1、第三章,金融市场的利率,在这一章中，我们将讨论利率的含义和种类、利率的计算、利率的决定理论、利率的结构理论、利率管制与利率市场化等内容。学完本章后，你应当知道：有关单利和复利、现值和终值以及几种典型工具的到期收益率的计算；马克思的利率决定理论、古典学派的真实利率理论、新古典学派的可贷资金理论和凯恩斯的流动性偏好理论的内容；,能使用可贷资金理论分析实体经济因素如何影响利率的变动；利率的风险结构及影响因素；三种利率期限结构:理论预期理论、市场分割理论和优先聚集地理论；利率管制和利率市场化的背景。,第一节 利率概述第二节 利率的决定第三节 利率的结构第四节 利率管制与利率市场化,第一节 利率概述,利
2、息利率是两个紧密相连的概念。因此，我们首先要从对利息的认识开始。 一、利息的本质利息从债权人的角度看，是债权人因贷出货币资金而从债务人那里获得的报酬；从债务人的角度看，利息是债务人为取得货币资金的使用权所花费的代价。那么，利息的本质究竟是什么？,（一）西方经济学关于利息本质的理论 1.威廉配第认为：利息是因暂时放弃货币的使用权而获得的报酬。,第一节 利率概述,（一）西方经济学关于利息本质的理论 2.亚当斯密认为：借款人借钱后，可以用于消费，也可以用于投资，因此，利息来源有二：一是借款用于投资时，利息来源于利润；二是当借款用于消费时，利息来源于别的收入，例如地租等。,第一节 利率概述,（一）西方
3、经济学关于利息本质的理论 3.凯恩斯认为：利息是在一定时期内放弃货币周转灵活性的报酬。利息不是储蓄本身或等待的报酬，而是对放弃货币灵活性的补偿。 结论：需要支付利息的原因在于资金的所有权和使用权的分离。,第一节 利率概述,（二）马克思关于利息本质的理论马克思认为利息来源于利润，是对剩余价值的分割。借款人借入的货币作为资本，在生产和流通过程中与劳动者结合，就能创造出价值和剩余价值。剩余价值一分为二为企业主收入和利息，所以，利息来源于剩余价值，是由劳动者创造的，是利润的一部分。马克思比其他经济学家更为深刻地揭示了利息的本质。,第一节 利率概述,二、利率的含义和种类利率是利息率的简称，是衡量利息高低
4、的指标。是一定时期内利息的金额同本金的比率。,第一节 利率概述,利率是重要的经济杠杆，对宏微观经济的运行有着极为重要的调节作用。适当的利息率可以促进消费资金向生产资金的转移，将分散的资金集中起来，增加建设资金；可以促进企业加快资金周转，降低成本，改善经营管理；通过对利率的调整，可以调节资金需求，经济结构和人们的收入分配，强化对宏观经济的调控。由此可见，利率是经济运行中的一个非常重要的经济变量。,第一节 利率概述,利率的种类： 利率可以按不同的划分标准进行分类，如： 以时间长短可以分为长期利率和短期利率； 以利率是否变化可以分为固定利率和浮动利率； 以计息时间长短可以分为年利率、月利率和日利率
5、,第一节 利率概述,（一）年利率、月利率和日利率 划分依据：计算利率的时间长短 年利率是以年为计息的时间单位计算的利息，通常以百分比表示，俗称“分”； 月利率是以月为单位计算利息，通常以千分比表示，俗称“厘”； 日利率也称为“拆息”，是以日为单位计算的利息，俗称“毫”，以万分比表示。,第一节 利率概述,（一） 年利率、月利率和日利率 年利率、月利率和日利率之间的换算关系为： 月利率乘12为年利率；日利率乘30为月利率。 也可比照这种换算关系，将年利率换算为月利率，月利率换算为日利率。习惯上，我国无论年利率、月利率还是日利率，都用“厘”作单位，但应明白不同利率中“厘”的比率是不同的。,第一节 利
6、率概述,（二） 长期利率和短期利率 划分依据：信用行为的期限长短 长期利率是指期限在一年以上的利率； 短期利率是指期限在一年以内的利率。利率高低与期限长短、风险大小有直接的联系，一般而言，期限越长，风险越大，利率越高；反之，亦然。,第一节 利率概述,（三） 固定利率和浮动利率 划分依据：借贷期内是否调整利率,第一节 利率概述,固定利率是指在整个借贷期内，利率不随借贷资金供求变化而调整的利率，一般用于短期借贷；,浮动利率是指在在借贷期内随市场利率变化而定期调整的利率。一般由双方协商，一方在规定的时间依据某种市场利率进行调整，一般调整期为半年。浮动利率一般适用于长期贷款以及市场物价利率变动较为频繁
