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第二章 企业投资、融资决策与集团资金管理.doc

1、 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构高会考评网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415第二章 企业投资、融资决策与集团资金管理第一节 投资决策一、投资决策概述(一)投资决策的重要性投资是企业使用资本的过程。企业只有通过投资,才能为股东或其他利益相关者创造价值。企业的投资可以从不同的角度进行分类,如证券投资、实物投资;短期投资、长期投资等。公司财务学中所说的企业投资管理,一般指对时限较长的、金额较大

2、、对企业的经营与发展有重大影响的特定项目的分析、评估与决策过程,亦称“资本预算” 。投资决策在公司财务管理中占有非常重要的地位。1. 企业的价值取决于未来现金流量的折现值。而企业的资本预算在一定程度上决定了企业未来的现金流量,也就决定了企业的价值。2. 资本预算将企业的战略明确化、具体化。如是否研究与开发新的产品与服务、是否进行市场开拓方面的一些资本性活动等决策都要依靠资本预算。重大投资决策的失误,将会使企业遭受重大的经济损失,甚至走向万劫不复之路。3. 投资决策一般都是企业战略性的、重大的经营活动的调整或加强,投资项目一般也会持续很多年,重大项目的投资在不同程度上减弱了企业的财务弹性,影响到

3、企业的融资决策。(二)投资决策的步骤企业的投资决策一般是高层决策,重大投资决策需要经过企业的董事会甚至股东大会讨论通过。当然,企业多大规模的投资决策需要经过董事会审议,取决于企业的规模以及董事会与经营层的具体的管理权力的分配。企业投资方案的评价一般须经过以下几个程序:1提出投资方案;2估计方案相关的现金流量;3计算投资方案的各种价值指标,如净现值、内含报酬率、现值指数等;24进行分析、决策;5对项目进行事后的审计。(三)投资项目的类别1企业的投资项目一般分类:(1)独立项目:指某一项目的接受或者放弃并不影响其他项目的考虑与选择。如某 IT企业欲购买一套 ERP 管理软件,同时还要添置一条 PC

4、 生产线。这两个项目就是独立项目。若无资金限制,只要项目达到决策的标准,则两个项目均可采纳。(2)互斥项目:指某一项目一经接受,就排除了采纳另一项目或其他项目的可能性。 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构如上述 IT 企业在购置 PC 生产线时,到底是采购美国、日本生产的设备,还是德国生产的设备?若通过方案比较,决定购买美国的生产设备时,就排除了从其他国家采购生产线的可能性。(3)依存项目:指某一项目的选择与否取决于公司对其他项目的决策。比如,某企业决定在外地开

5、设子公司或分部,这就是需要考虑到生产线的购置、人员的招聘、研究与开发的安排等其他诸多项目。在决策依存项目时,公司需要对各关联项目进行统一考虑,并进行单独的评估。2根据企业进行项目投资的原因,可以把投资项目分为以下几类:(1)更新改造项目:如为保持原有的生产规模而更换旧的机器设备;或者为降低成本,尽管原设备还未到其物理寿命,但根据其经济寿命分析,需要进行更换。(2)规模扩张:购置更多的新设备,或开设更多的分、子公司。(3)安全与环境项目:这些项目往往是根据国家政策而实施的,企业往往是不得已而为之。这类项目称为“命令性项目” ,一般不会给企业带来收入的增长。(4)研究与开发项目:这种项目通常不直接

6、产生现实的收入,成功与否也存在很大的不确定性,很难采取现金流量折现法进行评估,实务中,一般采用决策树法或实物期权法。(5)长期合同:一些企业为特定客户定制产品与服务,如 IT 企业为一般的制造加工企业提供的 IT 外包服务,一般合同期限较长,如 510 年。为履行合同,往往需要先期投资大量的设备,并且收入、运营成本也是跨多个会计年度的,对于这些项目,在签订合同前,一般需要进行现金流量折现分析。一般来说,对于更换设备项目,特别是保持原有生产规模的投资项目的分析,相对容易和简单;对于新的产品与服务项目的投资,由于不确定性大,需要较为详细周密的分析。同高会考评网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:

