司 章 程 ， 还 必 须 经 出 席 股 东 大 会 的 股 东 （ 包 括 股 东 代 理 人 ） 所 持 表 决 权 的 过 半 数 或2/3 以 上 通 过 。 正 是 这 些 规 定 ， 导 致 宝 能 系 要 进 入 董 事 会 会 非 常 艰 难 。 王 石 和 郁 亮 一 定会 竭 尽 全

3、力 维 护 目 前 的 董 事 会 结 构 ， 因 为 没 有 了 这 层 保 护 ， 万 科 就 会 变 成 唯 大 股 东 是 从 ，万 科 就 不 是 现 在 管 理 得 当 的 万 科 了 。三 、 万 科 反 收 购 可 行 性 分 析面 对 宝 能 系 的 强 势 侵 入 ， 万 科 方 面 开 始 了 一 场 股 权 和 控 制 权 的 保 卫 战 。 从 管 理 层 增持 股 票 ， 到 意 欲 引 入 战 略 投 资 人 ， 再 到 发 行 新 股 ， 万 科 正 将 十 八 般 武 艺 轮 番 试 练 。 方 法虽 多 ， 但 考 虑 到 相 关 法 律 法 规 和 监 管

4、 环 境 ， 适 合 于 万 科 的 反 收 购 策 略 其 实 有 限 ， 例 如 牛卡 计 划 （ 同 股 不 同 权 ） 和 焦 土 政 策 （ 廉 价 出 卖 公 司 资 产 ， 王 石 本 人 明 确 不 会 采 用 ） 以 及帕 克 曼 防 御 术 （ 反 守 为 攻 ） ， 可 是 对 方 宝 能 系 均 为 非 上 市 公 司 且 自 然 人 绝 对 控 股 实 施起 来 有 较 大 难 度 。目 前 被 提 及 最 多 的 大 致 有 三 类 ： “毒 丸 计 划 ”、 “白 衣 骑 士 ”和 “驱 鲨 剂 ”。（ 1） 毒 丸 计 划 （ Poison Pills）毒 丸

5、计 划 是 美 国 著 名 的 并 购 律 师 马 丁 利 普 顿 1982 年 发 明 的 ， 正 式 名 称 为 “股权 摊 薄 反 收 购 措 施 ”。 当 一 个 公 司 一 旦 遇 到 恶 意 收 购 ， 尤 其 是 当 收 购 方 占 有 的 股 份 已经 达 到 10%到 20%的 时 候 ， 公 司 为 了 保 住 自 己 的 控 股 权 ， 就 会 大 量 低 价 增 发 新 股 。 目 的就 是 让 收 购 方 手 中 的 股 票 占 比 下 降 ， 也 就 是 摊 薄 股 权 ， 同 时 也 增 大 了 收 购 成 本 ， 目 的 就是 让 收 购 方 无 法 达 到 控

6、 股 的 目 标 。案 例 ：2005 年 2 月 19 日 ， 盛 大 于 美 国 当 地 时 间 周 五 透 露 ， 该 公 司 同 控 股 股 东 地 平 线 媒 体有 限 公 司 一 起 通 过 公 开 股 票 市 场 交 易 收 购 了 新 浪 公 司 大 约 19.5%的 已 发 行 普 通 股 。 2 月 24 日 ， 新 浪 正 式 表 态 ， 不 欢 迎 通 过 购 买 股 票 的 方 式 控 制 新 浪 ， 同 时 其 管 理 层 抛 出“毒 丸 ”计 划 ， 以 反 击 盛 大 收 购 。 根 据 Nasdaq 数 据 显 示 ， 盛 大 此 时 的 市 值 约 为 21

7、.3 亿 美 元 ， 新 浪 是 12.9 亿 美 元 。 在 一 般 情 况 下 ， 新 浪 可 以 以 每 份 购 股 权 0.001 美 元 或经 调 整 的 价 格 赎 回 购 股 权 ， 也 可 以 在 某 位 个 人 或 团 体 获 得 新 浪 10% 或 以 上 的 普 通 股以 前 (或 其 获 得 新 浪 10%或 以 上 普 通 股 的 10 天 之 内 )终 止 该 购 股 权 计 划 。 最 终 盛 大 只 能无 奈 放 弃 新 浪 。毒 丸 计 划 可 行 性 分 析 ：万科公司章程中第九十四条下列事项由股东大会以特别决议通过：（一）公司增加或者减少注册资本，发行任何