7、时期。,（四）市场利率和官定利率 划分依据：利率是否按市场规律自由变动为标准。 市场利率是指由借贷资金的供求关系决定的利率，这种利率与供求关系成反比。 官定利率是由政府金融管理部门或者中央银行确定的利率。是政府实现宏观调节目标的一种政策手段。我国目前以官定利率为主。,第一节 利率概述,（五）名义利率和实际利率 名义利率是指借贷契约或有价证券载明的利率。 实际利率是指名义利率减去通货膨胀率。 实际利率通常有两种计算方法， 一种是事后的实际利率，等于名义利率减实际的通货膨胀率； 一种是是前的实际利率，即名义利率减去预期的通货膨胀率。,第一节 利率概述,（六）平均利率、基准利率和到期收益率 平均利率
8、指一定时期不断波动的市场利率的平均水平，与不断变动的市场利率不同，平均利率会在较长时间内表现为不变的量。,第一节 利率概述, 基准利率指在整个金融市场上和整个利率体系中处于关键地位、起决定性作用的利率。西方国家一般以中央银行的再贴现率为基准利率。在我国1984年前国家银行制定的利率起着基准利率的作用，1984年以后，中央银行体制建立后，以人民银行对商业银行的贷款利率为基准利率。基准利率变动，其他利率也会随之而变化。,第一节 利率概述, 到期收益率由于各种债务工具由不同的计息方法，为了便于比较，需要一个统一的精确衡量利息的指标，这个指标就是到期收益率。到期收益率是指从债务工具上获得的回报的现值与
9、其今天的价值相等的利率。,第一节 利率概述,三、利息的计算 （一）单利和复利 单利和复利是两种不同的计息方法。 单利是指以本金为基数计算利息，所产生利息不再加入本金计算下期利息。 我国发行的国债和银行存款大多采用单利法。,第一节 利率概述,单利法计算公式如下：I = P r nS = P + I = P ( 1 + r n ) 其中，I 表示利息额，P 表示本金，r 表示利率， n 表示期限，S 表示本金与利息之和。,第一节 利率概述,例如，老王的存款帐户上有100 元，现在的年利为 2.25%，按单利计算，第一年末帐户上的钱应该是：S1 = 100(1+0.0225) = 102.25 第二
10、年末，帐户上的钱应该是：S2 = 100 （1+2.25% 2 ）= 104.50 以次类推，第n年年末的存款帐户总额为： Sn = 100(1+2.25%n),第一节 利率概述,但是，在现实生活中，更有意义的往往是复利。复利计算时，要将每一期的利息加入本金一并计算下一期的利息。复利计算公式为：S = P ( 1 + r )nI = S - P,第一节 利率概述,若将上述实例按复利计算， 第一年末，帐户上的钱是：S1 = 100(1+2.25%)1 = 102.25 第二年末，帐户上的钱应该是：S2 = 100 （1+2.25%)2 = 104.55 以次类推，第n年年末的存款帐户总额为： S
11、n = 100(1+2.25%)n,第一节 利率概述,(二)现值和终值由于利息是收益的一般形态，因此，任何一笔货币资金无论是否打算用于投资，都可以根据利率计算出在未来的某一时点上的金额。这个金额就是前面说的本利和。也称为“终值”。,第一节 利率概述,举例说明： 假定年利率6%，10000元现金的终值为： S5 = 10000(1+6%)5 = 13382.256 若知道终值为13382.256元，要计算P,则计算公式为:,第一节 利率概述,这个逆运算的本金称为“现值”。将终值换算为现值的过程称为“贴现”。 若贴现中采用的利率用 r 表示，则 n 年后一元钱的现值可用下式表示：,第一节 利率概述