7、248677168; 735034105 ; 11851404153时,根据重要性原则,项目的投资金额越大,需要越详细的分析,也需要更高层的决策。二、投资决策方法常用的投资项目的评估方法主要有五种:投资回收期法、折现的投资回收期法、净现值法、内含报酬率法及获利指数法。有两个重要的因素影响投资项目的决策:一是现金流量;二是折现率。现金流量的估计是最重要的,也是最困难的。因此在讨论投资决策方法时,先假设这两个因素是给定的。【例 2-1】假设某公司需要对 A、B 两个投资项目进行决策,相关资料如表 2-1 所示。表 2 -1 单位:万元年限 项目 A 项目 B0 -1 000 -1 0001 500

8、 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构2 400 3003 300 4004 100 600注:(1)假定项目 A 与项目 B 都具有相同的风险;(2)假定初始投资、营运资本增加以及残值所产生的现金流量均在年末发生。项目 A、项目 B 的时间线如图 2 -1 所示。(一)回收期法( Payback)1非折现的回收期法( Non-discounted Payback)投资回收期指项目带来的现金流入累计至与投资额相等时所需要的时间。回收年限越短,方案越有利。高会考评

9、网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 11851404154将项目 A 和项目 B 的有关数据代入公式,计算结果如表 2-2 所示。表 2-2项目 A原始投资现金流入第一年第二年第三年项目 B原始投资现金流入第一年第二年第三年第四年现金流量(1 000)500400300现金流量(1 000)100300400600回收额 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构300回收额100300400600未回收额5001000

10、未回收额9006002000项目 A 的回收期:2+ 100/300=2.33(年)项目 B 的回收期:3 +200/600=3.33(年)根据以上计算,如果项目 A 和项目 B 是独立项目,则项目 A 因投资回收期短而优于项目B;如果这两个项目是互斥项目,则应选择项目 A。2折现的回收期法( Discounted Payback)折现的回收期法是传统回收期法演变而来的,即通过计算每期的现金流量的折现值来明确投资回报期。具体如表 2-3 所示。表 2-3项目 A原始投资现金流入第一年第二年第三年现金流量(1 000)500400300回收额500400300回收额现值(折现率 10%) 微信:

11、GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构225.39未回收额545.45214.890高会考评网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 11851404155项目 B原始投资现金流入第一年第二年第三年第四年现金流量(1 000)100300400600回收额100300400600回收额现值(折现率 10%)90.91247.92300.52409.81未回收额909.09661.17360.650项目 A 的回收期:2+ 214

12、.89/225.39=2.95(年)项目 B 的回收期:3 +360.65/409.81=3.88(年)根据以上计算可以看出,即使是采用折现的回收期法,就 A、B 两个项目的选择而言,结论与非折现的回收期法一致。3回收期法的优缺点回收期法的优点是通过计算资金占用在某项目中所需的时间,可在一定程度上反映出项 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构目的流动性和风险。在其他条件相同的情况下,回收期越短,项目的流动性越好,方案越优。并且,一般来说,长期性的预期现金流量比短期

13、性的预期现金流量更具风险。回收期法最主要的缺点是未考虑回报期后的现金流量。如果考虑到回收期后的现金流量,项目 B 要优于项目 A;并且传统的回收期法还未考虑资本的成本,即在计算回收期时未使用债务或权益资金的成本进行折现计算。(二)净现值法( Net Present Value,NPV )1净现值的计算净现值指项目未来现金流入量的现值与现金流出量的现值之间的差额。净现值法是建立在折现现金流量法(DCF)基础之上的,其决策过程有以下几个步骤:(1)预测各年的现金流入与流出量,并按既定的资金成本计算现金流量的现值;(2)计算项目的净现值,即现金流入量的现值总额与现金流出量的现值总额的差额;(3)若净

14、现值为正,则项目可以接受;若净现值为负数,则项目应放弃。若两个项目为互斥项目,则取净现值数额较大者。净现值法的计算公式为:1 201 20.(1 ) (1 ) (1 ) (1 )nn tn ttCF CF CF CFNPV CFr r r r 高会考评网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 11851404156式中:NPV 为净现值;tCF为各期的现金流量;r 为项目的资本成本。根据以上计算公式,可以计算出【例 2 -1】中:项目 A 的 NPV=78. 82(如图 2-2 所示) ;运用同样的方法可以算出项目 B 的 NPV=49. 18。如果

