1、第七章：融资方式（二）及工具第三节 长期债务融资一、长期借款（一）概述长期借款是指企业向银行或其他非银行金融机构借入的使用期限超过一年的借款。主要用于购建固定资产和满足长期流动资金占用的需要。 1、长期借款的种类 按不同的标准，可作如下分类： （1）按用途不同分为： 固定资产投资借款； 更新改造借款； 科技开发和新产品试制借款 （2）按提供借款的机构不同分为： 政策性银行贷款； 商业银行贷款； 其他金融机构贷款 （3）按有无抵押品作担保可分为： 抵押贷款； 信用贷款 2、长期借款的保护性条款 由于长期借款期限长，风险大，因此，除借款合同的基本条款之 外，银行等债权人通常还在借款的合同里附加各种
2、保护性条款，以确 保企业能按时足额偿还贷款。保护性条款一般有以下三类： 一般性保护条款例行性保护条款特殊性保护条款（1）一般性保护条款 一般性保护条款是对贷款企业资产的流动性及偿债能力等方面的 要求条款，这类条款应用于大多数借款合同，主要包括： 1、企业需持有一定限额的贷币资金及其他流动资产，以保护企 业资金的流动性和偿债能力。一般规定企业必须保持最低营运资本净值和最低的流动比率 ； 2、限制企业支付现金股利、再购入股票和职工加薪规模，以减 少企业资金的过分外流； 3、限制企业资本支出的规模，以减少企业日后不得不变卖固定 资产以偿还贷款的可能性； 4、限制企业再举债规模，以防止其他债权人取得对
3、企业资产的 优先索偿权。 5、限制企业的投资，如规定企业不准投资于短期内不能收回资 金的项目，不能未经银行等债权人同意而与其他企业合并以确保借款 方的财务结构和经营结构。 (2)例行性保护条款 这类条款作为例行常规，在多数借款合同中都会出现，它可以堵 塞因一般条款规定不够完善而遗留的漏洞，以确保贷款的安全。 主要包括： 1、借款方定期向提供贷款的银行或其他金融机构提交财务报表， 以使债权人随时掌握企业的财务状况和经营成果； 2、不准在正常情况下出售较多的非产成品（商品）存货，以保持 企业正常的生产经营能力； 3、如期清偿应缴纳的税金和其他到期债务，以防被罚款而造成不 必要的现金流失； 4、不准
4、任何资产作为其他承诺的担保或抵押，以避免企业遭受过 重的负担； 5、不准贴现应收票据或出售应收账款，以避免或有负债； 6、限制借款方租赁固定资产的规模，其目的在于防止企业负担巨 额租金以致削弱其偿债能力，还在于防止企业以租赁固定资产的办法 摆脱债权人对其资本支出和负债的约束； 7、做好固定资产的维修保护工作，使之处于良好的运作状态，以 保证生产经营能正常、持续地进行。(3)特殊性保护条款 这类条款就是针对某些特殊情况而出现在部分借款合同中的条 款，只有在特殊情况下才能生效。 主要包括：要求企业的主要领导人购买人身保险；借款的用途不 得改变；违约惩罚条款等等。 上述各项条款结合使用，将有利于全面
5、保护银行等债权人的权益。 但借款合同是经双方充分协商后决定的，其最终结果取决于双方谈判 能力的大小，而不是完全取决于银行等债权人的主观愿望。 （二）长期借款的资金成本 1、借款的资金成本的确定 借款利息是形成企业长期借款成本的重要因素。在企业向银行的 借款合同中，银行往往要求企业在借款期内保持占借款金额一定百分 比的存款余额，企业实际可使用的金额要比借款金额低，可企业必须 按借款金额支付利息。银行借款无发行费用。 长期借款的资金成本为： M表示企业借款总额 i表示银行贷款利率 T表示企业的所得税率 C表示企业可实际使用的金额(1 )LM i TRC 例：某企业向银行借款500万元，银行年借款利
6、率为 6%，银行要求企业保持借款额5%的存款余额，所得税率为 30%，则借款成本：(1 ) 5000000 6% (1 30%) 4.42%5000000(1 5%)LM i TRC 2、长期借款利率的调整 如果金融市场利率波动大，银行等债权人不愿发放固定利率的长 期借款，而是发放变动利率贷款，即长期借款在借款期限内的利率不 是固定不变的，而是根据情况作些调整。主要有以下三种情形： （1）分期调整利率 这是借贷双方根据协商，在贷款协议中规定可分期调整的利率。 一般在基准利率的基础上，根据资金市场的情况每半年或一年调整一 次利率，借款企业未偿还的本金按调整后的利率计算利息。（2）浮动利率这是指借