8、种类股票、认股证和其他类似证券；（二）公司在一年内购买、出售重大资产或者担保金额超过公司资产总额百分之三十的；（三）公司的分立、合并、变更公司形式、解散和清算；（四）公司章程的修改；（五）股权激励计划；（六）公司章程规定和股东大会以普通决议认定会对公司产生重大影响的、需要以特别决议通过的其他事项。根 据 上 市 公 司 重 大 资 产 重 组 管 理 办 法 第 四 十 五 条 ， 上 市 公 司 发 行 股 份 的 价 格不 得 低 于 市 场 参 考 价 的 90%， 市 场 参 考 价 为 本 次 发 行 股 份 购 买 资 产 的 董 事 会 决 议 公 告日 前 20 个 交 易 日

9、 、 60 个 交 易 日 或 者 120 个 交 易 日 的 公 司 股 票 交 易 均 价 之 一 。 如 果 按此 推 算 ， 万 科 在 A 股 的 定 向 增 发 价 格 可 以 低 至 16.73 元 /股 ， 较 停 牌 前 24.43 元 /股的 价 格 折 让 31.5%。 如 果 在 H 股 进 行 配 售 ， 折 让 幅 度 可 以 更 高 。按 照 当 前 万 科 章 程 规 定 以 及 重 组 办 法 ， 定 增 额 不 超 过 资 产 总 额 30%、 或 者 不超 过 净 资 产 50%的 ， 不 需 要 股 东 大 会 批 准 ， 否 则 需 通 过 股 东 大

10、 会 并 通 过 特 别 决 议 。 如果 万 科 召 开 股 东 大 会 表 决 定 增 事 项 ， 除 非 是 定 增 收 购 非 常 优 质 的 资 产 ， 对 于 股 价 有 直接 推 动 作 用 ， 否 则 大 机 构 和 散 都 会 投 反 对 票 ， 决 议 通 过 概 率 及 其 低 。根 据 季 度 报 告 ， 9 月 底 万 科 的 总 资 产 是 5707 亿 元 ， 净 资 产 1211 亿 元 ， 基 本 上600 亿 以 上 的 定 增 方 案 都 需 要 经 过 宝 能 系 的 同 意 。定 增 华 润如 果 华 润 有 意 狙 击 宝 能 系 ， 在 万 科 股

11、 价 尚 未 飙 升 时 就 应 该 出 手 。 华 润 集 团 本 身 就 有华 润 置 地 这 个 地 产 平 台 ， 万 科 对 于 它 而 言 只 不 过 是 一 笔 财 务 投 资 ， 这 也 是 多 年 来 华 润 很少 增 持 万 科 的 重 要 原 因 。 华 润 集 团 刚 刚 经 历 完 一 波 人 事 变 动 ， 对 这 种 “江 湖 之 争 ”会 有 所 忌 讳 ， 加 上 繁 琐 的 决 策 流 程 ， 王 石 能 在 短 期 内 说 服 华 润 大 手 笔 出 手 的 可 能 性 很 低 。定 增 其 他 第 三 方万 科 如 因 重 大 资 产 重 组 停 牌 ，

12、 必 然 会 通 过 定 增 发 行 股 份 ， 募 集 配 套 资 金 。 如 今 万 科股 价 在 高 位 ， 定 增 价 格 必 定 折 价 较 多 ， 这 会 损 害 基 金 持 有 人 的 利 益 。 加 之 定 增 都 有 一 年到 三 年 不 等 的 锁 定 期 ， 这 等 于 是 把 公 募 基 金 排 除 在 外 。 因 为 公 募 产 品 都 需 要 应 对 每 日 的赎 回 ， 如 果 参 与 定 增 ， 股 票 便 失 去 流 动 性 了 。 上 市 公 司 定 增 首 先 会 稀 释 小 股 东 的 股 权 比例 ； 其 次 折 价 发 行 会 损 害 基 金 持 有

13、 人 的 利 益 。（ 2） 白 衣 骑 士具 体 是 指 目 标 企 业 遭 遇 敌 意 并 购 时 ， 主 动 寻 找 第 三 方 即 所 谓 的 “白 衣 骑 士 ”以更 高 的 价 格 来 对 付 敌 意 并 购 ， 造 成 第 三 方 与 敌 意 并 购 者 竞 价 并 购 目 标 企 业 的 局 面 。 在 这种 情 况 下 ， 敌 意 并 购 者 要 么 提 高 并 购 价 格 ， 要 么 放 弃 并 购 。 一 般 来 说 ， 如 果 敌 意 并 购 者的 出 价 不 是 很 高 ， 目 标 企 业 被 “白 衣 骑 士 ”拯 救 的 机 会 就 大 。 如 果 敌 意 并 购