15、说两个项目是独立项目,则均可接 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构受;如果两个项目是互斥项目,则选择项目 A。图 2 -2净现值法内含的原理是:当净现值为零时,说明项目的收益已能补偿出资者投入的本金及出资者所要求获得的投资收益;当净现值为正数时,表明除补偿投资者的投入本金和必需的投资收益之后,项目有剩余收益,即当企业实施具有正净现值的项目,也就增加了股东的财富;而当净现值为负数时,项目收益不足以补偿投资者的本金和必需的投资收益,也就减少了股东的财富。2. 净现值

16、法的优缺点(1)净现值法使用现金流而非利润,主要因为现金流相对客观。(2)净现值法考虑的是投资项目整体,在这一方面优于回收期法。回收期法忽略了回收期之后的现金流。如果使用回收期法,很可能回收期长但回收期后有较高收益的项目被决策者错误地否决。(3)净现值法考虑了货币的时间价值,尽管折现回收期法也可以被用于评估项目,但该方法与非折现回收期法一样忽略了回收期之后的现金流。(4)净现值法与财务管理的最高目标股东财富最大化紧密联结。投资项目的净现值代表的是投资项目被接受后公司价值的变化,而其他投资分析方法与财务管理的最高目标没有直接的联系。(5)净现值法允许折现率的变化,而其他方法没有考虑该问题。(三)

17、内含报酬率法( Internal Rate of Return,IRR )高会考评网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 118514041571传统的内含报酬率法内含报酬率指使未来现金流入量的现值等于未来现金流出量的现值的折现率。其计算公式为:1 201 2. 0(1 ) (1 ) (1 )nnCF CF CFCFIRR IRR IRR 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构或表示为:00(1 )ntttCFNPVI

18、RR 运用上式,我们可以计算出【例 2 -1】中 A、B 两个项目各自的内含报酬率。首先画出项目 A 和项目 B 的时间线,如图 2-3 所示。图 2-3其次,运用“试误法”进行计算。即先估计一个折现率,用它来计算方案的净现值:如果净现值数为正数,提高折现率进一步测试;如果净现值为负数,则降低折现率再测试。经过多次测试,寻找出使净现值接近于零的折现率,即为该项目的内含报酬率(如图 2-4 所示) 。高会考评网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 11851404158图 2-4运用上述方法,项目 A 的内含报酬率的计算过程如下:1 2 3 4500

19、 400 300 1001000 0(1 ) (1 ) (1 ) (1 )NPVIRR IRR IRR IRR 假设 IRR=15%,代入上述公式计算得到 NPV= -7.24,显然这个估计偏大,再假设 IRR=14%,得到 NPV=7.09。利用插值法,可以计算出 IRR 的近似值:IRR=15% NPV= -7. 24IRR=x% NPV=0IRR=14% NPV= 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构15% 7.24 015% 14% 7.24 7.09x

20、求解得 = 14.49%这种方法计算起来很烦琐。首先要估计可能的 IRR 并反复计算,然后利用插值法求得一个近似的值。利用 Excel 中的财务公式可以很方便地计算出上述两个项目的内含报酬率。经过计算,项目 A 的 IRR = 14. 49%;项目 B 的 IRR =11. 79%。因此,假设项目使用的资金成本为 10%,若两个项目为独立项目,则均可接受;若两个项目为互斥项目,则选择项目 A。内含报酬率法的原理是:IRR 是一个项目的预期收益率,如果该收益率超过了资金的成本,剩余部分就可以保留,因此增加了企业股东的财富。所以,当项目的 IRR 超过资本,项目可以接受。反之,如果 IRR 低于资

21、金成本,则项目不能接受,否则会减少股东的财富。高会考评网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 118514041592修正的内含报酬率法( Modified Internal Rate of Return,MIRR)修正的内含报酬率法克服了内含报酬率再投资的假设以及没有考虑整个项目周期中资本成本率变动的问题。修正的内含报酬率法认为项目收益被再投资时不是按照内含报酬率来折现的。值得说明的是,项目决策最基本的方法是 NPV 法,当传统的 IRR 法与 NPV 发生冲突时,通常以 NPV 为准。原因在于,传统的 IRR 法有两个主要缺陷:一是有多个根;二

