1、Page 1新股定价上海证券研发中心 科陆电子（002121.SZ ）技术水平行业领先，未来产能扩张迅速数据与预测至 12 月 31 日（人民币 万元） 2005A 2006E 2007E主营收入 215.79 312.90 469.34 年增长率（%） 29.57 45.00 50.00 净利润 34.49 46.83 69.12 年增长率（%） 61.24 35.77 47.60 发行后全面摊薄每股收益（元） 0.57 0.78 1.15 公司概况 深圳市科陆电子科技股份有限公司于 2000 年 11 月 30 日由深圳市科陆电子有限公司依法整体变更设立。公司注册资本 3,000 万元。饶
2、陆华先生为公司主要发起人、控股股东，持有公司 2,940.60 万股股份，占股本总额的 65.35%。 公司的主营业务为电力自动化产品和电工仪器仪表的研发、生产和销售。公司的主营产品分为两大类：电力自动化产品和电工仪器仪表产品。其中，电力自动化产品包括用电自动化和电力操作电源，电工仪器仪表产品包括电子式电能表和标准仪器仪表。业务结构 通过调整业务结构，近几年公司的主营业务收入实现了较快增长。公司 2004 年、2005 年、2006 年主营业务收入分别为 11,537.61 万元、16,653.64 万元、21,579.33 万元。2005年及 2006 年分别比上年增长 44.34%和 29
3、.58%。公司近三年的主营业务收入主要来自电力自动化和电工仪器仪表产品，电工仪器仪表中的标准仪器仪表所占比重逐年下降，而电力自动化产品所占比重呈逐年上升的趋势，2005 年与 2004 年相比电力自动化产品比重增加了 17.90%，主要由于公司 2004 年在业务结构上作了一些调整，逐步从订单金额较小的电工仪器仪表项目转入订单金额大，项目周期长的电力自动化产品，由于电力自动化产品生产周期长，所以公司业务结构调整以后收入体现在了 2005 年。 公司的主营业务毛利率虽然继续保持着较高的水平，但呈逐年下降的趋势。公司 2004 年、2005 年、2006 年主营业务毛利率分别为 47.60%、43
4、.70%、 39.44%，2005 年度和2006 年度的主营业务毛利率分别较上一年度下降 3.90%和 4.26%，公司产品毛利率持续较高主要是因为公司主要产品的附加值较高，而且公司产品定价略高于同行业产品；毛利率逐年下降的主要原因是由于各大生产厂商之间的竞争压力增加、生产成本相应上升以及调整产品结构所致。 公司近几年净利润保持了较快的增长。公司 2004 年、2005 年、2006 年净利润分别为1,317.54 万元、2,139.27 万元、 3,449.19 万元。2005 年净利润比 2004 年增长 62.37%的原因主要是 2005 年销售收入的增长是用电管理系统销售增加所致。2
5、006 年净利润比2005 年增长 61.23%的原因主要是用电管理系统销售增加，以及营业费用和财务费用比2005 年减少 422.17 万元所致。IPO 询价区间 RMB13.27-14.59上市合理定价 RMB15.61-17.17报告日期2007-02-09电力设备制造行业分析师严浩军Tel 86 21 65083909Email 行业输配电及控制设备制造业基础数据（IPO）发行数量不超过（万股） 1,500 发行后总股本（万股） 6,000发行方式 网下配售网上定价保荐机构 山西证券 主要股东（IPO 前）饶陆华 65.35%深圳创新投 13.00%青岛高德 8.00%袁继全 6.47
6、%深圳高新投 5.00%收入结构（MRQ）电力自动化产品 55.46%电工仪器仪表 41.62%其他 1.77%出口销售 1.15%报告编号：YHJ07-NS02相关报告：我们真心为您奉献价值Page 2上海证券研发中心 新股定价竞争能力 公司具有一定的核心技术优势。在用电自动化领域：公司自主开发了名为“一种对电能量进行远方采集的方法”的专利技术；在电力操作电源领域：公司是掌握新一代有源逆变技术的三个生产厂家之一，现已通过中国电力科学院高压开关所的型式试验；在电子式电能表领域：公司利用在标准仪器仪表领域的技术优势，成功开发出国内第一台 0.2S 级电子式多功能电能表；在标准仪器仪表领域：公司开
7、发了国内第一台全智能化电测量变送器检定装置 CL301，成功实现了 0.05 级计量。 公司具有一定的人才优势。 目前，公司拥有占员工总数 30.93%的技术开发人员，该比例在同行业公司中位居前列。公司历年投入的研发费用平均在主营收入的 6%以上，有力支撑了新产品的持续研发能力。2002 年经国家人事部批准设立的企业博士后科研工作站更是为公司拓宽了产、学、研相融合的发展之路。 公司具有一定的品牌和营销网络优势。公司电力自动化产品在行业内具有较高的知名度，生产的优质电工仪器仪表产品已形成“科陆”品牌。公司已建立起了以北京、上海、武汉、成都、西安为二级中心的营销网络和服务网络，近 100 位直销业
8、务代表直接面对客户。公司营销体系的响应能力、服务技术水准在同行业中处于先进水平，现已与广东、江苏、四川等多个省市的电力公司建立了稳定而长期的客户关系。 公司具有一定的产品质量优势。公司于 2000 年 7 月 6 日通过了德国 TV 管理服务有限公司 ISO9001 质量体系认证，并在 2003 年 5 月通过该公司 ISO9001：2000 国际质量管理体系换版认证工作；公司严格依据 ISO9001 国际标准，逐步建立起一套较完善的质量管理体系，对产品设计开发、生产、安装和服务实施全过程标准化的管理和控制。盈利预测 募集资金项目已有先期资金投入，预计 08 年将有部分产能释放。由于公司目前生
9、产能力饱和，生产无法满足市场需求，因此公司此次发行募集资金将全部投资于 CL7100 用电管理系统扩建项目、电子式电能表扩建项目两个项目，项目总投资 11,000 万元。项目投产后，公司 CL7100 用电管理系统扩建项目生产能力将由目前每年的 1.85 万台提高到 4.65 万台，增长幅度为 151.35%，该项目已进行设备投资 274.20 万元，预计 2008 年投入使用，目完成后，年均新增销售收入 12,324.43 万元；电子式电能表扩建项目生产能力将由目前每年的 3.5 万台提高到 22.5 万台，增长幅度为 542.86%，该项目已进行设备投资 89.13 万元，预计 2008