12、,若n =10, r = 6%,那么1元钱的现值为：按贴现率6%计算的话，10年后的一元钱相当于现在的0.56元，这就是1元的现值贴现系数。 在财务管理中有专门的按各种利率计算的不同期限的1元现值贴现表，利用它可以计算出今后某个时点一笔资金的现值。,第一节 利率概述,现值计算方法的应用:不同投资方案现值比较,(三) 系列现金流的现值和终值在现实生活中，很多时候会遇到一系列现金流的情况，如分期等额付款、还款，发放养老金、支付工程款等。经济学上将这种定额定期的支付称为“年金”。这里涉及的就是年金现值和年金终值的计算。,第一节 利率概述,设年金额为A，利率为r，期数为n，则按复利计算的每期支付的终值
13、之和就是年金终值。所以年金计算方法如下： S=A+A(1+r)+A(1+r)2+A(1+r)3+A(1+r)n-1 根据等比数列的求和公式，则,第一节 利率概述,同样，若知道A 、r、n，也可以反过来计算年金现值之和，所以现值计算公式为：根据等比数列求和公式，则,第一节 利率概述,例如，某人打算从现在起每年等额存入银行一笔钱以便5年后偿还债务。若银行存款利率为10%，每年存入银行100元钱，问5年后一共能存多少钱？ 解: S = 100+100(1+10%)1+100(1+10%)2+100(1+10%)5-1= 100(1+10%)5-1/10%= 610.51,第一节 利率概述,再如: 某
14、人打算在5年内还清目前借的一笔债务，从现在起每年等额存入银行100元。若银行存款利率为10%，问现在借的这笔钱是多少？ 解:根据年金现值的公式可以得到:,第一节 利率概述,(四)几种债务工具到期收益率的计算 到期收益率根据融资工具的类型有不同的计算方法。 .普通贷款的到期收益率计算 举例说明：,第一节 利率概述,假定一笔借款本金为1000元，到期偿还1100元，那么这笔贷款的到期收益率是多少呢？如果到期收益率用 r 表示：则计算如下：通过查现值系数表，r =0.1，即这笔普通贷款的到期收益率为10%，与贷款的利率是一致的。,第一节 利率概述,.定期定额贷款的到期收益率计算这种贷款在整个贷款期内
15、都要定期偿还相同的金额,由于是定期定额偿还涉及多次支付，因此，在计算时要将所有偿付额的现值加总起来。 举例说明：,第一节 利率概述,假定某人像银行借了一笔1000元的定额定期偿还贷款，采用固定利率，25年还清，每年还126元，计算其到期收益率：即每年偿付额的现值之和等于银行最初所贷出的本金,查年金现值系数表得到 r =0.12。即这笔贷款的到期收益率为12%。,第一节 利率概述,由此可以推出这类贷款到期收益率的一般计算方法 ：式中: LOAN = 贷款余额EP = 固定的年偿付额n = 到期前贷款年限,第一节 利率概述,.息票债券到期收益率的计算息票债券持有人在到期前定期（每年、半年或每季）要
16、得到定额的利息支付，到期则要收回票面金额和到期当年的利息支付。 因此，息票债券到期收益率的计算公式如下：,第一节 利率概述,式中：r = 到期收益率P = 息票债券的市场价格F = 债券面值C = 每年定期支付的息票利息（等于债券面值乘以票面利率）n = 债券的到期期限,第一节 利率概述,上式中，在债券面值、票面利率、期限和市场价格已知的条件下，就可以求出它的到期收益率；反之，如果知道债券的到期收益率，就可以求出其市场价格。从公式中可以看出债券的市场价格与到期收益率呈负相关关系，即到期收益率上升，债券价格下降；反之，亦然。,第一节 利率概述,.贴现发行票据的到期收益率贴现发行的债券不定期进行利
17、息支付，是按面值折价发行的债券，到期后按票面金额支付给投资人。如果按年复利计算，其计算公式如下：,第一节 利率概述,式中: P = 债券价格F = 面值r = 到期收益率n = 债券期限,第一节 利率概述,.永久债券的到期收益率计算永久债券的期限无限长，实际是一种永不还本、没有到期日、永远支付固定金额利息的永久债券。 假定其每年支付额为C，债券的市场价格为P， 则其到期收益率的计算公式为：根据无穷递减等比级数的求和公式可以得到， P = C / r 所以 r = C / P,第一节 利率概述,例如：某人用100元购买了某种永久公债，每年得到10元的利息收入，则其到期收益率为: r = 10 /
