1、第四章 长期筹资,企业为什么要筹资 企业要筹多少资金 企业从哪里筹资 企业怎样获得不同资金 企业筹资类别比例对企业财务目标有没有影响，有多大影响 企业怎样确定筹资的结构,第一节 企业筹资的动机与要求,一、企业筹资的动机 1、扩张筹资动机 2、偿债筹资动机 3、混合筹资动机,二、企业筹资的要求,1、研究投资方向 2、确定资金需要量 3、选择资金来源 4、适时取得资金 5、安排资金结构 6、遵守国家法律,第二节长期筹资中的基本概念,筹资渠道与筹资方式 自有资金与借入资金 资金成本与资金结构 直接筹资与间接筹资 财务风险与财务杠杆,筹资渠道与筹资方式,自有资金与借入资金,（一）自有资金 1、在帐面的
2、构成 实收资本（或股本）、资本公积金、盈余公积金、未分配利润 2、形成方式 直接投资、发行股票、留用利润 3、属性,自有资金与借入资金,（二）借入资金 与自有资金的区别 1、管理权力的区别 2、期限的区别 3、企业承担义务的区别,其他有关概念,1、直接筹资与间接筹资 2、内部筹资与外部筹资 3、长期资金与短期资金,第三节 企业筹资环境,一、经济环境 二、法律环境 三、金融环境,经济环境,（一）产品寿命周期 （二）经济周期 （三）通货膨胀 （四）技术发展,法律环境,（一）规定筹资渠道 （二）规定筹资方式 （三）规定筹资条件 （四）影响资金成本,金融环境,（一）金融市场（二）金融机构,金融市场,外
3、汇市场,资金市场,黄金市场,货币市场,资本市场,短期存放市场,同业拆借市场,票据承兑与贴现市场,短期证券市场,长期存放市场,长期证券市场,初级市场,次级市场,第四节 筹集自有资金,一、筹集投入资本 （一）适用对象 非股份制企业有限责任公司、国有独资公司 （二）、出资形式 货币 实物资产 无形资产：工业产权、非专利技术、土地使用权,（三）筹集投入资本应注意的问题 工业产权和非专利技术出资比例20%以内 非现金资产的估价 （四）筹集投入资本的缺点 不便产权交易,二、 发行股票,成立有限责任公司和股份有限公司的比较：,股票的种类,普通股和优先股 记名股票和无记名股票 有面额股票和无面额股票 国家股、
4、法人股、个人股、外资股 始发股、新股 A股、B股、H股、N股,股份公司的设立,股份公司的设立方式： 发起设立和募集设立 对发起人的要求 认购股份不得少于注册资本的35% 工业产权和非专利技术作价不得超过注册资本的20%,股票发行,初次发行 新股发行配股资本公积金转增盈余公积金转增,股票上市,股票上市的意义 股票上市的条件 已公开发行 股本总额要求 盈利状况要求 股东人数要求 股本结构要求,普通股筹资的优点,优点 风险小 增强公司信誉 迅速扩张,普通股筹资的缺点,成本高 承销费用、注册会计师费用、资产评估费用、律师费用等 承销金额 收费标准 2亿元以内 1.53 3亿元以内 1.52.5 4亿元
5、以内 1.52 4亿元以上 除特殊情况外，不得超过900万元（上网发行）或不得超过1000万元（网下发行） 股利在税后支付 分散控股权,第五节 筹集借入资金,一、发行债券 （一）公司债券的种类 记名债券与无记名债券 抵押债券与信用债券 固定利率债券与浮动利率债券 参与债券与非参与债券 一次到期与分次到期债券 收益债券与可转换债券 上市债券与非上市债券,发行债券的条件,（二）公司规模要求 资本结构要求 利润要求 资金投向要求 利率要求,债券定价,（三）决定债券发行价格的因素 1、债券面额 2、票面利率 3、市场利率 4、债券期限,债券定价（续）,（四）债券发行价格的确定公式 发行价格=n债券期限
6、 t付息期数,（五）债券的信用评级,评级的意义 信用等级 评级程序 评级方法 企业素质 财务质量 项目状况 项目前景 偿债能力,（六）债券筹资的优缺点,优点 成本低 财务杠杆利益 保障控股权 缺点 财务风险 限制条件 筹资数量有限,二、 长期借款,长期借款的种类 政策性贷款与商业性贷款 抵押贷款、担保贷款、信用贷款 信用条件 信用额度 周转信用协议 补偿性余额,长期借款的优缺点,优点 筹资速度快 成本低 弹性大 杠杆作用 缺点 财务风险 限制条件 筹资数量有限,三、租赁筹资,营运租赁与融资租赁的比较,融资租赁的基本形式 1、直接租赁。即由租赁公司或企业直接将租赁物品提供给承租单位，是融资租赁的