22、是假设再投资率为 IRR。假设再投资率是 IRR,则隐含的意思是,计算现值时的折现率也为 IRR;修正的 IRR 法则认为,再投资率应为实际的资本成本,先按实际的资本成本计算出各期现金流量的终值,再求出 IRR,以这种方式计算出的 IRR,称之为 MIRR。【例 2-2】假设某项目需要初始投资 24 500 元,预计在第一年和第二年分别产生净现金流 15 000 元,在第三年和第四年分别产生净现金流 3 000 元,项目的资本成本为 10%(如表 2-4 所示) 。表 2 -4年限 现金流 折现系数(10%) 现值(10% ) 折现系数( 25%) 现值(25%)0 (24 500) 1.00

23、0 (24 500) 1.000 (24 500)1 15 000 0.909 13 635 0.800 12 0002 15 000 0.826 12 390 0.640 9 6003 3 000 0.751 2 253 0.512 1 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构4 3 000 0.683 2 049 0.410 1 230净现值 5 827 (134)% % 25% 10% 10% 5827 24.7%5827 134b aIRR a AA B 修

24、正的内含报酬率法假设项目产生的现金流被按照 10%的资本成本率立即再投资,结果如表 2-5 所示。表 2 -5年限 现金流 利率乘数 在第四年的现金流1 15 000 (1+10%)(1+10%)(1+100-10)=1. 331 19 9652 15 000 (1+10%)(1 +lO% ) =1.21 18 1503 3 000 (1+10%)=1.1 3 3004 3 000 1 3 000高会考评网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 11851404151044 41 5方法一:444415MIRR= 1= 1=16%24500n 回报阶

25、段的终值投资阶段的现值方法二:44MIRR= 1= %2450030327= % =16%24500n 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构回报阶段的终值(1+折现率)投资阶段的现值(13635+12390+2253+2049) (1+10)-1(1+10 )-13内含报酬率法的优缺点(1)优点:内含报酬率作为一种折现现金流法,在考虑了货币时间价值的同时也考虑了这个项目周期的现金流。此外,内含报酬率法作为一种相对数指标除了可以和资本成本率比较之外,还可以与通货膨

26、胀率以及利率等一系列经济指标进行比较。(2)缺点:因为内含报酬率是评估投资决策的相对数指标,无法衡量出公司价值(即股东财富)的绝对增长。在衡量非常规项目时(即项目现金流在项目周期中发生正负变动时) ,内含报酬率法可能产生多个 IRR,造成项目评估的困难。此外,在衡量互斥项目时,传统的内含报酬率法和净现值法可能会给出矛盾的意见,在这种情况下,净现值法往往会给出正确的决策判断。(四)净现值法与内含报酬率法的比较1净现值法与资本成本净现值法与内含报酬率法各有优缺点。从理论上讲,净现值法是最佳的投资决策方法。但不少企业仍然习惯使用内含报酬率法。因此,说明两种方法各自的特点,将它们进行比较,可以加深理解

27、,以更好地在投资决策中加以运用。一个项目的净现值的大小,取决于两个因素:一是现金流量;二是资本成本。当现金流量既定时,资金成本的高低就成为决定性的因素。从图 2-5 中可以看出:两个项目的净现值都是随着资本成本的提高而逐渐降低的。当资本成本为 7.2%,两个项目的净现值相交。因此,假定项目的现金流量不变,当项目的资本成本高于 7.2%,根据净现值法则,应选择项目 A;当项目的资本成本低于 7.2%,则应选择项目 B,所以,在净现值法则中,资本成本是决定性的因素。高会考评网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415112独立项目的评估

28、对于独立项目,不论是采用净现值法,还是内含报酬率法(IRR)都会导致相同的结论。假定 A、B 两个项目为独立项目,根据 IRR 法则,两个项目都可以接受,因为其资本成本低于其内含报酬率;根据净现值法则,两个项目也都可以接受,因为资本成本低于其内含报 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构酬率,净现值均为正。3互斥项目的评估如果假设 A、 B 两个项目是互斥项目,要么选择项目 A,要么选择项目 B;或者两个项目均放弃,但不能兼而得之。在这种情况下,由于资本成本的影响,

