1、研究回顾,追寻哪种收益？,上市前收益占总收益的90，90的人在争抢上市后的10收益。 三种收益来源：选股、选时、选人（非对称信息）。选股：安全边际与成长选时：对职业者是几乎不可能的任务。比如算命先生，比如已经出海。选人：市场外找收益,股票总收益上市前的收益上市后的收益,主要内容,牛市的基本规律2012年的股市运行格局2012年行业投资策略2012年主题投资策略2012年中小板/创业板投资策略,持续的经济增长是牛市开始的必要条件,中国经济周期波动相对平稳并有一定的规律性。自改革开放以来以来，我国经济的周期长度大约在810年之间，目前我们正站在第三轮经济增长周期的起点。 从上升的趋势来看，每一轮上
2、升的途径都经历了震荡反复。,股市处于回到经济长坡的过程当中,对A股市场来说，支持股市长期上涨的经济长坡是存在的，但是上涨的过程中经济增长率会有一些波动，而这些波动会影响到股市的中短期变化。,股市存在上涨的潜在动因,全部A股滚动市盈率为14.62倍，接近历史底部（13倍）；静态风险收益率为3.23%。,市盈率为一年期滚动市盈率，风险收益率为1/市盈率-10年期国债收益率。,政策影响成为牛市刺激因素,*阴影部分表示新股暂停发行的时间段,存准率及利率的阶段性调整对股市趋势产生影响,货币政策的局部微调并不能改变股市的运行态势，只有当形成了一定的趋势的时候才能对股市的运行形成显著的影响。,新范式的出现能
3、够刺激股价持续上行,新投资者的加入推动股市上行预期,从投资者情绪方面来看，作为反向指标的周新增A股开户数正处于历史底部区域。,全部A股换手率接近历史低点,全部A股月度换手率历史最低点为0.3，而目前全部A股的月度换手率为0.37，处于底部但离历史最低点还有一定距离。,投资者投资信心处于历史相对低点,耶鲁-CCER投资者情绪指数显示投资者投资意愿下降,死亡交叉持续 流动性萎缩,1-2 出现死叉，意味着支持股市上涨的流动性出现萎缩，下跌的行情并未完结,本币升值利于股市上行,本币大幅升值后，资产价格的上升一般都引发股市出现大牛市的情形,主要内容,牛市的基本规律2012年的股市运行格局2012年行业投
4、资策略2012年主题投资策略2012年中小板/创业板投资策略,2011年A股振幅趋于收敛,2011年：A股称“熊”全球,全球证券市场的联动效应加剧A股波动,投资者配置的国际化、全球贸易联系的增强，使得A股与国际市场的联动性越来越明显。,2011年主要综合指数表现,*天相总股即全部A股,蓝筹股和低估值股在2011年获得正收益,2011年行业指数表现,2011年风格指数超额收益率收敛,估值结构矛盾压力大,当前股市存在明显的估值差异。尽管这种估值的结构差异已经有所缓和，但当前股市的估值结构差异，依然是与历史底部的明显不同。后期股市仍将会面对估值结构差异的修正。当前沪深300、中小板和创业板滚动市盈率
5、分别为12倍、31倍和42倍；市净率分别为1.96、3.62和3.37倍。,行业估值结构的分化,和2008年11月的底部相比，部分大市值行业的PB和PE值已接近甚至低于当时估值水平，但大部分行业的估值仍高于当时水平。,供给压力抑制股市上行空间,近年来IPO和再融资规模大增，尽管2008-2010年上市公司现金分红金额逐年增加，分别为3423亿元、3890亿元和5006亿元，但仍不及融资额，股市处于失血状态。,2012：中国经济增速放缓,根据天相宏观组的判断，当前经济增长的下行趋势至少会延续到2012年上半年，而GDP增速在2012年下半年缓慢回升的可能性更大一些。,2012：流动性宽松有利于提
6、升股市均衡点,2012：或有因素对股市走势的影响,国际板的推出转融通、新三板大选年,上市公司净利润增速情景分析法,从前三季度“三驾马车”同比变动上看，2011年全部上市公司净利润增速有望在16%左右。随着上市公司净利润增速与GDP增速及CPI同比之间的关联性增强，上市公司净利润增速出现大起大落的概率相对较低。我们分别利用情景分析法和回归分析法测算2012年上市公司归属于母公司所有者的净利润增速；情景分析法和回归分析法测算的结果分别为：-8.93%0.86%与8.5%11%。,测算一、情景分析法在经济增速减缓下，假设2011年四季度单季归属于母公司所有者的净利润与2010年四季度单季归属于母公司
7、所有者的净利润相等。对2012年上市公司归属于母公司所有者的净利润增速的情景分析如下：1、2012年1-4季度单季归属于母公司所有者的净利润均等于2011年3季度单季归属于母公司所有者的净利润；2、2012年1-4季度单季归属于母公司所有者的净利润均等于2011年4季度单季归属于母公司所有者的净利润。,上市公司净利润增速回归分析法,测算二：回归分析：归属于母公司所有者的净利润同比 = 18.117*国内生产总值同比 + 17.214*居民消费价格同比 - 2.048*国内生产总值同比 *居民消费价格同比 - 143.656（ Adjusted R-squared=0.90）。预计2012年归属
