1、并购重组：理解与应用 -和君商学院2008年12月讲座,王明夫 博士2008年12月27日寒冬凌厉和君咨询,2,课前秀,Michael Lewis：从1987年的Liars Poke到2008年的The End对The Game Over的20年等待，几乎让Michael Lewis绝望。华尔街的持续繁荣和高涨，对Lewis构成持久的无情嘲笑。直至2007年，The End Coming !一个真实的故事：美国一个很小很小的对冲基金，只有5000万美金，三个人，其中一个合伙人早年在律所当助理时，曾经接触过最早的次贷法律合同，而后就稀里糊涂地成为了一个研究次贷债券的分析师。他一直质疑次贷债券，最
2、终离开了投行，创办对冲基金，做空次贷产品。他们深入研究次贷产品，得出的结论令人惊讶和恐怖华尔街精英们全都错了，次贷势必酿成巨大灾难。于是，他们坚持做空次贷债券和大量持有次贷产品的各大金融机构。然而，次贷市场持续兴旺，华尔街精英们兴高采烈、源源不断地制造和买入次贷产品，大赚其钱。而他们三人，就象是白痴一样，一直赔钱。显然是华尔街那些精英们错了，他们三人是坚持正确而继续做空，还是转而从众，空翻多呢？三人痛苦万分，怀疑、动摇、困惑、迷茫。一次次的动摇之后，最终还是坚信自己的判断，继续做空次贷产品以及大量持有次贷产品的所有金融机构，包括做空大名鼎鼎的雷曼、花旗、大摩、高盛。2007年，次贷危机终于暴发
3、，市场崩溃。他们三个人的对冲基金挣了无数无数的钱。此时此刻，他们三个人的感觉，宛如灵魂出窍。My Point：对与错？聪明与愚蠢？主流与边缘？迷信与清醒？坚持与放弃？从众与独立？,3,课前秀,Starbucks于1992年在NASDAQ上市，承销商为Alex.Brown and Sons Inc.。上市之后，星巴克进入高速成长期（高峰时新开店5家/天），股价步入长期上升通道，高峰时翻了65倍。Starbucks的IPO：为什么拒绝了大摩高盛等华尔街大牌投行，而选择了没有太大知名度的马里兰州一家小投行？背景是这样：Roasting Coffee Beans Starbucks considere
4、d the roasting of its coffee beans to be an art form. Each batch was roasted in a powerful gas oven for 12 to 15 minutes. Highly trained and experienced roasting personnel monitored the process, using both smell and hearing, to judge when the beans were perfectly donecoffee beans make a popping soun
5、d when ready. Starbucks standards were so exacting that roasters tested the color of the beans in a blood-cell analyzer and discarded the entire batch if the reading wasnt on target. On a daily basis, when he wasnt traveling in search of coffee supplies, Dave Olsen checked coffee samples from the ro
6、asting process, sniffing the aromas, tasting sample cups, and recording his observations in a logbook 技工、炉火、时控、闻味、听声、观色、敛神、尝味、日志、精密监测、一丝不苟Starbucks Experience：5 Principles for Turning Ordinary into Extraordinary One of the Five: Everything Matters1998年早春，我坐在Seattle downtown小街的星巴克原始店，喝着一杯热气腾腾的Black C