18、 100 = 0.1 = 10% 此外，优先股的股息固定，也可以被看作是一种永久债券，其收益率可以比照计算。,第一节 利率概述,通过对多种信用工具的到期收益率进行计算，可以得出一个重要的结论：债券价格与利率呈负相关关系:利率上升，债券价格下降；利率下降，债券价格上升。,第一节 利率概述,第二节 利率的决定,一、马克思的利率决定论 利息是贷出资本家从借入资本家那里分割来的一部分剩余价值。剩余价值表现为利润，因此，利息量的多少取决于利润总额，利息率取决于平均利润率。 利润率决定利息率，从而使利息率具有三大特点。 在现实生活中，人们面对的是市场利息率，而非平均利息率。,利率决定理论利率决定理论经历了
19、一个不断发展的过程，历史上有影响的理论主要由三种：（一）古典学派的储蓄投资理论（二）凯恩斯学派的流动性偏好利率理论（三）新古典学派的可贷资金理论,第二节 利率的决定,二、古典学派的储蓄投资理论 主要倡导者：庞巴维克、马歇尔和费雪。 也称为“真实利率理论”（real interest theory), 特点：从储蓄和投资等实物因素来讨论利率的的决定。认为通过利率的变动，能够使储蓄和投资自动实现平衡，从而使经济维持在充分就业水平上。,第二节 利率的决定,二、古典学派的储蓄投资理论在充分就业的状态下储蓄和投资的真实数量都为利率的函数，率决定于储蓄和投资的交互作用。,第二节 利率的决定,二、古典学派的
20、储蓄投资理论在充分就业的状态下储蓄和投资的真实数量都为利率的函数，利率决定于储蓄和投资的交互作用。如用 S 代表储蓄，r 代表利率，I 代表投资，则储蓄和投资与利率的关系可以用函数表示如下：S=S (r); I=I(r),第二节 利率的决定,二、古典学派的储蓄投资理论,利率与储蓄的关系是正相关 利率与投资的关系为负相关,当S=I时， 储蓄者愿意借出的资金与投资者愿意借入的资金相等，利率达到均衡； 当SI时， 促使利率下降； 当SI时， 利率水平便会上升。,第二节 利率的决定,二、古典学派的储蓄投资理论,利率与储蓄的关系是正相关 利率与投资的关系为负相关,按照这一理论，只要利率是灵活变动的，就可
21、自动调节，使储蓄与投资趋于一致。因此，经济不会出现长期的供求失衡，它将自动趋于充分就业。,第二节 利率的决定,三、新古典学派的可贷资金理论 20世纪30年代提出 主要代表：罗伯逊（剑桥学派）俄 林（瑞典学派） 认为：在利率决定的问题上，肯定投资与储 蓄的交互作用是对的，但同时也不应忽视货币的因素。在利率决定的问题上同时考虑货币因素和实质因素。,第二节 利率的决定,三、新古典学派的可贷资金理论 基本主张：利率为借贷资金的价格，借贷资金的价格决定于金融市场资金的供求关系，即决定于可借贷的资 金供给和可借贷的资金需求。,第二节 利率的决定,三、新古典学派的可贷资金理论,Ls = 可贷资金的供给Ld
22、= 可贷资金的需求可贷资金供求曲线的交点E 所对应的利率 r0 就是均衡利率,第二节 利率的决定,三、新古典学派的可贷资金理论,LS- LM 模型,可借贷资金供求理论,希克斯 汉 森,第二节 利率的决定,四、凯恩斯学派的流动性偏好利率理论首先，凯恩斯认为利息不是等待或延期消费的报酬，而是放弃流动性的报酬。其次，根据上述的储蓄投资曲线并不能得出均衡利率，因为它们与实际收入相关，因而不可能独立地变动。,第二节 利率的决定,四、凯恩斯学派的流动性偏好利率理论由于利率是人们对流动性偏好即不愿将货币贷放出去的程度的衡量，因此，利率是一种价格，是使公众愿意以货币形式持有的财富量（货币需求）恰好等于限于货币
23、存量（货币供给）的价格。货币影响利率，利率与实质因素、忍欲和生产力无关，利率是由货币供给与货币需求两因素共同决定的。利率与货币供给成正比；与货币需求成反比。,第二节 利率的决定,四、凯恩斯学派的流动性偏好利率理论 如用 Ms 代表货币供给，r代表利率，则 ： Ms = Ms ( r ) 货币需求由人们的流动性偏好决定。交易动机 人们流动性偏好的动机 谨慎动机投机动机,与利率呈反比,与利率没有直接的关系，是收入的增函数,第二节 利率的决定,四、凯恩斯学派的流动性偏好利率理论,Md.= 货币需求 L1 = 出于交易动机和谨慎动机而保有的货币的需求 L2 = 投机动机对货币的需求 Y = 收入，则