7、贷双方根据协商，在贷款协议中规定可根据资金市场的变动情况而随时调整的利率。企业借入资金时一般应开浮动利率票据，票据上载明借款期限和票面基本利率。但到期利率则要在票面基本利率的基础上，根据市场利率的变动加以调整计算。 （3）期货利率。 这是指借贷双方，在贷款协议中规定到期的借款利率按期货业务 的利率来计算。借款到期或在借款期内规定的付息日到来时，应按当 时期货市场利率计算付息额，到期按面值还本。 （三）长期借款评价 1、长期借款的优点 （1）筹资速度快。发行股票和发行债券通常需要资料准备、层层申 报与审批、印刷、推销等事项，而长期借款只需与银行筹资贷款机构 达成协议即可。程序相对简单，所花时间较
8、短，企业可以迅速获得所 需资本。 （2）成本较低。利用长期借款筹资，取得长期借款的交易成本低， 而且利息可在税前支付，故可减少企业实际负担的利息费用，因此比 股票筹资的成本为低；与债券相比，长期借款的利率通常低于债券利 率，而且筹资的取得成本较低。 （3）灵活性较强。在借款之前，企业根据当时的资本需求与银行等 贷款机构直接商定贷款的时间、数量和条件。在借款期间，若企业的 财务状况发生某些变化，也可与债权人再协商，修改贷款合同，如变 更借款数量、时间和条件，或提前偿还本息。因此，借款筹资对企业 具有较大的灵活性。 （4）便于利用财务的杠杆效应。长期借款不改变企业的控制权，因 而股东不会出于控制权
9、稀释原因反对借款。由于长期借款的利率一般 是固定或相对固定的，这就为企业利用财务杠杆效应创造了条件。当 企业的资本报酬超过了贷款利率时，会增加普通股股东的每股收益， 提高企业的净资产收益率。 2、长期借款的缺点： （1）财务风险高。长期借款有固定的还本付息期限，企业应如期付 息、到期还本。在企业经营不景气时，这种情况无异于釜底抽薪，会 给企业带来更大的财务困难，甚至可能出现不能支付而被债权人提起 破产诉讼的情况。 当然，企业若与银行等债权人协商能进行债务重组，将债务展期、 减免部分本息、降低利息率、债转股等，则可暂时缓解危机。 （2）限制条款多。长期借款合同对借款用途有明确规定，对企业资 本支
10、出额度、再融资、股利支付等行为有严格的约束，以后企业的生 产经营活动和财务政策必将受到一定程度的影响。 （3）筹资数额有限。长期借款的数额往往受到贷款机构资本实力的 制约，不可能向发行债券股票那样一次筹集到大笔资本，无法满足企 业大规模融资的需要。二、债券融资 （一）概述 债券是发行人为筹集债务资本而发行的、约定在一定期限内还本 付息的一种有价证券（又称长期应付票据）。 债券筹资是一种直接融资，面向广大社会公众和投资者，对发行 企业的资格有严格的要求。企业发行债券的目的通常是为其大型投资 项目募集大额长期资本。 从性质上讲，债券与借款一样是企业的债务，发行债券一般不影 响企业的控制权，发行企业
11、无论盈利与否必须到期还本付息。 1、债券的种类 按发行主体的不同：国债和企业债券。 按债券票面上是否记名：记名债券和无记名债券 按能否转换为公司股票：可转换债券与不可转换债券 按有无抵押担保：信用债券、抵押债券和担保债券 按能否上市：上市债券和非上市债券 按照债券是否可提前赎回：可提前赎回债券与不可提前赎回债券 按照偿还方式：一次偿还债券和分次偿还债券 按照附带权益特征：收益公司债券、附认股权债券、附属信用债券等 2、债券契约的特殊条款 （1）保护性条款 用于限制借款公司的某些行为，分为积极条款和消极条款。 消极条款通常包括： 1、限制公司的股利支付额。 2、公司不能将任一资产抵押给其他债权人
12、。 3、公司不能兼并其他企业。 4、未征得其他人同意，公司不能出售或出租公司的主要财产。 5、公司不能发行其他长期负债。 积极条款则将公司所同意采取的行动或必须遵守的条件具体化。 例如： 1、公司同意将其运营资本维持在某一最低水平 2、公司必须定期向债权人提供财务报表。(2)偿债基金计划 偿债基金是出于债券清偿的目的而设立的由债券信托人管理的帐 户。 公司每年会向信托人支付一笔款项，信托人则从市场上按固定百 分比，以债券的票面价值赎回公司的债券，由于发行的债券通常按顺 序编号，故公司可以采用抽签的方式决定应赎回的债券。偿债基金计划对债权人具有双刃效应：1、偿债基金对债权人提供额外保护。身陷财务
13、困境的企业可能在偿 债基金的支付方面有困难。因此，偿债基金的支付状况向债权人提供 了一种预警系统。 2、偿债基金赋予公司极具吸引力的权利。一旦债券价格下跌并低于 债券面值，公司就可按较低的市场价值购入债券，用于满足偿债基金 的需求。假如债券价格上升并且高于其面值，则公司可按较低的债券 面值购回公司债券，从而有损债券持有人的利益。 尽管如此，在同等条件下，人们还是愿意购买有偿债基金规定的 债券。也就是说，拥有偿债基金的债券的利率，可低于不拥有偿债基 金规定的债券的利率。 (3)赎回条款 大多债券都有赎回条款，赎回条款允许公司在某一规定期限内以 事先确定的价格赎回全部债券。一般而言，赎回价格大于债