8、于母公司所有者的净利润增速在8.5%11%。,1.保守判断：假设2012年归属于母公司所有者的净利润增速为-10%，PE估值在14,18，对应上证指数运行区间为2200,2800；在极度悲观预的预期下，上证指数可能挑战1900极限点，对应PE为12倍左右。2.乐观判断：假设2012年归属于母公司所有者的净利润增速为10% ，PE估值在12,18，对应上证指数运行区间为2300,3450.3.综合两种判断方法，我们认为目前上证指数下行空间有限。若以折中判断，假设2012年归属于母公司所有者的净利润增速在-5%5%，PE估值在14,18，对应上证指数运行区间为2300,3300。,2012年股市的
9、基本运行区间,主要内容,牛市的基本规律2012年的股市运行格局2012年行业投资策略2012年主题投资策略2012年中小板/创业板投资策略,经济运行周期与大类资产配置,资料来源：天相投顾,目前处于经济增速回落期，资产配置方面以偏防御性为主。,消费类与投资类行业量价波动差异,资料来源：天相投顾,PPI当月同比波动率高于CPI当月同比波动率。工业月度增加值同比变动高于零售月度同比变动。,产业链看消费类行业与投资类行业差异,资料来源：天相投顾,CPI主导下的行业与日常生活相关，下游需求相对稳定。PPI主导下的行业与投资关系密切，下游需求波动较大。,CPI、PPI主导下的行业划分,资料来源：天相投顾,
10、CPI主导下的行业毛利率相对稳定,资料来源：天相投顾,CPI主导下共18个二级行业，毛利率相对稳定的行业共15个，占83.33%；毛利率不稳定的3个行业为：化学原料药、医疗器械及医药流通。,PPI主导下的行业毛利率相对不稳定,资料来源：天相投顾,PPI主导下共22个二级行业，毛利率相对稳定的行业共6个，占27.27%；毛利率稳定的行业有：通信、机械、建筑业、汽车及配件、公路及铁路运输。,CPI和PPI主导下的行业配置思路,资料来源：天相投顾,CPI主导下行业的毛利率相对稳定，重点关注行业相对景气度的变动。PPI主导下的行业毛利率相对不稳定，除了关注行业相对景气度变动外，还需进一步总结行业毛利率
11、的变动规律。注：对于行业相对景气指标：利用标准化后营业收入同比与标准化后非金融业营业收入同比之差比较。,CPI主导下的行业投资时钟,资料来源：天相投顾,在经济增速减缓期内，CPI主导下的行业可配置农业、食品、医药、商业、日用品、化工、供水供气。,PPI主导下部分行业毛利率周期性变动,资料来源：天相投顾,钢铁,元器件,有色,化纤,建材,石化,计算机硬件,煤炭（季节性）,石油(季节性）,只有部分PPI主导下行业毛利率存在周期性变动,资料来源：天相投顾,PPI主导下的行业，在经济回落期内，行业毛利率均面临回落的风险。,PPI主导下的行业投资时钟（结合景气度与毛利率变动）,资料来源：天相投顾,在经济增
12、速减缓期内，PPI主导下的行业可配置城市交通仓储、石化、煤炭、石油。,CPI、PPI周期性变动下的投资策略,资料来源：天相投顾,CPI、PPI变动下的行业配置与上证指数,资料来源：天相投顾,CPI、经济增速双回落下行业选择,资料来源：天相投顾,经济处于增速减缓或衰退阶段，可关注食品、商业、农业、医药、化工、煤炭、供水供气、日用品、石油石化、城市交通仓储等行业。,2000年-2011年11月的行业超额收益情况,资料来源：天相投顾,2004年-2011年11月的行业超额收益情况,资料来源：天相投顾,2009年-2011年11月的行业超额收益情况,资料来源：天相投顾,2012年行业配置策略,资料来源
13、：天相投顾,在经济增速回落期内，以防御性行业配置为主。综合CPI和PPI主导下行业的投资策略及历年行业在不同周期内的表现，2012年重点推荐食品、农业、医药、商业、金融、煤炭、化工、供水供气、石油和石化等10个行业。,2012年年度组合,主要内容,牛市的基本规律2012年的股市运行格局2012年行业投资策略2012年主题投资策略2012年中小板/创业板投资策略,产业政策主题农业科技化,产业政策主题消费服务,产业政策主题文化传媒,产业政策主题信息技术,产业政策主题节能环保,产业政策主题国防科技,事件驱动主题国际板、转融通及新三板概念,其他主题：如物流、伦敦奥运会等。,主要内容,牛市的基本规律2012年的股市运行格局2012年行业投资策略2012年主题投资策略2012年中小板/创业板投资策略,中小板、创业板的市场表现,资料来源：天相投顾,中小板、创业板的估值情况,资料来源：天相投顾,中小板、创业板的盈利情况,资料来源：天相投顾,中小板创业板选股：估值成长,资料来源：天相投顾,谢谢！,