7、塞本形式。2、售后租回。企业先按协议要求将资产卖给租赁公司，再作为承租单位将资产租回使用，并按期支付租金。3、杠杆租赁。涉及承租人、出租人、贷款人的租赁活动，是国际上流行的租赁方式。,决定融资租赁租金的因素,租赁设备的购置成本 预计租赁设备的残值 利息 租赁手续费 租赁期限 租金的支付方式,租赁筹资的优缺点,优点 迅速获得所需资产 限制较少 避免设备过时风险 降低还款压力 税收利益 缺点 成本高,第六节 混合性筹资,优先股股票与债券的混合 可转换债券债券与股票的结合,优先股,特点 固定股利 优先分配剩余财产 无表决权 可赎回,优先股（续）,优点 资金调度灵活 股利支付的灵活性 保持普通股控股权
8、 增强公司信誉 缺点 成本高于债券,可转换债券,转换期 3-5年 转换价格 转换比率 =可转换债券面额转换比率 优点 有利降低资金成本 利于调整资本结构 赎回条款利于避免损失 缺点 高的偿债压力 机会成本,第七节 杠杆利益与风险,企业的风险（投资者角度） 企业总风险=企业经营风险+企业财务风险 税后利润的变动=税息前利润的变动+税息后利润的变动 杠杆：扩大风险因素对企业风险的作用的机制,财务管理中涉及的杠杆主要有经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆，并对应着经营风险、财务风险、企业总风险及有关的收益，财务管理利用杠杆的目标是：在控制企业总风险的基础上，以较低的代价获得较高的收益。运用杠杆原理降低企业风
9、险、增加企业收益时应注意以下几点：,1、财务管理中的杠杆作用产生于固定费用的存在：生产经营过程中存在的固定费用(如计时工资、固定资产折旧、无形资产价值摊销额、固定的办公费用等，但不包括筹集资金和使用资金方面的费用) ，形成经营风险；筹集资金和使用资金过程中存在的固定费用(如债券利息、优先股股利等) ，形成财务风险。也就是说，没有固定费用的存在就无所谓杠杆作用。,2、经营杠杆与经营风险,销售收入 经营杠杆 税息前利润 营业杠杆系数DOL营业杠杆系数 EBIT基期税息前利润 S销售收入 EBIT税息前利润 变动额 S销售收入变动额 Q销售量 P单价 V变动成本 F固定成本（不包括利息）,推导简化：
10、,应注意以下几点：(1)经营杠杆是指由于固定生产经营成本的存在所产生的息税前利润变动率大于产销量变动率的现象。也就是说，如果固定生产经营成本为零或者业务量无穷大时，息税前利润变动率将等于产销量变动率，此时不会产生经营杠杆作用。从另外的角度看，只要有固定生产经营成本的存在，就一定会产生息税前利润变动率大于边际贡献变动率，而边际贡献变动率等于产销量变动率的现象。,(2) 经营杠杆系数=基期边际贡献基期息税前利润=(基期销售收入-基期变动成本)基期息税前利润。(3) 在其他因素不变(如销售收入不变)的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，并且经营风险也就越大。(4) 如果固定成本不变，则销售收入越
11、多，经营杠杆系数越小，并且经营风险也就越小。,3、财务杠杆与财务风险,税息前利润 财务杠杆 税后利润 财务杠杆系数DFL财务杠杆系数 EPS普通股每股利润变动额 EPS基期普通股每股利润 I利息 T所得税率,应注意以下几点： (1) 财务杠杆是指在企业运用财务费用固定型的筹资方式时(如银行借款、发行债券、优先股) 所产生的普通股每股收益变动率大于息税前利润变动率的现象。由于利息费用、优先股股利等财务费用是固定不变的，因此当息税前利润增加时，每股普通股负担的固定财务费用将相对减少，从而给投资者带来额外的好处。,(2) 财务杠杆系数=基期息税前利润 (基期息税前利润-基期利息) (3) 负债比率的
