1、套期保值的整体问题是大部分套期理论研究局限于企业衍生品对冲交易风险的交易套期，没有考虑到企业其他风险管理手段对企业套期决策的影响。具体表现为套期目标模糊、核心要素概念不清楚、基础理论假设不明确、缺乏有效的套期绩效评估方法，套期会计信息披露不规范导致企业套期活动存在严重的信息不对称问题。套期保值的有效性及其评价朱国华 方 毅（上海财经大学国际工商管理学院，上海 200433）目前，我国依据“套期保值原则”和套期会计中“高度有效性 ”来界定套期保值与投机的方法极大地限制了套期保值业务的开展。本文寻求建立以期货市场加权均价为基准的有效性评价体系来评价套期保值交易，不仅避免了对套期保值“定性”，而且能
2、够达到抑制投机的目的。除了在理论上难以厘清外，对会计准则套期会计的的误解也是造成当前对套期保值界定不明的重要原因。这些误解主要包括对套期“高度有效”的误解，以及对会计科目设置的误解。套期保值有效性理论：1.传统的套期保值理论。传统的套期保值坚持在期货头寸和现货头寸上建立数量相等，方向相反的头寸，将套期保值从交易形态上与投机相区别。它认为只要交易者在期、现货市场上进行这种均衡的、相对的交易，套期保值者就可以有效地转移现货的价格风险。2.风险最小化套期保值。Johnson(1960)假定人们套期保值的目标是投资组合的价格风险最小化，提出了基于方差最小化的套期保值策略(Minimum Varianc
3、eHedge，MVH)。Ederington(1997)将基差风险纳入了投资组合风险，并得到新的MVH。以风险最小化作为套期保值的目标，其有效性的计量指标为经保值后的组合的价格变化的方差相对于未套保的现货组合减少的百分比。3.兼顾收益和风险的套期保值。MVH最大的缺陷在于没有考虑套期保值对原有现货头寸收益的影响。套期会计的处理方法：企业会计准则24号对企业利用套期会计方法处理套期保值做了严格的限制，最为重要的一条就是要求套期保值“高度有效”实际抵消效果在80%至125%的范围内。套期会计对套期保值的处理方法如下：对于现金流量套期，期货合约利得的有效套期的部分(套期的有效部分是特指在现金流量套期
4、保值中，套期工具利得和被套期项目变动额绝对值中的较小值)确认为所有者权益，无效部分确认为当期损益；直至预期交易发生，原直接确认为所有者权益的相关利得或损失转出，计入当期损益或非金融资产或非金融负债的初始确认金额。对于公允价值套期，期货合约利得计入当期损益，确定承诺的公允价值变动也计入当期损益。我国目前对套期保值的认定及问题1、严守“套期保值原则”“套期保值原则”所倡导的1:1的对冲策略没有顾及套期保值者需求的多样性，也没有讨论期货、现货品种的不匹配的交叉套期保值，其目标仅着眼于完全锁定未来某个时点(例如预期交易发生时)的现货价格或利润12，并不能完全对冲风险。二、对会计准则的“套期有效性”存在
5、误读套期会计与经济学意义上套期保值形似而神不似：会计准则对“套期有效性”进行界定的目的只是为了便于决定某个套期计划是否适用套期会计的处理方法，而不是用来区分套期保值和投机，这与套期保值有效性理论对套期保值“有效性”的定义截然不同。三、对会计科目设置的误读首先，从经济学的观点来看，计入“投资收益”的期货损益不见得就是投机，最多只能被认为在该会计期间内不符合套期会计的“高度有效”标准。其次，在现金流量套期中，即使符合“高度有效”的标准， “无效部分”仍会被计入“投资收益/(损失)” 。此外，以上科目明细大量使用了“非有效套期保值” 、 “套期无效部分”等词汇，容易与投机的概念相混淆。以上这些对国有
6、企业的管理人员开展套期保值业务产生了消极的影响。期货价格能否预测未来的现货价格?陈蓉郑振龙虽然期货价格在一定程度上具有引领当前标的资产现货价格变化的信号功能, 但在进行预测时, 期货价格不能被用来作为未来现货价格的无偏估计。在金融期货市场上, 基于无套利原理的分析表明, 只要系统性风险不为零, 期货价格必然不等于预期的未来现货价格。由于是一个纯金融问题, 我们认为, 从理论上得到的这个结论是无需实证检验的, 即使进行实证研究, 其验证的也是现实市场的有效性而非理论的正确性。而作为国家货币之间的交换比率, 汇率具有一定的特殊性, 但在远期汇率和未来即期汇率之间并不存在一定的规律。对于标的资产具有
7、一定消费价值的期货来说, 在理论上我们同样无法充分证明或证伪其“价格发现”功能, 而实证研究也无法提供明确的结论, 因而可以认为运用期货价格预测未来现货价格的行为是不可靠的。基于上述分析, 我们认为, 期货市场的最本质功能应当是风险管理, 即为套期保值者提供了一个转移风险和管理风险的市场。如果说期货市场有价格发现功能, 那是指期货市场可以更好地发现现在的现货价格, 而不是未来的现货价格。金融衍生工具的市场风险及其管理兼论中国发展金融衍生市场面临的风险及对策潘 涛(武汉大学商学院)套期保值比率与套期保值的效绩上海期铜合约的套期保值实证分析 齐明亮(华中科技大学经济学院, 湖北武汉430074)通