7、offe，漫不经心地翻看着一本关于星巴克的书。书中的一段叙述，让我关于职业精神和职业成长的思考，久久挥之不去请你思考：1、你该养成什么样的职业精神？2、你靠什么搞定属于你的客户？,4,课前秀,发出短信：“最近这二年有什么并购案例很能说明本月讲座并购重组与企业成长的主题？你能否给我一些提示？”王丰回短信：“先生好！央企的并购案很多，但现在看实际效果不好，产业方面并购值得一提的可能就是潍柴和先声药业，这几年通过并购成长很快，非产业方面并购估计就是复星和新希望。现在确实要对并购提出正本清源的观点，否则都是资本市场利益驱动，将来后患无穷。最近我和大林接触几个客户，看到券商的并购方案都是这样，所以我们最
8、近提了一个以战略为牵引，以核心能力为基础，巧用行业景气周期和资本市场周期的并购观。总体说来反面案例居多，这正是要提出新的思考的时机，相信先生会提出新的观点。”一位和君商学院的学生（北大研二在读）回短信：“先生，粗略想了想，有以下几个，潍柴动力收购湘火炬打造重卡产业链；中联重科以收购进入细分市场做工程机械行业的投资控股；分众收购框架、聚众完成楼宇垄断，后收购凯威进手机广告，收购好耶进网络广告，做生活圈媒体；中铝整合电解铝行业；国外，印度米塔尔收购法国阿赛洛打造最大钢铁规模效应；英博收购美国AB，全球最大区域互补，同时取道青啤哈啤进中国。”My Point：假如你接到我的这个短信，你会怎样回复？你
9、能回复什么？,5,目 录,上篇：理解 一、并购重组的基础知识：分类和概念体系 二、产业史回顾：美国的摩根时代和五次并购浪潮及其启示 三、中国经济的前世今生：计划经济的坚硬遗产+市场经济的商业乱世中篇：应用 四、并购重组：法无定法的应用 五、几个应用专题研究 下篇：道行 六、并购重组：魂何在？,6,一、并购重组的基础知识：分类和概念体系,分类一：横向并购纵向并购混合并购分类二：扩张性并购重组（导致企业规模增大） 收缩性并购重组（导致企业规模缩小） 公司控制权争夺（企业规模不变） . 分类三：投资性并购重组：比如KKR，凯雷，复星，明天，华润 产业性并购重组：比如GE，中国外运，COSCO，中粮分
10、类四：投资银行并购业务的二大类型 1、中介型并购 2、自营型并购,7,一、并购重组的基础知识：分类、概念体系和法律架构,并购重组的概念体系合并：新设合并和吸收合并收购：敌意收购和善意收购杠杆收购要约收购管理层收购私有化委托书收购（争夺投票权）换股债转股股转债反收购：焦土战术、毒丸计划、白马骑士、冠珠售让、帕克曼防御狙击绿邮勒索（Green Mail）,8,一、并购重组的基础知识：分类、概念体系和法规架构,分拆剥离合资资产置换交叉持股链式控股员工持股ESOP经理期权ESO股份回购破产重整并购重组的招式，如此而已,9,一、并购重组的基础知识：分类、概念体系和法律架构,公司法,上市公司监督管理条例（
11、征）,收购管理办法,配套披露准则,外资相关法规,国资相关法规,证券法,重大资产重组管理办法,配套披露准则,财务顾问管理办法,特殊行业股权监管,基本法律,部门规章,行政法规,证券监管体系,其他法规,上市公司发行证券管理办法,配套披露准则,上市公司股份回购相关办法,破产法,上市公司并购法规体系,10,二、产业史回顾之：北美产业的摩根时代及其启示,北美产业的摩根时代（1880-1920年） 背景： a、铁路、通讯及动力发展，为统一大市场和大产业的形成准备了条件 b、产业结构的格局：低水平低起点重复建设，厂商林立，恶性竞争，价格战硝烟四起，市场秩序混乱，全行业亏损，产业整体失效。行业内厂商生存维艰、一
12、筹莫展。 后果： 产业失效，厂商大面积亏损，危及银行信贷资金安全，金融危机形势严峻,11,二、产业史回顾之：北美产业的摩根时代及其启示,金融资本家JP摩根奋起自救：驱动、主导美国产业大重组典型案例：美国钢铁业的重组与新生 JP摩根收购卡内基钢铁公司，吞并785家中小型钢铁企业，成就了著名的美国钢铁公司，资产达到15亿美元，是世界上第一家资产超过10亿美元的公司，控制美国钢产量的70。 整个北美的绝大部分钢铁市场供养一家钢铁公司（美国钢铁），规模经济凸现，足够的盈利确保研发投入，作为行业市场的主要拥有者也愿意对产业的长远前景负责，由此领导产业升级换代和进入秩序状态。,12,二、产业史回顾之：北美