12、提高将可能增加固定财务费用，此时将使财务杠杆系数增大，并且导致财务风险增大。,4、复合杠杆与企业总风险。在此应注意以下几点：(1) 复合杠杆是经营杠杆与财务杠杆连锁作用的结果，反映销售额的较小变动导致普通股每股收益发生较大的变动这种现象。(2) 复合杠杆系数等于经营杠杆系数与财务杠杆系数的乘积，即复合杠杆系数(DCL)=经营杠杆系数(DOL)财务杠杆系数(DFL) 。,(3) 复合杠杆系数反映企业的总风险程度，并受经营风险和财务风险的影响(同方向变动)。因此，为达到企业总风险程度不变而企业总收益提高的目的，企业可以通过降低经营杠杆系数来降低经营风险(可采取减少固定成本或扩大销售的方法) ，而同
13、时适当提高负债比例来提高财务杠杆系数，以增加企业收益。虽然这样做会使财务风险提高，但如果经营风险的降低能够抵消财务风险提高的影响，则仍将使企业总风险下降。于是，就会产生企业总风险不变(甚至下降) 而企业总收益提高的好现象。财务上对杠杆原理的研究的目的就在于控制风险，增加收益。,某企业1997年、1998年有关资料见表1：, 单位产品销售价格10元 单位变动成本4元要求：1、计算1997年、1998年的经营杠杆系数、财务杠杆系数和复合杠杆系数2、采用因素分析法确定经营杠杆系数、财务杠杆系数对复合杠杆系数的影响3、根据所给资料及计算结果分析对企业风险、收益及经营管理进行分析评价。,1、计算1997
14、年、1998年的经营杠杆系数、财务杠杆系数和复合杠杆系数 1997年 经营杠杆系数=(基期销售收入-基期变动成本)基期息税前利润=(1000-400) 200=3 财务杠杆系数=基期息税前利润(基期息税前利润-基期利息)=200(200-80)=1.67 复合杠杆系数=经营杠杆系数财务杠杆系数=31.67=5 1998年 经营杠杆系数= (1200-480) 320=2.25 财务杠杆系数=320(320-80)=1.33 复合杠杆系数=2.251.33=3,2、将以上计算结果汇总编制记入表2。,计算经营杠杆系数、财务杠杆系数对复合杠杆系数的影响程度：DOL影响DCL：31.67=5 2.25
15、1.67=3.7575 差异额为-1.2425 DFL影响DCL： 2.251.33=3 差异额为- 0.7575 两者共同影响DCL： - 2,3、根据所给资料及计算结果分析如下：(1)DOL下降0.75使DCL下降了1.2425，说明经营风险下降，并导致企业总风险降低。由于1997年及1998年固定成本均为400万元，说明企业通过扩大销售以降低经营风险方面取得了成绩。(2)DFL下降0.34使DCL下降了0.7575，说明财务风险下降，并导致企业总风险降低。由于1997年及1998年的财务费用均为80万元，说明企业的资金中负债数额未发生变化。如果资金总额不变，则说明财务风险下降是由于销售扩
16、大造成的；如果资金总额扩大(一般说，销售增长将会要求追加资金的投入) ，则说明财务风险下降主要是由于负债比重下降所致。,(3)企业总风险由于经营风险和财务风险的下降而下降，说明企业在控制风险方面做得较好。结合同期净利润增加60元(增长了100%)，每股收益增至1.2元/股(增长了100%)，说明企业在风险降低的同时增加了收益。总之，企业总风险降低而收益增加说明企业1998年经营管理水平有了很大的提高。,从复合杠杆看风险的控制复合杠杆=经营杠杆财务杠杆等式揭示：风险与收益的关系：（一）降低经营杠杆以降低经营风险1、减少固定成本有效的投资机制减少约束性固定成本合理的评价机制减少酌量性固定成本注意流
17、动资产和非流动资产的比例安排（以减少非流动性资产的无效占有）,2、增加有效产量加强市场研究 确定企业战略 增加科研投入3、影响因素（1）宏观影响因素自然原因 社会政治原因 经济原因 技术原因 主观原因（2）微宏观影响因素产品需求的稳定性 销售价格的稳定性单位变动成本的稳定性 固定成本的比重,（二）适当的财务杠杆以增加收益控制总体风险无论提高或降低财务杠杆，均以最佳资本结构为上限，并结合考虑企业的实际情况1、确定需要的融资数额2、根据最佳资本结构的要求确定融资方式及融资额3、结合其他因素对融资方案进行评价4、有关影响因素：资金供应的变化 利率变动的可能趋势 获利能力的变动 资本结构的变动,（三）
