1、我国发展房地产投资信托基金(REITs)的障碍及其路径选择摘 要：在国家对房地产市场进行全面宏观调控后，我国房地产金融市场投融资矛盾日益加深，一方面是开发商资金链紧绷；另一方面是广大中小投资者缺乏有效的渠道进入开发融资领域。本文在分析发展房地产投资基金（REITs）的主要障碍基础上，对我国当前发展房地产投资基金的路径选择进行了初步探索。关键词：房地产投资信托基金；障碍；路径选择自从国家收紧房地产融资渠道的一系列政策法规相继颁布之后，房地产行业融资困难的问题开始凸显，越来越多的房地产商希望借助金融创新来获取资本市场的支持。房地产投资信托基金（REITs）是一种能将未来收益快速变现的新融资途径，尤
2、其在目前房地产行业宏观调控逐渐收紧的情况下，REITs 更是兴起了一股热潮。那么，究竟目前我国的 REITs是一个怎样的状况，以及它在房地产行业融资方面有哪些障碍，本文将进行探讨。一、房地产投资信托基金概述房地产投资信托基金（REITs）是由基金公司和其他发起人向不确定的投资者发行受益凭证，将社会上的资金集中起来，汇集成具有一定规模的信托财产，并由信誉良好的金融机构充当募集资金的托管人，对房地产证券和房地产项目开发进行直接和间接的投资。它能够使资金的筹集更具灵活性和广泛性，具备专家经营、组合投资、风险分散、流动性高和品种多的优点。房地产投资信托基金不但具有信托的一般特征，还通过股票或受益凭证的
3、形式增强了流通性，投资者在持有股份一年之后可以要求投资信托公司回购其股份；并且，在这种投资方式下，财务运作对大众公开，透明度高，法律对 REITs 的结构、资产运用和收入来源也进行了严格的规定，还可以获得有利的税收待遇，避免了双重纳税。()二、我国房地产投资信托基金发展现状及障碍（一）房地产投资信托基金的现状作为受政府宏观调控影响最大的行业，中国房地产业亟需银行贷款之外的其他融资渠道。在银行贷款受到严格管制的条件下，REITs是开发商在寻找新的融资渠道过程中的一种新选择、新趋势。我国的信托业始于 1979年,至今已有 20多年的发展历史。我国的房地产投资信托虽起步较晚,但近年来在信托投资中所占
4、的比重逐渐上升,投资金额不断增加。据不完全统计，截止到2005年 12月 31日，信托市场共发行房地产信托产品 121只，募集资金 157.27亿元，较上年同期增长 11%。房地产投资信托的快速发展之势，被业内称为“井喷”。但是从严格意义上说，我国还没有真正的房地产投资信托基金，因为我国目前的房地产信托不完全具备 REITs的基本特征，在具体实施过程中遇到诸多障碍。（二）房地产投资信托基金的实施障碍1.法律障碍。房地产投资信托在我国起步较晚，这导致先前制定的一些法律与房地产投资信托实行的条件相矛盾。第一，信托法中的障碍。该法明确规定：“受托人必须将信托财产与其固有财产分别管理、分别记账，并将不
5、同委托人的财产分别管理、分别记账。”这与 REITs须对受托资金进行集合管理、运用、处分的基本要求不相符。第二，公司法中的障碍。该法强调“法定资本金制度”和“资本不变原则”，这与 REITs产品应具有良好的流动性相矛盾，也就意味着在我国开展公司型REITs时，投资者的购买和撤回是有限制的，投资者所购买的REITs只能在二级市场进行交易，而不能要求公司赎回，公司也不能随时增发。第三，证券法中的障碍。我国证券法的适用范围包括股票、公司债券和国务院认定的其他有价证券，并没有考虑 REITs类产品。如果按照现行的证券法规定，REITs类产品无论在法律定位、公开发行和公开交易等方面都受到诸多限制。2.产