13、产业的摩根时代及其启示,洛克菲勒：推动40多家石油公司组建托拉斯，形成美孚石油杜兰特：推动200多家汽车企业合并成通用汽车，与福特共掌汽车产业秩序这一轮产业重组浪潮几乎波及到所有的工业部门，金属原料、石油、金属加工等行业尤烈。产业过度竞争的格局被彻底改变，规模经济性得以实现（在1880年，具有每日1500-2000桶生产能力的工厂的平均成本约每加仑2.5美分。美孚通过将产量集中于少数工厂，到1885年，上面规模的炼油厂可保持每日5000-6000桶的产量，它的平均成本降为每加仑1.5美分） 。结果：100家最大的公司总规模扩大了34倍，控制了全国的40以上的工业资本。标准石油控制了当时美国石油
14、工业的3/4，美国烟草公司控制了美国除雪茄外的5090的市场；通用汽车与福特汽车两分天下；美国钢铁占70钢铁产量。许多传奇般的公司开始崭露头角，如杜邦公司，通用电气公司，标准石油公司（石油七姊妹的前身），美国钢铁公司，美国烟草公司等等。 美国现代大工业崛起，彻底拉开跟欧洲工业的竞争力落差,13,二、产业史回顾之：北美产业的摩根时代及其启示,产业史名言：哥伦布发现了新大陆，但，是JP摩根重组了新大陆！启示：读史以明智1、产业集中是大势所趋！从长期看，在这个趋势面前，厂商命运，顺昌逆亡。不选择做大的企业，风险很大。而若欲产业强国，则产业集中是必经之路！2、在此过程中，非大不足以致强，非强不足以致大
15、，惟大且强者生存！3、企业经营，必须确立基于产业的经营思维，超越局限于产品和生意的经营理念,14,第一次并购浪潮（1880-1916） 横向并购,第二次并购浪潮（1922-1929） 纵向并购,第三次并购浪潮（60年代） 混合并购,家族资本主义和业主主权,经理革命：经理主权 内部人控制,杠杆收购机会之孕育,1、委托-代理关系异化，经理利益与股东利益磨擦2、公司官僚主义严重，管理效率低下，绩效改进空间大3、企业臃肿，急需重组且会效果显著4、股市低迷，股价偏低5、持续通胀，Q比率1,第四次并购浪潮：杠杆收购股东革命：股东主权与经理主权的新平衡（Junk Bond、MBO、OPTION）,第五次并购
16、浪潮：20末-21初 网络时代和知识经济潮流下的换代性产业革命 公司治理：CEO极权及其2002开始的修正,二、产业史回顾之：美国五次并购浪潮及公司治理的境界,15,二、产业史回顾之一：五次并购浪潮及公司治理的境界,启示：深入理解公司治理公司治理的灵魂是公司控制权的归属问题，这个归属是围绕一个中轴来展开的，即：资本家与企业家（所有者与经营者、股东与经理）之间的控制权配置。历史演进的方向是：控制权向经营专家转移。为此，公司治理既要屏蔽不良股东，又要滤出不良经营者。我个人认为，公司治理的灵魂应该是优选经营者的问题公司治理不存在一个普适的模式，不同的历史阶段、不同的企业环境将产生不同特点的公司治理模
17、式。各种公司治理模式在与其相适应的历史阶段或企业环境中都可能是有效率的，或者说都是符合其逻辑的公司治理与企业的行为选择和经营绩效高度相关公司治理的演变是受产业变迁和资本市场特点制约的,16,二、产业史回顾之一：五次并购浪潮及公司治理的境界,公司治理的境界？在资本家和企业家的二极之间，公司控制权的配置遵循着“过犹不及、物极必反”的法则。公司控制权向任何一极过度配置，都将令公司治理走向经济效率的反面，是为“过犹不及”！而历史也将对这种反效率的单极配置作出不断修正，甚至于会矫枉过正走向另一个极端，是为“物极必反”！在这个两极之间，我们不可能找到一个恒定的、恰倒好处的平衡点。从这个意义上说，公司治理是
18、一种艺术，一种中庸和平衡的艺术。能够彻悟中庸哲学的企业家才有可能在公司治理中从容不迫、玩如游刃。结论与选择：市场力量制衡下的企业家主权（产品市场和要素市场资本市场、经理市场、劳动力市场）,17,三、中国经济的前世今生：计划经济的坚硬遗产+市场经济的商业乱世,中国经济版图的变迁路线：普天之下，莫非国营-民营和外资的容许、发育、生长和壮大-“国企+民营+外资”三分天下A. 计划经济的坚硬遗产：行政垄断+条块分割+企业办社会行政垄断：比如中国通信、铁路、电力、航空、烟草、盐业、石化、运输（中远、中外运）、贸易（中化、中粮）、矿产等条块分割：资源配置和产业布局是依照“条条块块”的原则来展开的，比如上市