18、控制风险的基本策略,1、适当的筹资組合策略 正常的筹资组合短期资产 短期资金长期资产 长期资金 冒险的筹资组合短期资产 短期资金长期资产 长期资金 保守的筹资组合短期资产 短期资金长期资产 长期资金,2、适当的资产組合策略,适中的资产组合 正常需要量保险储备量 保守的资产组合 正常需要量保险储备量额外保险储备量 冒险的资产组合 正常需要量少量甚至沒有保险储备量,3、适当的负债经营策略,上市公司获利能力与资本结构,4、适当的投资扩张策略,第八节 资本结构,资本结构的含义 什么是最佳资本结构 最佳资本结构的决策方法,（一）资本结构概念,含义 广义全部资本结构 狭义长期资本结构 核心债务资本与权益资
19、本的比例关系 影响因素 所有者和管理者的态度 筹资限制 获利能力 现金流量 企业增长速度 税收因素 行业差别,几个行业上市公司资本结构,行业 流动负债比重 长期负债比重 股东权益比重 商业 43.80% 5.67% 49.10% 医药 36.13% 6.52% 56.14% 纺织 32.50% 5.29% 60.03% 电信 44.51% 2.65% 52.03% 金融 69.79% 21.99% 13.70% 钢铁 26.74% 11.31% 58.98% 旅游 26.94% 5.23% 65.94% 资料依据：97年年报,（二）最优资本结构,长期负债比例,价值,净纳税收益,*,公司总价值,
20、代理成本,破产成本,最优资本结构,最优资本结构(续),长期负债比例,*,最优资本结构,资金成本,普通股成本,综合资本成本,债务资本成本,(1-T)Rd,Re,最低资*本成本,（三）最优资本结构决策,1、比较资本成本法 初始资本结构决策 测算各方案加权平均资本成本 追加资本结构决策 计算各方案加权边际资本成本 新结构下综合资本成本,某企业目前资金结构如下： 资金来源 金额（万元） 长期债券，年利率8% 200 优先股，年股息率6% 100 普通股，25 000股 500合 计 800该公司普通股每股面额200元，今年期望股利为24元，预计以后每年股息增加4%，该公司所得税率33%，假设发行各种证
21、券均无筹资费用。该公司计划增资200万元，有以下两个方案可供选择：,甲方案：发行债券200万元，年利率为10%，此时普通股息将增加到26元，以后每年还可增加5%，但由于风险增加，普通股市价将跌至每股180元； 乙方案：发行债券100万元，年利率为10%，发行普通股100万元，此时普通股股息将增加到26元，以后每年再增加4%，由于企业信誉提高，普通股时价将上升至230元。要求：通过计算，在甲、乙两个方案中选择较优方案。,计算按甲方案增资后的加权平均资金成本 原债券比重=200/1000=20% 新发行债券比重=200/1000=20%优先股比重=100/1000=10%普通股比重=500/100
22、0=50%原债券成本=5.36%新发行债券成本=10%(133%)/(10)=6.7%优先股成本=6%普通股成本=26/180100%5%=19.44%甲方案综合资金成本=20%5.36%20%6.7%10%6%50%19.44%=12.73%,计算按乙方案增资后的加权平均资金成本原债券比重=200/1000=20%新发行债券比重=100/1000=10%优先股比重=100/1000=10%普通股比重=600/1000=60%原债券成本=5.36%新发行债券成本=10%(133%)/(10)=6.7%优先股成本=6%普通股成本=26/230100%+4%=15.30%乙方案综合资金成本=20%
23、5.36%+10%6.7%+10%6%+60%15.3%=11.52%,可以看出乙方案加权平均资金成本不仅低于甲方案，而且低于目前的加权平均资金成本。所以应选择乙方案，使企业加权平均资金成本较低。,最优资本结构决策(续),每股利润分析,每股利润,税息前利润,普通股筹资,债务筹资,优先股筹资,无差别点,无差别点,某公司原有资金700万元，其中债务资金200万元（每年利息24万元），普通股资本500万元（发行普通股10万股，每股面值50元）。由于扩大业务，需追加筹资300万元，其筹资方式有二： 其一：全部发行普通股：增发6万股，每股面值50元； 其二：全部筹借债务：债务利率仍为12%，利息36万元