24、L1 为收入 Y 的增函数；L2 为利率 r 的减函数。 货币总需求：Md. = L1 ( Y )+L2 ( r ),第二节 利率的决定,五、决定利率的其他因素分析（1）平均利润率（2）社会经济运行周期（3）预期通货膨胀率（4）历史利率水平（5）国际利率水平（6）国家经济政策,第二节 利率的决定,第三节 利率结构,利率在一个国家中的具体表现是多种多样的。不同期限和不同用途的资金具有不同的利率水平，这就是利率的结构的问题。,一、利率的风险结构利率的风险结构是指期限相同的各种信用工具利率之间的关系。主要由信用工具的违约风险、流动性以及税收等因素决定。（1）违约风险（2）流动性（3）税收因素,第三节
25、 利率结构,二、利率的期限结构利率的期限结构是指利率与期限之间的变化关系。利率期限结构一般有下面三种情况：,第三节 利率结构,利率,期限,（2）,（1）利率与期限无关； 基本不存在,（2）利率与期限呈正比 最常见,第三节 利率结构,利率期限结构两个现象： 一是各种期限的利率往往是同向波动的； 二是长期利率往往高于短期利率。 西方经济学三种主要理论解释这两种现象,第三节 利率结构,（一）预期理论预期理论认为证券市场是统一的，不同证券之间具有完全的替代性。按照这种理论长期利率是该期间内短期利率的平均数。,第三节 利率结构,假定某一投资者有一笔两年期的闲置资金，它可以有两种投资选择：现在购买一年期债
26、券，到期后用本息再购买一年期的债券；也可以现在就购买两年期债券。若一年期利率为Rt ；则两年期的利率为 R2t，预计一年后的一年期利率为 Rt+1 。前一种投资的收益率为(1+Rt) (1+Rt+1)-1;后一种投资德育其收益率为: 。由于投资者对期限没有特殊偏好，所以，在均衡的情况下，这两种投资的预期收益率应该相等：,第三节 利率结构,由上式可以得到：不难看出，两年期的债券利率等于当前的一年期利率和预期一年后一年期债券利率的平均数。预期理论的基本结论是：长期利率是短期利率的函数。,第三节 利率结构,预期理论的政策涵义是：货币管理当局除非影响预期，否则它不能影响利率的期限结构。如果中央银行响改
27、变长期利率水平而不改变利率的期限结构，并且不影响短期利率水平，那么，中央银行只需改变短期债券供给，而不需要改变长期债券供给。,第三节 利率结构,（二）市场分割理论 市场分割理论假设各种期限证券之间毫无替代性，它们的市场是相互分割、彼此独立的，因而，每种证券的利率都只是由各自市场的供求状况决定的，彼此之间并无交叉影响。,第三节 利率结构,市场分割理论认为市场分割的原因有： A，投资者可能对某种证券具有特殊偏好或投资习惯。 B，投资者不能掌握足够知识，只能对某些证券感兴趣。 C，不同借款人也只对某些证券感兴趣，因为其资金的使用性质决定了他们只会对某些期限的证券感兴趣。 D，机构投资者的负债结构决定
28、了他们在长期和短期证券之间的选择。 E，缺少易于在国内市场上销售的统一的债务工具。,第三节 利率结构,市场分割理论的政策含义：中央银行可以通过改变长期或短期证券的相对供给来改变利率的期限结构，但不能通过单方面改变短期证券的供给来影响长期利率。与预期理论的政策含义大不相同。,第三节 利率结构,（三）优先聚集地理论优先聚集地理论是上面两种期限结构理论的综合。它考虑了投资者对不同证券的偏好，但偏好不是绝对的。当不同期限证券之间的预期收益率达到一个临界值后，投资者可能会放弃它所偏好的那种证券，而去投资预期收益率较高的证券。由于投资者偏好的存在，不同期限证券不可能是完全相互替代的，因而各种证券的预期收益