14、券的票面 价值，赎回价格同票面价值之间的差额称为赎回升水（call premium）。 赎回条款对公司非常有利，但对投资者则会造成潜在的损失。 对公司而言，当市场利率低于公司发行债券利率时，公司就可利 用赎回条款将债券赎回而避免支付高于市场利率的利息。 对投资者而言，如果市场利率高于票面利率，则会由于公司不赎 回债券而受损；如果市场利率低于票面利率，则会由于公司赎回债券 而损失高于市场利率的赚钱机会。因此，只有可赎回债券利率高于不 可赎回债券提供的利率时，投资者才会购买可赎回债券。赎回条款中的债券赎回与偿债基金条款中的债券赎回有着本质的区别：（1）前者为了保护发行公司的利益，后者则为了保护债券
15、持有人的利益；（2）前者赎回时需支付赎回溢价，后者赎回时不需要支付赎回溢价；（3）前者赎回率高达100%，后者只按固定比率赎回；（4）前者需要较高的报酬率，后者只需要较低的报酬率。 3、债券融资的资金成本 债券融资的税后资金成本为： RD表示债券的税前成本 T表示公司的边际税率 f表示发行成本费率(1 )1DBR TRf 例： 某公司债券的票面利率为12%，公司所得税率为30%， 发行成本费率为5%，则其税后资金成本为：(1 ) 12% (1 30%) 8.84%1 1 5%DBR TRf （二）债券的评级 债券的信用等级表示债券质量的高低，债券的信用等级通常由独 立的中介机构来评定。投资者根
16、据这些中介机构的评级结果选择债券 进行投资。 西方国家的债券评级始于20世纪初，目前美国两家主要的信用评 级机构为标准普尔投资者服务公司（Standard & Poors）和穆迪投 资者服务公司(Moodys Investor Service)。 不同国家对债券的评级不尽相同，即使同一个国家的不同评级机 构，其评级也有差异，但有一点是相同的，即都将债券按发行公司还 本付息的可靠程度、财务质量、项目状况等因素，用简单的符号、文 字说明等公开提供给广大投资者。 债券的信用等级名称 高级 较高等级 投机级 低级 标准普尔 AAA、AA A、BBB BB、B CCC、CC、C、D 穆迪 Aaa、Aa
17、A、Baa Ba、B Caa、Ca、C、D 有时，标准普尔和穆迪会调整债券等级。标准普尔使 用“+、-”号，A+代表A级中的最高级别，A-代表A级中的 最低级别，穆迪采用“1、2、3”，其中1代表最高级别。债券评级各级别的含义标准普尔 穆迪 含义AAA Aaa 该债券到期具有极高的还本付息有力，投资者没有风险AA Aa 该债券到期具有很高的还本付息能力，投资者基本没有风险A A 该债券到期具有一定的还本付息能力，经采取保护措施后，有可能按期还本付息，投资者风险较低BBB Baa 该债券到期还本付息资金来源不足，发行企业对经济形势的应变能力较差，有可能延期支付本息，投资者有一定的风险BB Ba
18、该债券到期还本付息能力低，投资风险较大B B 该债券到期还本付息能力脆弱，投资风险较大CCC Caa 该债券到期还本付息能力很低，投资风险很大CC Ca 该债券到期还本付息能力很低，投资风险极大C C 发行企业面临破产，投资者可能血本无归D D 该种债券无法按时支付利息以及归还本金19711999年间美国债券的违约率：Years 1971 - 1999 (% of principal)After Issue AAA AA A BBB BB B CCC1 0.00% 0.00% 0.00% 0.02% 0.25% 0.67% 1.02%2 0.00% 0.00% 0.00% 0.19% 0.70
19、% 2.65% 12.00%3 0.00% 0.07% 0.02% 0.33% 2.68% 6.95% 21.39%4 0.00% 0.15% 0.08% 0.66% 3.91% 10.91% 25.30%5 0.01% 0.15% 0.12% 0.76% 5.05% 13.90% 26.68%6 0.01% 0.15% 0.19% 1.01% 5.92% 15.72% 31.52%7 0.01% 0.15% 0.21% 1.15% 6.98% 17.24% 33.98%8 0.01% 0.15% 0.28% 1.19% 7.12% 18.39% 35.75%9 0.01% 0.17% 0.32% 1.24% 7.90% 19.05% 35.75%10 0.01% 0.19% 0.32% 1.44% 9.52% 19.60% 37.73%