19、额度的分配-上市公司的构成。企业办社会： 为企业职工的吃喝拉撒睡 、教医养安死提供全方位配套 行政垄断怎么办？分拆、重组！条块分割怎么办？拆了，然后重构；先松绑，打散了，然后再重组！企业办社会怎么办？剥离、重组、破产清算（比如央企的酒店或培训中心、医院、疗养院、学校、房地产、包装厂）,18,三、中国经济的前世今生：计划经济的坚硬遗产+市场经济的商业乱世,A. 计划经济的坚硬遗产：行政垄断+条块分割+企业办社会B. 市场经济的商业乱世：群起逐利，小散乱弱。有无数个精明的生意人，难得见真正的事业家小散乱弱的商业乱世怎么办？并购、重组、整合，清理门户、重建秩序结论：中国经济，本质上是一个结构变迁经济
20、，是“转轨+转型”的双转经济（VS. Operation)宏观上的国家命题：Restructure-重组，一切改革都是让这个Restructure的过程变得可能、得以启动中观上的产业命题：Consolidation-整合，横向同业合并，实现规模经济和市场秩序；纵向实现价值链整合，提升产业效率微观上的厂商命题：Merger&Acquisition-并购，或者改良结构，或者退出竞争宏观、中观和微观三个层面的摩擦与交响，演绎成一幅“狂沙漫卷、逐鹿中原”的商业乱世景象谁来撰写一本经典著作六十年中国经济史（1949-2009）：一本中国治国和商科必读书（至少堪比钱德勒的Strategy and Stru
21、cture）！,19,三、中国经济的前世今生：计划经济的坚硬遗产+市场经济的商业乱世,2、关于中国产业的几个基本判断： （1）中国产业处在“类摩根时代”：时代呼唤中国摩根。 （2）结构重组与产业整合是中国经济的核心命题，是提升经济的总体效率水平和保障可持续发展的关键。 （3）产业整合是产业升级的前提，中国产业只有在完成整合的基础上才能谈得上升级换代。（整合者的命运，实际上就是全体商人的命运） （4）对一个志存高远的企业来说，它的首选战略应该是产业整合战略，其次才是产品创新战略 （5）“大政府小企业”和金融体制滞后已经成为了中国产业结构重组的重大瓶颈，推动政府改革和金融改革是关键 （6）中国产业
22、面临双重任务：分拆与整合相反相成（电力、电信、航空、石化） （7）跨国整合产业能力与产业资源迫在眉睫,20,四、并购重组：法无定法的应用,中国人民,中华人民共和国（无限责任公司）,机械部,汽车局,中国汽车工业总公司,中国重型汽车总公司,重型汽车的技术渊源：如果说轿车是大学生，那末重汽就相当于是硕士和博士的水平。中国一直没有自主研发重型汽车的技术力量（直至今天），只能靠技术引进。与世界“九大”挨家探讨，“八大”（GE、福特、奔驰等）都不屑于与中国合作，既不愿合资，也不卖技术。结果，最小的一家斯太尔愿意携手中国。从此，中国重汽产业皆在斯太尔技术平台上得以生长发育。,并购重组应用之：中国重汽产业的重
23、组变迁,21,中国重汽产业的第一轮重组,分拆的背景：重汽集团资不抵债，属于特困国企，净亏损70亿元。但中国经济迫切需要发展重型汽车，不能让其破产堙灭。朱镕基决定：不破产，就地下放到地方，交由地方管理，走向市场竞争，任由自生自灭。,中国重型汽车集团（2000年）,中国重汽（济南）,陕西重汽,重庆重汽,特别注意：潍柴的位置和角色,潍坊柴油机厂,杭州发动机厂,22,人物谭旭光,60年代生人，属牛，喜欢西班牙斗牛士，人称“谭大胆”。,1990年，20岁的谭被派往印尼从事进出口业务。此前，潍柴每年销往印尼的柴油机只有六七台，而谭旭光到任的当年就实现了360多台的出口。销量骤升的背后是谭旭光每天顶着太阳，
24、拿着地图，对着印尼一万多个岛屿逐一研究，并不断与当地代理商唇枪舌战的结果。至1998年，潍柴已是一家产品积压严重、负债3亿多元的贫困国企。全厂1.4万人，只有3000人工作在一线，严重人浮于事。员工6个月没发工资，企业濒临倒闭边缘。就在谭旭光考虑是否要离开潍柴，重新选择职业平台的时候，忽然接到一纸任命，由他出任潍柴厂厂长。,16岁进潍柴厂，从基层员工做起，历任外贸处副处长、厂长助理、副厂长等职。,23,潍柴新生：1998年月日，谭旭光上任,稳定人心：全体员工补发两个月工资，然后潍柴账面上只剩8万元。,暂时供血，维持运行：恳求和哀求银行贷款。银行行长不见他，他就到对方家门口去等，一天不见等两天，