29、率不会完全相等；但是当这种收益率差达到一定程度时，替代就会发生。,第三节 利率结构,仍以前面例子来看，假定投资者更偏好一年期证券，只有当一年期证券预期收益率与两年期证券的预期收益率之差超过 P 时，投资者才会去选择两年期证券。均衡条件如下：根据前面相同推理，可得：式中 P/2 是长期利率和短期利率之间的差。这个差称为期限补偿，它的大小取决于投资者对不同期限证券的偏好程度。,第三节 利率结构,优先聚集地理论能够较好地解释长期利率通常高于短期利率的现象，同样也能解释为什么不同期限利率会同向波动。由于优先聚集地理论较好地与经验事实相符和，是一种最流行的利率期限结构理论。,第三节 利率结构,第四节 利
30、率管制与利率市场化,利率与经济生活有着紧密的联系，它对消费、储蓄、投资都有重要影响，所以世界各国都把利率作为国家宏观经济调控的重要手段之一，并制定相应的利率政策。利率管理体制是利率政策的重要内容。,第四节 利率管制与利率市场化,第四节 利率的管理体制及其改革,一、经济发展初期的利率管制 二、经济增长方式转变与利率市场化 三、经济制度变迁与利率市场化,教学重点和难点 本章重要概念 复习思考题,本 章 复 习,第四章,1、作为描述利率的最精确的指标，到期收益率是指从债务工具上获得的回报的现值与其今天的价值相等的利率。通过对多种信用工具的到期收益率进行计算，可以得出一个重要的结论：当期债券价格与利率
31、呈负相关，利率上升，债券价格下降；利率下降，债券价格上升。,2、可贷资金理论和流动性偏好理论是常用的两种利率决定理论。可贷资金理论认为，由于收入（或财富）、预期回报率、风险、流动性等引起的债券需求变动，将导致利率发生变动；而由于投资机会的吸引力、借款真实成本或政府行动等因素引起债券供给的变动，也将导致利率的变动。 3、流动性偏好理论认为，因收入或价格水平改变而引起货币需求的改变，或当货币供给发生改变时，利率也将发生变动。,4、有三个因素导致相同期限的债券会有不同的利率，分别是：违约风险、流动性和税收因素。一种债券的违约风险越大，则它的利率相对于其他债券将越高；一种债券的流动性越大，则它的利率越
32、低；债券享受免税待遇时的利率将比不享受该待遇时的利率低。由这三个因素所引起的各类期限相同的债券利率之间的关系，就是利率的风险结构。,5、有三种期限结构理论对期限不同债券的利率之间的关系作出了解释。预期理论认为，长期利率等于债券到期日之前未来短期利率预期的平均值，而市场分割理论则将各种期限债券利率的决定都视为各种债券市场供求的结果。这两种理论都不能同时解释不同期限债券的利率随时间一起波动及回报率曲线通常向上倾斜这个事实。而优先聚集地理论综合了上面两种期限结构理论的特点，从而能够对上述事实作出解释。,6、一国实行何种利率政策，是管制还是市场化，与其经济发展现实密切相关。由逻辑演绎和实证分析都可得出
33、结论：利率政策由管制到市场化的改革是经济发展过程中的一种必然趋势。,本章重要概念,市场利率market interest rates 实际利率real interest rate 名义利率nominal interest rate 到期收益率yield to maturity 可贷资金利率理论loanable funds theory of interest 预期理论expectations theory 市场分割理论market segmentation theory 优先聚集地理论preferred habitat theory 利率的期限结构 term structure of interest rates,本章复习思考题,如何理解利息和利率？ 运用流动性偏好理论和可贷资金理论来解释利率的顺周期性（即经济繁荣时利率上升、经济衰退时下降）？请画出正确的供求图形来回答。 如果人们突然预期股票价格将急剧上涨，请预测利率将发生什么变化？请画出正确的供求图形来回答。,本章复习思考题,.如果政府保证，一旦某家公司破产它将对债权人负责清偿，请预测该公司债券的利率将发生什么变化。国债的利率将发生什么变化？ .为什么说利率市场化是经济发展的必然？,
