1、资本成本,潘红波 武汉大学经济与管理学院,本章概述,资本成本概念 权益成本 债务成本和优先股成本 加权平均资本成本 部门和项目资本成本 发行成本和加权平均资本成本,资本成本,投资者投资公司证券取得的报酬，就是该公司的成本。 在项目评估时，只有当这个项目的报酬率超过金融市场为具有相同风险的投资所提供的必要报酬率时，这个项目才会有正的NPV。这个必要报酬率就是项目的资本成本。 必要报酬率、适当的贴现率、资本成本是同一个术语。 资本成本主要取决于资金的运用（该项投资的风险），而不是资金的来源。,筹资政策和资本成本,筹资政策就是公司所选用的负债和权益的特定组合（公司的资本结构）。 本章假定公司保持一
2、个固定的资本结构。 一家公司的总体资本成本将反映该公司总体资产的必要报酬率，是补偿它的债权人所需的报酬（债务资本成本）和补偿它的股东所需的报酬的组合（权益资本成本）。,权益成本,权益成本是公司的权益投资者对他们的投资所要求的报酬率。 权益资本成本一般无法直接观察。 估计方法：股利增长模型法；资本资产定价模型法（证券市场线）。,股利增长模型法,RE 权益成本P0股票市价D1第1年股票每股现金股利g股票股利增长率 RE 取决于D0、P0和g。 D0和P0可直接得到。,假定 (BW) 发行的普通股 现行市价为 $64.80/股 上一期的股利为 $3 /股, g为8%.Re = ( D1 / P0 )
3、 + gRe = ($3*1.08) / $64.80) + .08Re = .05 + .08 = .13 or 13%,股利增长模型,估计g,1、分析人员对公司未来股利增长率的预测 得到多个分析师的预测值。 将这些预测值平均化（也可以先排除一些异常值）：简单平均、加权平均。,估计g,2、历史增长率 算术平均数 几何平均数,按几何平均值计算：,按算术平均值计算：,股利增长模型法的优缺点,优点： 简单 容易理解和使用 缺点： 只适用于很可能发生合理的稳定增长股利的公司 估计的权益成本对估计的增长率非常敏感 没有明确地考虑风险,CAPM,无风险报酬率Rf 市场风险溢酬RMRf 该资产的系统风险中
4、国上市公司：我国国库券的利率作为无风险收益率；上证综合指数收益率与国库券的利率差额作为市场风险溢酬；通过公司股票收益率和上证综合指数收益率的回归得到,例题,假设A航空公司股票的贝塔系数是1.2，市场风险溢酬为8%，A公司上一次的股利是每股2美元，预计股利将以8%的比率无限期地增长下去。目前公司的每股价格是30美元。无风险收益率为6%，求A公司的权益资本成本。,股利增长模型法： 权益资本成本=2*(1+8%)/30+8%=15.2% CAPM法： 权益资本成本=6%+1.2*8%=15.6%,债务成本,债务成本是企业的债权人对新的借款所要求的报酬率（KD)。估计方法如下 1、CAPM法 2、市场
5、数据法： 公司债券的到期收益率 相同信用等级债务的利率 注意区分票面利率。 税的影响 税后债务成本=税前债务成本*（1-Tc）,假定BW 发行了面值 $1,000 ，10年期的零利息债券. BW的该债券发行价为$385.54， BW 的所得税率为 40%.,债务资本成本的计算,$385.54 =,$0 + $1,000,(1 + kd)10,(1 + kd)10 = $1,000 / $385.54 = 2.5938(1 + kd) = (2.5938) (1/10) = 1.1 kd = .1 or 10% ki = 10% ( 1 - .40 )ki = 6%,债务资本成本的计算,优先股成
6、本,优先股成本是公司的优先股股东对他们的投资所要求的报酬率。 采用市场数据法估计： 1、公司数据 RP=D/P0 RP为优先股成本；D为固定股利；P0为目前优先股的每股价格。 2、相同信用等级优先股的必要报酬率。,加权平均资本成本,是公司不同资本来源的资本成本的加权平均值，其权重就是各种资本的市场价值占总额的比重：,D 债务的市场价值E 普通股的市场价值P 优先股的市场价值V 公司的市场价值 (=D+E+P)TC 公司所得税税率,例题,B公司发行在外的股票有140万股，目前每股价格为20美元。公司的债券在市场上公开交易，债券的总面值为500万美元，最近的定价是面值的93%，目前的定价对应的收益
7、率为11%。无风险利率是8%，市场风险溢酬是7%，公司的贝塔系数是0.74.如果所得税税率是34%，求B公司的WACC?,答案,根据CAPM确定权益成本为：8%+0.74*7%=13.18% 权益市场价值占总价值的比例： 140*20/(140*20+500*0.93)=85.76% WACC=85.76%*13.18%+14.24*11%*(1-34%)=12.34%,资本预算与WACC,公司正在考虑一个仓储配送项目，详细需要投资5000万美元，预计在未来的6年中，每年可以节约（税后）1200万美元，该接受这个项目吗？ 需要知道项目的适当贴现率，即资本成本。 根据风险收益对等原则，我们需要在
8、金融市场上找到一个和仓库项目具有相同风险等级的项目。 可以使用公司的WACC吗？完全取决于公司已有项目是否和仓储项目处于相同风险等级。假定公司已有项目就是仓储项目，可以认为该项目和和公司整体处于同一风险等级。,资本预算与WACC,假若公司的WACC为16.65%。 则项目的净现值为： NPV=-5000+1200*(P/A,16.65%,6)=-653,业绩评价与WACC,目前广为流传的业绩评价方法有：经济增加值、市场增加值和股东增加值。 经济增加值是税后现金流量减去债务和股本成本，是所有成本被扣除后的剩余现金流量。 股东增加值是股权现金流量减去股本成本后的剩余现金流量。,项目资本成本,根据风
9、险收益对等原则，只有拟投资的项目和公司现有业务相似时，公司WACC才是计算未来现金流量的适当贴现率。如国美开设新的分店、制造商扩大生产等。若公司已有项目与拟投资的项目有较大的差异，则很可能做出不正确的决策：错误地接受风险高于整个公司的项目；倾向于拒绝风险低于整个公司的项目。,部门资本成本,对于一个多元化经营的企业，若按照公司WACC作为各个部门资本成本的标准，那么，风险较大的部门倾向于拥有较高的报酬率，该部门的项目通常会被通过，从而会进行更多的投资。 如何解决：考察并确定独立部门的资本成本。,专注法,怎么样为各个新的项目或者部门确定资本成本？ 我们应该考察公司以外的和我们正在考虑的投资项目具有
10、相同风险等级的其他专注（单一业务）公司的资本成本。 例如，海尔公司当初进入电脑行业项目投资时，项目的适当贴现率应该依据当时联想公司的资本成本。,主观法,如果找不到任何处于同一风险等级的专注公司？ 公司通常对于总体WACC进行主观分类调整的方法,发行成本是项目引起的，它是相关现金流量。因此，仅仅需要对初始投资成本进行修正即可。加 发行成本 (FC) 到初始现金流出 (ICO).结果: 减少 NPV,考虑发行成本：调整初始现金流出,NPV =,n,t=1,CFt,(1 + k)t,- ( ICO + FC ),发行成本和加权平均资本成本,加权平均的发行成本为,fA、 fE、 fP和fD分别表示加权平均、普通股、优先股和债务的发行成本,