25、直到对方被感动：“我相信这个年轻人会把企业搞好”。潍柴拿到了暂解燃眉之急的1000万元。这一年谭旭光37岁。,转变作风：没日没夜、连轴转、拼命干。“每天开会开到夜里11点，有的干部刚刚到家，谭旭光一个电话就把他们叫回厂里继续开会。一个星期下来，一大批50多岁的干部办了退休。”,狠抓管理：大刀阔斧的改革和整治。34个管理部门裁去了21个，3000多个岗位被取消或合并。700多名管理干部缩减为200多人，这其中只有不到1/4的人是原来的700人中继续留用的。,强化经营：优化产品结构、深化市场营销、全面降本增效。,1,2,3,4,5,结果：潍柴迅速脱困，异军突起，成为动力悍马。1998年收入8亿元，
26、02年27亿元，04年100亿元，利润从亏损到几百万到04年的8亿元。,24,沉重的重汽集团,父子矛盾,1、行政划拨导致中国重汽对潍柴有名义上的所有权，却无实际上的控制力，彼此无认同感和归属感。,3、潍柴羽翼丰满，自主自立，雄心勃勃，欲在发动机行业大展拳脚、志在天下。集团则希望潍柴仅仅是配套的角色,2、体制的冲突：潍柴自立、自强、市场打拼。中国重汽尚处在传统体制里面，很多改革做法都学潍柴。,4、具体冲突：中国重汽屡次向潍柴提出，不要给集团以外的重卡企业供货，但潍柴并不执行；集团老拖货款；潍柴要上市，集团始终不同意。,沉重的重汽集团,25,潍柴改制与上市,潍柴力主上市单飞，集团坚决反对。山东省政
27、府多次直接过问，集团最终得以放行。2004年3月，潍柴动力H股上市，IPO融资13亿元.,重组的意义：1、体制束缚：走向现代公司治理，彻底突破体制束缚。 2、优化股东结构，拓宽融资渠道，增强资本实力。3、扩大品牌影响，全面提高公司的社会公信力。经此，潍柴成为了日后在产业上和资本上长袖善舞的有力平台,26,父子决裂及潍柴应对,2005年，中国重汽集团投资10亿元，开始在章丘建设一个工业园，对外宣称是用于一条整车生产线和建设中国重汽的新总部，但实际上在秘密筹建一个发动机生产基地。即使在中国重汽内部也只有极少数人知道此事。这一步棋意味着中国重汽已将潍柴视为弃子，开始为双方决裂准备后路。与此同时，集团
28、擅自决定免职杭发高管，接管杭发。2006年，父子决裂。中国重汽集团持有的潍柴厂股权，全部划转给济南市国资局。意味着：潍柴失去最大客户（40%），处境大变。,1.巩固下游：与福田、德国博世、奥地利AVL集团签署了战略联盟协议，潍柴联合后两者为福田供应重卡发动机新品。主动降低产品的毛利率以留住行业内客户。很快，潍柴的长期战略合作伙伴迅速扩展为一汽、重庆红岩、北方奔驰、安徽华菱、江淮汽车等,4.优化股东结构：香港培新控股是多年从事证券和物业投资业务，上海龙工与桂柳工是上下游伙伴，德国IVM公司则在柴油机和气体发动机领域积累颇深，创新投则是国内最大的本土VC。,3.提升管理销售网络、维修服务、品牌塑造
29、、6个西格玛管理等,结果：消化父子决裂的冲击，稳定经营形势2006年16月，潍柴发动机销量达8.3万台，同比增长21%。到2006年底实现销售额240亿元，毛利润15亿元。各项指标创历年新高。,2.锁定上游：专门成立配件供应有限公司，潍柴占50%的股份，其余股份让渡给了几个大的配件供应商，从而把双方的利益、责任联系在一起;,27,中国重汽产业的第二轮重组,人物唐万新：一个远见卓识、雷厉风行、敢作敢为的了不起人物，按下不表（印象：遇疆商当刮目相看，西部商界以川商、疆商最为强悍）,1997年底，德隆收购湘火炬：湖南株洲，产品单一（火花塞），利基薄，毛利率低，企业亏损，股价超低，垃圾股之一。为什么收
30、购湘火炬，或者说湘火炬的收购价值在哪里？,其时，德隆的几点战略认识：1、汽车零配件行业是中国有比较优势的行业，迟早是中国人的天下，值得进入。所以德隆的产业选择中，要进入汽配行业。2、单产品的汽车零部件企业没有前途，要做的是一条完整的产业链和系统集成。3、时间不等人，通过慢慢积累、自我发育、走内涵式成长的道路打造出一条完整的产业链，黄花菜都凉了。所以，必须是走并购重组、雷厉风行的道路。4、盈利模式不能是等候产品利润的分红，而需要把战略价值和产业未来转化为当前的市值增长，以股权增值来启动资金循环。5、需要国内国际两条腿走路，并购整合国外的汽配产业技术和管理（包括技术人才和管理人才），把国外产能搬迁