14、 者 提 出 的出 价 很 高 ， 那 么 “白 衣 骑 士 ”的 成 本 也 会 相 应 提 高 ， 目 标 企 业 获 救 的 机 会 就 小 。案 例 ：2014 年 5 月 22 日 ， 融 创 中 国 发 布 公 告 ， 宣 布 将 以 约 为 63 亿 港 币 的 代 价 收 购 绿城 中 国 24.313%股 份 。 收 购 完 成 后 ， 融 创 中 国 将 与 九 龙 仓 并 列 成 为 绿 城 中 国 最 大 股 东 。然 而 收 购 仅 仅 半 年 后 ， 绿 城 原 董 事 长 宋 卫 平 就 重 回 绿 城 ， 并 引 入 “白 衣 骑 士 ”中 国交 通 建 设 集

15、 团 有 限 公 司 ， 最 终 融 创 被 赶 走 ， 中 交 集 团 成 为 绿 城 第 一 大 股 东 。23 日 深 夜 ， 万 科 在 官 方 网 站 发 布 声 明 ， 欢 迎 安 邦 成 为 万 科 重 要 股 东 。 同 一 时 间 ，安 邦 保 险 集 团 官 网 发 表 声 明 称 ， 看 好 万 科 发 展 前 景 ， 会 积 极 支 持 万 科 发 展 ， 希 望 万 科 管理 层 、 经 营 风 格 保 持 稳 定 ， 继 续 为 所 有 股 东 创 造 更 大 的 价 值 。 因 此 ， 我 们 暂 时 可 以 认 为安 邦 扮 演 了 万 科 的 “白 衣 骑 士

16、 ”。香 港 交 易 所 披 露 文 件 显 示 ， 18 日 下 午 万 科 停 牌 前 ， “宝 能 系 ”钜 盛 华 再 买 入8196 万 股 万 科 股 票 ， 平 均 价 格 为 每 股 23.304 元 ， 至 此 宝 能 系 持 有 的 万 科 股 份 升 至24.26%。 安 邦 保 险 也 再 增 持 万 科 ， 持 股 比 例 升 至 7.01%。 而 万 科 管 理 层 的 盈 安 合 伙 、华 润 、 刘 元 生 、 万 科 工 会 委 员 会 构 成 的 一 致 行 动 人 合 计 持 股 21.1%， 在 “万 宝 ”之 争中 ， 安 邦 几 乎 成 为 左 右

17、双 方 战 局 最 重 要 的 一 股 力 量 ， 可 谓 得 安 邦 者 得 万 科 。 如 今 事 态 明朗 ， 安 邦 站 在 万 科 一 方 ， “野 蛮 人 ”宝 能 系 目 前 占 有 的 股 份 24.26%离 30%的 要 约 收 购线 尚 有 不 小 的 距 离 ， 要 控 制 并 改 组 万 科 的 目 标 恐 怕 已 难 以 实 现 。但 随 着 安 邦 成 为 了 决 定 万 科 和 宝 能 系 胜 负 的 关 键 因 素 ， 它 的 目 的 值 得 深 究 。 对 于 万科 而 言 ， 结 盟 安 邦 或 许 只 是 危 机 的 暂 时 缓 解 。 然 而 ， 种 种

18、 迹 象 表 明 ， 近 两 年 来 在 资 本 市场 上 频 频 举 牌 金 融 地 产 的 安 邦 保 险 ， 其 角 色 恐 怕 并 非 财 务 投 资 者 那 么 简 单 ： 在 举 牌 万 科之 前 ， 安 邦 已 经 通 过 多 种 手 段 ， 分 别 成 为 了 行 业 另 外 三 家 标 杆 企 业 远 洋 地 产 第一 大 股 东 、 金 地 集 团 和 金 融 街 控 股 的 第 二 大 股 东 。 此 次 若 能 帮 助 万 科 击 退 宝 能 系 ， 安 邦也 有 可 能 借 机 上 位 ， 成 为 万 科 新 的 大 股 东 。安 邦 的 种 种 “前 科 ”本 就

19、会 令 人 怀 疑 其 目 的 ， 随 着 宝 能 系 幕 后 资 金 大 起 底 ， 安 邦的 角 色 也 就 变 得 更 加 扑 朔 迷 离 。 据 财 新 网 报 道 ， 11 月 宝 能 系 旗 下 钜 盛 华 拿 出 67 亿 资金 ， 作 为 劣 后 级 向 华 福 证 券 融 资 133 亿 ， 合 计 出 资 200 亿 成 立 深 圳 市 浙 商 宝 能 产 业 投资 合 伙 企 业 。 该 基 金 的 资 金 来 自 浙 商 银 行 理 财 资 金 ， 背 后 的 主 角 实 则 浙 商 银 行 。 而 另 据公 开 资 料 显 示 ， 浙 商 银 行 第 二 大 股 东