6、权障碍。按照国外的发展经验，REITs 一般选择的对象是具有稳定现金流收入的购物中心、办公楼等商业物业。这样的商业物业必须保证产权清晰并且完整，但在这个问题上我国一直纠纷不断，很多房地产项目在建成后也没有取得土地使用权。另外，获取稳定、持续的现金流意味着开发商是以持有产权为目的的，而现在中国的商业地产项目多为产权出售，将整个物业大产权分割成小产权出售给业主，这样就增加了整合产权的难度，使得某些具备经济效益的房地产项目无法通过房地产投资信托基金上市融资。3监管障碍。一是管理人的道德风险。由于存在信息不对称，管理公司在经营管理过程中往往会利用各种机会牺牲投资者的利益，为自己谋取好处，还有一些管理人
7、不顾投资者利益，为个人获得交易佣金而无端做出大笔交易。二是被投资企业的道德风险。由于我国相当多的企业是运作极为不规范的小型企业，在投资该房地产企业后，利益很有可能受到原有股东的侵占。因此，要求 REITS在投资房地产企业前要进行足够的调查，投资后要进行足够的监督，以减少信息不对称所带来的风险。这种双重的道德风险，给监管带来了巨大的困难。4.信息披露障碍。房地产投资基金要求定时披露财务信息，以保障投资人的利益。但是中国房地产业多年的不规范操作，造成会计制度不规范，信息披露严重不透明。此外，中国房地产行业的短期收益模式和高负债率，都使中国的房地产在与基金这一高度制度化和专业化的融资方式的接轨上缺乏
8、准备和接口。此外，房地产投资信托基金的成功运作，需要大量既懂房地产专业知识，又掌握投资银行业务和相关法律法规的复合型人才，而现阶段国内符合这些条件的人才并不多，基金管理人员往往擅长单一的专业领域，很难适应大规模房地产投资信托基金的经营运作。()三、发展房地产投资信托基金的路径选择我国的房地产投资信托基金虽然起步较晚，但是可以通过借鉴外国先进的发展经验，立足于本国国情，探索出具有中国特色的房地产投资信托基金形式，促进我国房地产金融市场的发展。（一）建立有利于房地产投资信托发展的政策和法制环境海外的立法和实践，如美国、英国、德国等较早从事房贷证券化的国家积累起来的丰富经验能给我国很多借鉴,在亚洲国
9、家和地区,韩国、日本等国的立法变革,也无疑能为我国房地产投资信托的顺利进行提供有益的参考,从而加快我国相关政策和法律、法规制定的进程,为房地产投资信托的发展建立完善的政策和法制环境。（二）加快房地产投资信托基金组织机构的建设房地产投资信托基金必须具备严密的组织机构，包括管理委员会、监督机构以及具体运行操作机构。借鉴美国经验，并结合我国现实的金融体制，我国应建立由银行房地产信贷部、住宅银行、抵押银行、信托银行、房地产信托投资公司等组成的多元化投资机构体系。由房地产信托投资公司等金融机构具体负责操作运行，由保险公司对开发项目开立担保信用证，还要组建大批房地产评估机构和房地产证券等级评估机构，并组建
10、专门机构进行监督。（三）建立发达的房地产信托产品二级市场建立和发展房地产信托产品二级市场对信托的发展非常重要。我们可以借鉴美国的房地产投资信托基金模式，发展组合型的、期限长的产品。根据我国的信托法规定，信托产品不能通过公共媒体进行营销宣传，从而导致信托产品的公共认知程度比银行储蓄、国债、证券投资基金都要差很多，如果要转让，成本会非常高。因此，我国可以调整对房地产信托产品的监管制度与模式，增加房地产信托产品的流动性，解决投资者转手的问题，同时可以通过直接上市等方式，建立高效、透明、完善的房地产信托产品二级市场。另外，推动 REITs的发展需要尽快建立起一支既精通基金业务，又了解房地产市场，并熟悉业务运作的专门管理人才队伍。参考文献1巴曙松：投资信托基金如何拓展房地产融资空间，搜房网 2005年 10月 22日。2毛志荣:房地产投资信托基金研究，深圳证券交易所综合研究所研究报告2004 年 1月 16日，深证综研字第 0089号。