31、到中国来，提技术、上管理、降成本、占世界。,28,湘火炬进入重汽产业,湘火炬：甩开火花塞的产品局限，升级为“大汽配”战略，对国内的汽车零部件行业展开地毯式并购 ，国际并购积极推进。19972000年，湘火炬股价翻了几十倍。以湘火炬为平台的一条资金链开始滚动。不断的并购和注入+产业战略故事的牵引，支撑了湘火炬股价的坚挺。湘火炬神话般崛起，迅速成为了中国汽配产业的领袖和龙头。2000年中国重汽分拆，唐万新敏锐地看到了从零配件环节进入重汽整车的曙光 2002年开始，湘火炬系列收购重庆重汽、陕西重汽、法士特变速箱、汉德车桥等等，闪电进入整车环节。,29,重卡十年的销量走势图,30,湘火炬,德隆,火花塞
32、：在主机配套市场主场占有率60%，处绝对垄断地位，全球排行第6,汽车灯具、后视镜、内饰等,汽车空调压缩机：具备60万台产能，行业领先,卡车刹车盘产品：中国出口美国市场规模No.1,美国MAT及其在中国的9家公司：汽车零部件进口,齿轮：株齿年销重型车桥20万只，是同行业的领军企业。摹江齿轮,德士特变速箱：中国第一品牌，盈利能力最强，8T以上重汽市场占62%，15T以上占90%,汉德车桥：中国重型车轿第一品牌，13T以上驱动车桥市场占有率35%以上,陕西重汽：15吨以上重汽最具竞争力企业，高速增长，斯太尔技术装备,重庆红岩重汽：红岩、斯太尔两大品牌，12大系列，载重涵盖560吨，近200个品种的重
33、汽，引进德国ZF技术转向器和零部件,东风越野车：东风铁甲；东风悍马,31,德隆手笔：一条完整重汽产业链的整合成型,湘火炬：火花塞-汽车空调压缩机-MAT汽配进口-綦江齿轮-法士特变速箱-汉德车桥-重庆红岩-陕西重汽-东风越野车一条完全市场化的、渐趋完整的重汽产业链，在德隆的推手下，奇迹般地整合成型，几近仙女下凡插曲：徐工集团收购战（周正毅-卡特匹勒、凯雷、华平、JP摩根-德隆）假如上帝再给德隆一年时间：湘火炬的收购目标必定指向潍柴、玉柴、锡柴等假如上帝再給德隆10年时间：湘火炬的收购目标必定指向中国重汽假如上帝能給德隆2030年时间：湘火炬的收购目标必定指向通用、福特、奔驰、曼,32,中国重汽
34、产业的第三轮重组：帷幕开启,2004年，德隆出事，湘火炬成了唐僧肉一汽、上汽、中国重汽、宇通客车、西飞国际、上海电气、三一重工、JP摩根、万向、潍柴等20多家企业纷欲收购湘火炬尤以万向和潍柴为最,图：国内和国际制造商重卡的平均售价,各方志在必得的原因：1、重汽产业的增长前景:国内需求和国际市场（中国重卡在海外市场售价只有国际同类产品的1/4-1/3。）2、进入壁垒：技术门槛和产业目录3、万向集团：汽配行业头号，做梦都想做整车，重汽是最佳目标领域4、PE机构：产业规模+产业景气,33,中国重汽产业的第三轮重组：帷幕开启 (续),潍柴志在必得湘火炬：,1,2,3,4,事后表明：湘火炬不负人望在股权
35、过户之后，潍柴邀请6家中介机构，组织了一个阵容强大的尽职调查队伍。所有人员分为5个小组，跑了全国30多个城市，对湘火炬旗下资产进行摸底排查。这份报告基本印证了潍柴在收购时对湘火炬价值的判断，也增加了日后潍柴吸收合并湘火炬的底气。,看得见的协同效应：技术研发、客户共享、销售网络、管理成本等。,竞争演变趋势所迫：打造完整的产业链条，进入价值链竞争的新阶段。从国际上看，没有一家大型汽车企业不自己掌握发动机的生产。国内商用车已经形成几大集团，实力到了一定程度后，整车企业肯定会自己开发生产发动机。从目前的情况来看，一汽集团、东风、福田等企业都正在或已经完成了自有发动机生产线的布局，潍柴在重卡发动机领域独
36、占鳌头的局面还能持续多久？,上市之后的增长空间在哪里？进入整车，可上规模。,与老东家的决裂，最近便、最重要的一个用户成为陌路（40%）。迫切需要一个稳定的用户。,34,潍柴并购湘火炬,如果潍柴并购湘火炬：潍柴将拥有从发动机、变速箱、车桥到整车这样一条国内最为完整的重卡产业链，并且控制了整个产业链中盈利能力最强的环节。这是改变中国重型卡车行业格局的里程碑式事件，也是潍柴发展历程上的一次关键跳跃。香港路演，一出门就股价涨,潍柴吸收合并湘火炬：2005年8月潍柴以10.23亿元中标收购湘火炬，2007年4月以吸收合并的方式注销湘火炬，潍柴动力实现“+”上市。,35,潍柴并购湘火炬的结果：中国重卡的黄