20、为 旅 行 者 汽 车 集 团 有 限 公 司 。 据 媒 体 报 道 ， 旅 行 者汽 车 集 团 有 限 公 司 则 是 安 邦 保 险 集 团 董 事 长 兼 CEO 吴 小 晖 于 1998 年 创 立 ， 是 安 邦 保险 前 身 如 今 的 子 公 司 安 邦 财 险 的 股 东 之 一 。 安 邦 有 可 能 是 这 次 万 科 股 权 争 夺 战 的 幕 后导 演 ， 占 据 了 主 动 权 的 吴 小 晖 ， 未 来 将 有 可 能 受 让 宝 能 系 股 份 成 为 万 科 大 股 东 。 宝 万 之争 ， 安 邦 成 为 最 后 赢 家 。（ 3） 驱 鲨 剂驱 鲨 剂

21、条 款 是 指 公 司 为 防 御 其 他 公 司 的 敌 意 收 购 而 采 取 的 一 些 正 式 的 反 接 管 手 段 。董 事 会 可 以 预 先 召 开 股 东 大 会 ， 在 公 司 章 程 中 设 立 一 些 条 款 ， 增 加 收 购 者 获 得 公 司 控 制权 的 难 度 。 这 类 条 款 被 称 为 “驱 鲨 剂 ”条 款 。 常 见 的 “驱 鲨 剂 ”条 款 主 要 有 ： 交 错 选举 董 事 条 款 、 董 事 任 职 资 格 条 款 、 特 别 决 议 条 款 。以 万 科 的 公 司 章 程 为 例 ， 即 使 宝 能 系 成 功 收 购 万 科 30%以

22、 上 股 权 ， 想 要 入 主 董 事会 ， 仍 将 面 临 重 重 关 卡 ：1.根 据 万 科 目 前 的 公 司 章 程 规 定 ， 上 市 公 司 董 事 会 由 11 名 董 事 成 员 组 成 ， 而 现任 万 科 董 事 会 11 位 董 事 的 任 期 都 是 从 2014 年 3 月 开 始 的 ， 直 到 2017 年 3 月 才 结 束 。如 果 宝 能 系 在 万 科 董 事 会 届 满 后 再 想 要 进 入 董 事 会 ， 则 还 需 等 待 一 年 多 时 间 。2.万 科 公 司 章 程 第 97 条 规 定 ， 万 科 非 独 立 董 事 候 选 人 名 单

23、 由 上 届 董 事 会 或 连 续180 个 交 易 日 单 独 或 合 计 持 有 公 司 发 行 在 外 有 表 决 权 股 份 总 数 3%以 上 的 股 东 提 出 ； 监事 候 选 人 中 的 股 东 代 表 ， 由 上 届 监 事 会 或 单 独 或 合 计 持 有 公 司 发 行 在 外 有 表 决 权 股 份 总数 3%以 上 的 股 东 提 出 。 这 就 要 求 ， 宝 能 系 必 须 满 足 “连 续 180 个 交 易 日 持 有 公 司 在 外表 决 权 股 份 总 数 达 到 3%“这 个 条 件 。 而 宝 能 系 能 否 达 到 “连 续 180 个 交 易

24、日 “的 时 间 要求 ？ 目 前 不 得 而 知 。3.万 科 公 司 章 程 第 95 条 规 定 ， 股 东 大 会 在 选 举 董 事 、 监 事 时 ， 实 行 累 积 投 票 制 。在 累 积 投 票 制 下 ， 股 东 的 表 决 权 票 数 是 按 照 股 东 所 持 有 的 股 票 数 与 所 选 举 的 董 事 或 监 事人 数 的 乘 积 计 算 ， 而 不 是 直 接 按 照 股 东 所 持 有 的 股 票 数 计 算 。 该 投 票 制 度 意 在 对 大 股 东表 决 权 优 势 进 行 限 制 ， 中 小 股 东 完 全 可 以 将 表 决 权 集 中 投 给 某 一 位 或 某 几 位 候 选 人 。 所以 即 使 宝 能 系 获 得 了 董 事 候 选 人 提 名 ， 能 否 最 终 获 选 ， 仍 存 在 变 数 。