29、NPV 法与 IRR 法可能导致不同的结论。从图 2-5 中可以看出:当资本成本高于 7.2%时,项目 A 的净现值大于项目 B,项目 A的内含报酬率也大于项目 B, NPV 法和 IRR 法得出相同的选择结论。但是,当资金成本低于 7.2%时,项目 B 的净现值大于项目 A;但项目 B 的内含报酬率则小于项目 A。因此,根据净现值法,我们应采用项目 B;而根据 IRR 法,我们应采用项目 A。NPV 法与 IRR 法之所以会产生不同的结论,主要有两个原因:(1)项目的规模。规模越大,净现值越高,但项目内含的报酬率未必高。(2)项目现金流量的时间。项目 A 前期的现金流入量较大;而项目 B 后

30、期的现金流入量大。那么,在这种情况下,我们到底应该采取何种方法呢?应该采取净现值法。理由是:NPV假设现金流入量还可以当前的资金成本进行再投资;而 IRR 法则是假设现金流量可以当前的内部收益率进行再投资。一般认为,现金流量以资金成本进行再投资的假设较为合理,主要高会考评网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 118514041512原因如下:(1)在市场竞争较充分的情况下,受资本市场和产品市场供求关系的影响,边际收益呈下降趋势,企业投资能获得超出资本成本的报酬率的现象是暂时的,超额报酬率会逐步趋向于零。以高于资本成本的现有项目报酬率作为再投资利率

31、不符合经济学的一般原理。(2)项目的现金流入量可以再投资,但并不是投资于原项目,而是投资于相应时期的其他可选择项目。NPV 法所用的折现率是一定风险情况下的资本成本(机会成本) ,在计算净现值时,假设风险相同的项目应该采用相同折现率,即以资本成本作为再投资的利率。在没有其他更确切的信息时,应该说净现值法中的再投资利率假设是一项较为合理的假设。4多个 IRR 问题内含报酬率法的另一个问题就是多重根的问题:即每次现金流改变符号,就可能产生一个新的内含报酬率法。也就是说,IRR 法在非常态现金流的情况下,会有多个内含报酬率法,而这多个内含报酬率法往往均无实际的经济意义。【例 2-3】某一企业欲进行一

32、项投资,各年现金流为异常序列,如表 2-6 所示。 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构表 2-6预期的净现金流第 0 年 第一年年末 第二年年末-1 600 10 000 -10 000当资本的机会成本为 10%时,项目的 NPV 为负数,根据 NPV 法,该项目应予放弃。但如果采用 IRR 法,结果则不同。将上述数据代入 IRR 公式:0 1 21600 10000 10000=0(1 ) (1 ) (1 )NPVIRR IRR IRR 通过计算,可以得到两个

33、根,即 IRR=25%;或 IRR=400%,而这两个根均无意义。(五)现值指数法( Profitability Index,PI)现值指数是未来现金流入现值与现金流出现值的比率,亦称获利指数法、贴现后收益成本比率。n10(1 )tttCFrPICF式中:r 为资本成本。高会考评网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 118514041513运用上述公式,计算出【例 2-1】中项目 A、项目 B 的现值指数分别为 1.079 和 1.049.现值指数法的决策规则是:如果 PI 大于 1,则项目可接受;反之则放弃。当 PI 值越高越好。因此,当项目

34、A 和项目 B 是独立项目时,两个项目均可接受;当项目 A 和项目 B 是互斥 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构项目时,应选择项目 A。(六)投资收益法( Average Rate of Return,ARR)投资收益法是一种平均收益率的方法,它通过将一个项目整个寿命期的预期现金流平均为年度现金流,再除以期初的投资支出。亦称会计收益率法、资产收益率法。用公式表示为:10/nttCF nARRCF将【例 2-1】中项目 A、项目 B 的有关数据代入上述公式,得出

35、:AARR 32.5%,BARR 35%。投资收益率法的决策原则是:比率越高越好。投资收益率的主要缺点是未考虑货币的时间价值。(七)投资决策方法的总结1. 投资收益率与非折现的回收期法投资收益率法、非折现的回收期法由于没有考虑货币的时间价值,已经被大多数企业所摒弃。由子以下原因,企业在进行投资项目决策时,一般会利用各种投资决策方法加以比较分析。如计算出折现的回收期、净现值、内含报酬率、现值指数等,以此来进行综合判断:(1)在预期的现金流和折现率既定的情况下,通过计算机可以方便地计算出上述指标;(2)企业的投资项目有复杂的也有简单的,对于复杂的项目,一般需要综合地加以考虑;(3)各种指标具有各自