37、金产业链成型,潍柴 + 湘火炬 = 中国重卡的黄金产业链！潍柴一举成为最具竞争力的行业王者。至此，公司旗下拥有了由潍柴柴油机发动机、陕西重汽、法士特齿轮、湘火炬火花塞、汉德车桥、牡丹江富通汽车空调等40家优质企业组成的子公司集群。构筑起了以动力总成、整车、汽车零部件三大产业板块协同发展的新格局，成为同时具有三大业务板块的汽车集团。,客车/,36,潍柴并购湘火炬结果：中国重卡的黄金产业链成型(续),37,潍柴并购湘火炬的效果：厂商与产业,潍柴的成长：07年收入400亿元，净利润20亿元。市场地位：三大业务板块齐头并进、协同发展，在各自细分市场均处于绝对优势地位。07年，高速发动机在14吨以上重车
38、和5吨装载机配套市场的占有率分别达到76%和82%以上，发动机总销量较2006年增长了67.86%,法士特变速箱在14吨以上重型汽车市场的占有率达到92%以上；陕西重汽市场占有率达到12%以上，较2006年增长了96.46%。在重组之后的两年内，陕西重汽的产量从1.5万台飙升至6万台，增幅超过了中国重汽集团。法士特在15吨以上的重型变速箱行业市场占有率已达到90%股价：潍柴动力（000338）自07年4月复牌后，股价暴涨，一度突破百元大关，市值跻身深交所前五位。,“总结来说，潍柴动力的发展是中国改革开放、经济起飞的一个缩影。在几乎无差异竞争的柴油发动机行业，潍柴动力通过产业经营与资本经营的良性
39、互动获得了高速的发展。成功收购湘火炬是潍柴战略进程中的关键一跳，这一战使得潍柴拥有了从动力总成、零部件到整车的重卡行业的全系列产业价值链及上海、香港两个资本运作平台，并以400亿元的年销售收入成为中国内燃机和零部件行业当之无愧的第一名。其在发展过程中，产业机会、资本运作、技术升级、管理的持续改进、公司激励机制持续调整、良好的售后网络等等成为其高速发展中的一系列关键词，但归根结底，所有的一切都源于其管理团队和公司员工的努力。”-钟昌震，2008年6月25日,38,潍柴并购湘火炬的效果：厂商与产业,产业效应：中国重汽产业的规模经济、价值链效率和国际竞争力，显著增强。迨至2008年12月27日下午和
40、君商学院讲座时间，人们已经能够清楚地看到一个产业结论：未来30年，全球重汽产业，必将是中国人的天下。而当初不屑于与中国合作的世界重汽“八大” ，只有二条出路：或者赶紧投入中国怀抱，或者放弃中国而坐等破产倒闭，无一能够幸免！,未来潍柴集团的战略目标：五年内实现1000亿元的销售收入，成为中国汽车工业新的产业集群之一，力争进入世界500强。问题与思考：中国重汽产业的变迁不会就此打住，后续故事将会怎样展开？潍柴异军突起之后，必定面临深重的管理难题，问题多多、隐患四伏。潍柴何时开始衰落？衰落的契机会出在哪里？,此时此刻，特别想念唐万新！,39,评论,1.中国经济增长是一场波澜壮阔的结构变迁运动。中国经
41、济是“转轨+转型”的结构转换和系统再造经济，而不是结构既定背景下的运营经济（Restructure & Reengineering VS.Operation ）。在这一大背景下，产业结构的变迁，比产品和利润，对厂商更致命。而在商业景象上，则体现为“狂沙漫卷、逐鹿中原”的商业乱世特点。乱世出英雄，不懂产业者，不识大商机！所以，一个真正志存高远的企业家，需要超越生意和产品思维，树立起产业抱负和产业思维。,40,评论（续）,再议中国商学教育的课程体系设置之弊： 照抄照搬哈佛体系，找一批哈佛回来的博士和教授，培养不出真正的中国商业帅才、将才和干才！语录：中国工程院院士、管理科学部学部委员研究中国情景嵌
42、入和中国情景依赖的管理科学，是中国管理学界的责任。因为这种研究，没有人能够替代我们，这种研究对中国和对世界都是至关重要的。我们应该有信心，研究透中国的管理问题，它就是世界的，世界必然会认同，我们的管理学梦寐以求的“世界一流”水准，也就会水到渠成。,41,以农业产业化为主题，资产捆绑上市，ZG酒厂变成赣南果业。结构图如下：,并购重组应用之：一个上市公司的重组与新生,四、并购重组：法无定法的运用,42,四、并购重组：法无定法的运用,状况 VS.出路,1、白酒和啤酒微利，竞争激烈，大军压境，不知如何是好；2、果业没有可接受的盈利水平，看上去很美但前途渺茫；3、农药亏损，肯定无发展前途；4、其他杂业可