8、过对上交所期铜合约的套期保值功能进行实证分析, 发现套期保值的效果与选择的策略和套期保值比率紧密相关。上交所期铜合约的最优套期保值比率低于1, 在短期内, 最优的套期保值比率仅为0. 5。随着套期保值期限的增加, 最优的套期保值比率也不断变大。在风险最小化的框架下比较了不同套期保值策略的效绩, 结果表明虽然传统的套期保值在一定程度上可以起到转移风险的作用, 但是基于最小方差的套期保值策略优于传统的策略。套期保值的期限越短, 最优的套期保值比率就越小, 随着套期保值期限的延长, 估计的最优套期保值比率越大。从国外的研究来看, 对套期保值的效率的研究紧紧围绕以下两个方面: 1. 在风险最小化的框架
9、下研究套期保值对收益的波动性的研究; 2. 在风险- 收益的框架下研究套期保值的风险减缩与收益增加的影响, 进而比较套期保值的效绩。套期保值的效果与选择的策略和套期保值比率紧密相关。由于缺乏现货市场的日交易数据, 本文没有机会充分利用现代计量技术(如协积、误差纠正模型和GARCH 模型) 来改进对最优套期保值比率的估计, 从而使分析的结果难于全面反映期货市场的微观结构和套期保值的特点与规律。期铜套期保值有效性实证研究花俊洲, 吴冲锋, 刘海龙, 邹 炎( 上海交通大学安泰管理学院, 上海200052)通过对上海期货交易所3 月期铜1995-06-152002-07-11 共1 733 个收盘价
10、及其相应的铜现货价格数据进行了最小风险套期保值的实证研究, 并从套期保值有效性、套期后的风险比较分析中得出: ( 1)上海期铜市场套期保值是有效的, 进行套期保值后的风险远远小于不进行套期保值的风险; ( 2) 随着时间的推移, 期铜市场套期保值的有效性基本上是在逐年提高。这说明我国的铜市场基本上是逐渐趋于有效的。1 最小风险套期策略1. 1 不考虑套期成本基于下方风险的期货套期保值安俊英1, 蒋祥林2, 张卫国1(11 上海理工大学管理学院 , 上海; 2. 复旦大学金融研究院, 上海)期货套期保值理论与实证研究( I) 3吴冲锋 钱宏伟 吴文锋(上海交通大学管理学院, 上海200052)最
11、小风险套期方法：假设有一套期者做卖出套期保值, 则在这段套期保值期间的收益为:（1）QFPRfsh 1212式中: P 1 表示开始套期时的现货价格; F 1 表示开始套期时的期货价格; P 2 表示套期结束时的现货价格; F 2 表示套期结束时的期货价格; Q s、Q f分别表示保值者在现货、期货市场上所做的成交量(仅考虑一次性买卖 )。式(1) 中暂略去了交易成本, 在开始套期时, P 1、F 1、Q s、Q f已经确定, 而P 2、F 2 为未知随机变量, 则收益R h也为一随机变量。预期收益用 R h的数学期望 E (R h ) 表示, 而风险则用R h的方差var (R h ) 表示
12、, 由传统的方差最小方法有 :（2）fsfs 2222 ,cov)var()varvar 令（2）式对 求导，然后令等于零，最小方差时的套期量:sfmr（3）FPQsf 22a,co若令 ， 称为风险最小时的套期比, 则有:hsfmrr 22var,c如果能通过历史数据估计出 和var (F 2) , 则可求得基于历史经验的最小风险套2,co期比hm r , 如果cov (P 2, F 2) 0, 则hm r 0, 它表示期货市场持有头寸方向与现货市场相反,否则相同。一般情况下, 由于P 2, F 2 变化方向基本一致, 故hm r 0。中国大豆期货市场最优套期保值比率的实证研究彭红枫,胡聪慧
13、(武汉大学经济与管理学院,武汉 430072)摘 要:在总结评述国际上成熟的最优套期保值比率估计方法的基础上,采用OLS、VAR 、B2ECM 、B2GARCH、ECM2B2GARCH 五种模型和Lien 提出的套期保值绩效衡量指标,对我国大豆期货市场的套期保值比率和套期保值绩效进行了实证研究。结果表明: 对于中国大豆期货市场而言 ,按照OLS 模型估计的最优套期保值比率进行动态套期保值能够最大程度地降低风险;基于VAR 模型与B2ECM模型的 结果次之;按照 B2GARCH 模型和ECM2B2GARCH 模型估计的最优套期保值比率进行动态套期保值,风险降低程度最小。现代套期保值理论认为,交易
14、者进行套期保值实际上是对现货市场和期货市场的资产进行组合投资,套期保值则是根据组合投资的预期收益和预期的方差确定现货市场和期货市场的交易头寸,以使收益风险最小化或者效用函数最大化。企业参与套期保值可以规避价格风险，锁定合理利润。这是企业最直接的目的。然而企业是逐利的，完全套期保值也就意味着企业将丧失高额获利的机会。比如在明显的牛市中，如果死搬硬套去做完全套保必将丧失更多的获利机会。事实上，企业参与套期保值的核心意义不是规避所有的价格风险，而是将企业的利润(风险)曲线的波幅压缩到企业稳健经营可以接受的程度。这就是套期保值对利润的熨平效应。如图6一1所示，参与套期保值，企业能够压缩潜在最大风险值(a到b)，可以避免最恶劣的不利冲击，稳定享受平均利润，在风险相对确定的环境下解除了企业规模扩张的后顾之忧。