10、年投入使用，项目完成后，年均新增销售收入 16,139.08 万元。项目全部达产后，公司每年可增加销售收入 28,463.51 万元，增加净利润 3,954.68 万元，可以显著提升公司盈利水平。 根据公司近几年公司的生产经营状况，以及募集资金项目的实施计划，预计公司 2007 年的主营业务收入较 2006 年增长 45%左右，2008 年仍可以达到 50%左右的水平。 公司不断加强生产成本控制力度，而且公司的产品销售区域正逐步扩大，产品结构也在不断调整，预计未来 2 年公司的毛利率水平也不会有太大的变化，为 39%左右。 公司的期间费用水平逐年下降，从 2004 年到 2006 年依次为 3
11、5.40%，30.40% 和22.85%，预计未来 2 年可以维持在 22.80%左右。Page 3上海证券研发中心 新股定价 基于以上判断和假设，公司 06 年和 07 年的净利润为 4683 万元和 6912 万元，摊薄后的每股收益为 0.78 元和 1.15 元。估值基准 国内市场相对估值比较显示，在剔除少数公司过高的市盈率影响之后，可比公司 06-07 年平均动态市盈率为 39.22 倍和 30.95 倍。 考虑到公司行业领先的技术实力，良好的经营能力和发展前景，根据谨慎原则，我们认为可以给与其 07 年 20-22 倍的市盈率水平，其分别对应的市场定价应为 15.61 元和 17.1
12、7元。定价结论 考虑到一级市场和二级市场之间的差异，我们认为公司的询价应不高于市场合理定价的 85%，因此询价区间为：13.27 元14.59 元；而上市后的合理定价区间为：15.61 元-17.17 元。附表 1：公司 06-07 年盈利预测，单位：百万元人民币项 目 2005A 2006E 2007E主营业务收入 215.79 312.90 469.34减：主营业务成本 130.69 189.50 284.25主营业务税金及附加 0.76 1.10 1.65主营业务利润 84.35 122.29 183.44加：其他业务利润 1.56 - -减：营业费用 20.08 29.12 43.67
13、管理费用 26.48 38.40 57.59财务费用 2.75 3.99 5.98营业利润 36.61 50.79 76.19加：补贴收入 2.95 3.25 3.57营业外收入 0 - -减：营业外支出 0.15 - -利润总额 39.41 54.04 79.76减：所得税 2.42 3.78 5.58少数股东损益 2.5 3.43 5.06净利润 34.49 46.83 69.12预计 IPO 完成后总股本（百万股） 60 60 60EPS（元） 0.57 0.78 1.15数据来源：公司报告，上海证券研发中心。Page 4上海证券研发中心 新股定价附表 2：中国电力设备行业重点公司国内市
14、场相对估值比较基准EPS PER股票名称 股票代码 货币 2007-2-8股票价格 05A 06E 07E 05X 06X 07X国电南自 600268 SS CNY 12.1 0.41 0.37 0.48 29.30 32.76 24.97 许继电气 000400 SZ CNY 12.85 0.31 0.39 0.52 41.60 33.10 24.64 国电南瑞 600406 SS CNY 30.1 0.48 0.58 0.74 62.71 52.18 40.78 航天电器 002025 SZ CNY 26.98 1.19 0.90 1.09 22.65 30.04 24.65 思源电气
15、002028 SZ CNY 42.55 0.79 1.07 1.34 53.86 39.80 31.79 威尔泰 002058 SZ CNY 10.95 0.30 0.23 0.28 36.50 47.44 38.86 国内市场样本均值 41.10 39.22 30.95 数据来源：公司报告，上海证券研发中心，Bloomberg；相关公司 05EPS 经过除权处理。上海证券投资评级体系与评级定义类别 分级 定 义股票投资评级超强大市 Superperform 分析师预计，未来 6 个月内，股价表现将强于沪深 300 指数 20%以上跑赢大市 Outperform 分析师预计，未来 6 个月内，
16、股价表现将强于沪深 300 指数 10%以上大市同步 In-Line 分析师预计，未来 6 个月内，股价表现将介于沪深 300 指数10%之间落后大市 Underperform 分析师预计，未来 6 个月内，股价表现将弱于沪深 300 指数 10%以上行业投资评级有吸引力 Attractive 分析师预计，未来 12 个月内，行业指数表现将强于沪深 300 指数 5%以上中性 Neutral 分析师预计，未来 12 个月内，行业指数表现将介于沪深 300 指数5%之间谨慎 Cautious 分析师预计，未来 12 个月内，行业指数表现将弱于沪深 300 指数 5%以上重要声明：本报告中的信息均
17、来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证该信息未经任何更新，也不保证本公司作出的任何建议不会发生任何变更。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价。在任何情况下，我公司不就本报告中的任何内容对任何投资作出任何形式的担保。我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。我公司的关联机构或个人可能在本报告公开前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归上海证券有限责任公司所有。未获得上海证券有限责任公司事先书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如遵循原文本意地引用、刊发，需注明出处为“上海证券研发中心” 。