43、有可无；5、存量资金富裕，负债率低，银行信誉好，但资金投向找不到方向。总之，公司资产质地和财务质地优良，但体制落后，观念陈旧，产业无望，前途渺茫。问题：这样的公司，出路在哪里？,43,2003年新华社之中国新闻发展（深圳）收购控股赣南果业，注入天音通信，同时抓住商机取得地区房地产项目，赣南果业质变。结构图如下：,天音通信借壳上市：赣南果业质变,四、并购重组：法无定法的运用,44,啤酒：退出，卖给燕京啤酒农药和杂业：剥离果业：剥离，卖出白酒：1、搬厂，实现地产增值；2、扮演现金牛角色，提供利润和报表效果；3、ARS战略区域垄断，然后高溢价沽出（卖给酒业巨头），实现资本增值。房地产：当作财务性投资
44、，调节利润，维持报表聚焦天音通信，做强做大主业,BCG矩阵透视下的战略选择：明确事业定位，实施业务重组,四、并购重组：法无定法的运用,45,000829：从赣南果业到天音控股 股价涨幅：一年半时间翻了20倍,四、并购重组：法无定法的应用,46,思考与启示,1、结构效率优先于运营效率。一个公司，当它的业务结构和资源配置失效的时候，致力于运营上的管理改进是枉然的或事倍功半的2、中国的很多企业都处在业务结构和资源配置失效的状态，并购重组是它们走向长远未来的必经之路（F10会说话）3、股票投资：走到K线背后去，从发现黑马到培植黑马。做Active Investor，以投行家的理念和思维选股票做投资，大
45、有空间4、中国企业通过并购重组来释放效率、驱动增值的空间很大，并购重组基金大有可为5、经济景气周期和资本市场周期，永远具有“天大”的意义6、目前的000829股价又跌回到了12元附近（经复权换算），你作何感想？此间有深意，君当思量之！,四、并购重组：法无定法的运用,47,四、并购重组：法无定法的应用,一个没有出路的上市公司的最后出路：象吞蛇王永庆的塑料企业：遭遇冬天之后的唯一选择做加油站的启示：企业是做产品的，勿忘了：企业本身也是产品分众的路线：并购是一种生存方式，剑指新浪三产的酒店：电力、电信、石油、兵总等，连锁起来有价值，可化腐朽为神奇央企赛跑：规模为王，并购充当急先锋（中铝、中建材、华源
46、）公司变身：从北方天鸟到中兵光电国美&苏宁竞争：并购大中、永乐，你死我活,48,四、并购重组：法无定法的应用,科利华收购阿城钢铁：借壳上市的经典案例德隆、华源、达能：成也萧何败也萧何河北钢铁云南磷肥大合并：区域工业的结构重组上海本地股重组：风尘女子难从良国际化：并购是走出去的必经之路漂亮20：十年一遇的收购机会,49,五、并购重组：几个应用专题研究,并购重组：究竟是馅饼还是陷阱。It Depends！借壳上市的策略设计和成功要点并购后的管理整合并购重组基金：商业模式、核心能力和成功要点央企的重组、并购、演变态势及其商机研判当前股市研判、并购机会识别和操作策略中国军工产业的重组国际并购：国际医药
47、、日本轴承、德国机床、美国汽车、西班牙水暖器材漂亮20：值得收购的20家A股公司（请登陆和君咨询网站下载专题报告）请听下回分解,50,六、并购重组：魂何在？,学术思考与升华A、实践对金融经济学经典理论的挑战与颠覆、从基于标的之财务质地的估值到基于结构效率的估值、从基于现金流量的估值到基于博弈情势的估值王明夫关于企业价值的二个假说：情势假说和博弈假说B、一个经济学景观：抢占学术高地估价理论与方法的研究已经成为世界经济学研究最重要的理论高地和主流前沿之一。攻战这一理论高地的诸多学者，都已成为颠峰式的经济学大师，诺贝尔经济学奖的桂冠也频频落在了他们头上。他们的估价理论与方法越来越多地成为人们进行经济学分析的一般基础和重要工具。 阿罗（Arrow）和德布鲁(Debreu)的一般均衡理论马科威茨(Markowitz)的组合选择理论夏普(Sharpe)和林特纳(Lintner)的均衡估价理论莫迪格里安尼(Modigliani)和米勒(Miller)的无套利定价模型布莱克(Black)和斯科尔斯(Scholes)的期权定价理论莫顿(Merton)的连续时间估价理论罗斯(Ross)的渐进式无套利理论C、一个发人深省的有趣现象巴菲特对这些经济学大师和他们的理论，从来是一种冷嘲热讽和睥睨而视的态度；在巴菲特看来，多数这些理论都是骗人的，甚至是荒唐的。,