36、的优缺点,综合判断方可以避免得出错误的结论。2折现的回收期法折现的回收期法在一定程度说明了项目的风险与流动性,较长的回收期表明:(1)企业的资本将被该项目长期占用,因而项目的流动性相对较差;(2)必须对该项目未来较长时期的现金流进行预测,而项目周期越长,变动因素越多,预期现金流不能实现的可能性也就越 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构大。高会考评网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415143净现值

37、法净现值法将项目的收益与股东的财富直接相关联。所以,一般情况下,当 NPV 法与 IRR法出现矛盾时,以净现值法为准。但受项目的规模和现金流时间因素的影响,净现值法不能反映出一个项目的“安全边际” ,即项目收益率高于资金成本率的差额部分。4内含报酬率法IRR 法充分反映出了一个项目的获利水平。比如一个项目资金的成本率为 10%,而项目的 IRR 为 20%,我们可以清楚地知道,该项目可以赚到一倍的收益。但 IRR 也有其缺点:(1)再投资率的假定。在比较不同规模,不同期限的项目时,假定不同风险的项目具有相同的再投资率,不符合现实情况。(2)多重收益率。在项目各期的现金流为非常态时,各期现金流符

38、号的每一次变动,都会产生一个新的收益率,而这些收益率往往是无经济意义的。5. 现值指数法现值指数法提供了一个相对于投资成本而言的获利率,与 IRR 法一样,它在一定程度上反映出了一个项目的收益率与风险,指数越高,说明项目的获利能力越高,即使现金流量有所降低,项目有可能仍然盈利。不同的投资决策方法给企业的决策者提供不同方面的信息,需要统一加以考虑,以利综合判断和决策。在 1980 年以前,净现值法并没有广泛使用,但到了 20 世纪末,净现值法的使用达到了高峰。而且,2009 年的一项非正式调查表明:净现值法仍然是企业的首选方法;内含报酬率法在 20 世纪末的使用频率略高于净现值法,而其最近几年使

39、用的增长趋势逐渐落后于净现值法;回收期法曾经在早期风靡一时,但截至 1980 年其重要性降至最低点;其他方法主要包括现值指数法和投资收益法,其重要性随着内含报酬率法,特别是净现值法的出现开始褪色。实务中使用的投资决策方法见表 2 -7。表 2 -7企业的主要标准 企业应用1 960 1 970 1 980 1999净现值法 0% 0% 1 5% 75%内含报酬率法 20% 60% 65% 76%高会考评网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 118514041515非折现回收期法 35% 1 5% 5% 57%折现回收期法 不适用 不适用 不适用

40、29% 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构其他 45% 25% 15% 不适用合计 100% 100% 100%【例 2-4】某制造型企业研发一款新产品,计划投资设备 2 000 000 元,折旧年限为 4年,残值为 0。产品生命周期为 4 年,未来四年中每年的预计现金净流量分别为 560 000 元、696 028 元、1 350 773 元和 392 874 元,加权平均成本为 10%,要求计算非折现回收期、折现回收期、净现值、内含报酬率、修正的内含报酬率、

41、现值指数。计算结果如图 2-6 所示。三、投资决策方法的特殊应用(一)不同规模的项目以上我们讨论的是投资规模相同的项目决策时的取舍标准,在现实的经济活动中,各个项目的投资规模一般是不相同。在项目投资规模不相同的情况下我们该如何决策呢?投资的目的是获得最大利润而不仅仅是最大利润率,一般投资规模大的项目,利润率往往会低于规模较小的项目。如果用内含报酬率来评价投资项目,可能会更重视那些投资小、利润率较高的项目,而不愿意进行较大规模的投资。但大投资项目对利润总额的贡献和企业的长远发展是十分重要的。另外,由于越晚发生的未来现金流量的现值对折现率的变化越敏感,可能导致企业的管理者更偏爱那些前期现金流入量大