24、。 公司的变动成本率为60%，固定成本为180万元，所得税率为33%。 请确定两个方案的适用条件。,由于在无差异点上EPS1=EPS2， 所以： （EBIT-24）（1-33%）-0 （EBIT-24-36） （1-33%） -0 - = -10+6 10 求得：EBIT=120（万元）S=750（万元） 也就是说，当盈利能力EBIT120万元（或者说当销售额高于750万元）时，利用负债筹资较为有利，宜采用第二方案；当盈利能力EBIT120万元（销售额低于750万元）时，不应增加负债，以发行普通股为宜，宜采用第一方案。,案例分析 长虹与康佳的筹资决策比较 企业可能的筹资方式 资金市场的状况和限
25、制条件 企业的资本结构 企业的股权结构 企业的盈利能力 企业的现金流动性 企业的偿债能力 企业的目标,1998年资产负债表结构比较,1998年利润表比较,1998年现金流量比较,长虹1999年增加投资计划,康佳1999年投资计划,银行贷款利率,问题：,1、看了上述资料，你有那些想法？2、如果你是财务经理，对筹资安排有什么想法（结合所学知识）,附录：梅耶斯的最优融资顺序理论,如果公司存在有利可图的投资项目，其融资应先通过内部资金(留存收益与折旧资金)进行，然后再通过低风险的债券，最后才采用股票。,投资者之所以对企业资本结构感兴趣，是因为当企业公布其所选定的资本结构时，股票的价格会发生变化，这种变
26、化可以解释为信息效应。一般来看，当企业减少债务增加权益时，意味着企业借债能力提高，企业价值增加，市场接受到这一好信息，股票价格会上升，反之亦然。,A股上市公司1996-99年度 资本结构变化情况,样本公司1999年度，长期负债占总资产的比重相对于1996年下降了16.46%，而股本占总资产的比重上升了1.27%。从长期融资结构来看，长期负债从占长期融资的0.3562下降到0.3134，下降幅度为12.02%。,A股上市公司1997-99年度 长期融资情况,在19961997、19971998、19981999三个年度区间，我国上市公司股权融资的绝对增长和相对增长都大大超过了债权融资。从三个区间
27、的绝对值来看，样本公司股权融资额分别是债权融资的4689%，249%，306%。这种快速增长，虽然有上市公司数量增加的原因，但更说明一个事实，即我国上市公司在选择融资方式时，股权融资往往是其首选。,发达国家企业融资来源比重,在80年代各发达国家企业对股权融资的偏好远远低于债权融资。另据统计资料显示，1970年1985年，股票市场筹资在美国公司的外部融资中只占2.1%，而债权融资平均为股票融资的10倍。从1984年起，美国公司已经普遍停止了通过发行股票来融资，甚至大量回购自己的股份。1994年以后，股票市场已经成为美国金融部门和非金融公司负的融资来源。 我国上市公司对股权融资的偏好强于债权融资。
28、这与发达国家的情况正好相反，也与最优融资顺序理论所确定的债权融资优先于股权融资的观点相矛盾。,第四节 资金需要量的预测,资金总需要量预测 1、销售百分比法（预计资产负债表法） 2、线性回归法,销售百分比法,步骤： 1、预计利润表， 预计销售引起的留用利润增长产生的资金供应； 2、预计资产负债表 预计销售引起的资产需要量和自动产生的流动负债增加的资金供应量 3、预计需要外部筹资量 总资金需要量-自动产生的资金供应量,销售百分比法-预计利润表,步骤： 1、确定利润表各组成成分占销售收入百分比 2、依据预计销售收入确定预计税后利润 3、依据留用利润的比例确定预计留用利润,销售百分比法-预计资产负债表,步骤： 1、找出资产负债表的敏感项目，确定各敏感项目与销售收入的百分比关系， 2、单独预计非敏感项目的变化值 3、分别计算预计资产负债表左右两方金额 4、确定需要外部筹资金额,销售百分比法-计算公式,需要追加的外部筹资金额,线性回归法,线性回归公式：,边际资本成本,适用范围追加筹资 边际成本规划 1、确定目标资本结构 2、确定个别资本成本 3、计算筹资总额分界点 4、计算边际资本成本,