42、、后期现金流入量小的投资项目,而忽视了那些前期现金流入量小、后期现金流入量大的投资项目。而规模较大的项目,一般前期的现金流入量小,后期的现金流入量大。【例 2-5】有 A、B 两个项目,现在的市场利率为 10%,投资期为四年。各期的现金流,以及计算出的内含报酬率和净现值如表 2-8 所示。高会考评网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 118514041516表 2- 8年限 0 1 2 3 4 IRR NPV项目 A -100 000 40 000 40 000 40 000 60 000 26.40% 40 455项目 B -30 000 22

43、 000 22 000 2 000 1 000 33.44% 10 367如果两个项目是互斥项目,仅用 IRR 的大小来判断投资项目的取舍,企业的管理者会选择项目 B,而可能会放弃净现值更大的项目 A。这就需要我们运用 NPV 法和 IRR 法来进行综合的分析和判断。其中的一个方法就是扩大规模法。扩大投资规模法,就是假设存在多个 B 项目,这些项目总的投资,预期的现金流基本相同。在这些假设下,我们再计算其净现值与项目 A 比较(如表 2-9 所示) 。表 2-9年限 0 1 2 3 4 IRR NPV 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140

44、415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业辅导机构项目 B -30 000 22 000 22 000 2 000 1 000 33.44% 10 367扩大后 -100 000 73 333 73 333 6 667 3 333 33.44% 34 557由上可以看出,尽管扩大后的项目 B 的内含报酬率仍为 33.44%,大于项目 A 的内含报酬率 26.40%,但其净现值依然小于项目 A。因此,当两个项目为互斥项目时,应该选择 A项目。(二)不同寿命周期的项目如果项目的周期不同,则无法运用扩大规模方法进行直接的比较。【例 2-6】某公司需增加一条生产线,有 S 和

45、 L 两个投资方案可供选择,这两个方案中项目的寿命期及各年的现金净现量如表 2-10 所示。表 2 -10 单位:万元0 1 2 3 4 5 6S 方案 -1 000 400 450 600L 方案 -2 000 300 400 500 600 700 500资本成本率为 8%根据上述条件,计算出:S 方案:NPV=232.47 万元;IRR=19.59%L 方案:NPV=250.14 万元;IRR=11.6%从上面的计算结果我们看出,L 方案的 NPV 相对较大,但是 IRR 相对较小,S 方案的 NPV高会考评网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105

46、 ; 118514041517相对较小,但是 IRR 相对较大。如何解决这一问题,以做出正确的选择呢?有两种方法:重置现金流法和约当年金法,又称年度化资本成本法。1重置现金流法( Replace Chain Approach)重置现金流法亦称期限相同法( Common Life Approach) ,运用这一方法的关键是假设两个项目的寿命期相同。如【例 2-6】中,假设 S 项目也是 6 年,且后三年各年的现金净流量与前三年相同;并且,在第三年年末,追加投资额 1 000 万元。因此,S 方案各年的现金流量如表 2-11 所示。表 2 110 1 2 3 4 5 6S 方案 -1 000 40

47、0 450 600-1 000 400 450 600-1 000 400 450 -400 400 450 600根据表 2 -11,计算出 S 方案的 NPV=417.02;IRR=19.59%。这样我们就可以得出应该选择 S 方案的结论。采用重置法对不同寿命期的项目进行比较时,应注意以下两点:(1)在存在通货膨胀的情况下,需要对各年的净现金流量进行调整;(2)如果预测项目执行过程中可能遇到重大技术变革或其他重大事件,也需要对各年 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 1185140415高会考试、评审辅导、答辩指导、高经、高会论文写作发表辅导的专业

48、辅导机构的现金流量进行调整。2约当年金法(Equivalent Annual Annuity ) ,这一方法基于两个假设:(1)资本成本率既定;(2)项目可以无限重置。在这两个假设基础上,通过净现值和年金现值系数计算出项目净现值的等额年金,等额年金较高的方案则为较优方案。仍以【例 2-6】为例,结果如表 2-12 所示表 2-12N i PVFVPMT 结果S 方案 3 8%- 232.470 Pmt (rate,nper ,pv,fv,type)SPMT =90. 21高会考评网校 微信:GKKPZG 联系 QQ:248677168; 735034105 ; 118514041518L 方案 6 8%- 2

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